核心观点 - 公司“双十一”期间销售承压，主要因达人直播渠道表现不及预期，但管理层坚持维护价盘和消费者体验，增加自播占比，为长期增长奠基 [1] - 公司短期面临可复美品牌增速放缓压力，但通过可丽金稳健增长、新品矩阵推出及医美产品商业化，有望在2027年重回增长快车道 [1] - 公司已获准回购不超过1.04亿股股份，占总股本的10%，以彰显长期发展信心 [1] “双十一”销售表现与渠道分析 - 可复美双十一全周期线上GMV同比下滑约30%，其中天猫GMV下滑约20%，抖音GMV减少约50% [2] - 可复美在天猫渠道放弃卷入超头直播间价格战，但二梯队达人及自营渠道逆势增长，官旗复购、新客及转化率等核心指标优化 [2] - 抖音渠道GMV下滑主因达播疲软，公司10月达人合作数同比减少超50%，但自营渠道仍保持增长 [2] - 公司主动收缩达人合作，因达播爆发力减弱且固定费率上行 [2] - 可丽金双十一线上GMV同比增长双位数，抖音渠道增长强劲，头部达人贡献显著增量 [2] 公司战略与未来展望 - 公司进行渠道战略调整，增加自播渠道占比，未来将继续强化自营与腰部达人矩阵以降低对头部达人的依赖 [1][2] - 公司将于2026年推出多款重磅新品，可复美胶原修护、焦点和秩序系列将推出4款新品，吨吨系列和敷料将拓宽品类 [3] - 可丽金品牌在2026年将通过“新品迭代+达播”双轮驱动策略，依托“大膜王”大单品势能，延续高增长 [3] - 公司首款注射用重组胶原蛋白医美产品已获批，计划于2026年快速拓展终端覆盖，有望成为第二增长极，利润率显著高于妆品 [3] - 公司依托“护肤+医美”双轮驱动，有望在2027年重回增长快车道 [1] 财务预测与产品表现 - 预计可复美2025E/2026E销售收入增速为-8%/+5% [1] - 预计公司2025E/2026E整体收入增速下调至-3.5%/13.6% [3] - 2025年，可复美焦点面霜全年收入有望翻倍 [3] - 梯队化新品策略有望降低对单一爆品的依赖，提升品牌韧性 [3]