报告公司投资评级 - 首次覆盖给予恒玄科技“买入”评级 [3][8][24] 报告的核心观点 - 恒玄科技是国内可穿戴 SOC 龙头，专注低功耗无线计算 SoC 芯片，产品进入全球主流安卓手机品牌和专业音频厂商供应链 [4] - 手表芯片营收占比不断提升推动业绩高增长，2024 年营收 32.63 亿元、归母净利润 4.60 亿元，2025Q1 营收 9.95 亿元、归母净利润 1.91 亿元，2024Q1 - 2025Q1 毛利率从 32.93%提至 38.47% [5] - AI 眼镜市场空间广阔，大厂纷纷入局，恒玄科技已可提供 MCU 级 SoC 并研发 SoC 级方案，有望成第三成长曲线 [6] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润为 8.15 亿、12.57 亿、17.25 亿元，增长率分别为 77.0%、54.2%、37.2%，截至 6 月 4 日收盘，现价对应 PE 分别为 55.46 倍、35.97 倍、26.21 倍 [7][8][24] 根据相关目录分别进行总结 相关数据与图表 - 展示公司历年营收与增速、净利润与增速、毛利率与净利率、ROE 与 ROIC、分产品营收结构、分地区营收结构等图表 [11][12][20] 投资建议 - 恒玄科技是国内可穿戴 SOC 龙头，手表/手环业务放量贡献第二增长曲线，AI 眼镜业务有望成第三成长曲线，首次覆盖给予“买入”评级 [22][24] 财务报表及指标 - 给出 2023 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表及相应指标，如营收、利润、毛利率、ROE 等数据 [26]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][5][11] 报告的核心观点 - 公司发布24年年报和25年一季报 2024年公司营业收入同比增长50%到32.6亿元 归母净利润同比增长272%到4.6亿元 25Q1公司实现营收9.9亿元 同比增长52.3% 归母净利润1.91亿元 同比增长590% [1] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2023 - 2027年公司营业收入分别为21.76亿、32.63亿、47.12亿、60.44亿、77.55亿元 同比增长47%、50%、44%、28%、28% [4][14] - 2023 - 2027年公司营业利润分别为1.27亿、4.61亿、8.40亿、12.57亿、18.45亿元 同比增长2%、264%、82%、50%、47% [4][14] - 2023 - 2027年公司归属母公司净利润分别为1.24亿、4.60亿、8.37亿、12.48亿、18.29亿元 同比增长1%、272%、82%、49%、47% [4][14] - 2023 - 2027年公司每股收益分别为1.03、3.84、6.97、10.40、15.23元 [4][14] - 2023 - 2027年公司毛利率分别为34.2%、34.7%、37.4%、39.2%、39.9% 净利率分别为5.7%、14.1%、17.8%、20.6%、23.6% 净资产收益率分别为2.1%、7.3%、12.0%、15.6%、19.2% [4][14] 公司业务结构 - 2024年公司智能手表/手环芯片实现营收10.5亿元 同比增长116% 营收占比提升至约32% 蓝牙音频类产品营收占比则从2023年的71%下降至62% [10] 公司战略布局 - 公司强化智能可穿戴市场战略布局 2024年新一代智能可穿戴芯片BES2800实现量产 采用6nmFinFET工艺 集成多核CPU/GPU、NPU等 可降低运行功耗 支持多种功能 已在客户旗舰耳机项目中量产落地 2025年将全面应用 [10] 公司研发情况 - 2024年公司研发费用6.17亿元 较上年同期增加0.67亿元 同比增长12% 在多领域取得重要研发成果 巩固业内技术领先地位 [10] 盈利预测及投资建议 - 预测公司2025 - 2027年每股收益分别为6.97、10.40、15.23元 原25 - 26年预测为3.38、4.83元 主要调整了营业收入和费用率 根据可比公司26年平均43倍PE估值水平 对应目标价447.20元 维持买入评级 [2][11] 可比公司估值 - 列举乐鑫科技、瑞芯微等多家可比公司2024 - 2027年的最新价格、每股净资产、市盈率等数据 26年调整后平均市盈率为43.23 [12] 财务报表预测与比率分析 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表的预测数据 以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率 [14]

点击招商研究小程序查看PDF报告原文 公司是国内低功耗可穿戴 SOC 龙头公司， 2024 年以来随着下游需求复苏、 BES 2800 新品起量及智能手表 / 手环芯片产品增长，公司业绩实 现了强劲复苏。我们认为在 AI 创新大势下， TWS 、智能手表 / 手环、智能眼镜等终端 SOC 性能和需求将提升，公司有望受益于高端新品迭代及 下游应用的拓展，首次给予 "** " 投资评级。 投资建议： 首次给予" "投资评级。我们看好在AI创新大势下，公司通过持续迭代高端产品、不断拓展手表/眼镜/手机等新下游带来的成长。我们预 计公司2025-2027年营业收入为 亿元，同比增速为 ,归母净利润为 亿元，同比增速为 ，EPS为 元，PE为 倍，首次给予" "评级。 风险提示： 下游需求不及预期。政治环境及关税风险。行业竞争加剧风险。 | 一、 恒玄科技: 国内 AIOT SOC 龙头，新品量产及手表/手环芯片起量带动业绩高增长4 | | --- | | 二、AI引领端侧创新大势,公司高端产品持续迭代,手表、眼镜等新领域迎来快速发展6 | | 三、投资建议 . | | 图 1: 2024 千分业分宫收占比 . | | ...

