以下文章来源于第一财经YiMagazine ，作者文思敏、何思锦 第一财经YiMagazine . 这里是《第一财经》杂志（前身《第一财经周刊》）读者俱乐部，我们为你发掘精彩的商业价值，也邀 请你一起探寻明亮的商业世界。 2025.11. 20 本文字数：6307，阅读时长大约10分钟 来源 | 第一财经YiMagazine 记者 | 文思敏 实习记者 | 何思锦 编辑 | 倪妮 9月13日，老铺黄金在素有北京乃至全国高端消费风向标之称的北京SKP开出了第三家独立门店。 此前，北京SKP店已经为老铺黄金贡献了极高业绩增长——2025年上半年，老铺黄金北京SKP店 的销售额同比增长近220%，帮助拉高公司整体业绩至约20%的正增长；其2025年中期业绩显 示，上半年，老铺黄金北京SKP店平均店效近5亿元，超过这家商场所有珠宝品牌和一线奢侈品品 牌——在奢侈品普遍增长放缓的背景下，这一表现可以称得上优秀了。 不仅是北京，老铺黄金还在上海高端商圈继续卡位——5月是港汇恒隆广场，6月是国金中心，8月 则开出新天地门店，它还明确年内将在上海恒隆广场再开一家门店。此外，老铺黄金的海外首店也 于6月落户于新加坡滨海湾金沙购 ...

公司股价表现与市值 - 公司股价自2023年6月28日港股上市后强势攀升，于2024年7月8日触及1108港元/股的历史高点 [2] - 截至2024年11月12日收盘，股价报659港元/股，较发行价40.5港元/股上涨15.27倍，上市后累计涨幅达10.43倍 [2] - 公司当前市值已攀升至1190亿港元，跻身港股千亿市值公司行列 [2] 公司业务定位与策略 - 公司是国内最早推进古法手工金器品牌化运营的企业，首个获得中国黄金协会认证并系统性推广“古法黄金”概念的品牌 [2] - 公司定位于高端黄金珠宝市场，产品主要针对高净值人群，弥补了国内黄金珠宝高端品牌的空白 [2][3] - 公司采用按件计价模式，而非传统“按克计价+加工费”，差异化策略提升产品附加值并抓住“保值+悦己”消费需求 [2] - 公司市场空间与提价空间被业内认为拥有很大想象空间 [3] 公司财务业绩 - 2024年上半年公司实现营业收入123.54亿元人民币，同比增长250.95% [4] - 2024年上半年公司归母净利润为22.68亿元人民币，同比增长285.76% [4] - 公司业绩实现高速增长，2022年全年营收不足13亿元，归母利润不足1亿元，而2023年至2024年上半年累计利润已超过41亿元 [4] 公司运营与发展 - 公司加快门店拓展，2024年上半年在16个城市共开设41家自营门店，新入驻3家商业中心，上年同期开设了33家自营门店 [4] - 公司持续优化门店布局与产品策略，未来在收入增长、品牌力强化及客群拓展上有望实现稳步发展 [4] 行业环境与竞争 - 2024年11月黄金税收新规出台，可能提高黄金珠宝行业整体采购成本 [4] - 若行业整体提价以转嫁税负，公司凭借更强的定价能力和成本管控能力，有望进一步强化竞争优势 [4] 机构观点 - 机构在研报中看好公司发展前景，对其“成长性”和“竞争力”表示认可 [5]

