投资评级与核心观点 - 报告对九毛九(9922)的投资评级为“增持” [1][7] - 报告核心观点：太二门店通过调改优化，同店销售呈现逐季向好的阶梯式修复趋势，业绩弹性有望释放 [2][11] - 基于财务预测与可比公司估值，给予公司2026年15倍市盈率，目标价2.20港元 [11] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：公司2025年营业收入为52.33亿元，同比下降13.8%；归母净利润为0.58亿元，同比增长4.3% [5][11] - **2026-2028年盈利预测**：预测公司2026-2028年归母净利润分别为1.80亿元、3.10亿元、3.79亿元，同比增长率分别为209.9%、72.0%、22.3% [5][11] - **盈利能力展望**：预计毛利率将从2025年的58.68%提升至2026年的63.50%并保持稳定；销售净利率预计从2025年的1.11%显著改善至2026年的3.53% [12] - **估值指标**：基于预测，公司2026-2028年市盈率(PE)分别为12.70倍、7.38倍、6.04倍；市净率(PB)分别为0.69倍、0.66倍、0.63倍 [5][12] 品牌经营与门店表现 - **门店数量调整**：截至2025年底，公司总门店数为644家，同比减少20%。其中，太二门店499家（同比-21%），怂火锅门店62家（同比-23%），九毛九门店63家（同比-11%） [11] - **同店销售趋势**： - 2025年，太二（自营）同店日均销售额同比下降11.5%，怂火锅同比下降16.5%，九毛九（自营）同比下降15.8% [11] - 2026年第一季度，太二在中国内地的同店日均销售额实现低双位数同比增长，延续了自2025年第二季度以来的阶梯式修复趋势 [11] - **运营效率指标**： - **翻台率**：2025年，太二（自营）翻台率为3.1次/天（同比-11%），怂火锅为2.4次/天（同比-17%），九毛九（自营）为2.4次/天（同比-11%） [11] - **人均消费**：2025年，太二（自营）人均消费为74元（同比+4%），怂火锅为100元（同比-3%），九毛九（自营）为57元（同比+4%） [11] 门店模型与未来计划 - **“鲜活”模式验证**：截至2026年3月31日，太二已在中国内地累计落地“鲜活”模式门店273家，覆盖全国81个核心城市 [4] - **门店利润率**：2025年，太二餐厅经营利润率(OPM)为13.7%，同比提升0.5个百分点；怂火锅OPM为5.5%，同比下降3.1个百分点；九毛九餐厅OPM为12.4%，同比下降3.0个百分点；公司整体门店OPM为12.3%，同比下降0.3个百分点 [4] - **全面调改计划**：基于当前良好的模型验证，公司计划于2026年内完成中国内地太二门店的全面调改，预计将逐步回归更为稳健的发展节奏 [4] 公司财务与估值概况 - **当前市值**：公司当前股价为1.87港元，总股本为13.92亿股，当前市值为26.03亿港元 [1][8] - **股价表现**：过去52周股价区间为1.60-3.09港元 [8] - **可比公司估值**：参考同庆楼、海底捞、小菜园、广州酒家、百胜中国等可比公司，其2026年平均市盈率约为15倍 [14]

核心财务表现 - 截至2025年6月30日集团收入27.53亿元人民币 较2024年同期减少10.1% [1] - 溢利同比减少13.7%至5870万元人民币 [1] 门店网络动态 - 2025年上半年新开10家餐厅 包括3家太二餐厅（含1家加盟） 5家怂火锅餐厅及2家山外面合作模式餐厅 [1] - 10家自营太二餐厅转为加盟餐厅 [1] - 同期关闭88家餐厅 主要因租赁协议届满终止及部分餐厅表现未达预期 [1] - 截至2025年6月30日集团在130个中国城市及6个国家拥有695家自营餐厅与34家加盟/合作餐厅 [1] 战略发展重点 - 集团遵循多品牌多概念策略 探索新业务机会以扩大市场份额 [2] - 积极调整业务策略并优化餐厅网络 专注于具有较大增长潜力的品牌 [2] - 加快新店型升级落地 通过产品 空间与服务全面提升门店品质与顾客体验 [2]