麦高证券研究发展部 证券研究报告—宏观研究报告 撰写日期：2025 年 09 月 17 日 经济稳中趋缓，地产仍是拖累 ——8 月经济数据点评 2025 年 8 月规模以上工业增加值同比增长 5.2%，环比增长 0.37%，较 前值均有回落。分三大门类看，制造业增速虽有回落，但依旧是拉动工业增 长的主力。采矿业增加值同比增长 5.1%（前值 5.0%），制造业同比增长 5.7% （前值 6.2%），电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长 2.4%（（前值 3.3%），或与夏季用电高峰过后需求季节性回落有关。从行业结构来看，新 动能相关行业增长强劲。8 月，高技术制造业增加值同比上升并且快于全部 规模以上工业 4.1pct，对全部规上工业增长的贡献率为 28.5%。服务器、移 动通信基站设备、模拟芯片等产品产量均有增长。装备制造业增加值同比保 持增长且快于全部规模以上工业增加值 2.9pct。传统行业中，部分行业受 需求放缓影响，增速有所下滑。 2025 年 8 月社会消费品零售总额同比增长 3.4%，较 7 月回落 0.3pct。 按经营单位所在地分，乡村消费增速持续高于城镇，反映出乡村消费市场 潜力较大， ...

公司治理 - 公司于2025年9月16日召开第五届2025年第五次董事会会议 审议关于调整公司第五届董事会各专门委员会委员的议案等文件 [1] 财务表现 - 2025年1至6月份营业收入构成中调味品占比77.42% 粮油食品占比19.69% 其他业务占比2.89% [1] - 截至发稿时公司市值为79亿元 [2]

行业投资评级 - 看好（维持）[4] 核心观点 - 8月社零整体同增3.4% 家具、家电等品类增速较快[4][6] - 除汽车外社零总额同比增长3.7%[5][6] - 乡村消费增速（+4.6%）快于城镇（+3.2%）[5][6] - 商品零售增速（+3.6%）高于餐饮收入（+2.1%）[5][11] - 限额以上单位零售额同比增长2.4%[5][11] 分品类表现 必选消费 - 粮油食品类限额以上零售额同比+5.8%[5][17] - 饮料类限额以上零售额同比+2.8%[5][17] - 烟酒类限额以上零售额同比-2.3%[5][17] - 日用品类限额以上零售额同比+7.7%[5][17] 可选消费 - 纺服类限额以上零售额同比+3.1%[5][22] - 化妆品类限额以上零售额同比+5.1%[5][22] - 金银珠宝类限额以上零售额同比+16.8%[5][22][33] - 通讯器材类限额以上零售额同比+7.3%[5][22] 其他消费品类 - 家具类限额以上零售额同比+18.6%[5][31] - 家电类限额以上零售额同比+14.3%[5][31] - 建材类限额以上零售额同比-0.7%[5][31] - 石油及制品类限额以上零售额同比-8.0%[5][31] 区域消费表现 - 城镇消费品零售总额34387亿元 同比+3.2%[5][6] - 乡村消费品零售总额5281亿元 同比+4.6%[5][6] 消费类型表现 - 限额以上商品零售14489亿元 同比+2.6%[5][11] - 限额以上餐饮收入1352亿元 同比+1.0%[5][11] - 整体商品零售35172亿元 同比+3.6%[5][11] - 整体餐饮收入4496亿元 同比+2.1%[5][11]

