行业投资评级 - 行业评级为“买入”，前次评级亦为“买入” [7] 核心观点 - 3月跨境套利交易回报率呈现边际回升态势，但4月以来大幅回落 [8][18] - 随着回报率上行，3月跨境资金转向净流出，银行代客涉外收付款逆差同比、环比分别大幅走扩5,743亿元和4,687亿元 [8][19] - 3月净结汇边际大幅回落，售汇意愿边际明显提升，银行代客净结汇环比下降1,385亿元 [8][39] - 从广义流动性角度看，3月跨境资金对M2补充边际回落，测算跨境资金减损广义流动性505亿元，对M2的拉动率环比2月回落17BP至1.0% [8][54] - 从基础货币视角观察，外汇占款延续正增长成为银行间流动性维持宽松的重要支撑，3月外汇占款环比增长0.31%，单月新增661亿元，测算超储率环比上行0.2PCT至1.5% [8][54] 本期观察：结汇潮降温，外汇占款延续正增长 - **汇率与利率环境**：3月受中东局势影响，美元指数大幅上行2.29%，人民币表现相对稳健，离岸人民币兑美元仅贬值0.45%，兑SDR升值0.58% [18]。4月以来，美元指数大幅回落1.65%，离岸人民币兑美元顺势升值1.28% [8][18]。利率层面，3月中美利差走扩30bp，其中国内10Y国债利率上行3bp，美国10Y国债利率上行33bp [8][18]。4月以来，10Y国债利率回落5bp，10Y美债利率回落4bp，中美利差基本稳定 [8][18] - **跨境资金流动**：3月银行代客涉外收付款逆差2，214亿元，主要受证券投资涉外收付逆差同比走扩2，913亿元和货物贸易涉外收付顺差同比收窄1，208亿元驱动 [8][19]。分币种看，人民币结算涉外收付逆差同比走扩4，005亿元 [8][19] - **结售汇行为**：3月银行代客净结汇2，448亿元，环比下降1，385亿元 [39]。结汇率环比上升4.9pct至73.58%，售汇率环比上升3.2pct至71.34% [39]。货物净结汇保持稳定，服务逆差小幅走扩，资本与金融项目结售汇差额再度由顺转逆 [39]。远期结售汇签约量环比回落967亿元 [39] - **流动性影响**：测算3月跨境资金减损广义人民币流动性505亿元 [54]。3月外汇占款新增661亿元，支撑银行间流动性，测算超储率环比上行0.2PCT至1.5% [54] 套利交易回报率：人民币兑美元小幅走强，中美利差持平 - **近期汇率走势**：观察期内（2026/4/11-4/17），SDR兑人民币升值0.17% [62]。美元兑离岸人民币汇率贬值0.14%至6.81 [62]。受美伊和谈可能重启消息影响，美元指数回落0.48% [62] - **中美利差与套利回报**：观察期内，10Y中美利差持平 [63]。受流动性宽松及美国PPI低于预期影响，10Y国债利率回落5bp，10Y美债利率回落5bp [63]。测算的10Y美债人民币套利交易实际年收益率较期初上升0.45pct至-3.97% [63] - **市场表现**：观察期内，万得全A上涨2.74%，在SDR主要经济体股指中排名第三 [64]。香港恒生指数上涨1.03%，但恒生香港中资企业指数跑输恒生指数 [64]。美国纳斯达克中国金龙指数上涨6.23%，跑输纳斯达克指数 [64] SDR主要经济体跟踪 - **中国**：26Q1名义GDP同比增长4.94%，增速环比25Q4上升1.08PCT；实际GDP同比增长5.0% [77][81]。3月全国城镇调查失业率为5.40%，环比小幅上升0.10pct [77][81]。观察期内，国债及国开债长端利率回落，人民币兑SDR贬值0.17% [79][80] - **美国**：3月PPI最终需求同比增长4.0%，低于预期的4.6% [77][107]。观察期内，各期限美债收益率回落，10Y美债收益率回落5bp [104]。美元指数下跌0.48%，美元兑离岸人民币贬值0.14% [105]。26Q2至今财政净支出力度同比负增长752亿美元 [106] - **欧洲**：观察期内，欧元兑离岸人民币汇率升值0.52%，英镑兑离岸人民币汇率升值0.57% [136] - **日本**：观察期内，日元兑离岸人民币汇率升值0.56% [151] 重点公司估值 - 报告覆盖了多家A股和H股上市银行，均给予“买入”评级，并提供了2026E和2027E的EPS、PE、PB及ROE预测 [9] - 例如，A股招商银行（600036.SH）最新收盘价39.52元，合理价值52.12元，2026E EPS为5.96元，对应PE为6.63倍，PB为0.83倍，ROE为13.10% [9] - 例如，H股招商银行（03968.HK）最新收盘价50.55港元，合理价值64.70港元，2026E EPS为5.96元，对应PE为8.48倍，PB为1.06倍，ROE为13.10% [9]

外汇市场总体运行情况 - 国际金融市场波动和分化加大，但中国外汇市场继续稳健运行 [1] - 跨境资金保持净流入，但规模较上月有所回落 [1] - 外汇市场交易活跃、预期平稳，跨境资金流动更趋稳定 [2] 2026年1月银行结售汇数据 - 银行结汇20048亿元人民币，售汇14457亿元人民币，实现顺差5591亿元人民币 [2] - 银行结售汇顺差较上月下降20% [2] - 企业和个人等非银行部门跨境资金净流入较上月下降28% [2] 2026年1月银行代客涉外收付款数据 - 银行代客涉外收入54722亿元人民币，对外付款48974亿元人民币，实现净流入5748亿元人民币 [2] 跨境资金流动主要渠道分析 - 货物贸易项下资金净流入较上月下降27% [2] - 服务贸易项下资金净流出增长23% [2] - 证券投资项下资金净流入保持稳定 [2] 资金流动变化原因分析 - 受季节性等因素影响，岁末年初企业收款和结汇增加较快 [2] - 随着需求逐步释放，近期企业收款和结汇增长放缓 [2]

2025年中国外汇收支数据核心观点 - 2025年全年及12月单月，中国银行体系结售汇与代客涉外收付款均呈现顺差格局，表明跨境资金流动总体保持净流入态势 [1] 银行结售汇数据 - **2025年12月单月**：银行结汇3180亿美元，售汇2179亿美元，当月实现结售汇顺差1001亿美元 [1] - **按人民币计**：2025年12月银行结汇22446亿元人民币，售汇15382亿元人民币 [1] - **2025年全年累计**：银行累计结汇25949亿美元，累计售汇23983亿美元，全年累计实现结售汇顺差1966亿美元 [1] - **按人民币计全年累计**：银行累计结汇185227亿元人民币，累计售汇171314亿元人民币 [1] 银行代客涉外收付款数据 - **2025年12月单月**：银行代客涉外收入8244亿美元，对外付款7109亿美元，当月涉外收付款顺差1135亿美元 [1] - **按人民币计**：2025年12月银行代客涉外收入58197亿元人民币，对外付款50186亿元人民币 [1] - **2025年全年累计**：银行代客累计涉外收入79725亿美元，累计对外付款76704亿美元，全年累计涉外收付款顺差3021亿美元 [1] - **按人民币计全年累计**：银行代客累计涉外收入569405亿元人民币，累计对外付款547906亿元人民币 [1]