报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近年来中国柔直换流阀产业发展迎来重要机遇期，国产化进程显著加快，2024年国内柔直换流阀关键部件自主研发取得突破性进展，产业链自主可控能力增强；报告深入剖析行业发展现状，研究核心部件国产化进程、智能化升级路径及应用前景，分析产业链、技术创新和市场竞争格局，探讨未来发展方向并提出战略建议，对“十五五”期间机遇与挑战进行前瞻性判断 [3] 根据相关目录分别进行总结 柔性直流输电技术 - 源于1990年McGill大学研究，通过VSC技术实现有功无功独立控制，2003年MMC技术突破解决IGBT均压难题，损耗降至1%且具备直流故障清除能力，从1997年±320kV/10MW发展到2020年±800kV/5,000MW特高压水平，克服传统直流输电限制，在多方面表现优异，中国出台政策推动其在新型电力系统发挥更大作用 [4] - 采用电压源换流器、可控关断器件及脉宽调制技术，突破传统直流输电技术局限，具备有功、无功功率独立解耦控制能力，可向无源网络供电，无需换流站通讯运行，易构建多端直流系统，能在紧急状态提供功率支援，提升电网稳定性与输电效能 [10] - 经历五代演进，从两电平SPWM到具备直流故障清除能力的第五代多电平技术，MMC技术通过子模块级联替代器件串联，实现谐波含量、开关损耗和系统可靠性全面优化，但控制较复杂且需直流电容电压均衡控制，半桥和全桥是当前工程应用主要子模块类型 [13][17] 柔性直流市场规模 - 换流阀投资占比从传统直流工程27%提升至57%，单个项目价值量达数十亿元，半桥MMC结构为主流，IGBT突破6.5kV/5kA性能指标，IGCT凭借更高容量和低损耗优势在超大容量输电领域占主导地位，随着国家电网“十四五”规划和海上风电项目推进，柔直技术应用比例提升，单位造价下降，从特高压线路5.4亿元/GW到海上风电项目5.0亿元/GW [5] 2024 - 2030年中国柔直换流阀市场 - 发展前景呈分化，乐观预计增长至168亿元（海上风电占比55%），中性预计在120 - 130亿元区间波动，悲观可能降至104亿元，关键取决于特高压领域IGCT应用及电网压价影响程度以及海上风电领域增长的对冲效果 [6] 柔直换流阀 - 按技术方案分为两电平、三电平、半桥MMC及基于IGCT交叉箝位的MMC换流阀等多种类型，国内高压柔性直流工程普遍采用模块化多电平换流阀，除昆柳龙工程采用全半桥混合结构外，多采用半桥结构，半桥子模块由多种器件和部件组成，国内已着手制定国家标准推动行业标准化发展 [24][25] 传统直流输电和柔性直流输电投资分布 - 柔性直流输电系统中换流阀投资占比达57%，较传统直流输电提升30个百分点，变压器投资占比从54%降至29%，其他设备投资占比从19%降至14%；具体项目中，柔性换流阀价值量从陇东 - 山东常规直流工程的零配置攀升至甘肃 - 浙江全柔直工程的43.46亿元，其他核心设备价值量有不同变化趋势 [30] 柔直换流阀产业链 - 由上游IGBT/IGCT、电容等核心器件，中游换流阀及换流站制造，下游特高压柔直工程等三大领域构成，IGBT在成本结构中占比最大为33%，其次为电容等，IGBT厂商对中游企业议价能力较强，鸡山II换流站采用IGCT交叉箝位MMC方案可节省10%占地面积，造价略低 [33] IGBT与IGCT国产化进展 - 中国在柔性直流输电核心装备国产化取得显著突破，IGBT领域2025年2月完成6.5kV/3kA IGBT柔性直流换流阀研制，较4.5kV/3kA方案可降低损耗23%；IGCT技术路线2025年2月全球首款6.5kV/4kA