央行利率决议对汇率市场的核心冲击维度 - 利率决议本身直接影响本币强弱：加息导致本币走强并吸引跨境资本流入，降息导致本币走弱并引发资金流出，按兵不动则需结合政策指引判断，超预期的暂停易引发反向行情 [1] - 点阵图与经济预测是重要信号：上调利率中枢和通胀预期是鹰派信号，会推升本币 [2] - 前瞻性指引措辞决定政策倾向：鹰派措辞强调抗通胀和保留加息空间，鸽派措辞侧重增长风险和降息条件，措辞的边际修改是短期波动的核心触发点 [2] - 记者会表态可能逆转市场走势：行长的超预期鹰派或鸽派言论可直接逆转决议后的初始走势，其对汇率和金融稳定的表态会释放干预或放任波动的信号 [3] 央行政策对汇率市场的冲击传导路径 - 利差变动直接影响汇率定价：跨币种利差变动引发套息交易调仓，从而对汇率进行直接定价 [4] - 资本流动随利率变动而调整：高利率货币获得资金增持，新兴市场货币则容易遭到减持 [4] - 通胀与汇率存在联动关系：通过加息来抗通胀会提升货币购买力，从而对汇率形成支撑 [4] - 主要央行政策分化引发联动重估：主要央行政策分化会导致直盘和交叉盘汇率同步重估 [4] 利率决议后的行情阶段特征 - 预期阶段行情提前启动：在决议前，市场基于前瞻数据定价，汇率提前走行情，以买预期为主 [5] - 落地阶段市场剧烈波动：决议后15-30分钟内，超预期的变化会引发剧烈脉冲行情，流动性波动大且点差扩大 [6] - 消化阶段市场走势趋于理性：决议后数小时至次日，市场解读政策指引并修正仓位，走势趋向理性，可能出现卖事实行情 [7] 不同央行政策分化的关键影响 - 同向加息时幅度决定强弱：在共同加息的背景下，加息幅度和节奏更激进的央行，其货币相对走强 [8] - 下调预期释放鸽派信号：下调增长和利率预期是鸽派信号，会压制本币汇率 [8] - 政策一紧一松导致货币分化：实施货币收紧政策的央行货币显著走强，而实施宽松政策的货币走弱，利差行情会持续 [9] - 同向暂停时指引决定溢价：在共同暂停加息的背景下，政策指引更鹰派的央行货币会获得溢价 [9] 汇率交易与市场分析的核心要点 - 预期差决定波动幅度：利率决议结果与市场定价（如利率期货、掉期）的差异决定了汇率波动的幅度 [10] - 利差曲线与汇率高度相关：2年期和10年期国债利差与汇率走势高度相关，是重要的跟踪指标 [10] - 需警惕央行干预风险：当汇率出现过度波动时，央行可能通过口头或实际干预来扭转行情 [10] - 区分短期脉冲与中期趋势：单一的利率决议难以改变汇率的中期趋势，政策周期的方向更为关键 [10]

评级机构行动 - 穆迪将印度尼西亚的主权信用评级前景展望从稳定下调至负面 [1] 金融市场反应 - 印尼盾无本金交割远期外汇(NDF)汇率下跌0.6% [1]

研读总结：J.P. Morgan《外汇市场周报》（2026年1月30日） 一、 涉及的公司与行业 * 本纪要为J.P. Morgan全球外汇策略团队发布的关于全球外汇市场的周度研究报告[1][10] * 内容聚焦于全球外汇市场，包括G10货币（如美元、欧元、日元、英镑、澳元、加元、瑞典克朗、挪威克朗、瑞士法郎等）和新兴市场货币[1][2][3] * 报告基于对宏观经济数据、央行政策、市场情绪、资金流动和技术分析的综合研判 二、 核心观点与论据 1. 