报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 全球数贸中心全面投运，市场主业扩容提质，数贸生态持续扩容 [2][3] - 26Q2归母净利增11%，税率抬升影响利润增速，但收入较快增长 [1] - 市场经营与配套房产构筑利润底盘，商品销售放大规模 [2] - Chinagoods与AI场景持续深化，义支付与品牌出海完善履约网络 [2][3] 业绩表现 - 26H1实现营业收入102.82亿元，同比增长33.30%，归母净利润19.79亿元，同比增长17.05%，扣非归母净利润18.23亿元，同比增长9.29% [1] - 26Q2实现收入56.89亿元，同比增长24.98%，归母净利9.89亿元，同比增长11.40%，扣非归母净利8.78亿元，同比增长0.56% [1] - 26Q2营业利润14.29亿元，同比增长26.85%，有效所得税率同比增加9.65个百分点至30.65%，拖累归母净利增速 [1] - 26H1稀释EPS为0.36元/股，加权平均净资产收益率8.28%，经营现金流净额-1.29亿元 [1] 业务板块分析 - 26H1市场经营/配套房产/贸易服务/商品销售收入各25.79/15.56/3.79/54.51亿元，利润总额各17.18/5.81/3.75/0.03亿元 [2] - 数贸中心配套房产交付、商品销售分别拉动收入增加12.00/9.18亿元 [2] - 市场经营贡献约64%的分部利润 [2] 市场主业发展 - 全球数贸中心于2025年10月开业，数贸港等功能板块于2026年5月15日前投运 [2] - 数贸港布局13项功能板块、集聚185个知名IP，拥有自主品牌或经营IP产品的商户占比超68% [2] - 开业以来日均客流超6.6万人次、日均外商超7000人次 [2] - 五区南项目同步推进 [2] 数字化与AI应用 - 26H1 Chinagoods平台新增注册采购商超36万人、累计超586万人 [2] - “世界义乌”商贸大模型APP用户累计超6.5万人，AI应用新增11项至25项，服务用户累计超30万人 [2] - AI导航覆盖国际商贸城及全球数贸中心，找店效率提升近70% [2] 支付与出海业务 - 26H1义支付跨境支付交易额超25.1亿美元，覆盖179个国家和地区、支持29种国际收付主流币种，香港MSO牌照获展业许可 [3] - 同期新增14个出海项目，数字货盘SKU超2.2万个 [3] - 数字供应链出运8万TEU，同比增长11% [3] 财务指标分析 - 26H1/26Q2毛利率各29.04%/25.22%，同比分别下降2.51/3.11个百分点，主要受商品销售及配套房产占比提升影响 [3] - 期间费用率各3.60%/2.72%，同比分别下降0.66/1.46个百分点 [3] - 26H1经营现金流净额-1.29亿元，主要受上年同期招商款高基数、销售商品及劳务收现净额减少12.15亿元影响 [3] 盈利预测 - 预计公司2026-2028年归母净利润各48.63/53.83/59.79亿元，同比分别增长15.7%/10.7%/11.1% [3] - 预计2026-2028年营业收入各233.42/269.47/309.92亿元，同比增长17.1%/15.4%/15.0% [5] - 预计2026-2028年EPS各0.89/0.98/1.09元/股 [5] - 预计2026-2028年净资产收益率各19.9%/20.6%/21.3% [5]

报告公司投资评级 - 报告给予小商品城(600415)“买入”评级，上次评级亦为“买入”[1] - 预计2026至2028年归母净利润分别为51.6/59.5/68.6亿元，对应PE估值为13.1x/11.4x/9.9x，维持“买入”评级[4] 报告核心观点 - 小商品城2026年上半年业绩稳健增长，营收创历史同期新高，全球数贸中心配套销售及商品销售业务贡献核心增量[2] - 全球数贸中心全面运营，Chinagoods平台及AI应用驱动数实融合纵深推进，义支付跨境支付业务稳步放量，全球化服务能力增强[2] - 低毛利配套销售业务拉低短期毛利率，但持续投入数字化业务构筑长期壁垒，H股上市申请及市场扩容项目稳步推进[2] 业绩表现与财务分析 - 2026年上半年实现营业收入102.82亿元，同比增长33.30%[1] - 归母净利润19.79亿元，同比增长17.05%[1] - 