公司定位与长期战略 - 公司是优质国际工程央企 工程、装备、运维构成增长的“三驾马车” [1][2] - “十五五”期间将进一步聚焦建材链、矿业链、绿能环保链三大领域 长期成长逻辑增强 [1][2] - 公司ROE达15%为建筑央企最高 资产负债率仅为61% 体现优质商业模式 [2] 业务结构与订单分析 - 2025年前三季度新签订单中 工程、装备、运维占比分别为65%、12%、20% [2] - 海外订单占总订单69% 国内工程订单仅占9% 大幅摆脱对国内水泥工程依赖 [2] - 2025年前三季度新签装备订单72亿元 同比增长45% 占总订单约12% [3] - 其中境外装备订单增长79% 境内装备订单增长20% [3] - 2025年前三季度运维订单120亿元 同比下降8% 主要系订单接续时点问题 [3] 装备业务发展 - 装备业务毛利率与现金流显著高于其他业务 [3] - 高增的装备订单有望在2026年充分兑现业绩 [3] - 2025年上半年装备收入中 境外占比51% 外行业（非水泥）占比37% [3] - 水泥工程装备自供比例持续提升 并在金矿等行业成功开拓 [3] - 收购的矿山装备公司德国哈兹玛格于2025年成功国产、大幅降本 并进一步拓展高端客户 [3] 运维业务发展 - 水泥运维方面 公司积极依托海外水泥工程导流 [3] - 矿山运维方面 公司在海外开拓各类非金属、小金属矿山运维 2025年进展显著 [3] - 备品备件方面 公司境外备品备件中心也有望持续取得进展 [3] 增长前景与业绩展望 - 参考“十四五”表现 预计“十五五”期间收入增长或可参考5-10% [4] - 若装备、矿业收并购落地及中材水泥海外开拓积极 增速可进一步上修 [4] - 展望2026年 装备、运维业务有望贡献显著增长 工程业务稳中有增 [4] - 叠加高毛利的海外装备高增带动毛利率提升 2026年业绩增速可展望5-10% 乐观可期待10%+ [4] 估值与股东回报 - 若业绩增速修复至10% 估值或可上修至11-12倍市盈率 预计市值或达330-400亿元 [4] - 若收并购加速、业务转型进一步落地 估值或仍能上修 [4] - 公司2025-2026年分红率约44%、48% 对应2026年股息率5.3% [4] - 即使股价上涨20% 股息率仍有4.4%以上 绝对安全边际显著 [4]