美元（USD）展望 * **核心观点**：维持看跌美元的观点，尽管近期大幅走弱后可能出现盘整[1][11][14] * 看跌美元的驱动因素保持完好：全球增长势头强劲、美联储已大幅重新定价、美国政策风险仍不对称、外汇区间突破可能引发对冲资金流[11] * 美元在利率模型上被低估，但在高度顺周期的环境中这是典型现象，应弱化该信号[1][11][17] * **历史模式**：自2010年以来，美元广义指数在两周内下跌至少1.8%的情况有34次（含本次）[13] * 在此类急剧下跌后，美元通常会出现盘整[12] * 后续3个月美元走势范围在-4%至+6%之间，中位数走势为横盘至小幅走低[13] * 平均而言，60%的情况下，在此类事件发生后的一个月内，广义美元会走弱0.4%，主要是相对于其他储备货币；高贝塔货币平均有温和回调[12][13] * **驱动因素分析**： * **近期疲软主因**：近期美元疲软主要由**相对股票回报**的差异所解释，并在此基础上是合理的[17][19] * 全球股市年初至今（YTD）上涨（全球增长、利空美元的代理指标）[19] * 美国相对于全球其他地区（RoW）股市表现不佳（美国上涨+1-2%，RoW ex-US上涨+7%）[19] * **并非“卖出美国”时刻**：当前是多元化配置，而非直接抛售美国资产[1][14][28] * 相对股票回报和资金流显示，**新兴市场（EM）是股票轮动的主要受益者**，而欧洲和美国滞后[28][29] * 美国股市并未面临资金外流，而新兴市场正出现大量资金流入[29] * **模型信号**： * 多数美元信号已悄然改善，但相对股票回报是例外，该信号近期一直在解释美元疲软[14][36] * 公司的外汇系统性模型目前预计美元兑欧元将小幅走强，但兑高贝塔/新兴市场货币仍将走弱[1][14][36] * 公司的多因素TEAM模型显示，美元得分已升至2024年8月以来的最高水平[37] * **头寸拥挤度**： * 本周出现-3个西格玛的强劲美元抛售，但估计净美元空头头寸约为1个西格玛，因此仍有扩大空头的空间[1][14][40] * 根据高频期权资金流指标，上周美元抛售规模达到-3个西格玛，为自去年德国财政公告和“解放日”以来的峰值水平[41] * 澳元、欧元、瑞士法郎和加元引领了G10货币中对美元的抛售；新兴市场中，韩元、南非兰特和智利比索的看涨期权表现突出[41] 2. 外汇对通胀的反馈循环 * **核心观点**：外汇对通胀的反馈循环终于开始发挥作用，应导致外汇估值逐渐趋同[1][14][56] * **机制**：过去一年全球外汇的分化终于开始导致通胀意外出现分化，进而影响相对央行政策[57] * 这为领先者（欧元区/欧洲中东非洲和拉丁美洲表现优异的高收益货币）与落后者（亚太地区、融资货币）之间的外汇估值逐渐趋同创造了空间[57] * **区域差异**： * 欧洲中东非洲（EMEA）在贸易加权指数升值后，正经历更多的通胀预期下调，而亚太地区（APAC）则较少[56][58] * 在发达市场（DM），随着通胀因汇率走强而降温，**欧洲可能日益成为关注焦点**，尽管央行尚未对此做出反应[58][59] * 这一主题在新兴市场已更为活跃，汇率走强开始引发欧洲中东非洲和拉丁美洲部分国家央行的反应[58] * **交易建议**：做空**欧元/澳元**，作为欧洲通胀向亚洲靠拢的高效利差交易代理[1][14][56][59] * 欧洲央行（ECB）比澳大利亚央行（RBA）更有可能应对汇率走强[59] 3. “货币贬值”主题的影响 * **核心观点**：“货币贬值”主题通过G10财政相对价值（RV）篮子影响外汇，该篮子持续表现良好[64][70] * **表现**：财政分化是年初至今表现最佳的信号之一，回报率为2.5%，继2025年实现12%的回报（当时也是G10最佳表现信号）之后[65] * **篮子构成**：做空发达市场中负债最重的货币（日元、美元），做多负债最轻的货币（瑞士法郎、斯堪的纳维亚货币）[65] * **相关性**：该篮子的表现与5年/30年期收益率曲线（作为期限溢价上升的代理）和/或金价上涨有很好的相关性，年初至今的表现与黄金而非期限溢价相关[65] 4. 