扣非归母净利润18.23亿元，同比增长9.29%[1] - 单26Q2营收56.89亿元，同比增长24.98%[1] - 单26Q2归母净利润9.89亿元，同比增长11.4%[1] - 营收增长主要由全球数贸中心配套写字楼及商业街交付结转贡献，新增收入12亿元[2] - 商品销售业务实现收入54.51亿元，同比增长9.18亿元[2] - 传统市场经营业务实现营收23.67亿元，基本盘稳固[2] - 公司推出中期分红预案，拟每10股派发现金红利1.00元（含税），合计派发现金红利约5.48亿元[2] - 营业成本增速（+38.19%）高于营收增速（+33.30%），导致整体毛利率阶段性下滑[2] - 研发费用同比大幅增长188.41%[2] - 预计2026至2028年营业总收入分别为23,586/27,008/30,056百万元，同比增长18.4%/14.5%/11.3%[3] - 预计2026至2028年归属母公司净利润分别为5,156/5,946/6,856百万元，同比增长22.7%/15.3%/15.3%[3] - 预计2026至2028年毛利率分别为32.6%/33.5%/34.1%[3] - 预计2026至2028年净资产收益率ROE分别为18.8%/18.1%/17.6%[3] - 预计2026至2028年EPS(摊薄)分别为0.94/1.08/1.25元[3] 全球数贸中心与数实融合 - 全球数贸中心于2026年5月全面投入运营[2] - 开业以来，日均客流超6.6万人次，日均外商超7000人次[2] - 市场引入智能科技、IP潮品等新兴行业，拥有自主品牌或IP产品的商户占比超68%[2] - Chinagoods平台累计注册采购商超586万人[2] - “世界义乌”商贸大模型AI应用增至25项，累计用户超6.5万人[2] 数字贸易与全球化布局 - 义支付（Yiwu Pay）2026年上半年跨境支付业务交易额超25.1亿美元[2] - 公司于2026上半年成功获取香港MSO及TCSP牌照并获准展业[2] - 6月联合工商银行发布“数字人民币跨境电商支付解决方案”，实现首单“数币达”业务落地[2] - “品牌出海”战略加速，上半年新增出海项目14个[2] - 7月在坦桑尼亚设立分市场[2] - 公司已正式递交H股上市申请，积极拓宽国际融资渠道[2] - 国际商贸城五区南项目等市场扩容项目亦稳步推进[2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告核心观点 - 商品贸易与物业交付双轮驱动营收高增，但低毛利业务占比提升压制利润增速 [2] - 贸易履约链条持续升级，AI商业化与跨境支付取得进展 [2] - 存货明显下降，存量物业结转接近尾声 [3] - 平台与海外布局打开长期空间 [3] - 当前估值处于较低位置 [4] 业绩简评 - 2026年上半年实现营收102.82亿元，同比增长33.30% [1] - 2026年上半年实现归母净利润19.79亿元，同比增长17.05% [1] - 2026年第二季度实现营收56.89亿元，同比增长24.98% [1] - 2026年第二季度归母净利润9.89亿元，同比增长11.40% [1] 经营分析 - 2026上半年商品销售/商位使用及配套服务/租赁/酒店/房产销售分别贡献营收54.5/23.7/3.3/1.7/15.7亿元 [2] - 各业务增速分别为20%/3%/32%/6.5%/100% [2] - 各业务毛利率分别为0.8%/77%/43%/3.6%/46% [2] - 商位业务毛利率同比下滑7.2个百分点，预计主要系选位费计提比例影响 [2] - 上半年合同负债科目预收商位使用费计提约8.16亿元 [2] - 依托义乌市场外贸红利，对非洲、东盟、欧盟进出口分别增长42.7%、63.5%、13.7% [2] - Chinagoods平台落地多项AI数字化工具 [2] - “世界义乌”商贸大模型累计用户超6.5万人，服务用户超30万人 [2] - AI导航使找店效率提升近70% [2] - 上半年义支付业务跨境支付交易额超25.1亿美元 [2] - 义支付业务覆盖179个国家和地区、支持29种国际收付主流币种 [2] 存货与物业结转 - 期末存货14.09亿元，较期初下降40.94% [3] - 存货下降主要系数贸中心项目交付结转 [3] - 