原评级：增持 市场价格:人民币 433.98 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 35.4 35.8 9.6 237.4 相对上证综指 33.0 27.9 8.4 231.2 发行股数 (百万) 120.05 流通股 (百万) 120.05 总市值 (人民币 百万) 52,097.37 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 941.92 主要股东(%) 汤晓冬 11.3 (14%) 38% 90% 142% 194% 246% May-24 Jun-24 Jul-24 Aug-24 Sep-24 Oct-24 Nov-24 Dec-24 Jan-25 Feb-25 Apr-25 May-25 恒玄科技 上证综指 资料来源：公司公告， Wind ，中银证券 以 2025 年 5 月 7 日收市价为标准 相关研究报告 《恒玄科技》20241028 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 电子：半导体 电子 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2025 年 5 月 8 日 688608.SH 增持 证券分析师：苏凌瑶 lingyao.su@bocich ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收 32.63 亿元同比+49.94%，归母净利润 4.60 亿元同比+272.47%；2025 年第一季度营收 9.95 亿元同比+52.25%，归母净利润 1.91 亿元同比+590.22% [5] - 预计公司 25 - 27 年营收为 48.00/61.90/75.94 亿元，25 - 27 年归母净利润为 8.74/11.82/15.41 亿元，对应的 EPS 为 7.28/9.85/12.84 元，对应 PE 为 60.11/44.44/34.09 倍 [9] 报告各部分总结 25Q1 营收与盈利情况 - 25Q1 营收创单季度历史新高，2024 年因智能可穿戴市场增长、开拓新客户和应用推动营收增长，25Q1 因智能手表芯片销售占比提升等推动营收创新高 [8] - 2024 年毛利率 34.71%同比提升 0.51%，25Q1 毛利率 38.47%同比提升 5.54%、环比提升 0.77%；2024 年净利率 14.11%同比提升 8.43%，25Q1 净利率 19.16%同比提升 14.93%、环比下降 2.53% [8] 智能手表市场表现 - 智能手表市场基础手环与手表功能升级，健康类应用精度和多样性提升，未来技术商用有望打开成长周期 [8] - 公司智能手表/手环芯片导入新客户，市场份额持续提升，2024 年营收 10.45 亿元同比增长 116%，出货量超 4000 万颗 [8] - 2024 年蓝牙音频芯片占比约 62%，智能手表/手环芯片占比约 32%，产品结构趋于多元化 [8] 新一代芯片情况 - 新一代 6nm 芯片 BES2800 已量产落地，采用 6nm FinFET 工艺，性能、功耗和技术创新大幅提升，能为多种产品提供算力和连接体验 [8] - BES2800 已在品牌客户旗舰耳机和智能手表量产，将拓展智能眼镜、低功耗 Wi - Fi 市场应用 [8][9] - 2024 年全球 AI 眼镜出货量 188 万部，预计 2025 年同比增长 265%至 686 万部，2028 年增长至 2650 万部；25Q1 AI 耳机在中国传统主流电商渠道销量 38.2 万副，同比增长 960.4%，预计 2025 年总销量达 152.7 万副同比增长超 3 倍 [9] 财务报表预测 - 预计 25 - 27 年流动资产为 6788/7471/8274 百万元，非流动资产为 915/1029/1204 百万元，资产总计为 7702/8500/9478 百万元 [15] - 预计 25 - 27 年营业收入为 4800/6190/7594 百万元，营业成本为 2945/3774/4607 百万元，净利润为 874/1182/1541 百万元 [10][15] - 预计 25 - 27 年经营活动现金流为 763/1039/1362 百万元，投资活动现金流为 - 14/83/ - 10 百万元，筹资活动现金流为 - 401/ - 567/ - 729 百万元 [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为国内智能音视频SoC芯片领先企业，智能手表/手环芯片不断导入新客户，市场份额持续提升，新一代6nm智能可穿戴芯片BES2800实现量产出货，并有望在TWS耳机、智能手表、智能眼镜等产品中全面应用，端侧AI有望助力公司持续高速成长，预计公司25 - 27年营收为48.00/61.90/75.94亿元，25 - 27年归母净利润为8.74/11.82/15.41亿元，对应的EPS为7.28/9.85/12.84元，对应PE为60.11/44.44/34.09倍 