投资评级 - 报告对天孚通信（300394.SZ）的投资评级为“买入”，并予以“维持” [6] 核心观点 - AI驱动下高速光模块需求依然强劲，公司作为上游核心器件供应商将持续受益 [1][8] - 公司技术积累深厚，有望受益于CPO/OIO技术渗透带来的蓝海市场 [1][8] - 公司泰国产能稳步爬坡，二期有望于2026年实现规模量产，奠定未来增长基础 [1][8] - 25Q3公司营收因上游核心物料供应紧张出现阶段性环比下滑，但后续季度有望改善，盈利能力因毛利率提升和费用优化而显著增强 [1][3][8] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入39.2亿元，同比增长63.6%；归母净利润14.7亿元，同比增长50.1% [3] - 2025年单三季度实现营业收入14.6亿元，同比增长74.4%，环比下降3.2%；归母净利润5.7亿元，同比增长75.7%，环比增长0.8% [3] - 2025年单三季度毛利率环比显著提升4.3个百分点至53.7% [8] - 2025年单三季度归母净利率环比提升1.5个百分点至38.7% [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为21.15亿元、31.20亿元、38.61亿元，对应同比增速分别为57%、48%、24% [8] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为2.72元、4.01元、4.97元，对应市盈率（PE）分别为57倍、39倍、31倍 [8][14] 运营与业务分析 - 25Q3营收环比小幅下滑，主要原因是高速光引擎产品处于快速放量阶段，上游部分核心物料供应紧张，出现阶段性提产瓶颈 [1][8] - 受有源器件交付节奏影响，高毛利的无源产品占比上升，推动了毛利率提升 [8] - 公司费用管控良好，25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/2.5%/5.1%/-0.7%，期间费用率保持在较低水平 [8] - 公司持续加大研发投入，2025年前三季度研发费用为2.0亿元，同比增长15.8% [8] 产能与战略布局 - 公司泰国生产基地一期项目已于2024年年中投产，良率与生产效率已基本达到预期；部分无源产线已于2025年4月完成客户认证 [8] - 泰国生产基地二期厂房已于2025年6月完成装修交付，目前处于研发试样与客户验证阶段，部分产线已投入使用，预计2026年实现规模量产 [8] - 公司在FAU、MPO、光引擎等领域技术积累深厚，前瞻性布局CPO/OIO等技术，绑定海外大客户的产业卡位清晰 [8]