波动率（Vol）的主要宏观启示 * **核心观点**：近期外汇波动率飙升的主要宏观启示有两点[73] * **启示一**：市场已从历史性低波动率时期转变，日元和欧元双重冲击推动波动率曲面出现多西格玛的变动，使外汇波动率从多年低点回升至去年夏季水平[73] * 冲击仍局限于外汇波动率内部，未出现跨资产溢出[73] * 顺周期美元/外汇风险逆转的收窄（尤其是在瑞典克朗、挪威克朗、澳元和纽元中），突显了在这些货币对中进行比率看跌价差交易的吸引力[73] * **启示二**：波动率和风险逆转的正常化进程似乎正在进行中，且没有出现有时会延迟正常化的第二轮走势[76] * **瑞郎/日元**和**欧元/日元**是最有希望利用偏斜错位进行反向交易的对象[76] * 波动率和风险逆转开始盘整，表明看跌美元情绪的节奏可能放缓，标志着市场压力可能见底，转向更具选择性的头寸布局[14][76] 5. 日元（JPY）前景 * **核心观点**：美元/日元近期在150区间，需警惕干预；关键事件是日本政府养老投资基金（GPIF）季度报告（2月6日）和众议院选举（2月8日）[14][82] * **干预分析**： * 虽然利率检查表明日本在159-160水平进行单边干预的可能性很高，但当前形势不如1998年6月（上次美日协调卖出美元/买入日元干预）严重[82] * 鉴于美国对干预的历史性不情愿态度，协调干预仍是遥远的前景，如果发生，很可能是在美元/日元显著超过周期高点162之后[82] * 公司维持美元/日元中期至长期目标在164，但159/160将是重要防线[82] * **选举影响**： * 如果自民党（LDP）赢得多数席位（233席），市场将预期Takaichi政府采取更积极的财政立场并向日本央行施压加息，导致日元贬值[85] * 即使自民党未获多数，财政立场也不太可能转向财政纪律，日本央行加息步伐也不太可能加快[85] * 公司中期至长期看跌日元的观点基于日本激进的财政政策和宽松的货币政策组合将持续的看法，这一观点不太可能因选举结果而受到重大影响[85][162] 6. 下周关键事件 * **G10央行**：澳大利亚央行（RBA，周二，公司预期加息+25基点）、欧洲央行（ECB，周四，公司预期按兵不动）、英国央行（BoE，周四，公司预期按兵不动）[14][89] * **新兴市场央行**：波兰（周三）、墨西哥（周四）、捷克（周四）、印度（周五）[90] * **关键数据**：美国非农就业数据（NFP，周五）、加拿大劳动力市场数据（周五）、日本央行意见摘要（周日）、瑞典CPI（周五）[90] * **其他美国数据**：ISM制造业（周一）、ADP就业（周三）、ISM非制造业（周三）[90] * **日本**：关注2月6日发布的GPIF季度报告[90] 7. 宏观交易建议 * **总体策略**：保持看跌美元和广泛的顺周期外汇交易敞口[2][122] * 在美元出现历史性区间突破后，公司认为其具有持久力[122] * 由于伊朗地缘政治、美股波动和美联储前景等潜在风险，已再次收紧现金交易的止损位[122][123] * **具体操作**： * **新交易**：做多**英镑、瑞典克朗 vs 捷克克朗**现金篮子[2][127][154]；买入欧元/美元数字看涨期权[2][127] * **获利了结/调整**：对欧元/美元看涨价差和欧元/挪威克朗看跌价差获利了结[2][127]；触及做空日元 vs 