投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][5] 核心观点 - 公司业绩稳步增长，2025年第三季度营业收入同比增长9.30%至30.06亿元，盈利能力持续优化 [1] - 毛利率持续改善，2025年前三季度毛利率同比提升1.94个百分点至23.88%，第三季度环比提升0.25个百分点至24.16% [1] - 公司是特高压换流阀和控制保护系统龙头企业，受益于国家电网特高压项目招标稳步推进，直流输电业务板块有望受益 [2][3] - 研发投入持续加码，2025年前三季度研发费用率达5.15%，并在电力电子多个领域实现创新性突破 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润增速分别为23.0%、21.9%、27.1%，盈利能力将持续提升 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入94.54亿元，同比下降1.38%；归母净利润9.01亿元，同比增长0.75% [1] - 单第三季度业绩表现亮眼，营业收入30.06亿元，同比增长9.30%；归母净利润2.68亿元，同比增长0.26% [1] - 费用率方面，2025年前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.34%、3.35%、5.15%、-0.42%，销售和管理费用率仍具备压降空间 [1] - 存货金额持续提升，2025年前三季度存货为34.24亿元，较2025年上半年和2024年同期持续增长，为后续业务提供支撑 [2] 未来盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为183.46亿元、205.60亿元、231.89亿元，对应增速分别为7.4%、12.1%、12.8% [3][4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为13.74亿元、16.75亿元、21.28亿元，对应增速分别为23.0%、21.9%、27.1% [3][4] - 盈利能力指标持续向好，预计毛利率将从2024年的20.77%提升至2027年的23.90%，净利润率从6.54%提升至9.18% [9] - 以2025年10月30日收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为19倍、16倍、13倍，估值具有吸引力 [3][4] 业务发展亮点 - 国家电网特高压项目第四次设备招标采购涉及蒙西-京津冀、藏粤工程，对公司直流输电业务形成利好 [2] - 研发创新成果显著，6.5千伏/3千安IGBT柔直换流阀完成挂网，35兆瓦IGBT制氢电源实现首台套应用 [2] - 公司作为特高压核心设备供应商，在换流阀和直流控制保护系统领域处于龙头地位 [3]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [3][4] 核心财务表现 - 2025H1实现收入64.47亿元同比下降5.68% 归母净利润6.34亿元同比增加0.96% 扣非归母净利润6.18亿元同比增加1.13% [1] - 25Q2收入40.99亿元同比增加1.81% 归母净利润4.26亿元同比增加9.12% 扣非归母净利润4.15亿元同比增加7.64% [1] - 25H1毛利率提升至23.75%同比上升2.85个百分点 净利率提升至11.01%同比上升0.5个百分点 [1] - 销售费用同比增长24% 费用率提升至4.23%同比上升1个百分点 管理及财务费用率基本稳定 [1] 业务发展亮点 - 国家电网集招电能表中标保持第一 国网省招市场占有率同比提升 一二次融合设备中标额及占有率保持领先 [2] - 南网市场订货量实现显著同比增长 [2] - 直流输电业务收入4.6亿元同比增长211.71% [2] - 基于逆阻型IGCT的混合换相换流阀技术取得关键突破 成功中标灵宝改造工程 [2] 研发与技术创新 - 2025H1研发投入2.63亿元同比增长9.21% [2] - 6.5千伏/3千安IGBT柔直换流阀完成挂网 35兆瓦IGBT制氢电源实现首台套应用 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收分别为183.46亿元/205.60亿元/231.89亿元 对应增速7.4%/12.1%/12.8% [3][7] - 预计归母净利润分别为13.75亿元/16.76亿元/21.29亿元 对应增速23.1%/21.9%/27.0% [3][7] - 对应2025-2027年PE为18X/14X/11X [3][7] 财务指标展望 - 毛利率预计从2024年20.77%提升至2027年23.90% [8][9] - 净利润率预计从2024年6.54%提升至2027年9.18% [8][9] - ROE预计从2024年9.89%提升至2027年13.72% [8][9] - 每股收益预计从2024年1.10元增长至2027年2.09元 [7][9]