消费零售 - 8月社会消费品零售总额39668亿元，同比增长3.4%，增速较上月3.7%放缓[1][2][7] - 石油及制品类零售额同比负增长，拖累社零增速0.43个百分点[2][7] - 烟酒类零售额同比下降2.3%，拖累社零增速0.03个百分点[2][7] - 汽车零售额同比增长0.8%，拉动社零增速0.08个百分点[11][15] 固定资产投资 - 1-8月全国固定资产投资326111亿元，同比增长0.5%，增速连续5个月放缓[1][3][29] - 基建投资（不含电力）同比增长2.0%[1][30] - 制造业投资同比增长5.1%，但增速较1-7月放缓1.1个百分点[1][36] - 房地产开发投资同比下降12.9%[1][3] 房地产市场 - 8月商品房销售面积5744万平方米，同比下降11%，降幅较上月扩大0.03个百分点[2][17] - 房地产开发资金来源累计同比下降8%，降幅较上月扩大0.5个百分点[28] - 房屋新开工、施工和竣工面积累计同比分别下降19.5%、9.3%和17.0%[21] 工业生产与政策展望 - 1-8月工业增加值同比增长6.2%，较1-7月下降0.1个百分点[1][39] - 宏观调控紧迫性增加，降息和增发国债或是下一阶段政策着力点[3][44]

8 月经济："反内卷"影响开始显现 宏 观 研 究 经济数据 2025 年 09 月 15 日 ——8 月经济数据点评 事件：8 月，社零当月同比 3.4%、预期 3.8%、前值 3.7%；固定资产投资累计同比 0.5%、 前值 1.6%；房地产开发投资累计同比-12.9%、预期-12.4%、前值-12%；新建商品房销 售面积累计同比-4.7%、前值-4%；工业增加值当月同比 5.2%、预期 5.8%、前值 5.7%。 ⚫ 核心观点："反内卷"对中下游生产、投资的影响开始显现。 生产：上游生产持续向好，但"反内卷"对中下游生产的影响开始显现。8 月，工业增加 值当月同比回落 0.5pct 至 5.2%。拆分结构看，上游生产表现较强，譬如煤炭开采等；本 轮"反内卷"更聚焦中下游，8 月运输设备（-1.7pct 至 12%）、金属制品（-1.4pct 至 2.8%）、下游中酒饮料茶（-2.5pct 至-2.4%）、食品（-1.8pct 至 2%）生产均有所下行。 投资：8 月固定投资继续下行，主因"反内卷"对中下游投资影响开始显现，叠加前期新 开工持续收缩对当前地产投资的拖累加深。8 月固定投资当月同比回落 1. ...

9月15日，国家统计局数据显示，8月份，规模以上工业增加值同比实际增长5.2%。从环比看，8月份， 规模以上工业增加值比上月增长0.37%。 8月份，社会消费品零售总额39668亿元，同比增长3.4%；环比增长0.17%。按经营单位所在地分，城镇 消费品零售额34387亿元，同比增长3.2%；乡村消费品零售额5281亿元，增长4.6%。按消费类型分，商 品零售额35172亿元，增长3.6%；餐饮收入4496亿元，增长2.1%。基本生活类和部分升级类商品销售增 势良好，限额以上单位日用品类、粮油食品类、体育娱乐用品类商品零售额分别增长7.7%、5.8%、 16.9%。消费品以旧换新政策效果继续显现，限额以上单位家具类、家用电器和音像器材类、文化办公 用品类、通讯器材类商品零售额分别增长18.6%、14.3%、14.2%、7.3%。1-8月份，社会消费品零售总 额323906亿元，同比增长4.6%。全国网上零售额99828亿元，同比增长9.6%。其中，实物商品网上零售 额80964亿元，增长6.4%，占社会消费品零售总额的比重为25.0%。1-8月份，服务零售额同比增长 5.1%。其中，文体休闲服务类、旅游咨询租 ...

消费回升的时滞与持续性 - 社零增速回升普遍滞后牛市起点2-3个季度[1][11] - 前两轮牛市中社零增速回升持续20个月及以上，第三轮持续7个月[1][12] 提振消费的核心路径 - 消费者信心指数在牛市中均出现明显反弹，显示财富效应显著[2][17] - 居民财产性收入仅在首轮牛市显著增长，非必要因素[2][15] 消费者信心与资产价格关联 - 股指上涨对消费者信心有显著提振作用（模型拟合优度超75%）[20][22] - 二手房价上涨正向影响信心，新房价格略有抑制作用[20][22] 受益消费品类分化 - 三轮牛市均受益品类：家电（增速提升0.6/34.3/8.5个百分点）、日用品（7.9/13.7/2.2个百分点）、粮油食品（4.9/21.1/2.0个百分点）[23][25][29] - 仅单轮受益品类：建材（二轮+27.0pct）、家具（二轮+11.7pct）、通讯器材（二轮+57.8pct）[3][27][29] 风险提示 - 促消费政策不及预期可能弱化消费回升力度[5][32] - 海外地缘风险超预期或抑制居民消费信心[5][32]