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 近日公司发布2024年度报告及2025年一季度报告，2024年公司实现营收32.63亿元，同比+49.94%；归母净利润4.60亿元，同比+272.47%；扣非归母净利润3.95亿元，同比+1279.13%；2025年第一季度公司实现营收9.95亿元，同比+52.25%，环比+25.88%；归母净利润1.91亿元，同比+590.22%，环比+11.18%；扣非归母净利润1.77亿元，同比+1838.60%，环比+11.46% [5] 投资要点 - 25Q1营收创单季度历史新高，毛利率持续提升。2024年随着智能可穿戴市场增长及公司开拓新客户和新应用，产品市场份额提升推动营收增长；25Q1智能可穿戴市场持续增长，智能手表芯片销售占比提升、产品迭代、均价提升，推动营收创新高。2024年毛利率34.71%，同比提升0.51%，25Q1毛利率38.47%，同比提升5.54%，环比提升0.77%；2024年净利率14.11%，同比提升8.43%，25Q1净利率19.16%，同比提升14.93%，环比下降2.53% [8] - 智能手表市场份额持续提升，产品结构趋于多元化。智能手表基础功能升级、健康监测功能增多推动入门级用户增长，未来技术商用有望打开成长周期。公司智能手表/手环芯片导入新客户，市场份额提升，2024年营收10.45亿元，同比增长116%，出货量超4000万颗。2024年蓝牙音频芯片占比约62%，智能手表/手环芯片占比约32%，产品结构更多元 [8] - 新一代6nm芯片BES2800已量产落地，端侧AI有望助力公司持续高速成长。BES2800采用6nm FinFET工艺，性能、功耗和技术创新大幅提升，已在品牌客户旗舰耳机和智能手表量产落地，将拓展智能眼镜、低功耗Wi - Fi市场应用。2024年全球AI眼镜出货量达188万部，预计2025年同比增长265%至686万部，2028年增长至2650万部；25Q1 AI耳机在中国传统主流电商渠道销量38.2万副，同比增长960.4%，预计2025年总销量达152.7万副，同比增长超3倍 [8][9] 财务报表预测和估值数据汇总 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2,176|3,263|4,800|6,190|7,594| |增长比率（%）|46.57|49.94|47.10|28.96|22.67| |净利润（百万元）|124|460|874|1,182|1,541| |增长比率（%）|0.99|272.47|89.80|35.27|30.36| |每股收益(元)|1.03|3.84|7.28|9.85|12.84| |市盈率(倍)|424.92|114.08|60.11|44.44|34.09| |毛利率（%）|34.20|34.71|38.65|39.04|39.34| |净利率（%）|5.68|14.11|18.21|19.10|20.29| |ROE（%）|2.03|7.08|12.61|15.74|18.64| |ROIC（%）|0.34|5.06|11.64|14.68|17.43| |资产负债率（%）|6.93|7.80|10.00|11.62|12.77| |净负债比率（%）|7.45|8.46|11.11|13.15|14.63| |流动比率|13.42|11.84|9.08|7.80|7.07| |速动比率|11.89|10.42|7.76|6.55|5.87| |总资产周转率|0.34|0.48|0.65|0.76|0.84| |应收账款周转率|6.49|8.40|10.89|10.67|10.44| |应付账款周转率|6.07|7.29|8.53|8.53|8.62| |每股经营现金流（最新摊薄）|3.91|4.83|6.35|8.66|11.35| |每股净资产（最新摊薄）|50.79|54.18|57.75|62.58|68.88| |P/E|424.92|114.08|60.11|44.44|34.09| |P/B|8.62|8.08|7.58|6.99|6.35| |EV/EBITDA|122.53|78.60|49.71|37.58| - | [10][17]

