报告投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司2025年业绩高速增长，营收382.40亿元，同比增长60.25%，归母净利润107.97亿元，同比增长108.78% [2] - 第四季度（4Q25）业绩表现尤为强劲，营收132.35亿元，同比增长102.08%，环比增长29.56%，归母净利润36.65亿元，同比增长158.33%，环比增长16.85% [2] - 业绩高增主要受益于全球AI算力投资加码，以及下游客户对800G、1.6T等高速率光模块需求的增长 [3] - 公司通过前瞻性布局下一代光互连技术（如12.8T XPO、6.4T NPO光引擎），有望在后续技术迭代中持续保持领先，打开中长期成长空间 [4] - 报告预测公司未来三年（2026E-2028E）业绩将持续高速增长，营收预计分别达1165.91亿元、2114.23亿元、2302.84亿元，归母净利润预计分别达405.31亿元、761.50亿元、918.27亿元 [5][10] 业绩简评 - 2025年全年营收382.40亿元，同比增长60.25% [2] - 2025年全年归母净利润107.97亿元，同比增长108.78% [2] - 4Q25单季度营收132.35亿元，同比增长102.08%，环比增长29.56% [2] - 4Q25单季度归母净利润36.65亿元，同比增长158.33%，环比增长16.85% [2] 经营分析 - 收入高增印证行业高景气度，公司积极备货、扩产以保障未来交付 [3] - 4Q25末存货账面价值127亿元，同比增长80%，主要用于关键物料储备 [3] - 4Q25末在建工程14.22亿元，同环比均大幅增长，主要系公司积极扩产以保障未来1-2年订单交付 [3] - 产品结构向高速率升级，同时硅光方案渗透率提升，推动公司盈利能力持续优化 [3] - 4Q25单季度毛利率提升至44.48%，同比提升9.4个百分点，环比提升1.7个百分点 [3] - 报告期内因汇率波动产生汇兑损失，导致财务费用增加，同时计提了较高的所得税，若剔除非经营性因素，公司盈利能力表现更优 [3] 前瞻布局 - 公司在OFC大会上通过子公司TeraHop全球首发12.8T XPO光模块，单模块集成8倍1.6T收发器容量，面板端口密度比OSFP提升4倍，可大幅节省数据中心空间与成本 [4] - TeraHop同时展示了6.4T NPO光引擎，适配NPO、CPO等多种应用场景，加速AI数据中心纵向扩展（scale-up）光联接的规模化部署 [4] - 这些前瞻布局确保了公司不仅在当前周期受益，更有望在后续技术迭代中持续保持领先，驱动长期成长 [4] 盈利预测与估值 - 预计2026年营业收入1165.91亿元，同比增长204.9%，归母净利润405.31亿元，同比增长275.4% [5][10] - 预计2027年营业收入2114.23亿元，同比增长81.3%，归母净利润761.50亿元，同比增长87.9% [5][10] - 预计2028年营业收入2302.84亿元，同比增长8.9%，归母净利润918.27亿元，同比增长20.6% [5][10] - 基于预测，公司股票现价对应2026-2028年PE估值分别为16倍、9倍、7倍 [5] - 预计2026-2028年摊薄每股收益分别为36.478元、68.535元、82.644元 [10] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为58.08%、52.38%、38.80% [10] 财务表现与预测摘要 - 盈利能力持续提升：预计毛利率将从2025年的42.0%提升至2028年的55.2%，净利率将从2025年的28.2%提升至2028年的39.9% [12] - 营运效率改善：预计应收账款周转天数从2025年的51.9天缩短至2028年的45.0天，存货周转天数预计在135-160天区间 [12] - 财务结构健康：预计资产负债率从2025年的30.18%持续下降至2028年的10.64% [12] - 现金流强劲：预计每股经营性现金流净额从2025年的9.81元大幅增长至2028年的84.51元 [10]