行业与公司投资评级 - 报告对DoorDash（DASH）的投资评级为“推荐”，且为“维持” [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，DoorDash的订单量与总交易额（GOV）维持高速增长，规模效应正驱动其盈利能力持续释放 [1] - 公司2025年第四季度及全年业绩表现强劲，营收、净利润及调整后EBITDA均实现高速同比增长，主营业务展现出强劲动能与抗周期属性 [5][6] - 公司业务结构稳固，餐饮基本盘强势，非餐饮业务渗透加速并成为核心增长引擎，预计将于2026年下半年实现盈利转正 [9] - 公司持续加码研发与技术布局，构建全球统一技术平台与自动驾驶配送平台，以突破成本瓶颈并构筑长期护城河 [10] - 国际业务整合进展顺利，成为重要增长杠杆，公司正从配送工具向“全球本地商业系统”演进 [11] - 预计2026年盈利将呈现“前低后高”特征，下半年盈利水平将显著优于上半年，非餐饮业务盈利转正、全球平台整合及技术降本将是核心驱动 [13] 营收与盈利表现 - 2025年第四季度营收为39.55亿美元，同比增长38% [5][6] - 第四季度GAAP净利润为2.13亿美元，同比增长51% [5][7] - 第四季度调整后EBITDA为7.80亿美元，同比增长38% [5][7] - 第四季度总订单量达9.03亿单，同比增长32% [5][6] - 第四季度Marketplace GOV达296.83亿美元，同比增长39% [5][6] - 剔除Deliveroo收购的并表效应，第四季度内生营收增速仍高达26%，Marketplace GOV内生增长25% [6] - 2025年全年营收为137.17亿美元，同比增长28% [6] - 2025年全年GAAP净利润为9.35亿美元 [7] - 2025年全年经营活动现金流净额达24.31亿美元 [7] - 公司有50亿美元的股份回购授权（截至2026年2月17日尚未动用） [7] 业务结构与平台能力 - 2025年Marketplace GOV同比增长27%（剔除并购影响后为23%） [9] - 美国餐饮配送业务在第四季度增速创近15个季度以来次高点 [9] - 截至2025年底，平台月活跃用户（MAU）突破5600万 [9] - 2025年12月，美国MAU参与非餐饮消费比例超过30%，全球MAU参与比例接近30% [9] - 2025年第四季度新增非餐饮用户数创历史新高 [9] - 非餐饮业务（杂货与零售）的单位经济效益实现环比与同比双增，预计将于2026年下半年实现盈利转正 [9] - 由DashPass、Wolt+和Deliveroo Plus组成的会员体系规模已达3500万 [9] 研发与技术布局 - 2025年第四季度经调整后（Non-GAAP）研发费用同比增长65%，投入强度高于营收 [10] - 研发核心投向为“全球统一技术平台”建设，旨在整合DoorDash、Deliveroo及Wolt至单一技术栈 [10] - 公司聚焦生成式AI与自动驾驶配送，重点构建“自动驾驶配送平台（ADP）” [10] 区域市场表现 - 第四季度剔除并购影响后的国际GOV增速环比加速，且单位经济效益实现环比改善 [11] - Deliveroo整合进度优于预期，第四季度对调整后EBITDA贡献略超4500万美元 [11] - 公司指引Deliveroo在2026年将贡献约2亿美元的盈利 [11] 业绩指引与盈利路径 - 预计2026年第一季度Marketplace GOV为310.0亿至318.0亿美元 [12] - 预计2026年第一季度调整后EBITDA为6.75亿至7.75亿美元，因季节性及战略投入环比略降 [12] - 预计2026年利润释放将呈现“前低后高”特征，下半年盈利水平将显著优于上半年 [13]

公司概况 - DoorDash是一家全球性商业平台 连接商户、消费者和配送员 旗下平台包括DoorDash Marketplace、Wolt Marketplace和Deliveroo Marketplace 提供订单履行、支付处理、客户获取和支持等服务 [1] - 公司市值为736亿美元 符合大型股（市值超100亿美元）的分类标准 [1][2] - 公司提供DashPass、Wolt+和Deliveroo Plus等会员计划 以及面向商户的广告和白标配送服务 [2] 财务与运营表现 - 2025年第四季度营收同比增长38% 达到39.6亿美元 总订单量同比增长32% 达到9.03亿单 平台总交易额同比增长39% 达到297亿美元 [7] - 2025年第四季度净利润同比增长51% 达到2.13亿美元 调整后息税折旧摊销前利润同比增长38% 达到7.8亿美元 [7] - 2025年平台月度活跃用户超过5600万 DashPass、Wolt+和Deliveroo Plus会员总数超过3500万 [8] - 公司持续进行国际市场和杂货零售业务的扩张 [8] 股价表现 - 公司股价较52周高点285.50美元已下跌41.2% [3] - 过去三个月股价下跌26.4% 同期State Street Consumer Discretionary Select Sector SPDR ETF下跌6.3% [3] - 年初至今股价下跌26% 同期XLY ETF下跌5.3% [6] - 过去52周股价下跌10.8% 同期XLY ETF上涨14.5% [6] - 自2025年11月以来 股价持续低于其50日和200日移动平均线 [6] - 2025年第四季度业绩公布后（2月18日） 股价上涨1.6% [7] 同业对比 - 竞争对手Coupang年初至今股价下跌20.9% 跌幅小于DoorDash [8] - 然而 在过去52周内 Coupang股价下跌16.2% 表现逊于DoorDash [8]

核心观点 - 公司第四季度营收增长强劲，用户和订单量超预期，但盈利指标和一季度指引低于市场预期，同时公司正在进行大规模且昂贵的平台整合与技术投资 [1][4][5][7] 财务表现 - 第四季度营收同比增长38%，达到39.6亿美元，略低于分析师预期的39.9亿美元 [1][5] - 第四季度净利润同比增长51%，达到2.13亿美元，合每股收益0.49美元，低于华尔街预期的0.59美元 [5] - 第一季度调整后税前利润指引为6.75亿至7.75亿美元，低于华尔街预期的8.006亿美元 [4] - 第四季度总订单量同比增长32%，达到9.03亿，超过分析师预期的8.848亿 [7] 运营与用户数据 - 第四季度活跃用户数超过5600万，其中3500万为付费会员，订阅DashPass、Wolt+和Deliveroo Plus等服务 [7] - 用户使用场景从平日快餐配送扩展到周末大型杂货采购，公司与美国最大杂货连锁店Kroger扩大了配送合作 [8] 成本与投资 - 公司正在整合其国际业务，构建统一技术平台，该工程规模庞大且昂贵，预计今年大部分将完成，完成后将节省成本和时间 [2][3] - 第四季度研发成本同比增长41%，销售和营销成本同比增长31% [4] - 公司在多个项目上投入巨资，包括开发自动驾驶机器人配送和无人机配送 [4]