投资评级与核心观点 - 报告对中国银河A股维持“增持”评级，对H股维持“买入”评级 [1][7] - 报告认为公司当前估值具备吸引力，有望受益于资本市场活跃度回升，机构业务有较强发展潜力 [1] - 报告给予A股目标价17.33元人民币，H股目标价13.07港币，对应2026年PB估值分别为1.5倍和1.0倍 [5][7] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年营业收入283亿元，同比增长24%；归母净利润125亿元，同比增长25%，创历史新高 [1] - 2025年第四季度归母净利润16亿元，环比下降65%，主要受市场波动影响，且全年业绩低于报告预期的147亿元 [1] - 年末总资产8,557亿元，同比增长16%，同样创历史新高 [2] - ROE为8.69%，较上年进一步提升，资本使用效率持续优化 [4][11] 业务线表现分析 - 投资业务收入131亿元，同比增长14%，是最大的收入来源，占营收比重约46% [4] - 经纪业务净收入88亿元，同比增长43%，增速居各业务线之首，受益于市场交投活跃度回升及财富管理转型 [4] - 信用业务利息净收入45亿元，同比增长16%，两融余额与客户保证金规模稳步提升 [4] - 投行业务净收入8亿元，同比增长37%，在IPO发行节奏边际回暖背景下展现韧性 [4] - 资管业务净收入5亿元，同比增长7%，增速相对温和 [4] 资产结构与投资配置 - 年末剔除客户保证金后的杠杆率为4.28倍，较年初上升0.21倍，杠杆运用趋于积极 [2] - 年末金融投资规模3,909亿元，同比增长2%，但较第三季度末下降6%，资产配置结构有所调整 [2] - 年末含权类投资规模868亿元，同比增长14%，其中交易性金融资产中股票规模252亿元，同比增长22%，权益敞口系统性扩大 [3] - 年末固收投资规模2,311亿元，同比下降5%，在债市震荡背景下主动调整规模 [3] 费用与盈利预测 - 全年管理费用约128亿元，同比增长12%，在营收高增背景下管理费率相对平稳，规模效应显现 [2] - 预计2026-2028年归母净利润分别为145亿元、159亿元、174亿元，其中2026年和2027年预测分别较此前下调15%和18% [5] - 预计2026年每股净资产（BPS）为11.55元 [5][11] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.33元、1.46元、1.59元 [11] 估值与市场比较 - 截至2026年3月30日，A股收盘价13.39元，H股收盘价8.78港币 [8] - 可比公司A股Wind一致预期2026年PB估值中位数为0.9倍，H股为0.7倍 [5] - 报告基于公司业绩稳健增长和竞争力提升，给予其A/H股2026年PB估值溢价至1.5倍和1.0倍 [5]