**行业与公司** * 行业覆盖全球农产品市场 包括谷物 油籽 软商品和牲畜等[1][9][17] * 涉及的具体商品包括CBOT玉米 小麦 大豆 ICE 11糖 ICE 2棉花 MDEB棕榈油等[3][4][41][42][43][44] * 研究机构为J P Morgan[1][17] **核心观点与论据** **宏观与市场情绪** * 预计2026年农产品市场波动性将从被压缩的水平回归[1][9] * 隐含波动率在最近几周已有所上升 随着2026年中美贸易确定性增加 预计风险偏好和市场波动性将显著回升[4][12] * 中美贸易关系的积极转变是关键驱动因素 中国承诺在2025年底前购买1200万吨美国大豆 并在2026-2028年每年购买至少2500万吨 这将使美中大豆贸易回归2024/25年度基线[9] * 非商业性净空头头寸估计已降至-75k手左右[10][14] * BCOM农产品指数在2025年内迄今跌幅收窄至<-1% 处于多年低点 但自10月以来已反弹5.5% 认为未来仍有上行空间[9] **供需基本面** * 全球农产品库存使用比在2025/26年度已处于低位 并预计在2026/27和2027/28年度进一步下降至接近多年低点[4][23] * 这种下降的供应基础 由低生产者利润驱动 提高了对供应端中断的敏感性和价格波动性[4][23] * 当前市场普遍认为农产品供应充足 但公司的平衡表并未支持这一观点 所谓的充足更多反映了美国大田作物的供应情况 主要受美国关税和贸易中断影响[4][23] * 2025年11月的全球期末库存预测显示 整个农产品综合体库存同比减少 其中棕榈油和玉米的库存降幅最大 分别为-7.6%和-6.4%[23][27] **气候与生产风险** * 2025年农业天气风险总体温和 但模型显示拉尼娜现象可能在2025年第四季度形成 全球气候模型预计其在2026年第一季度减弱[4][15] * 需关注阿根廷和巴西南部的持续干旱条件对美国平原冬小麦作物的影响 以及亚洲和澳大利亚东部的高于平均降雨量风险[15] * 生产者利润率从当前低至负值的水平改善 以及有利的生长条件 将改变供应前景[4][24] * 投入成本仍然居高不下 近期从甘蔗田到大田作物的化肥施用削减以及其他投入成本削减 将对未来季节的生产产生长期影响 并放大任何不利天气的供应端影响[24] **价格预测与头寸建议** * 顶级看涨标的：ICE 2棉花 4Q26目标75美分/磅[4] * 最被低估的商品：ICE 11糖 4Q26目标17美分/磅[4] * 具体价格预测调整：[41][42][43][44] * ICE 11糖 2026年平均价格预测从9月下调-9%至16.1美分/磅 * CBOT大豆 2026年平均价格预测上调14%至约1083美分/蒲式耳 * MDEB棕榈油 2026年平均价格预测维持在约4375马币/吨 * CBOT玉米 2026年平均价格预测上调3%至约460美分/蒲式耳 * CBOT小麦 2026年平均价格预测微调至565美分/蒲式耳 * ICE 2棉花 2026年平均价格预测维持在74美分/磅 **技术分析观点** * CBOT玉米期货正在测试434美分/蒲式耳的夏秋基础形态阻力位 向上突破将首先上看449美分/蒲式耳[4][58][59] * ICE 11糖期货在触及14.23支撑区域后 显示出初步的看跌趋势衰竭迹象 预计市场可能尝试在该区域筑底[5][92] **其他重要内容** **需求端结构性变化** * 预计农产品需求将从近期的衰退式低点回升 更确定的供应链和贸易路径可能推动在当前价格下的补库需求[33] * 减肥药物的普及 国内去库存以及人口结构变化软化了农产品需求增长前景 特别是在中国[33][34] * 全球人口增长率放缓 特别是中等收入经济体 这给农产品消费增长率带来了结构性压力 中国人口增长率从2017年的0.61%下降至2024年的-0.12%[35][36] **数据与政策不确定性** * 报告发布时正值美国政府部门长期停摆 导致USDA和CFTC等机构数据受限 但迹象表明可能即将恢复运作 USDA宣布11月WASDE报告将于11月14日发布[30] * 美国RFS 2026和2027年提案尚未最终确认 印尼B50生物柴油掺混目标的引入时间点不确定 这些都是重要的上行风险因素[16][97] * 2026年10月4-25日的巴西大选可能对国内燃料价格构成压力 进而影响乙醇和糖价[80] * 欧盟/英国对俄罗斯原油炼化产品的制裁将于2026年1月21日实施 可能推动炼化产品市场和供应链的广泛重新规划 影响柴油等农业投入品价格[24]

小麦期货市场表现 - 芝加哥软红冬麦期货周三上涨4至5美分[1] - 堪萨斯硬红冬麦期货当日上涨3至7美分[1] - 明尼阿波利斯春麦期货上涨4至5美分，其中12月合约上涨16美分[1] - 市场将于周四因感恩节休市，周五硬开盘时间为CST上午8:30并提前收盘，周五也是12月期货的首个通知日[1] 具体期货合约价格 - 2025年12月CBOT小麦价格为5.32 1/4美元，上涨5美分[3] - 2026年3月CBOT小麦价格为5.43 1/2美元，上涨4.25美分[3] - 2025年12月KCBT小麦价格为5.19 3/4美元，上涨6.5美分[3] - 2026年3月KCBT小麦价格为5.31 3/4美元，上涨3.5美分[3] - 2025年12月MGEX小麦价格为5.96美元，上涨16美分[3] - 2026年3月MGEX小麦价格为5.85 1/4美元，上涨4.5美分[3] 交易商持仓数据 - 截至10月14日当周，管理资金在CBOT小麦期货和期权中的净空头头寸增加14,387手，至111,743手[2] - 在KC小麦中，管理资金的净空头头寸增加4,170手，至67,704手[2] 国际贸易动态 - 韩国进口商通过招标从美国购买91,300公吨小麦，从加拿大购买40,000公吨小麦[3]