财务表现 - 24年公司营收32.63亿元（同比+49.94%），归母净利润4.60亿元（同比+272.47%），均超预期（原预期33.73/3.94亿元）[1] - 1Q25营收9.95亿元（同比+52.25%，环比+25.88%），归母净利润1.91亿元（同比+590.22%，环比+11.18%），创单季度新高[1] - 1Q25综合毛利率同比提升5.54个百分点至38.47%，净利率同比提升14.93个百分点至19.16%[1] 业务驱动因素 - 智能可穿戴市场增长及国补政策刺激需求，智能手表芯片销售占比提升且均价上涨[1] - 24年智能手表/手环芯片出货量超4000万颗，营收10.45亿元（同比+116%），占比提升10个百分点至32%[2] - 6nm FinFET工艺BES2800芯片在三星AI耳机、OPPO Watch X2量产，技术领先地位巩固[2] 产品结构与研发 - 24年蓝牙音频芯片占比62%（同比-9个百分点），智能手表/手环芯片占比32%（同比+10个百分点）[2] - 24年研发费用6.17亿元（同比+12.27%），1Q25研发费用1.67亿元（同比+1.48%），费用率降至16.80%[2] 未来展望 - 25年BES2800芯片将导入新客户，NPU、蓝牙、低功耗研发投入有望转化业绩[3] - 公司技术优势或延伸至智能眼镜市场，BleeqUp AI眼镜已采用高通+恒玄双SOC方案[3] - 上调25/26年归母净利润预测至9.20/12.72亿元（原6/7.95亿元），新增27年预测16.26亿元[3] 市场与估值 - 目标价上调至421.9元（原290元），基于55倍25年PE（Wind一致性预期）[3] - 智能可穿戴市场持续增长，公司手表/手环业务市占率有望进一步提升[3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 421.9 元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收和归母净利润创历史新高，2025 年第一季度营收创单季度历史新高，看好公司在智能可穿戴市场的发展潜力和业绩兑现 [1] - 2025 年智能可穿戴市场有望维持增长，公司手环/手表业务市占率将进一步提升，上调 2025/2026 年归母净利润预测，并新增 2027 年预测 [4] 2024&1Q25 回顾 - 公司营收结构多元化，2024 年蓝牙音频芯片和智能手表/手环芯片营收占比 62/32%，智能手表/手环芯片出货量超 4000 万颗，营收达 10.45 亿元 [2] - 2024 年基于 6nm FinFET 工艺的 BES2800 芯片在三星 AI 耳机、OPPO Watch X2 手表中量产落地，巩固技术领先地位 [2] - 2024/1Q25 研发费用同比分别提升 12.27%/1.48%至 6.17/1.67 亿元，1Q25 研发费用率下降至 16.80% [2] 2025 展望 - 2025 年 BES2800 芯片继续导入新品牌和新客户，在 NPU、蓝牙、低功耗等领域研发投入有望转化为业绩增长 [3] - 公司在可穿戴市场优势有望延伸至智能眼镜市场，已有品牌采用恒玄芯片方案，后续或有更多厂商搭载，增长潜力大 [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|2,176|3,263|4,744|6,215|7,664| |+/-%|46.57|49.94|45.39|31.00|23.32| |归属母公司净利润 (人民币百万)|123.63|460.47|920.20|1,272|1,626| |+/-%|0.99|272.47|99.84|38.26|27.82| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.03|3.84|7.67|10.60|13.55| |ROE (%)|2.03|7.08|12.39|14.63|15.75| |PE (倍)|371.38|99.71|49.89|36.09|28.23| |PB (倍)|7.53|7.06|6.18|5.28|4.45| |EV EBITDA (倍)|219.21|81.35|39.86|27.93|21.06|[6] 可比公司估值表 |代码|公司名称|股价|市值 (百万元)|PIS (2025E)|PIS (2026E)|P/E (2025E)|P/E (2026E)|ROE (2025E)|ROE (2026E)|股价变动 (5D)|股价变动 (1M)|股价变动 (YTD)| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |002049 CH|紫光国微|65.94|56,024|7.7|6.5|29.9|23.2|13.3|15.0|-2.4%|0.3%|-1.1%| |688041 CH|海光信息|148.30|344,699|25.1|18.1|110.7|77.9|13.8|16.7|-0.9%|5.0%|109.2%| |688008 CH|测起科技|73.56|84,211|15.4|11.7|39.3|29.3|16.8|19.3|0.6%|-6.0%|25.9%| |688385 CH|复旦微电|46.98|32,245|9.2|8.0|49.0|39.0|11.9|13.3|-1.5%|3.2%|22.0%| |603893 CH|瑞志微|153.51|64,306|15.2|12.0|75.9|57.5|20.3|22.2|-6.3%|-11.4%|143.4%| |688123 CH|聚辰股份|68.50|10,831|7.7|5.9|25.3|19.1|16.9|18.9|-1.4%|-15.5%|12.2%| |688018 