欧元、澳元的现金篮子止盈止损[2][127]；将欧元/美元看涨价差重组为数字期权形式[123] * **维持现有交易**： * 做空美元：做多澳元/美元现金[2][127]；做空加元/墨西哥比索、加元 vs 挪威克朗和澳元[2][127] * 做空日元：在期权中做空日元 vs 美元和挪威克朗[2][127] * 做空欧元/瑞典克朗现金[2][127] * 持有G10财政相对价值篮子（做空美元、日元 vs 瑞士法郎、斯堪的纳维亚货币）[2][127] * 在期权中做空瑞士法郎 vs 瑞典克朗、澳元、英镑[2] * **主要货币对分析**： * **欧元**：关注下周欧洲央行会议对欧元走强的言论，但保持做多欧元[127] * **英镑**：英国央行下周会议构成风险，但公司认为央行很难过于鸽派；在强劲的英国PMI数据后，通过瑞典克朗 vs 捷克克朗篮子增加英镑多头[127] * **瑞士法郎**：兑欧元和美元走强，但交易敞口保持兑高贝塔货币（瑞郎走强不明显）[127] * **挪威克朗**：本周因地缘政治风险推高油价成为表现最佳的G10货币[127] * **加元**：受关税威胁影响表现不佳，但公司仍战略性做空加元 vs 更高收益的顺周期货币（澳元、墨西哥比索、挪威克朗）[127] 三、 其他重要内容 1. 技术分析要点 * **美元指数（DXY）**：关注94.98-95.382作为关键支撑[3] * **欧元/美元**：保持在突破位上方则维持看涨基调[3] * **英镑/美元**：威胁交易区间[3] * **澳元/美元**：已超出中期目标[3] 2. 模型与估值观察 * **增长动量**：美国增长动量目前在G10中排名第二，仅次于公司美国经济学家上周上调了其2025年第四季度GDP预测[37][44] * **估值**： * 美元在短期模型上看起来便宜，在长期实际有效汇率模型上也不那么昂贵[38] * 更多货币在长期实际有效汇率指标上显示昂贵（18个）而非便宜（12个）；拉丁美洲和欧洲中东非洲属于最昂贵之列[100] * 新兴市场估值离散度持续攀升至多年新高，而G10指标仍接近周期低点[102] * **短期公允价值**： * 澳元多头（尤其是澳元/纽元）和G10高贝塔货币 vs 日元和瑞郎的交叉盘显示昂贵[111] * 外汇错位已大幅扩大，尤其是在美元货币对[112] * 美元和欧元目前是G10中平均最便宜的货币，而斯堪的纳维亚货币平均最昂贵[113] 3. 欧洲增长与外汇的关联 * 公司的一个强烈非共识观点是，在今年上半年的某个时点，市场焦点将回到欧洲增长的改善上，外汇市场将相应反应[132] * 除了德国财政政策，欧洲增长的主要驱动因素还包括：欧洲央行宽松周期的传导、信贷脉冲、银行业复苏以及全球经济复苏对最开放经济体之一的溢出效应[132] * 随着美元区间突破，投资者需要考虑对欧洲的第二轮增长影响[132] * 就本地G10股市对新兴市场增长的营收敞口而言，欧洲经济体相对较高：瑞典在G10中最高，占GDP的22%，英国为22%，欧元区为20%[134] 4. 美国就业数据与美元 * 下周美国非农就业数据是关键风险，但领先指标表明劳动力市场尚未走出困境，因此美元也未走出困境[138] * 自去年初以来，非农数据公布后的美元反应存在轻微的不对称性，更多强劲数据引发美元抛售，而疲软数据引发的强烈反应较少[138] * 会议委员会调查的劳动力差异持续创下新低，有利于更高的失业率，尽管初请失业金数据继续朝相反方向移动[138]

