报告投资评级 - **增持（维持）** [1] 报告核心观点 - 松井股份2025年及2026年第一季度业绩因高端消费电子业务疲软而承压，但乘用车业务保持高速增长，同时公司在新能源电池、固态电池、航空航天及低空经济等新兴领域加速布局并取得标志性成果，为未来增长提供新动力，因此维持“增持”评级 [1][5][6][7][8] 2025年及2026年第一季度业绩表现 - **2025全年业绩**：实现营收7.22亿元，同比减少3.14%；实现归母净利润2，016万元，同比大幅减少76.66%；实现扣非后归母净利润1，175万元，同比减少85.13% [5] - **2025第四季度业绩**：单季度实现营收1.69亿元，同比减少22.85%，环比减少18.05%；实现归母净利润-500万元，同比减少132.95%，环比减少138.79% [5] - **2026年第一季度业绩**：单季度实现营收1.25亿元，同比减少18.38%，环比减少25.92%；实现归母净利润-684万元，同比减少279.72%，环比亏损扩大 [5] 分业务与财务表现分析 - **高端消费电子业务**：2025年实现营业收入4.91亿元，同比下降19.1%，主要因客户结构优化及部分重点项目节奏影响，2026Q1受行业出货量下滑影响营收继续减少 [6] - **乘用车业务**：2025年实现营业收入2.16亿元，同比增长68.7%，业务规模随项目定点落地与量产推进而扩大 [6] - **分产品收入**：2025年涂料产品实现营收6.54亿元，同比下降8.3%；油墨产品实现营收3，682万元，同比增长79.8%；胶黏剂及其他产品实现营收1，751万元，同比增长713% [6] - **盈利能力**：2025年综合毛利率为43.10%，较上年同期下降5.75个百分点，主因乘用车业务规模效应未充分释放及高毛利消费电子项目更替；2026Q1销售毛利率为40.13%，同比下滑3.22个百分点，环比下滑1.73个百分点 [6] - **期间费用**：2025年公司销售期间费用率为39.38%，同比增长3.52个百分点 [6] 新兴领域布局与进展 - **新能源电池领域**：首创的电芯绝缘UV喷墨系统化解决方案取得多项标志性成果，截至2025年末已为全球电池头部企业复刻多条高速产线；无遮蔽数字涂装技术助力小动力圆柱电池项目达成行业领先的一次性优率；并与储能电池头部企业达成合作 [7] - **固态电池领域**：创新推出全固态电池绝缘胶框打印设备与材料一体化解决方案，已完成向全球电池头部客户的设备交付，并持续优化材料 [7] - **航空航天领域**：部分涂层项目已完成产品开发和试生产，即将进入工程鉴定阶段；自主研发的飞机内饰涂层材料解决方案已对接关键厂商并启动认证 [7] - **低空经济领域**：应用于低空飞行器的涂层解决方案已完成终端客户喷涂验证，并获得多家eVTOL厂商认可 [7] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：因2025年业绩低于预期，下调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测。预计2026-2028年归母净利润分别为0.49亿元（前值1.84亿元）、0.73亿元（前值2.40亿元）、1.06亿元 [8] - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为6.99亿元、8.05亿元、9.48亿元，增长率分别为-3.14%、15.03%、17.88% [9] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.31元、0.47元、0.68元 [9] - **估值指标**：基于2026年4月23日股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为122倍、82倍、56倍；市净率（P/B）分别为4.3倍、4.1倍、3.9倍 [9][13]

