报告投资评级 - 投资评级为“买入”，与上次评级一致 [2] 报告核心观点 - 公司2025年归母净利润实现同比大幅增长76.80%至11.36亿元，盈利能力显著改善，其中第四季度增长尤为强劲 [4] - 分销业务表现稳健，创新业务取得突破；零售业务（国大药房）在经历大规模关店调整后，剔除减值影响已实现盈利，未来盈利能力有望持续改善 [5] - 分析师预计公司2026-2028年业绩将保持稳健增长，归母净利润复合增速约8%，当前估值具有吸引力，维持“买入”评级 [5] 2025年财务业绩总结 - **整体业绩**：2025年公司实现营业收入734.16亿元，同比微降1.29%；实现归母净利润11.36亿元，同比大幅增长76.80%；扣非归母净利润10.96亿元，同比增长88.53% [4] - **季度表现**：2025年第四季度单季实现营业收入182.91亿元，同比增长2.12%；实现归母净利润1.79亿元，同比大幅增长142.27% [4] - **现金流**：2025年经营现金流净额为21.02亿元，同比增长5.59% [4] 分销业务表现 - **收入与利润**：2025年分销板块实现营业收入533.21亿元，同比增长0.64%；实现净利润9.49亿元，同比增长2.94% [5] - **网络覆盖**：分销业务在广东21个、广西14个地级以上城市实现业务覆盖，点强网通 [5] - **专业药房增长**：截至2025年末，公司共有专业药房157家，其中广东122家销售额同比增长21.7%，广西35家销售额同比增长14% [5] - **双通道药店**：两广双通道定点药店共计116家，基本实现全区域覆盖，其中广东93家双通道品种销售额增长33%，广西23家增长15% [5] 创新业务进展 - **核药业务**：实现从0到1突破，下属国控广州于2025年10月取得《辐射安全许可证》，12月获批《放射性药品经营许可证》 [5] - **麻精业务**：麻精一体化工作纵深推进，2025年国控广州麻精类产品销售同比增长15%，国控广西同比增长12% [5] - **港澳药械通**：2025年协助厂家准入预审库达40个药械品规，“港澳药械通”销售额实现同比增长102%，药械通器械产品持续突破 [5] 零售业务（国大药房）表现 - **收入与利润**：2025年国大药房实现营业收入209.81亿元，同比下降6.16%；报表净利润为-2.17亿元，但同比增长80.36% [5] - **调整后盈利**：剔除商誉和无形资产减值的影响后，国大药房实现净利润0.60亿元，同比增长139.28% [5] - **门店调整**：截至2025年末，国大药房拥有8221家社会零售门店（直营6691家，加盟1530家），覆盖全国18个省市自治区超95个地级市；2025年直营店关店1140家，加盟店关店334家 [5] - **销售指标**：2025年零售业务客单价为98元（2024年为97元），处方药占比为62%（2024年为59%），直营店医保销售占比为45%（2024年为47%） [5] 未来盈利预测 - **收入预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为748.23亿元、763.61亿元、779.22亿元，同比增速分别约为1.9%、2.1%、2.0% [5] - **利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为12.71亿元、13.58亿元、14.41亿元，同比分别增长约11.9%、6.8%、6.1% [5] - **估值水平**：对应2026-2028年预测净利润的市盈率（PE）分别为12倍、11倍、10倍 [5] 重要财务指标预测 - **盈利能力**：预计毛利率将从2025年的10.7%逐步回升至2028年的11.0%；净资产收益率（ROE）将从2025年的6.1%稳步提升至2028年的6.7% [7] - **每股收益**：预计摊薄每股收益（EPS）将从2025年的2.04元增长至2028年的2.59元 [7] - **估值比率**：预计市净率（P/B）将从2025年的0.79倍缓慢下降至2028年的0.69倍 [7]