魏萌 分析员 SAC 执证编号：S0080524070011 SFC CE Ref：BVB685 meng.wei@cicc.com.cn 线上平台4Q25回顾及展望：如何 客观看待AI投入？ 白洋 分析员 SAC 执证编号：S0080520110002 SFC CE Ref：BGN055 yang3.bai@cicc.com.cn 肖俨衍 分析员 SAC 执证编号：S0080521010001 SFC CE Ref：BIL686 yanyan.xiao@cicc.com.cn ✓ 4Q25，恒科指数整体表现疲弱，多重负面叙事持续压制市场：美股AI泡沫担忧外溢、地缘政治扰动、风险偏好收缩，板块估值已降至历史25分位以下。同 时，各家公司普遍加大了对AI或新业务的投入，给26年的业绩预期带来了额外压力。我们认为应该客观看待AI投入，从过度悲观估值体系中寻找投资机会。 ✓ 理由：4Q25多数公司符合或略超市场预期，但盈利展望多数下调。下调原因分为两类。第一类是AI投入加大拖累利润释放节奏：腾讯明确表示2026年AI算 力投入至少翻倍，并相应减少股份回购；快手因可灵AI持续投入，2026年资本开支预计达260亿元， ...

零工经济与平台监管 - 西雅图劳工标准办公室发布了首份针对五家最大配送平台的数据分析报告 [1] - 报告发现，在该市的零工工作法规下，工人薪酬有所增加且订单量实现增长 [1] 平台运营与市场表现 - 在法规实施后，工人薪酬获得提升 [1] - 平台订单总量呈现增长态势 [1]

公司战略与整合 - 公司于2026年4月21日宣布，通过Tempo区块链整合稳定币加密支付基础设施，旨在为其覆盖40多个国家的全球Dasher劳动力和商户网络加速付款 [1] - 此次整合标志着公司迄今为止在数字金融领域最具影响力的举措，其定位是将稳定币作为这一大型零工经济平台的核心结算基础设施，而非实验性的支付新奇功能 [2] - 整合的结构性意义主要不在于面向消费者的支付选项，而在于其显示出企业大规模替代传统支付渠道的意愿 [3] 技术实现与架构 - Tempo作为公司现有金融基础设施与稳定币支付之间的通道，在结算时将平台持有的余额转换为稳定币支付，无需终端用户独立持有或管理数字钱包 [4] - 该架构设计对消费者层不可见，商户和Dasher能以更低的成本更快地收到款项，而无需直接与区块链工具交互 [4] - 整合的目标是提升国际Dasher的流动性速度，特别是在那些国内银行基础设施导致标准ACH类转账延迟1至3个工作日的市场，通过Tempo链上的稳定币结算可将该窗口压缩至近乎即时完成 [6] 合作伙伴与行业定位 - Tempo在本次宣布前的设计合作伙伴包括Visa、Fifth Third Bank、Stripe、Shopify、Howard Hughes Holdings以及拉丁美洲金融科技公司ARQ，涵盖了传统卡网络、区域银行、电子商务基础设施和新兴市场支付领域 [5] - 合作伙伴的广度反映了Tempo的明确定位是替代跨境支付中的代理银行渠道，而非一个与传统金融并行的、独立的加密原生系统 [5] - Tempo区块链在2026年3月推出前，以50亿美元的估值筹集了5亿美元资金 [1] 潜在影响与需求 - 公司在每笔交易中处理三方资金流（消费者到平台、平台到商户、平台到Dasher），即使将其中一部分流量通过稳定币基础设施路由，也将为链上结算能力带来与以往消费者商业中截然不同的需求格局 [3] - 对于同时在数十个监管辖区管理承包商薪酬的平台而言，稳定币结算带来了结构上不同的成本和延迟特征 [6]