开发产品待结转规模仅0.77亿元 [3] - T1/T2超高层、杭州飞地等在建项目形成10.50亿元开发成本 [3] 平台与海外布局 - 全球数贸中心投运后客流旺盛 [3] - 义乌综保区进出口453.04亿元，同比增长59.3%，全国排名大幅提升 [3] - 海外新增14个出海项目 [3] - 坦桑尼亚分市场揭牌 [3] - H股上市有序推进 [3] 盈利预测与估值 - 预计2026/2027/2028年归母净利润分别为47.99/55.09/62.59亿元 [4] - 公司股票现价对应PE估值为14/12/11倍 [4] - 2026/2027/2028年营业收入预测分别为24,665/28,776/34,643百万元 [8] - 2026/2027/2028年营业收入增长率预测分别为23.78%/16.67%/20.39% [8] - 2026/2027/2028年归母净利润增长率预测分别为14.17%/14.80%/13.61% [8] - 2026/2027/2028年摊薄每股收益预测分别为0.875/1.005/1.141元 [8] - 2026/2027/2028年ROE(归属母公司)(摊薄)预测分别为18.58%/18.91%/19.03% [8]

报告公司投资评级 - 报告给予小商品城“优于大市”评级，并维持该评级[1][5] 报告核心观点 - 小商品城作为依托义乌面向全球的综合数字贸易服务商，持续受益于义乌增长的进出口景气度[3][14] - 市场经营主业在服务能力提升带来议价能力增强下稳步增长，数字贸易平台及跨境支付等新兴业务有望为公司注入长期增长新动能[3][14] 业绩表现总结 - 小商品城2026上半年实现营收102.82亿元，同比增长33.3%[1] - 归母净利润19.79亿元，同比增长17.05%[1] - 扣非归母净利润18.23亿元，同比增长9.29%[1] - 单二季度营收增长24.98%，归母净利润增长11.4%，扣非归母净利润增长0.56%[1] - 整体上半年业绩增长较好，受益于义乌外贸的持续高景气及市场经营和服务能力持续提升[1] - 公司拟中期每10股派发现金红利1元（含税），共计派发现金红利5.48亿元，占当期归母净利润的28%[1] 业务板块分析 - 市场经营业务对外交易收入25.79亿元，同比增长8.39%，表现稳健[2] - 配套服务对外交易收入3.17亿元，同比增长17.62%[2] - 贸易服务业务中Chinagoods平台持续升级，上半年平台新增注册采购商超36万人，累计超586万人[2] - 上半年跨境支付业务交易额超25.1亿美元，业务覆盖179个国家和地区，支持国际收付主流币种达29种[2] 财务指标分析 - 上半年毛利率29.04%，同比下降2.51个百分点，主要系全球数贸中心配套写字楼及商业街交付确认结转成本，以及商品销售规模扩大所致[2] - 销售费用率1.25%，同比下降0.11个百分点[2] - 管理费用率2.07%，同比下降0.48个百分点[2] - 整体期间费用率同比下降0.66个百分点至3.6%[2] - 上半年经营性现金净流出1.29亿元，主要系上年同期收取全球数贸中心招商款致本期销售商品、提供劳务收付的现金净额同比减少12.15亿元，以及支付的各项税费同比增加1.33亿元影响[2] 盈利预测调整 - 考虑全球数贸中心配套的写字楼及商业街交付确认结转成本等因素影响毛利率，下调小商品城2026-2028年归母净利润至50.07/59.48/68.34亿元（前值分别为59.2/66.93/72.64亿元）[3][14] - 对应PE分别为13.2/11.2/9.8倍[3][14] 财务预测数据 - 2026E营业收入25943.91百万元，同比增长30.19%[4] - 2027E营业收入30962.51百万元，同比增长19.34%[4] - 2028E营业收入35005.76百万元，同比增长13.06%[4] - 2026E净利润5006.70百万元，同比增长19.11%[4] - 2027E净利润5947.63百万元，同比增长18.79%[4] - 2028E净利润6833.61百万元，同比增长14.90%[4] - 2026E每股收益0.91元，2027E每股收益1.08元，2028E每股收益1.25元[4] - 2026E净资产收益率19.67%，2027E净资产收益率20.82%，2028E净资产收益率21.29%[4]