投资评级 - 报告给予中国金茂"买入"评级，为首次覆盖 [11] 核心观点 - 中国金茂作为一家以高品质住宅开发为主业的央企开发商，得益于大股东中化集团的强力支持和内部深刻的管理与组织变革，已迈入新的发展阶段，经营面展现出显著的边际改善 [3][7] - 公司2025年第一季度至第三季度销售表现强劲，全口径销售金额达807亿元，同比增长27%，销售排名首次跻身行业前十；同时，拿地强度在头部房企中位居最前列，新获取项目预期利润率较高 [3][7][8] - 通过产品系焕新（如"金玉满堂"）和运营效率提升，公司正着力解决历史遗留问题，力争用三年时间解决80%的历史问题，业绩已逐步走出底部区间 [3][9][10] 公司概况与经营表现 - 中国金茂是中化集团旗下的城市运营商，坚持"一核·三聚焦"战略，以高品质地产开发为核心 [7][17] - 2025年上半年实现营业收入251亿元，同比增长14%，综合毛利率为16.2%，较2024年提升1.6个百分点；2024年归母净利润扭亏为盈，2025年上半年归母净利润为7.6亿元，同比下降22% [7][30] - 2025年3月，首席执行官陶天海接任董事会主席，公司随后进行组织架构深度变革，经营单元大幅整合，提升了决策效率和经营质量 [24][25] 资源与投资策略 - 自2024年第四季度起，公司重回土地市场积极拿地，2025年第一季度至第三季度拿地强度（金额口径）高达65%，在头部房企中位居最前列 [8][48] - 投资策略上，公司高度聚焦核心城市，对北京、上海、广州、深圳、杭州、成都6个城市的投入占比在2025年第一季度至第三季度达到80%以上；同时采取合作开放策略，拿地权益比降低至48%，且超八成新获取项目为小体量，风险把控审慎 [8][48] - 新获取项目利润水平边际提升，尤其是2024年第四季度后获取的项目，普遍预期销售净利率可达大个位数以上；2024年以来累计获取的41个项目平均销售净利率预期相对较高 [8][56] - 截至2025年年中，公司未售货值约3200亿元，一线城市占比约30%；2022年至2024年累计计提存货减值约101亿元，在头部房企中减值计提相对充分 [8][61] 运营效率与财务管控 - 2024年公司发布"金玉满堂"全新产品系，市场反馈良好，多个项目实现首开量价双优；公司持续推动"6-10-12-24"运营标准，新项目平均首开周期为4.8个月，经营性现金流平均回正周期为11.4个月 [9][65] - 公司的销售和管理费用率较重点房企均值偏高，但近一年呈现明显压降趋势；2025年上半年融资成本为3.0%，同比大幅下降1.1个百分点，已优于重点房企平均水平 [9][64][79] - 公司"三道红线"指标维持绿档，财务结构稳健，但杠杆水平相较于行业均值仍有一定压降空间 [79] 盈利预测与投资逻辑 - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为7.3亿元、10.9亿元、16.7亿元，同比增速分别为4%、50%、53% [10][89] - 投资逻辑核心在于：大股东中化集团提供强力流动性支持；内部组织变革成效显著；经营表现优于同行，销售与拿地强劲；存量负担正逐步消化，增量土储有望创造价值 [10][86][87][89]

行业趋势 - 杭州科技住宅市场在限价取消后重新回归 开发商开始通过科技系统提升产品品质竞争力 [1][3] - 南京市场更早放开限价 已出现科技住宅大爆发 金基 金茂 中海 颐居 仁恒 绿城 招商 中信等开发商均参与其中 [3] - 科技住宅成为高端住宅市场新竞争焦点 南京高端住宅市场全面进入科技系统竞争阶段 [3] 产品技术特征 - 温度控制系统采用毛细管网温控技术 以软水为媒介的辐射供暖制冷系统 实现恒温无风感无噪音 [3][5] - 湿度控制系统通过分户式新风净化调湿机匹配毛细管 具备双向调节能力 可实现除湿和加湿双重功能 [5] - 恒氧系统采用全置换式新风设计 通过独立风管24小时持续换气 采用深度净化技术超越传统二级过滤标准 [5] 市场发展历程 - 科技住宅2007年首次进入杭州市场 朗诗开发国际街区项目引入三恒系统（恒温恒湿恒氧） [1] - 2014年金茂进入杭州市场 金茂府项目成为科技住宅高端化代表 [1] - 2017年葛洲坝在杭州蒋村开发中杭府项目 延续科技住宅产品路线 [1] - 2019年杭州实行地价房价双限政策 开发商为控制成本暂停科技住宅开发 [3]

科技住宅行业特性 - 科技住宅配备复杂温湿度控制系统和新风系统 要求制冷期间不开窗等特殊使用条件 [1] - 科技住宅作为创新建筑科技产品 成为房地产市场新宠 租金高于同地段普通住宅 [1] - 行业需要出租人和承租人履行更高注意义务 包括书面合同 口头告知 张贴提示等多重告知方式 [5] 租赁合同执行情况 - 租赁合同期限6个月 月租金4800元 于2024年2月签订 [1] - 承租人实际使用近5个月期间房屋无异常 出租人已履行房屋交付义务 [3] - 双方于2024年7月5日实际解除租赁合同 法院确认该日期为合同解除日 [4] 损失赔偿认定 - 法院判决承租人赔偿房屋维修费及空置损失共计1.1万余元 [1][4] - 赔偿金额基于实际维修需求1个月及维修期间产生的空置损失 [2][4] - 出租人同时被判决退还押金及合同未履行期间对应的剩余租金 [4] 使用规范告知体系 - 房屋楼栋墙面张贴书面注意事项 明确禁止夏季制冷期间开窗 [3] - 室内窗户粘贴"请勿开窗"提示标识 中介人员曾进行口头告知 [3] - 梅雨季开窗导致湿气侵入 造成全屋墙壁发霉及吊顶水迹 [2]