报告投资评级与核心观点 - 投资评级：**推荐（维持）**，目标价为**10.8元** [1] - 核心观点：**2026年第一季度边际企稳，全年渐进改善**。报告认为，2025年公司经营受损较多，但2026年第一季度经营环比修复，随着第二季度低基数来临，公司修复有望加快，2026年全年基本面有望得到改善 [1][7] 2025年及2026年第一季度业绩表现 - **2025年全年业绩**：实现总营收**25.72亿元**，同比**下降16.3%**；归母净利润**3.48亿元**，同比**下降32.4%** [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营收**5.85亿元**，同比**下降25.5%**；归母净利润**0.88亿元**，同比**下降45.9%** [1] - **2026年第一季度业绩**：实现营收**8.18亿元**，同比**下降1.6%**，环比降幅收窄明显；归母净利润**1.48亿元**，同比**下降7.7%** [1][7] 分产品与分地区表现 - **分产品（2025年）**：酱油营收同比**下降16.0%**，食醋营收同比**下降19.0%**，其他品类营收同比**下降15.7%** [7] - **分地区（2025年）**：东部区域营收同比**下降10.23%**，南部区域同比**下降6.11%**，中部区域同比**下降5.77%**，北部区域同比**下降31.10%**，西部区域同比**下降18.35%** [7] - **2026年第一季度**：酱油营收同比**下降2.2%**，食醋营收同比**下降6.8%** [7] 渠道与经销商情况 - **渠道表现（2026年第一季度）**：线下渠道恢复正增长，同比**增长5.08%**；线上渠道仍有压力，同比**下降36.75%** [7] - **经销商数量**：截至2026年第一季度末，经销商数目环比减少**10个**至**3296个** [7] 盈利能力与费用分析 - **毛利率**：2025年全年毛利率为**37.8%**，同比**提升0.6个百分点**；2026年第一季度毛利率同比**提升1.9个百分点** [7] - **费用率（2025年）**：销售费用率同比**提升3.5个百分点**，管理费用率同比**提升0.2个百分点**，研发费用率同比**提升0.5个百分点** [7] - **费用率（2026年第一季度）**：销售费用率同比**提升1.8个百分点**，研发费用率同比**提升0.5个百分点** [7] - **净利率**：2025年全年归母净利率下滑至**13.5%**；2026年第一季度归母净利率为**18.1%**，同比**下降1.2个百分点** [7] 公司战略与未来展望 - **2025年战略举措**：公司保持战略定力，完成了产品包装全面焕新，并针对不同消费场景与人群优化产品，推出了松茸生抽、松露生抽、有机生抽、有机老抽等产品 [7] - **2026年重点工作**：聚焦核心品类打造产品力；积极拥抱渠道变化，构建全渠道优势；强化人才队伍建设与数智建设；深化精益运营，构建韧性供应链 [7] - **未来展望**：2026年第一季度经营环比企稳，第二季度步入低基数后，公司经营改善有望加速，基本面将持续向上修复 [7] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026年/2027年/2028年营业总收入分别为**27.90亿元**/**30.14亿元**/**32.38亿元**，同比增速分别为**8.5%**/**8.1%**/**7.4%** [3] - **归母净利润预测**：预计2026年/2027年/2028年归母净利润分别为**4.73亿元**/**5.28亿元**/**5.91亿元**，同比增速分别为**36.0%**/**11.7%**/**11.9%** [3] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026年/2027年/2028年每股收益分别为**0.35元**/**0.40元**/**0.44元** [3][7] - **估值**：基于2026年4月29日收盘价**10.10元**，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为**28倍**/**25倍**/**23倍**；报告维持目标价**10.8元**，对应2026年约**31倍**市盈率 [3][7] 主要财务指标与比率预测 - **盈利能力预测**：预计2026-2028年毛利率分别为**39.0%**/**39.3%**/**39.5%**；净利率分别为**16.9%**/**17.5%**/**18.3%**；净资产收益率（ROE）分别为**13.6%**/**15.1%**/**16.8%** [13] - **偿债能力**：2025年末资产负债率为**21.6%**，预测2026-2028年分别为**17.8%**/**18.9%**/**20.4%** [13] - **每股指标**：预计2026-2028年每股净资产分别为**2.60元**/**2.61元**/**2.63元**；每股经营现金流分别为**0.42元**/**0.51元**/**0.56元** [13]