投资评级 - 维持“买入”评级 [3][4] 核心观点 - 公司2025年经历行业出清，业绩承压，但2026年第一季度业绩略超预期，经营领先行业走出底部，在低基数下提前进入拐点向上区间 [1] - 公司有望在第一轮行业复苏中，凭借低基数优势率先领跑行业 [3] - 2025年公司延续了12亿元的分红水平，以TTM计算股息率为3.8% [3] 2025年业绩分析 - **整体业绩**：2025年公司实现营业收入60.19亿元，同比下降18.04%；实现归母净利润19.86亿元，同比下降23.31%；扣非净利润19.12亿元，同比下降25.49% [1] - **产品端**：中高档白酒收入46.83亿元，同比下降18.03%；普通白酒收入10.04亿元，同比下降22.13% [1] - 销量方面，中高档/普通白酒销量分别同比下降14.45%和15.27% [1] - 吨价方面，中高档/普通白酒吨价分别同比下降4.19%和8.10% [1] - 公司围绕大众酒市场优化产品线，并全面布局洞藏、贡酒等中高档系列产品 [1] - **市场端**：省内市场收入42.66亿元，同比下降16.25%；省外市场收入14.21亿元，同比下降25.57%，以去库存为主 [1] - 经销商数量：省内/省外分别为777家和593家，较上年同期分别增加26家和减少33家 [1] - 平均经销商营收：省内/省外分别同比下降19.05%和21.43% [1] - **财务表现**： - 毛利率同比下降1.40个百分点至72.54%，净利率同比下降2.27个百分点至33.05% [1] - 中高档白酒毛利率为80.57%，普通白酒毛利率为56.08% [1] - 期间费用率因负规模效应而抬升：销售费用率同比上升2.07个百分点至11.13%，管理费用率同比上升1.07个百分点至5.35%，财务费用率同比下降0.67个百分点至-0.99% [1] 2026年第一季度业绩分析 - **整体业绩**：2026年第一季度公司实现营业收入22.30亿元，同比增长8.91%；实现归母净利润8.35亿元，同比增长0.73%；扣非净利润8.18亿元，同比增长0.18% [1] - 2025年第四季度与2026年第一季度合并看，收入同比下降3.7%，净利润同比下降7.3%，降幅已收窄 [1] - **产品端**：中高档白酒收入18.73亿元，同比增长8.87%；普通白酒收入2.64亿元，同比增长9.15%，实现全面正增长 [2] - **市场端**：省内市场收入18.1亿元，同比增长11.0%；省外市场收入3.2亿元，同比下降1.4%，省内基本盘向好，省外在低基数下趋于稳定 [2] - **财务表现**： - 毛利率同比下降0.89个百分点至75.60%，净利率同比下降3.07个百分点至37.56% [2] - 期间费用率：销售费用率同比上升1.52个百分点至9.23%，管理费用率同比下降0.11个百分点至3.03%，财务费用率同比上升1.61个百分点至-0.01% [2] - 毛销差增加主要因销售旺季加大费用投入所致 [2] - 现金流：销售商品、提供劳务收到的现金为26.4亿元，同比增长19%；经营活动产生的现金流量净额为11.4亿元，同比增长129%，显示渠道回款积极性较高 [2] - 合同负债：截至2026年第一季度末余额为5.3亿元，环比增加0.5亿元，同比增加0.8亿元，整体回款与收入匹配度良好 [2] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为64.29亿元、68.56亿元、73.13亿元，同比增长率均为7% [3] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为20.67亿元、22.34亿元、25.16亿元，同比增长率分别为4%、8%、8% [3] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为2.58元、2.79元、3.02元 [3][9] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率分别为15倍、14倍、13倍 [3] - 基于2025年实际数据的市盈率为16.06倍 [4] - **关键财务比率预测**： - 毛利率：预计2026-2028年分别为72.53%、73.05%、73.57% [9] - 净利率：预计2026-2028年分别为32.75%、33.25%、33.85% [9] - 净资产收益率：预计2026-2028年分别为18.73%、19.08%、19.79% [9] 其他关键数据 - **股价与市值**：报告日收盘价为39.85元，总市值为318.80亿元 [5] - **股本**：总股本为8.00亿股 [5] - **近期股价表现**：提供了自2025年4月至2026年4月公司股价相对于上证指数的走势图 [7]