报告投资评级 - **增持（维持）** [1] 报告核心观点 - **2025年及2026年第一季度业绩承压**：2025年营收同比下滑3.14%至7.22亿元，归母净利润同比大幅下滑76.66%至2,016万元；2026年第一季度营收同比下滑18.38%至1.25亿元，归母净利润为-684万元，同比亏损扩大[5] - **业务结构分化明显**：高端消费电子业务收入同比下降19.1%至4.91亿元，而乘用车业务收入同比增长68.7%至2.16亿元，成为重要增长点[6] - **新兴领域布局加速并取得标志性成果**：在新能源电池、固态电池、航空航天及低空经济等领域的产品和解决方案已获得头部客户认可并实现交付，为未来业绩提供潜在增量[7] - **基于当前业绩压力及新兴领域进展，报告下调了短期盈利预测，但维持“增持”评级**，认为新兴领域的布局有望驱动未来增长[8] 业绩表现与财务分析 - **2025年财务表现**：实现营收7.22亿元，同比减少3.14%；归母净利润2,016万元，同比减少76.66%；扣非归母净利润1,175万元，同比减少85.13%[5] - **2025年第四季度单季表现**：营收1.69亿元，同比减少22.85%，环比减少18.05%；归母净利润为-500万元，同比减少132.95%[5] - **2026年第一季度单季表现**：营收1.25亿元，同比减少18.38%，环比减少25.92%；归母净利润为-684万元，同比减少279.72%，环比亏损扩大[5] - **盈利能力变化**：2025年综合毛利率为43.10%，同比下降5.75个百分点；2026年第一季度销售毛利率为40.13%，同比下滑3.22个百分点，环比下滑1.73个百分点[6] - **费用率情况**：2025年销售期间费用率为39.38%，同比增长3.52个百分点[6] 分业务与产品表现 - **分业务领域**： - 高端消费电子领域营收4.91亿元，同比下降19.1%[6] - 乘用车领域营收2.16亿元，同比增长68.7%[6] - **分产品线**： - 涂料产品营收6.54亿元，同比下降8.3%[6] - 油墨产品营收3,682万元，同比增长79.8%[6] - 胶黏剂及其他产品营收1,751万元，同比增长713%[6] 新兴领域布局进展 - **新能源电池领域**：首创的电芯绝缘UV喷墨系统化解决方案已为全球电池头部企业复刻多条高速产线，形成规模化交付能力；无遮蔽数字涂装技术助力小动力圆柱电池项目达成行业领先的一次性优率；与储能电池头部企业达成合作[7] - **固态电池领域**：创新推出全固态电池绝缘胶框打印设备与材料一体化解决方案，已完成对全球电池头部客户的设备交付[7] - **航空航天领域**：部分涂层项目已完成产品开发和试生产，即将进入工程鉴定阶段；自主研发的飞机内饰涂层材料解决方案已启动产品认证[7] - **低空经济领域**：应用于低空飞行器的涂层解决方案已完成终端客户喷涂验证，并获得多家eVTOL厂商认可[7] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：下调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测。预计2026-2028年归母净利润分别为0.49亿元（前值1.84亿元）、0.73亿元（前值2.40亿元）、1.06亿元[8] - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为6.99亿元、8.05亿元、9.48亿元，增长率分别为-3.14%、15.03%、17.88%[9] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.31元、0.47元、0.68元[9] - **估值指标**：基于2026年4月23日股价，报告给出2026-2028年预测市盈率分别为122倍、82倍、56倍；市净率分别为4.3倍、4.1倍、3.9倍[9]

终止控制权变更 - 科德教育于6月20日公告终止控股股东吴贤良与中经和道的股份转让及控制权变更事项，实际控制人仍为吴贤良 [4] - 公司表示此次终止系股东个人行为，不影响正常经营活动，并对投资者致歉 [6] 原控制权变更计划 - 5月21日吴贤良拟以每股14.72元、总价11.42亿元转让7758.43万股给中经和道，若完成十堰市国资委将成实控人 [8] - 原计划通过交易剥离油墨资产，优化产业结构，整合资源提升管理效率和盈利能力 [9] 业务结构分析 - 2024年教育业务营收3.677亿元（占比46.24%），油墨化工业务营收4.274亿元（占比53.76%），总收入同比增3.10%至7.951亿元 [10] - 细分产品中职校/全日制学校营收3.654亿元（占比45.96%），油墨产品营收4.265亿元（占比53.64%），其他产品营收下滑30.46% [10] 战略转型与布局 - 公司原名科斯伍德，原主营油墨业务，后通过并购龙门教育等转型教育服务，形成双主业格局 [9] - 战略投资AI芯片公司中昊芯英，为AI+教育布局提供支持 [10] 市场表现 - 截至6月20日收盘股价报13.79元/股，总市值45亿元 [11]