投资评级 - 对老铺黄金(6181HK)的投资评级为“增持”，且为“维持”该评级 [5] 核心观点 - 报告核心观点认为，金价快速上涨驱动公司年内第三次提价，产品涨幅覆盖金价涨幅，公司具备奢侈品调性且受益于中国文化输出，短期同店销售有望高增，长期有望成为全球奢侈品珠宝品牌 [5][7][8][9][11] 公司基本情况与提价分析 - 公司于2025年10月26日进行产品调价，为2025年以来第三次涨价，本次多款产品涨幅超20%，加价力度不小 [5] - 提价背景是金价显著上涨，自8月以来沪金从77072元/克涨至10月27日的93414元/克，涨幅达21%，期间最高涨幅约30% [7] - 公司主力产品调价幅度约20%，覆盖了金价涨幅，例如：十字金刚杵1号（839克）调价后18500元，涨幅2333%；玫瑰花窗1号宝石款（148克）调价后30610元，涨幅2515%；点钻葫芦（739克）调价后16750元，涨幅1887%；太阳图腾（8克）调价后19500元，涨幅1897% [7] 行业与市场分析 - 对于未来黄金价格，报告认为会继续震荡上行，在美国中期选举之前，伦敦金价格有望突破3500美金，沪金有望突破800元/克 [8] - 金价出现拐点的前提条件包括：美国财政赤字得到控制、资产配置向高风险资产切换、地缘问题改善等 [8] 公司核心竞争力 - 公司奢侈品调性逐步显现，其打法与奢侈品品牌类似：效仿爱马仕的稀缺性与一对一服务；效仿蒂芙尼在高端商场设店展示高价商品；打造葫芦、罗盘、蝴蝶等有辨识度的符号化产品 [9] - 公司秉承工匠精神，传承中国宫廷手工制金工艺，产品设计采用中国古典文化元素，致力于中国文化输出 [9] - 截至2025年上半年，公司已创作出近2100项原创设计，拥有境内专利273项，作品著作权1505项，以及境外专利246项 [10] 投资建议与盈利预测 - 预计公司2025-2027年营业收入增速分别为13831%、3867%、1229% [11][13] - 预计公司2025-2027年归属母公司净利润增速分别为17954%、4999%、1883% [11][13] - 预计公司2025-2027年EPS分别为2385元/股、3577元/股、4251元/股，对应市盈率分别为2667倍、1778倍、1496倍 [11][13] - 公司短期受益于门店开拓、产品出圈及金价高位，同店销售有望高增；长期作为古法黄金第一品牌，有望成为全球奢侈品珠宝品牌之一 [11]

公司融资计划 - 公司于10月21日联交所交易时段后与配售代理摩根士丹利及高盛订立配售协议，拟以每股732.49港元的价格配售约371.18万股新H股 [1] - 配售价格较公司10月21日收盘价767.00港元折让约4.50% [1] - 此次配售股份占公司现有已发行H股约2.66%，占现有总股本约2.15%，配售完成后公司注册资本将增至约1.76亿元人民币 [1] - 假设所有股份悉数配售，公司预计此次配售的所得款项净额约为27.07亿港元，拟70%用于存货储备，10%用于门店拓展及现有门店优化扩建，20%用于补充流动资金及一般企业用途 [1] - 公司与配售代理达成了90日的禁售承诺，承诺期间不会进行其他新股配售 [1] - 此为年內第二次配股融资，今年5月公司完成配售431万股H股净筹资约26.98亿港元，截至9月30日前次募资仅剩约1000万港元未使用 [2] 行业与市场背景 - 北京时间10月22日国际黄金市场遭遇重挫，现货黄金价格一度暴跌超过6%，创下自2013年4月以来最大单日跌幅，纽约商品交易所12月交割的黄金期货收跌5.7%报每盎司4109.10美元 [2] - 业内普遍认为此次金价跳水是连续冲高后的技术性回调、美元走强及部分投资者获利了结共同作用的结果 [2] - 对于以黄金原材料为核心存货的珠宝企业而言，金价回调是降低原材料采购成本的潜在窗口 [2] - 黄金企业在金价高位突然回调时进行配股融资并将大部分资金明确用于储备存货，通常被视为公司管理层对中长期金价走势持有信心的信号，同时也是一次积极的成本管理 [2] 公司战略与运营 - 公司在公告中解释，在业绩快速增长背景下，因采购生产销售周期长且黄金原料价涨，需提前储备存货以应对圣诞、元旦及春节销售旺季 [2] - 黄金原材料价格持续上涨进一步推高采购成本，公司拟将配售所得款项用于支持存货储备以满足持续增长的终端需求 [2] - 对于定位古法黄金工艺、主打高附加值产品的品牌而言，维持充足且成本可控的黄金库存是保障产品供应和独特性的生命线 [1] - 如若此次配股完成，公司或能在后续的金价博弈中占据更有利位置 [1] 市场反应 - 配售公告发布后，公司股价表现波动，截至10月22日收盘股价重挫逾8%报704.00港元/股，总市值1216亿港元 [3]