文章核心观点 - DoorDash与Stripe和Paradigm支持的支付区块链Tempo合作 在全球市场推出由稳定币驱动的支付服务 这是该公司迄今为止在数字金融领域最重要的举措 [1] - 此举在结构上不同于其他加密货币支付 公司正在帮助构建面向商户和承包商的实际支付通道 旨在替代而非绕行现有基础设施 [2] - 公司认为稳定币有潜力改变全球金融基础设施 并希望成为积极的参与者 而不仅仅是被动方 [6] 行业趋势与市场数据 - 根据麦肯锡与Artemis Analytics的分析 2025年全球薪资和汇款领域的稳定币支付年化规模约为900亿美元 同时B2B稳定币支付额同比增长733% 表明对更快、更便宜的跨境结算需求真实存在且快速增长 [3] - 其他主要支付平台和公司也在积极布局稳定币支付 例如Deel通过与MoonPay合作推出稳定币工资选项 Visa于2025年12月在美国推出USDC结算 Mastercard在2025年4月推出端到端稳定币支付能力 [4] DoorDash的合作细节与战略 - DoorDash的业务覆盖超过40个国家 每笔交易都涉及消费者、商户和配送员（Dashers）之间的支付处理 每个市场都有其独特的支付通道、外汇动态和结算时间表 公司认为稳定币有助于理清这一复杂的流程网络 [5] - 公司正与Tempo合作试点稳定币支付 首先从其国际市场的商户支付开始 [6] - 此次合作是Tempo更广泛推广的一部分 其设计合作伙伴还包括Shopify、Visa和拉丁美洲金融科技公司ARQ [6] Tempo的配套举措 - 在与DoorDash宣布合作的同时 Tempo推出了稳定币咨询业务 这是一个专门的部门 提供实践支持和前置部署的工程师 以帮助任何公司评估和整合稳定币支付流程 [7]

核心观点 - DoorDash将开始为其配送员和商家提供稳定币支付选项 这是其与支付区块链Tempo合作的一部分 旨在解决其多边市场在跨境支付中的效率与成本问题 [1][2] 合作细节与参与方 - 此次合作由支付区块链Tempo于4月21日宣布 参与公司包括DoorDash、Coastal Bank、拉美金融科技公司ARQ以及Tempo母公司Stripe 这些公司正在或准备将部分支付业务运行在稳定币轨道上 [2] - Tempo由Stripe和加密货币风投公司Paradigm于去年宣布推出 被设计为一个“支付优先的区块链” 其项目负责人、Paradigm联合创始人Matt Huang表示 Tempo将优化用于支付 而非交易 [5] 合作解决的问题与优势 - 合作帮助DoorDash应对其涉及消费者、商家和配送员的“三边市场”挑战 各方在支付时间、货币和合规要求上存在差异 [3] - DoorDash业务覆盖超过40个国家 每个市场拥有不同的支付轨道、外汇动态、结算时间线和监管要求 在亚特兰大适用的支付流程在赫尔辛基并不适用 [4] - Tempo指出 合作聚焦于三个稳定币优于传统支付轨道的领域：支付速度、跨境支付成本 以及减少摩擦和步骤完成交易 [4] - DoorDash联合创始人Andy Fang表示 如果能以商家和配送员负担得起的方式让他们更快收到钱 对整个生态系统来说是显而易见的好事 [5] 行业趋势与认知 - PYMNTS Intelligence的研究显示 企业使用稳定币进行支付的情况增加 88%收到稳定币支付的公司会立即将其兑换成美元 这凸显了稳定币被视为支付轨道而非价值储存手段 [7] - 报告补充称 运营不确定性较低的公司更有可能增加对稳定币的兴趣 当核心业务感觉稳定时 公司倾向于探索新的支付方式 随着宏观条件稳定和内部系统改善 实验可能转向更广泛的部署 [7][8] 未来应用展望 - Paradigm的Matt Huang表示 期待进一步提升加密货币解决现实世界用例的能力 包括全球支付和薪资、汇款、用于24/7结算的代币化存款、嵌入式金融账户、微交易、代理支付等 [6]

DoorDash Backs Tempo for Merchant and Dasher Stablecoin Payments DoorDash (NASDAQ: $DASH) is moving deeper into stablecoin payments as it looks for faster and cheaper ways to move money across its global marketplace. The company is building stablecoin-powered payment infrastructure on Tempo for merchants and Dashers in more than 40 countries, with the effort focused on improving payout speed, lowering cross-border costs, and handling the more complex payment flows that come with its three-sided marketplace ...

公司战略与业务发展 - 上市公司DoorDash将利用Tempo的支付和稳定币区块链网络，在超过40个国家向其配送员（Dashers）支付稳定币 [1] - 此举旨在应对多货币、多支付渠道和多监管要求的复杂性，利用区块链技术简化全球支付 [1] - 公司选择Tempo网络的原因在于其“支付专注度”和“企业就绪度”，且Tempo的发起方包括支付巨头Stripe和加密风投Paradigm [1][4] - 与Tempo的合作尚处早期阶段，公司正采取审慎方法以确保所构建的基础设施可靠、合规，并能显著改善商户和配送员的收款体验 [6] 技术实施与运营效益 - 在Tempo上构建的基础设施将专注于提升支付速度、降低跨境成本以及增加交易灵活性，这些是稳定币能为业务带来的优势 [2] - 使用稳定币结算可在几秒内完成，而传统方式下商户或配送员通常需要等待更长的、因国家而异的结算时间 [3] - 采用稳定币运营可减少外汇点差和中介费用 [3] - 此举旨在为终端客户提供无缝体验，同时整合能够灵活处理不同国家要求的动态支付渠道 [2] 行业合作与网络生态 - Tempo区块链网络于2024年3月开放公共主网，已与包括Visa、Shopify和OpenAI在内的多家主要公司就早期设计协作和支付用例展开合作 [5] - 该网络主要专注于支付和稳定币，并随着交易型AI代理的兴起，同时推出了智能体支付协议 [5] - Visa已作为“锚定”验证者加入Stripe的Tempo支付网络 [4] 市场表现 - DoorDash股票在消息发布当日下跌近2%，报186美元，但在过去一个月的交易中上涨了约19% [5]

