报告公司投资评级 - 强烈推荐（上调） [3] 报告的核心观点 - 公司主营户储业务在经历欧洲去库后开始恢复，工商储业务因欧洲动态电价推广快速起量，将推动公司新增长 [1] - 估算公司2025 - 2026年归母净利润分别为4.11、6.91亿元，报表健康，传统户储业务恢复，工商储业务起量有望推动新增长，上调评级为“强烈推荐” [7][28] 根据相关目录分别进行总结 加大研发与销售渠道投入，成本前置 - 2024年上市后加大新产品、新市场投入，销售与研发人员分别增至559、1098人，薪酬总支出达7.3亿元 [8] - 产品上推出工商业储能、低压户储等产品，市场上开拓亚非拉新兴市场，销售区域覆盖全球110多个国家和地区，2024年非欧收入同比提升超60%，占比提至28% [7][8] 户储经营逐步修复，将受益于澳洲补贴政策 - 2023年下半年户储业务受欧洲去库影响，现欧洲渠道库存恢复正常，亚非拉新兴市场需求涌现，户储业务逐步修复 [7][15] - 澳大利亚7月推出23亿澳元户储补贴计划，补贴力度近安装成本30%，有望推动澳洲户储需求，公司有望受益 [7][15] 前瞻投入的欧洲工商储业务起量，将推动公司新一轮增长 - 公司较早布局欧洲工商储业务，2024年工商业储能系统收入近亿元，集中在欧洲地区 [7][18] - 储能产业链价格下行、政策支持，且德国推广动态电价，欧洲工商储需求有望爆发，将拉动公司业务增长 [19] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为46.13、61.32、70.67亿元，综合毛利率分别为34.19%、34.57%、34.05%，归母净利润分别为4.11、6.91、9.22亿元 [28] 财务数据 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|4473|3073|4613|6132|7067| |同比增长|-3%|-31%|50%|33%|15%| |营业利润(百万元)|1201|184|467|785|1047| |同比增长|-7%|-85%|154%|68%|33%| |归母净利润(百万元)|1065|204|411|691|922| |同比增长|-6%|-81%|102%|68%|33%| |每股收益(元)|6.65|1.27|2.57|4.32|5.76| |PE|9.8|51.0|25.3|15.0|11.3| |PB|2.4|2.4|2.2|2.0|1.7|[2] 基础数据 - 总股本160百万股，已上市流通股97百万股，总市值10.4十亿元，流通市值6.3十亿元 [3] - 每股净资产27.8元，ROE 4.8%，资产负债率27.8%，主要股东李新富，持股比例19.4% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为21%、28%、35%，相对表现分别为19%、23%、19% [5]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐（维持） [4] - 阳光电源、盛弘股份投资评级为强烈推荐；德业股份、艾罗能源投资评级为增持；固德威、锦浪科技、派能科技、首航新能、上能电气未予评级 [3][52] 报告的核心观点 - 工商储作为灵活性资源在电力市场作用日益凸显，欧美成熟电力市场为其提供畅通盈利模式，过去工商储经济性要求高、在欧洲装机远低于户储，如今得益于产业链价格下行、政策支持及动态电价普及，经济性拐点已至，行业有望迎来需求爆发，国内企业推出的一体化方案有竞争优势，有望受益于市场增长 [1][7][51] 根据相关目录分别进行总结 欧美工商储的盈利模式已基本畅通 - 全球清洁能源转型，新能源在电力系统占比提升，用户侧储能系统除作为光伏配套和电力保供，还需作为灵活性资源平抑电网波动、维持电量平衡，欧美成熟电力市场中工商储有两类收益方式，一是主动参与能量市场进行分时电价套利，二是以虚拟电厂模式参与容量、辅助服务市场获得收益 [8] - 欧盟 2018 年通过虚拟电厂协议，户储/工商储可通过向电网提供辅助服务盈利，英、意、比等地建设了以分布式光储资源为主的虚拟电厂，荷兰多家电力公司提供动态合同电价，整体工商储在欧美盈利模式基本畅通 [7][8] - 展示了各类灵活性资源参与电力市场的可行性，以及部分国家准许用户侧储能参与电力市场的情况，还介绍了英国电力市场服务类型和欧美等国虚拟电厂发展历程 [9][12][13][14] 欧洲工商储需求有望迎来爆发 - 欧洲居民电价普遍高于工商业电价，工商储发展对供应链价格和收入要求更高，截至 2024 年底，欧洲户储累计装机 33GWh，工商储仅 1.6GWh，近年储能产业链价格大幅下行、欧洲各国出台支持政策，工商储经济性拐点已至 [7][15][19] - 2024 年 4 月欧盟通过改善电力市场提案推广动态电价机制，2025 年 1 月德国全面推广，动态电价下终端电价与现货市场联动，安装储能可在电价低时储存、高时自用或出售，工商业用户用电量和电费支出高，签署动力充足，且欧洲近年负电价现象频发，为工商储套利提供更大空间 [15] - BNEF 预测 2025 年欧洲工商储新增装机达 1.3GWh，同比大幅提升 87% [7][16] - 列举了部分欧洲国家工商业储能相关政策，如捷克的补贴和贷款优惠、希腊的补贴计划等 [22] 国内企业具有竞争优势 - 工商业储能多用于人员与资产集中场景，对安全、防护和经济性要求高，一体化方案将核心系统集成于单柜，提升能量密度、实现模块化快速部署、降低占地与安装调试成本、降低拉弧风险、提升安全性，国内企业已发布相关成熟产品，有显著竞争优势 [7][25][26] - 介绍了阳光电源、艾罗能源、德业股份、固德威、禾迈股份、上能电气、昱能科技等公司的工商业储能产品特点和优势 [27][29][34][38][42][44][47]