IGCT高压大容量柔性直流换流阀通过技术鉴定，可减少30%功率模块使用量及设备占地面积，整体制造成本降低约20%，预计将全控型器件国产化率提升至100%，运行可靠性提高4%；柔直用直流支撑电容器领域，赛晶科技技术获6项专利，2021年11月实现国产产品首次应用，打破国外技术垄断 [38][39][40] 市场竞争格局 - 近年主要柔直项目换流阀中标数据显示，国电南瑞在特高压领域占主导地位，许继电气和荣信汇科在海上风电和背靠背工程中表现突出，但行业换流阀系统仍存在设计问题 [43][44] 特高压建设规划 - 国家电网“十四五”规划建设特高压工程总投资3,800亿元，截至2024年底已建成38项特高压工程，构建全球最大规模特高压输电网；特高压直流工程中柔直占比显著提升，2024年开工的4条线路中3条采用柔直技术，占比达75%；已完成招标工程中，全柔直线路换流阀单位价值量约5.4亿元/GW [49] 海上风电柔直项目 - 中国海上风电柔直项目加速推进，从2021年江苏如东项目到2025年阳江项目再到2027年上海崇明项目，规模扩大，单位价值量从6.77亿元/GW降至5.00亿元/GW [51] 行业发展趋势 - 基准情形下，中国柔直换流阀市场规模将从2024年的120亿元增长至2030年的168亿元，增长主要来自海上风电领域（占比提升至55%）和特高压领域（稳定在120亿元），各细分市场单位价值量呈结构性变化，反映技术进步带来的成本优化 [55]

文章核心观点 - 特变电工2024年坚持稳健经营实现平稳发展，营收、利润可观，国内国际业务表现良好，核心竞争力强，产品营收和利润率增长，还披露了利润分配预案，未来将开拓市场升级转型 [1][2][4][5] 经营业绩 - 2024年实现营业收入977.82亿元，利润总额50.22亿元，净利润35.98亿元，归属于母公司股东的净利润41.35亿元 [1] 业务情况 国内业务 - 输变电产业推进平台建设，国内市场签约491亿元 [2] - 新能源产业高纯多晶硅产量19.88万吨、销量19.92万吨，完成并确认收入的电站建设项目装机约3GW，并网发电运营电站累计装机3.61GW，发电量80.57亿千瓦时，逆变器等关键设备制造业务发展良好，低频柔直换流阀海上风电商业化应用有新突破 [2] - 能源产业煤炭满产满销，疆外销售占比超25%，火电机组发电量180.41亿千瓦时 [2] 国际业务 - 国际成套项目正在执行未确认收入及待履行合同金额超50亿美元，产品出口累积签约超12亿美元 [2] 核心竞争力 自主创新 - 拥有国家级企业技术中心等创新平台，承担多项国家课题，参与标准制定，2024年新增授权专利417项（发明专利135项），7项国家标准实施，获多项科技奖项 [3] 规模优势 - 在多地建设输变电产品研发制造基地，变压器、电抗器产量4.20亿kVA居行业前三，具备“高压电缆+附件+施工”一体化服务能力，多晶硅生产、煤炭产能、高纯铝及电极箔等研发生产能力居行业前列 [3] 装备和质量 - 有高起点建设项目和高于国家行业标准的内部质量标准体系，产品质量领先 [4] 产品营收和利润率 - 核心产品中电气设备、电线电缆、发电业务营收规模分别较上年增长20.98%、15.81%、30.99%，电气设备产品毛利率增长1.93%达17.58% [4] 未来展望 - 尽管面临“供强需弱”等问题，但公司将开拓国内外市场，由制造业向制造服务业升级转型，培育新增长点，激发发展活力，打造全球信赖的能源服务商 [4] 利润分配 - 2024年拟每10股派发现金红利2.50元（含税），派发现金红利12.55亿元，占2024年度归属于上市公司股东净利润的30.35% [5]