DoorDash Inc (NASDAQ:DASH) stock is up 3% to trade at $189.32 today, extending its quarter-to-date gain to 25.8%. DASH is up 32% off a March 27, 52-weeklow of $143.34, but this rally may run out of steam as the food delivery giant tests a historically bearish trendline on the charts. Per Schaeffer's Senior Quantitative Analyst Rocky White, DoorDash stock is now within 0.75 of the 100-day moving average's 20-day average true range (ATR), after remaining below it 80% of the time in the last two weeks and in 8 ...

行业整体观点 - 互联网和媒体股长期增长前景依然良好 尽管面临人工智能和自动驾驶带来的风险演变 但关键公司基本面依然强劲 [1] Alphabet (GOOGL) - 持续的人工智能投资可能在短期内影响利润率 但将加强其在搜索、YouTube和云服务领域的竞争地位 [2] - 公司被视为长期的人工智能赢家 拥有强大的货币化潜力 估值有上行空间 基于30倍2027年预期市盈率得出390美元的目标价 [2] - 周五股价上涨0.80% 报收于338.71美元 [2] Amazon (AMZN) - 零售业务方面 公司正投资于更快的配送和物流 同时通过AWS在云服务领域地位稳固 广告业务实力不断增强 [3] - 采用基于盈利和运营表现的综合估值方法 给出320美元的目标价 [3] - 周五股价上涨1.50% 报收于253.45美元 [3] DoorDash (DASH) - 预计持续的利润率改善和市场份额增长将支撑股价 基于反映其稳定表现的溢价估值 给出275美元的目标价 [4] - 周五股价上涨2.87% 报收于184.47美元 [4] Uber Technologies (UBER) - 出行业务和配送业务的增长 以及其会员计划采用率的提高 是关键的驱动力 同时预计利润率将稳步扩张 现金流强劲 [5] - 基于其预期市盈率 给出108美元的目标价 [5] - 周五股价上涨1.11% 报收于77.33美元 [5]

合作扩展与战略举措 - Criteo与DoorDash将其零售商业媒体合作伙伴关系扩展至加拿大 以应对杂货及其他零售产品即时配送日益增长的趋势[1] - 此次扩展建立在双方在美国的现有合作基础上 旨在将广告主与DoorDash在杂货和零售领域的市场联系起来[1] - 根据协议 Criteo将通过引入北美更多的品牌和代理商需求 来支持DoorDash在加拿大的广告销售活动[1] 市场趋势与消费者行为 - 加拿大即时配送市场持续增长 DoorDash数据显示 与2024年相比 19%的消费者在2025年更频繁地订购餐厅外卖[3] - 56%的消费者因便利性而偏爱使用第三方应用程序或网站[3] - 消费者在网上购物时优先考虑便利性和即时性 品牌在购买点保持有意义的曝光将从中受益[2] 广告产品与解决方案 - Criteo将为广告主提供通过DoorDash Ads访问多种广告格式的权限 包括赞助产品和赞助品牌[2] - 广告主还将能够使用站内视频和展示广告位 以及跨展示、视频、搜索和社交渠道的站外激活[3] - 通过合作 Criteo帮助广告主在加拿大领先的本地商业平台之一上 于高购买意向时刻与新的受众互动[2] 合作成果与未来展望 - 在美国 通过Criteo激活的DoorDash广告活动已显示出强劲的早期发展势头[4] - DoorDash期待通过扩展与Criteo的合作 使更多品牌能够参与到这一增长势头中[4] - 此次合作扩展至加拿大反映了持续强劲的客户需求以及即时商务的增长[2] 公司近期动态 - 2025年12月 DoorDash与OpenAI合作 将杂货购物功能整合到ChatGPT中[4] - 同月 Woolworths与DoorDash建立合作伙伴关系 以扩大其在澳大利亚的杂货履约选项[5]