上海涉外经济与金融活动表现 - 2025年上海地区银行代客涉外收支总额达5.66万亿美元，占全国36%以上，同比增长14.3% [1] - 2025年上海地区银行结售汇总额超1.15万亿美元，占全国23%以上，同比增长10.7% [1] 货物与服务贸易 - 2025年上海地区货物贸易收支总额超1万亿美元，同比增长7.0%，增速高于全国2.6个百分点 [1] - 2025年上海地区服务贸易收支总额超2500亿美元，同比增长2.2%，稳居全国首位，占全国比重接近30% [1] - 依托数字技术与知识密集型要素的新兴生产性服务贸易发展态势良好，收支总额和顺差同比双增 [1] 直接投资与证券投资 - 2025年上海地区直接投资涉外收支总额同比增长5.8%，境内直接投资资本金流入逐季回升，境外直接投资保持增长 [2] - 2025年上海地区证券投资项下收支总额同比增长19%以上，占全国比重超六成 [2] 外汇市场与企业行为 - 2025年上海地区银行结汇规模同比增长21%，售汇规模同比增长4% [2] - 2025年上海地区银行办理的人民币外汇衍生品业务签约规模同比增长9.6%，外汇套保比率接近38%，高于全国同期水平约8个百分点 [2]

外汇市场动态的驱动因素 - 近期外汇市场的动态反映了全球主要经济体政策基本面的变化 [1] - 这些变化主要涉及大西洋两岸（即欧美）以及东方（可指亚洲或特定经济体）的政策基本面 [1]

美国财政部长森特表示"绝对不会"干预日元市场后，日元兑美元汇率大幅下挫，止住了此前连续三天的 涨势。与此同时，他重申美国一贯偏好强势货币，美元随之反弹。此举进一步加剧了本周外汇市场的动 荡。此前特朗普表示不担心美元走弱，引发美元大幅抛售。市场当时也普遍猜测美日官员可能联手干预 以支撑日元。布朗兄弟哈里曼公司全球市场策略主管伊莱亚斯·哈达德表示，无论是否干预，日元整体 前景依然看涨。考虑到经济增长明显超过借贷成本，对日本财政挥霍的担忧有些过度。 ...

黄金价格表现 - 现货黄金价格首次突破每盎司5000美元，日内上涨0.5% [1] - 金价延续此前暴涨行情，上周累计上涨8.5% [1] - 周一早盘交易中，金价再度走高 [1] 价格上涨驱动因素 - 美国总统唐纳德・特朗普的政策重塑了国际关系格局 [1] - 投资者正从主权债券与外汇市场撤离 [1] - 疲软的美元提振了市场对贵金属的需求 [1] 美元与市场环境 - 彭博美元即期指数当周下跌1.6%，创下自5月以来的最大单周跌幅 [1] - 美元疲软使得黄金与白银对全球多数买家而言变得更加便宜 [1]

外汇市场月度调查核心观点 - QUICK于1月19日公布的调查显示，预测日元将成为2026年8种主要货币中最弱货币的受访者比例达到四成，该观点占据优势 [2] - 预测美元为最弱货币的受访者比例位居第二，占36% [4] - 关于2026年强势货币的预测，位居第一的是欧元，其次是瑞士法郎 [5] 调查背景与方法 - 此次调查由QUICK和《日经Veritas》于1月13~14日联合实施 [4] - 调查对象为日本的金融机构和企业的173名外汇市场相关人士，共获得64人的有效回答 [4] - 调查涉及的8种货币分别为瑞士法郎、欧元、澳元、英镑、人民币、加元、日元、美元 [4] 看空日元的主要依据 - 市场对高市早苗政府采取扩张性财政政策怀有警惕意识 [2] - 日本实际利率偏低，抛售日元的动向将持续 [2] - 有观点认为，虽然日本央行会继续加息，但步伐缓慢，实际利率为负的状况不会改变 [4] - 如果自民党胜选态势增强，市场将意识到其财政扩张路线，2025年上半年日元贬值情况可能会加剧 [4] 日元汇率现状 - 1月14日，日元对美元汇率跌至1美元兑159.5日元左右，达到2024年7月以后约一年半以来的日元贬值、美元升值水平 [4] - 1月14日日元对欧元汇率跌至1欧元兑185.5日元左右，刷新了1999年单一货币欧元诞生以来的最低值 [4] 看空美元及其他货币观点 - 有观点认为，持续降息以及政治不确定性等导致美元遭到抛售的因素越来越多 [4] - 2025年的调查中，受访者预测8种主要货币中最强货币是瑞士法郎，最弱货币是美元 [5]