金价上行与品牌调价 - 国际金价持续上行 伦敦金现报3753美元/盎司 年初至今涨幅超40% [1][3] - 周生生等品牌零售足金饰品克价攀升至1100元/克 [1] - 宝兰珠宝9月28日全线产品涨价 据代购透露涨幅约10% 4月曾涨价5%-15% [1][3] - 老铺黄金2月和8月分别调价 涨幅分别为4%-12%和5%-13% [1][4] - 琳朝珠宝9月10日第三次调价 单品最高提价超40% 2月和4月每克涨幅50-100元 [3] - 君佩黄金5月已提价 将于9月25日再次调价 [3] 高端古法黄金品牌发展 - 老铺黄金引领行业 被称为"黄金界爱马仕" 宝兰 君佩 琳朝等品牌在产品 模式 营销上向其靠拢 [1][6] - 品牌强调工艺复杂性和文化价值 推出"古法铸金""手工錾刻""宫廷工艺"系列 君佩标注"非遗工艺" 宝兰侧重"东方美学" [6] - 产品定价向奢侈品看齐 宝兰基础款3000-1万元 花丝工艺系列超万元最高9万余元 琳朝入门款千元 收藏级达30万元 君佩主力产品7000-1.5万元部分超2万元 [8] - 老铺黄金产品价格带1188元-355900元 [8] 渠道扩张与市场表现 - 老铺黄金门店扩张迅速 截至2025年6月30日在16个城市开设41家自营门店 9月将在北京西安等地开店 [9] - 宝兰珠宝 君佩黄金加速进驻高端商场 宝兰在深圳万象城开华南首店 君佩在沈阳万象城 长春万象城 南京德基广场开新店 [8] - 君佩黄金全国门店6家 宝兰珠宝5家 琳朝珠宝仅兰州1家实体店 [10] - 老铺黄金现抢购潮 2月和8月涨价前北京SKP门店大排长龙 顾客需排2-3小时 多个爆款断货 [2] - 宝兰珠宝涨价未引发抢购 但店庆期间代购单比平时多一倍 金花丝转运珠和蝴蝶饰品热销 [3] 资本关注与行业格局 - 琳朝珠宝6月完成天使轮融资 投资方为日初资本 被开源证券认为具奢侈品特征 有望推动高端黄金品牌格局重塑 [11] - 古法黄金消费市场快速升温 原本小众的中式黄金品牌调整战略 聚焦"古法黄金""珠宝级黄金"发展路径 [5]

上市计划与市场表现 - 公司于2025年9月12日向港交所递交上市申请 拟实现"A+H"两地上市 中信证券为独家保荐人 [1] - 公司于2010年1月28日在深交所上市 截至2025年9月12日总市值约为135.05亿元 2025年以来股价涨幅超160% [1] - 公司2025年5月公告筹划在香港联交所发行H股 以推进全球化战略布局并提升国际品牌形象 [1] 业务发展与产品结构 - 公司1997年成立于广东汕头 主打18K金镶嵌首饰 面向年轻消费群体 被誉为"K金之王" [2] - 2014年全资收购女包品牌"FION菲安妮" 业务从珠宝延伸至手提包领域 [4] - 2025年上半年营业收入41.02亿元 同比增长19.54% 净利润3.31亿元 同比增长44.34% [5] - 产品分为珠宝和手袋两大类 2025年上半年珠宝收入占比93.6% 手袋收入1.2亿元同比下滑16.9% 收入占比从2022年7.5%降至2025年上半年3.0% [5][7] - 珠宝业务分为时尚珠宝和经典黄金珠宝 时尚珠宝2022年至2024年收入从24.5亿元增长至29.4亿元 年复合增长率9.5% 2025年上半年增速20.4% [7][9] - 经典黄金珠宝2022年至2024年收入从14.2亿元增长至29.2亿元 年复合增长率43.4% 2025年上半年增速24.0% [8] 盈利能力与毛利率 - 珠宝毛利率从2022年24.6%降至2025年上半年19.6% [10] - 时尚珠宝毛利率从2022年34.5%降至2025年上半年26.8% 经典黄金珠宝毛利率从2022年7.9%升至2025年上半年11.8% [11] 渠道扩张与运营策略 - 截至2025年6月30日拥有1542家线下珠宝店 包括201家自营店和1337家加盟店 [12] - 自营店数量从2022年末324家降至2025年末202家 加盟店数量从2022年末834家增至2025年末1340家 [13] - 自营店收入占比从2022年37.4%降至2025年上半年27.3% 加盟店收入占比从2022年32.5%升至2025年上半年54.6% [13] - 2025年上半年199家自营店同店GMV增长26.5% 968家加盟店同店GMV同比增长32.0% [14] 海外扩张与资金用途 - 2024年在马来西亚开设首家海外门店 随后在泰国开设另一家门店 2025年在柬埔寨开设两家海外珠宝门店 [16] - IPO募资拟用于海外扩充 兴建新生产基地 在中国内地开设三家"CHJ•ZHEN臻"品牌旗舰店 营销及品牌建设 营运资金及一般企业用途 [16]