消费市场表现 - 1-7月社会消费品零售总额达5271亿元 同比增长5.1% [3] - 限额以上家用电器和音像器材类零售额增长86.3% 通讯器材类增长34.5% 新能源汽车零售额增长23.7% [3] - 体育娱乐用品类零售额增长40.5% 金银珠宝类增长29.9% 粮油食品类增长9.7% [3] 工业增长动力 - 规模以上工业增加值2613亿元 同比增长6.9% [4] - 计算机通信设备制造业增加值增长17.0% 汽车制造业增长30.1% 电气机械制造业增长8.5% [4] - 高新技术产业增加值增长8.3% 战略性新兴产业增长9.7% 装备制造业增长10.3% [4] 服务业发展态势 - 1-6月规模以上服务业营业收入10944亿元 同比增长8.6% [5] - 信息传输软件和信息技术服务业营收增长12.7% 科学研究和技术服务业增长6.2% [5] - 数字经济核心产业服务业营收增长12.6% 高技术服务业增长11.8% [5] 智能制造与新兴领域 - 工业控制计算机及系统产量增长101.3% 工业机器人产量增长110.1% [4] - 7月教育文化娱乐价格同比上涨0.3% 生活用品及服务上涨0.5% 衣着上涨2.0% [3] - 食品烟酒价格下降0.6% 交通通信价格下降2.7% 医疗保健价格持平 [3]

业绩数据 - 2025年半年度主营业务收入1,561,741,291.29元，同比减23.88%[2][4][6] - 粮油食品营收1,307,009,591.58元，同比减6.29%[2] - 农产品贸易营收126,940,016.84元，同比减75.97%[2] - 休闲食品营收72,099,564.50元，同比增343.75%[2] - 经销商模式营收1,106,687,602.84元，同比增3.75%[4] - KA卖场模式营收20,522,042.23元，同比增37.01%[4] - 中南地区营收1,256,448,925.08元，同比减14.20%[6] 用户数据 - 2025年上半年粮油业务经销商1484个，较2024年末减35个[8] - 2025年上半年中部地区经销商增215个，减182个[8] - 2025年上半年西南地区经销商增11个，减57个[8]

消费市场表现 - 1-7月社会消费品零售总额5271亿元 同比增长5.1% [1] - 家用电器和音像器材类零售额增长86.3% 通讯器材类增长34.5% 新能源汽车零售额增长23.7% [1] - 体育娱乐用品类零售额增长40.5% 金银珠宝类增长29.9% 粮油食品类增长9.7% [1] 对外贸易发展 - 1-7月货物进出口总额5154亿元 同比增长7.2% 其中出口3680亿元增长12.3% [2] - 民营企业出口2820亿元 增长13.2% 占全市出口总额76.6% [2] - 对共建"一带一路"国家出口1798亿元 增长20.1% 增速高于全市平均水平7.8个百分点 [2] 工业与制造业 - 规模以上工业增加值2613亿元 同比增长6.9% [3] - 计算机通信设备制造业增加值增长17% 汽车制造业增长30.1% 电气机械制造业增长8.5% [3] - 工业控制计算机产量增长101.3% 工业机器人产量增长110.1% [3] 新兴产业动能 - 高新技术产业增加值增长8.3% 战略性新兴产业增长9.7% 装备制造业增长10.3% [3] - 数字经济核心产业服务业营收增长12.6% 高技术服务业营收增长11.8% [3] - 信息传输软件服务业营收增长12.7% 科学研究技术服务业增长6.2% [3] 出口产品结构 - 机电产品出口1740亿元 增长11.5% [2] - 高新技术产品出口558亿元 增长10.9% [2]