政策举措 - 韩国规划和预算部宣布银行及其他金融机构将暂时免交外汇稳定税，豁免期至6月份 [1][2] - 该项为期六个月的税收豁免措施将追溯至1月初生效 [1][2] - 该政策旨在作为政府促进美元供应举措的一部分 [1][2] 政策机制与预期影响 - 韩国现有机制要求金融机构在持有超过一定水平的外币负债时缴纳税款 [1][2] - 免除该税款预计将降低金融机构的外币借贷成本 [1][2] - 免除该税款预计将增加外汇市场上的美元供应量 [1][2] 市场背景与即时反应 - 该措施出台之际，韩元兑美元汇率正持续贬值 [1][2] - 在韩国总统李在明发表看涨韩元的讲话后，韩元汇率有所反弹 [1][2] - 截至当地时间下午3点，韩元兑美元汇率为1470.3韩元，较前一交易日上涨9.5韩元 [1][2]

外汇市场整体运行情况 - 2025年外汇市场交易量达到42.6万亿美元，创下历史新高 [1] - 2025年跨境收入和支出总计15.6万亿美元，较2024年增长近10% [2] - 跨境资金全年净流入3021亿美元，银行结售汇顺差1966亿美元，由年初净流出转为净流入 [2] - 外汇储备保持稳定，年末余额为33579亿美元，人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定 [2] - 2025年对外资产和负债分别达到11.5万亿和7.5万亿美元 [1] 外汇管理政策与服务实体经济 - 围绕支持外贸稳定发展、深化跨境投资和融资改革、支持自贸试验区建设3项重点工作，先后出台3个“一揽子”政策共计28项措施 [3] - 政策陆续落地实施以来，全国办理相关便利化业务超2200亿美元 [3] - 扎实推进银行外汇展业改革，参与改革的银行从2024年末16家扩大至目前的30家，基本覆盖跨境业务主要经办银行 [3] - 2025年全年凭企业指令“免审单”办理跨境收支业务2.3万亿美元，较2024年增长33% [3] - 将跨国公司本外币一体化资金池政策推广到全国，完善了境内企业境外上市资金管理 [3] 企业汇率风险管理 - 2025年企业利用外汇衍生品管理汇率风险的规模超1.9万亿美元，较2020年翻了近一倍 [4] - 企业外汇套期保值比率升至30%，为历史新高 [1][4] - 现有超120家各类银行开办外汇衍生品业务，线上交易机制不断完善 [4] - 提高外汇市场基础设施服务能力，降低中小微企业外汇衍生品相关交易和清算成本，拓展交易和清算期限 [4] - 引导金融机构建立健全服务企业汇率避险长效机制，丰富更多币种、简单好用的汇率避险产品，优化服务管理方式 [5] 2026年外汇市场展望 - 综合各方面情况，2026年我国外汇市场有望稳定运行，跨境资金流动保持平稳有序，外汇市场韧性也将不断增强 [7] - 经济基础更加坚实，积极扩大高水平对外开放，跨境贸易和双向投资不断拓展，持续推进外汇市场深化发展 [7] - 外汇交易量持续创历史新高，市场参与主体多元、市场深度拓展，能够有效吸纳外部环境变化的影响 [7] - 境内主体的外汇风险敞口在降低，企业、银行等主体应对市场变化的能力更强 [7] - 人民币汇率市场化形成机制不断完善，跨境资金流动宏观审慎调节工具箱充足 [7] - 2026年全球经济有望温和增长，主要发达经济体可能继续降息，有助于我国外汇市场稳健运行 [7]