小麦期货价格表现 - 周一上午冬小麦期货合约普遍下跌 而春小麦期货价格持稳走高 [1] - 周五小麦整体市场延续弱势 三大市场全部收跌 其中芝加哥期货交易所软红冬小麦期货下跌1至2美分 12月合约上周仅下跌1美分 未平仓合约初步增加2,235手 [1] - 堪萨斯城硬红冬小麦期货周五下跌2至3美分 12月合约当周累计下跌7.5美分 明尼阿波利斯春小麦期货下跌3至4.25美分 12月合约较上周五下跌4.25美分 [1] - 具体收盘价显示 CBOT 12月小麦报5.22 1/2美元下跌1 3/4美分 KCBT 12月小麦报5.07 1/4美元下跌2 3/4美分 MGEX 12月小麦报5.68 1/2美元下跌4 1/4美分 [3] 市场影响因素 - 美元指数周五收盘反弹 上涨0.334点至97.305 给大宗商品价格带来压力 [1] - 7日天气预报显示美国中部平原东部地区将有1至3英寸降雨 并蔓延至阿巴拉契亚山脉地区 [2] - 周五交易员持仓报告显示 截至周二投机基金在芝加哥小麦期货和期权市场的净空头头寸减少6,569手至85,825手 在堪萨斯城小麦市场的净空头头寸减少1,491手至51,534手 [2] 出口销售数据 - 周度出口销售报告显示累计销售量为13.156百万公吨 较去年同期增长20% 创下当周5年新高 [3] - 当前出口销售量已达到美国农业部小麦出口预估的54% 较5年平均销售进度领先1个百分点 [3]

小麦期货市场表现 - 周五芝加哥软红冬麦期货下跌1至2美分，其中12月合约本周仅下跌1美分 [1] - 周五堪萨斯城硬红冬麦期货下跌2至3美分，其中12月合约本周累计下跌7.5美分 [1] - 周五明尼阿波利斯春麦期货下跌3至4.25美分，其中12月合约自上周五以来下跌4.25美分 [1] - 美元指数周五收盘反弹0.334点至97.305，给大宗商品带来压力 [1] 交易头寸与出口数据 - 截至周二，投机基金在芝加哥小麦期货和期权中的净空头头寸减少6,569手，至85,825手 [2] - 截至9月16日，投机基金在堪萨斯城小麦期货和期权中的净空头头寸减少1,491手，至51,534手 [2] - 本周出口销售报告显示累计销售量为13.156百万公吨，较去年同期增长20%，为五年同期高点 [3] - 累计销售量占美国农业部小麦出口预测的54%，较五年平均销售进度领先1个百分点 [3] 期货合约收盘价 - 12月25日CBOT小麦收盘报5.22 1/2美元，下跌1 3/4美分 [3] - 3月26日CBOT小麦收盘报5.40 3/4美元，下跌1 3/4美分 [3] - 12月25日KCBT小麦收盘报5.07 1/4美元，下跌2 3/4美分 [3] - 3月26日KCBT小麦收盘报5.29 1/4美元，下跌2 1/2美分 [3] - 12月25日MGEX小麦收盘报5.68 1/2美元，下跌4 1/4美分 [3] - 3月26日MGEX小麦收盘报5.88美元，下跌3 3/4美分 [3]

小麦期货市场表现 - CBT软红冬小麦期货周一午盘上涨1至2美分[1] - KC硬红冬小麦期货周一午盘同样上涨1至2美分[1] - MPLS春小麦期货午盘交易涨跌互现，变动幅度微小[1] - 针对上周五到期的9月合约，有22手交割，月度总交割量为663手[1] 小麦期货价格数据 - 2025年12月CBOT小麦期货价格为5.25又1/2美元，上涨2美分[2] - 2026年3月CBOT小麦期货价格为5.42又3/4美元，上涨1又3/4美分[2] - 2025年12月KCBT小麦期货价格为5.16美元，上涨1又1/4美分[2] - 2026年3月KCBT小麦期货价格为5.36又3/4美元，上涨1又3/4美分[2] - 2025年12月MGEX小麦期货价格为5.71又1/2美元，下跌1/4美分[2] - 2026年3月MGEX小麦期货价格为5.91又1/2美元，上涨1/4美分[2] 投机者持仓变动 - 截至9月9日当周，芝加哥小麦期货和期权投机者净空头头寸增加10,451手，至92,394手[2] - 堪萨斯城小麦期货和期权投机者净空头头寸减少1,656手，至53,025手[2] 小麦出口数据 - 截至9月11日当周，美国小麦出口装船量为775,073公吨，较前一周大幅增长80.6%，较去年同期增长31.34%[1] - 主要出口目的地为墨西哥，装船量202,728公吨，印度尼西亚162,277公吨，韩国100,712公吨[1] - 2025/26销售年度迄今累计出口量为7.855公吨，较去年同期增长12.09%[1]