报告投资评级 - 行业投资评级：看好（维持） [1] 报告核心观点 - 以“药明系”（药明康德、药明生物、药明合联）2025年业绩和2026年指引为观察点，报告认为创新药产业链（CXO）已明确从周期修复进入景气周期回归与结构性分化发展的新阶段，行业需求已由修复进入实质性扩张 [3][4][35] - 2026年CXO板块增长确定性强化，基本面与估值修复具有延续性，投资应优先聚焦“海外订单占比高+复杂分子能力强”的平台型CXO与CDMO龙头，以及订单改善传导至报表的内需型CRO [4][6] - 医药生物行业在报告期内（2026年3月第4周）市场表现强劲，上涨1.56%，跑赢沪深300指数2.97个百分点，其中医疗研发外包子板块涨幅最大 [39][40] 根据目录的详细总结 1、 从“药明系”看创新药产业链趋势 1.1、 药明康德超额达成全年指引，2026年小分子CDMO将加速 - 药明康德2025年业绩创历史新高：实现营收454.56亿元，同比增长15.8%，持续经营业务收入同比增长21.4%，超越原17-18%的指引；归母净利润191.51亿元，同比增长102.7%；经调整Non-IFRS净利率提升5.9个百分点至32.9% [13] - 化学业务（含小分子D&M和TIDES）表现强劲：化学业务整体收入364.7亿元，同比增长25.5%；小分子D&M业务收入199.2亿元，同比增长11.4%，且收入逐季递增；TIDES业务收入113.7亿元，同比增长96.0%，在手订单同比增长20.2% [14] - 测试与生物学业务恢复增长：测试业务收入40.4亿元，同比恢复正增长4.7%；生物学业务收入26.8亿元，同比恢复正增长5.2%，持续为公司带来20%以上的新客户 [15][17] - 2026年展望积极：公司预计2026年整体收入513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18-22%，资本开支计划提升至65-75亿元 [17][34] 1.2、 药明生物：业绩表现亮眼，新签项目创历史新高 - 药明生物2025年业绩亮眼：实现营收217.90亿元，同比增长16.7%；净利润57.33亿元，同比增长45.3%；毛利率提升5.0个百分点至46.0% [18] - 在手订单充沛，研发（R）端势头强劲：截至2025年底，未完成订单总额达237亿美元，同比增长28.3%；其中未完成潜在里程碑付款订单达122亿美元，同比增加42亿美元，反映研发端需求强劲 [19] - 新签项目创历史新高：2025年新签209个项目，其中三分之二为双抗和抗体偶联药物；获得23个“赢得分子”项目，包括6个临床三期项目；截至年底综合项目数达946个 [23] - 2026年收入指引：预计实现13-17%的同比增长（已包含汇率影响） [4][34] 1.3、 药明合联：盈利质量进一步提升，战略并购赋能加速增长 - 药明合联2025年高速增长：实现营收59.44亿元，同比增长46.7%；经调整净利润15.59亿元，同比增长69.9%；经调整净利润率提升3.6个百分点至26.2% [26] - 客户与订单快速增长：截至2025年底累计赋能全球643家客户；未完成订单总量约15亿美元，同比增长50.3% [27] - 管线数量快速扩张：iCMC项目数达252个，同比增长29.9%；其中新签iCMC项目70个（创历史新高），赢得项目22个；药物发现阶段项目达1039个 [28][30] - 战略并购与产能扩张：收购东曜药业60%股权以获取新增产能（如最高2000L/批的抗体中间体产能）；全球多地基地持续扩张产能 [32][33] - 长期增长目标：预计2025-2030年收入复合年增长率（CAGR）为30-35%（行业平均水平约25.6%） [4][34] 1.4、 指引验证行业复苏，景气周期回归驱动新一轮增长 - “药明系”三家公司2026年积极指引共同验证CXO行业景气度回归 [35] - 结构性增长主线清晰： - **临床前CRO迎来向上拐点**：药明康德测试业务恢复正增长，药明生物潜在里程碑订单大幅增长，药明合联新签iCMC项目创新高，国内多家临床前CRO企业新签及在手订单均实现较快增长 [5][35] - **小分子CDMO将在2026年加速增长**：药明康德小分子D&M业务2025年逐季加速，商业化和临床III期项目快速增长，2026年GLP-1类小分子药物（如Orforglipron）有望带来产业链业绩增量 [6][36] - **ADC/XDC/TIDES CDMO保持高景气度**：药明合联预计ADC/XDC CDMO行业5年CAGR为25%；药明生物新签项目中三分之二为双抗/ADC；药明康德TIDES订单在大基数上仍增长20.2%；供给端产能存在阶段性瓶颈 [6][37][38] 2、 3月第4周医药生物上涨1.56%，医疗研发外包涨幅最大 2.1、 板块行情：医药生物上涨1.56%，跑赢沪深300指数2.97pct - 2026年3月第4周（3.23-3.27），医药生物板块上涨1.56%，跑赢沪深300指数2.97个百分点，在31个申万一级行业中排名第4位 [39][42] 2.2、 子板块行情：医疗研发外包板块涨幅最大，血液制品板块跌幅最大 - 子板块中，**医疗研发外包板块涨幅最大**，上涨6.12%；原料药板块上涨5.34%；化学制剂板块上涨2.88%；体外诊断板块上涨1.60% [40] - **血液制品板块跌幅最大**，下跌2.95%；疫苗板块下跌2.36%；线下药店板块下跌1.63%；医院板块下跌1.45% [40] - 从2026年3月以来的累计表现看，体外诊断板块涨幅最大（4.20%），医疗研发外包板块上涨3.20% [43] 医药布局思路及标的推荐 - 整体持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业 [7] - **月度组合推荐**：药明康德、石药集团、信达生物、百利天恒、英科医疗、联邦制药、国邦医药、方盛制药、百普赛斯 [7] - **周度组合推荐**：恒瑞医药、科伦博泰生物-B、益诺思、美迪西、京新药业、前沿生物、奥浦迈、昊帆生物 [7]