公司2025年中报业绩 - 2025年上半年公司销售业绩（含税收入）为人民币142亿元，同比增长249% [1] - 2025年上半年公司收入为人民币123亿元，同比增长251% [1] - 2025年上半年公司经调净利润为23.5亿元，同比增长291%，期间利润为22.7亿元，同比增长285% [1] - 中报业绩位于正面盈利预告区间偏上位置 [1] 门店网络与单店销售 - 截至2025年上半年，公司在16个城市共开设41家自营店，全部位于29家知名商业中心 [1] - 门店分布于skp系（6家）和万象城（11家）等具有严格准入要求的商业中心，上半年新入驻3家商业中心，优化扩容2家门店 [1] - 2025年上半年公司在单个商场平均实现销售业绩为4.59亿元，在中国内地所有珠宝品牌中，单个商场平均收入、坪效均排名第一 [2] - 公司消费者与路易威登、爱马仕等国际五大奢侈品牌的消费者平均重合率高达77.3% [2] 收入渠道与市场分布 - 2025年上半年门店销售收入122亿元，占总收入86.9%，同比增长243% [2] - 2025年上半年线上平台收入19亿元，占总收入13.1%，同比增长313% [2] - 2025年上半年中国内地销售收入126亿元，占总收入87.1%，同比增长233% [2] - 2025年上半年境外收入16亿元，占总收入12.9%，同比增长455% [2] 盈利能力与费用分析 - 2025年上半年公司毛利率为38.1%，较去年同期下降2.6个百分点 [3] - 毛利率下降主要因黄金价格从2025年1月的加权平均价633.21元/克迅速拉升至4月的769.51元/克，涨幅达21.53%，而公司上半年仅在2月进行了一次调价 [3] - 公司于2025年8月25日进行年内第二次产品提价，部分热门饰品价格涨幅在10%-12%，预计下半年毛利率有望改善 [1][3] - 2025年上半年公司期间费用率合计为13.8%，同比下降5.1个百分点，其中销售费用率下降3.3个百分点，管理费用率下降1.8个百分点 [3] 品牌定位与竞争优势 - 公司门店装修古朴典雅，提供一对一高质量服务，深受高净值客群青睐，奢侈品调性逐步显现 [4] - 公司效仿爱马仕的稀缺、一对一服务、配售等打法，以及蒂芙尼在高端商场开设门店展示高价商品的策略 [4] - 公司打造葫芦、罗盘、蝴蝶等有辨识度的符号产品进行研发，与成熟奢侈品珠宝打法类似 [4] - 公司秉承工匠精神，传承中国宫廷手工制金工艺，产品设计采用中国古典文化元素 [5] - 截至2025年上半年，公司已创作出近2100项原创设计，拥有境内专利273项，作品著作权1505项，以及境外专利246项 [5] 行业前景与金价展望 - 对于未来黄金价格，预计会继续震荡上行，中期在美国中期选举之前，伦敦金价格有望突破3500美元/盎司，沪金有望突破800元/克 [4] - 金价出现拐点的前提包括美国财政赤字得到控制、资产配置向高风险资产切换、地缘问题改善等 [4] 公司未来展望 - 公司专注“古法黄金”定位，恪守高端定位，短期门店继续开拓，同店销售有望高增 [5] - 长期公司作为古法黄金第一品牌，初具奢侈品调性，未来有望成为全球奢侈品珠宝品牌之一 [6] - 预计公司2025-2027年营业收入增速分别为138%、39%、12%，归母净利润增速分别为180%、50%、19% [6] - 预计2025-2027年EPS分别为24元/股、36元/股、43元/股 [6]