CH|乐鑫科技|191.20|21,453|8.2|6.4|45.7|34.0|18.2|20.3|-0.9%|-16.8%|160.1%| |平均数|106.9|87,681|12.6|9.8|54.7|40.0|15.9|17.9|/|/|/| |中位数|73.6|56,024|9.2|8.0|45.7|34.0|16.8|18.9|/|/|/|[12] 公司财务分析 - 上调 2025/2026 年营收和毛利率，影响归母净利润变化，预计 2025 年营收 47.44 亿元，归母净利润 9.20 亿元 [13] - 2025/2026 年手表收入分别为 17.79/24.97 亿元，较之前预测分别增长 21%/24% [13] 盈利预测 资产负债表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|5,953|6,317|7,455|8,823|10,707| |非流动资产|598.21|737.49|732.95|725.38|690.49| |资产总计|6,551|7,055|8,187|9,548|11,397| |流动负债|443.70|533.35|745.84|834.34|1,057| |非流动负债|10.51|16.93|16.93|16.93|16.93| |负债合计|454.20|550.28|762.77|851.27|1,074| |归属母公司股东权益|6,097|6,505|7,425|8,697|10,323| |负债和股东权益|6,551|7,055|8,187|9,548|11,397|[18] 利润表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|2,176|3,263|4,744|6,215|7,664| |营业成本|1,432|2,130|2,945|3,868|4,777| |营业利润|126.57|461.06|963.76|1,340|1,712| |利润总额|124.38|461.93|963.56|1,339|1,712| |净利润|123.63|460.47|920.20|1,272|1,626| |归属母公司净利润|123.63|460.47|920.20|1,272|1,626|[18] 现金流量表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金|469.73|580.13|814.58|1,177|1,354| |投资活动现金|350.89|793.52|-30.35|-44.27|-44.66| |筹资活动现金|-143.45|-109.57|52.12|87.50|99.26| |现金净增加额|689.86|1,281|836.34|1,220|1,409|[18] 主要财务比率 |会计年度 (%)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入|46.57|49.94|45.39|31.00|23.32| |成长能力 - 营业利润|2.29|264.27|109.03|38.99|27.82| |成长能力 - 归属母公司净利润|0.99|272.47|99.84|38.26|27.82| |获利能力 - 毛利率|34.20|34.71|37.93|37.76|37.68| |获利能力 - 净利率|5.68|14.11|19.40|20.47|21.22| |获利能力 - ROE|2.03|7.08|12.39|14.63|15.75| |获利能力 - ROIC|9.65|35.03|72.11|96.52|105.99| |偿债能力 - 资产负债率|6.93|7.80|9.32|8.92|9.42| |偿债能力 - 净负债比率|-41.49|-58.10|-62.51|-67.39|-70.52| |偿债能力 - 流动比率|13.42|11.84|9.99|10.57|10.13| |偿债能力 - 速动比率|11.89|10.42|8.99|9.53|9.14| |营运能力 - 总资产周转率|0.34|0.48|0.62|0.70|0.73| |营运能力 - 应收账款周转率|6.49|8.40|9.00|9.00|9.00| |营运能力 - 应付账款周转率|6.07|7.29|7.29|7.29|7.29| |每股指标 - 每股收益(最新摊薄)|1.03|3.84|7.67|10.60|13.55| |每股指标 - 每股经营现金流(最新摊薄)|3.91|4.83|6.79|9.81|11.28| |每股指标 - 每股净资产(最新摊薄)|50.79|54.18|61.85|72.45|85.99| |估值比率 - PE (倍)|371.38|99.71|49.89|36.09|28.23| |估值比率 - PB (倍)|7.53|7.06|6.18|5.28|4.45| |估值比率 - EV EBITDA (倍)|219.21|81.35|39.86|27.93|21.06|[18]