财务业绩 - 1H25收入同比增长251%至124亿元人民币 归母净利润同比增长286%至23亿元人民币 [1] - 拟派发中期股息9.59元/股 派息率达73% 为首次中报分红 [1] - 毛利率同比下降3.2个百分点至38% 销售及管理费用率同比下降5.1个百分点 [2] 业务表现 - 线下收入同比增长243%至107亿元人民币 线上收入同比增长313%至16亿元人民币 [1] - 中国内地收入同比增长233%至108亿元人民币 境外收入同比增长455%至16亿元人民币 [1] - 同店收入同比增长201% 单一商场平均销售额达4.6亿元人民币 [1] - 库存从年初41亿元增至6月末87亿元 库存周转天数从195天回落至150天 [2] 渠道拓展 - 上半年净增5家门店至41家 已入驻国内十大头部商业中心的9家 [1][2] - 上海港汇恒隆 上海IFC 新加坡滨海湾金沙购物中心等门店开业及扩容优化 [2] - 忠诚会员数达48万名 较年初增加13万名 [2] 品牌定位 - 消费者与五大国际奢侈品牌平均重合度达77.3% [2] - 产品将于8月25日提价 预计对毛利率形成支撑 [2] - 内地单一商场收入和坪效位列国内外珠宝品牌第一 [1] 盈利预测 - 维持2025/26年EPS预测26.57/35.80元不变 [3] - 当前股价对应27/20倍2025/26年市盈率 [3]

核心观点 - 中金维持老铺黄金跑赢行业评级和目标价1079.06港元 对应37倍2025年市盈率和27倍2026年市盈率 有38%上行空间 [1] - 公司1H25业绩表现强劲 收入同比增长251%至124亿元 归母净利润同比增长286%至23亿元 符合市场预期 [1] - 公司首次中报分红 拟派发中期股息9.59元/股 派息率约73% [1] 财务表现 - 1H25收入同比增长251%至124亿元 归母净利润同比增长286%至23亿元 [1] - 毛利率同比下降3.2个百分点至38% 主要因金价快速上涨且公司仅进行一次价格调整 [3] - 经营杠杆效应凸显 销售及管理费用率同比下降5.1个百分点 [3] - 库存从年初41亿元提升至6月末87亿元 库存周转天数从2024年195天回落至1H25的150天 保持健康水平 [3] 业务运营 - 线下收入同比增长243%至107亿元 线上收入同比增长313%至16亿元 线上贡献收入13% [2] - 中国内地收入同比增长233%至108亿元 境外收入同比增长455%至16亿元 境外贡献收入13% [2] - 上半年净增5家至41家门店 同店收入同比增长201% [2] - 单一商场平均销售额达4.6亿元 在内地单一商场收入和坪效均位列国内外珠宝品牌第一 [2] 品牌定位与发展 - 品牌定位高端 与五大国际奢侈品牌消费者平均重合度达77.3% [4] - 已入驻国内十大头部商业中心的9家 预计年内完成全面覆盖 [4] - 忠诚会员数达约48万名 较年初增加约13万名 [4] - 产品将于8月25日提价 预计对毛利率形成较好支撑 [5] 增长前景 - 上半年新开上海港汇恒隆、上海IFC、新加坡滨海湾金沙购物中心等门店 预计新增及优化渠道在下半年贡献更明显收入和利润 [5] - 中金维持2025/26年EPS预测26.57/35.80元不变 当前股价对应27/20倍2025/26年市盈率 [1]

公司业绩与财务表现 - 基本维持2025/26年EPS预测26 57/35 80元不变 当前股价对应27/20倍2025/26年市盈率 目标价1079 06港元对应37/27倍市盈率 有38%上行空间 [1] - 1H25收入同比增长251%至124亿元 归母净利润同比增长286%至23亿元 业绩符合预期 [1] - 拟派发中期股息9 59元/股 派息率约73% 为首次中报分红 [1] - 1H25毛利率同比下降3 2ppt至38% 主要因金价快速上涨且仅一次价格调整 [3] - 销售及管理费用率同比下降5 1ppt 经营杠杆凸显 [3] 零售表现与渠道拓展 - 1H25线下收入同比增长243%至107亿元 线上收入同比增长313%至16亿元(占比13%) [2] - 上半年净增5家至41家门店 同店收入同比增长201% 单一商场平均销售额达4 6亿元 内地商场收入及坪效位列国内外珠宝品牌第一 [2] - 中国内地收入同比增长233%至108亿元 境外收入同比增长455%至16亿元(占比13%) [2] - 库存从年初41亿元增至6月末87亿元 库存周转天数从2024年195天降至1H25 150天 保持健康水平 [3] 品牌定位与会员发展 - 消费者与五大国际奢侈品牌平均重合度达77 3% 印证高端定位 [4] - 已入驻国内十大头部商业中心的9家 预计年内实现全覆盖 [4] - 忠诚会员数达48万名 较年初增加13万名 [4] 未来发展规划 - 上海港汇恒隆 上海IFC 新加坡滨海湾金沙购物中心等新店及扩容渠道预计下半年贡献更明显收入利润 [5] - 产品将于8月25日提价 有望支撑毛利率表现 [5]