公司与谷歌的战略合作 - 公司作为基础合作伙伴参与开发谷歌的通用商务协议 该开放标准旨在实现人工智能代理与零售平台间的无缝交互[1] - 公司与谷歌共同开发该协议 该协议将很快支持一种新的结账体验 允许购物者通过谷歌搜索的AI模式和Gemini应用直接购买公司产品 无需离开谷歌平台[2] - 在此合作中 公司仍是交易记录商户 即使在外部平台完成交易 也保持对定价、履约和客户支持的控制权[2] 公司的AI战略与投资 - 此次合作建立在公司现有AI投资的基础上 包括其Muse发现工具和移动应用中的Discover标签 两者均旨在帮助客户更高效地浏览数百万产品[3] - 公司首席技术官强调 公司正在所有购物渠道投资AI驱动的发现功能[3] - 公司认识到家居用品属于高考虑度购买类别 需要信心和个性化服务[3] 行业背景与战略定位 - 通用商务协议的发布是在全美零售联合会会议期间宣布的 标志着在代理商务的早期阶段 公司进行了战略定位[4] - 公司正积极进军人工智能领域 以变革在线家具购物 即使在家居市场疲软的情况下 仍将自身定位为在零售业应用生成式AI的领导者[5] 财务表现与投资成效 - 公司第三季度业绩表现强劲 营收同比增长9% 调整后息税折旧摊销前利润同比增长超过70%[5] - 这表明公司的技术投资正在取得回报[5]

行业与公司概览 * 本次电话会议纪要覆盖北美互联网行业，涉及多个细分领域，包括网站建设、数字广告、电子商务、教育科技、在线约会等[1] * 具体讨论的公司包括：WIX, GDDY, TTD, CRTO, IAC, ZETA, EBAY, W, ETSY, KSPI, DUOL, MTCH, BMBL[1] 网站建设 (Web Builders) * **GoDaddy (GDDY)**： * 公司对专注于现有客户和网站建设的“vibe coding”战略持积极态度，并对相关成本设置了控制措施[5] * ANS（人工智能命名系统）市场已推出，其货币化模式类似SSL证书（订阅制），预计2026年不会成为主要财务贡献者，但被视为智能代理网络的主要信任和权威层[5] * 2026年应用与商务（A&C）预订量的增长驱动力将围绕Airo、P&B战略、无缝体验和商务展开[5] * Airo正在推动更高的平均订单价值（AOV）和附加/留存指标，公司专注于获取高终身价值（LTV）客户，而非低质量客户[5] * 公司可能为Airo.ai进行绩效营销，但会聚焦于回报周期更快的方面[5] * **Wix (WIX)**： * 管理层预计2026年自由现金流（FCF）利润率约为25%，尽管预计利润率会受压，但目标是在年底实现更高的利润率[5] * 利润率波动将主要围绕毛利率，因为Base44已在全力进行营销投入[5] * 毛利率因用户群组而异，虽然波动大但整体已在改善；付费用户毛利率为正，但计入免费用户（常尝试/建站后放弃项目，推高成本）后总毛利率转为负[5] * Base44等正在研究降低大语言模型（LLM）成本的方法，包括测试更具成本效益的LLM替代方案[5][7] * Lovable对Wix核心网站建设业务未产生影响，Lovable的网站主要是落地页，没有内置商业解决方案，不足以从Wix平台夺取份额[7] * 新的自助创作平台正在由员工和顶级客户测试，将嵌入更多生成式AI；由于新平台发布，2026年提价的可能性比六个月前降低[7] * 核心Wix业务继续表现良好，11月尤其强劲；但由于2026年提价可能性降低且2025年用户群组表现特别强劲，核心业务增长加速将更加困难[7] 数字广告 (Digital Advertising) * **The Trade Desk (TTD)**： * 近期裁员（影响1%的员工）并非重大事件，旨在整合产品与工程（以及品牌与代理商团队）[8] * 管理层预计OMC和IPG的整合不会产生影响，强调与双方均有牢固关系[8] * 新数据市场平台仍处于测试阶段，预计年中才能全面上市，目标是让更多品牌和广告主使用更多数据[8] * Kokai采用率在11月达到85%，预计不久将达到100%（届时Solimar将完全弃用）[8] * 宏观环境无新增变化，自2025年第二季度关税宣布以来，消费品（CPG）领域一直疲软，但属个案，其他领域仍有增长投资[8] * **Criteo (CRTO)**： * 管理层认为智能代理商务（agentic commerce）是重要机遇，公司因拥有商务数据能提供更好结果和改进产品推荐而处于有利地位[8] * ChatGPT更多地被用作发现来源，导致发现渠道更加碎片化，但截至目前Criteo未发现零售商网站流量下降的证据[8] * 零售媒体核心业务（剔除先前客户流失影响）表现良好，基于竞价的展示产品获得良好反响，新宣布的合作伙伴进展顺利，谷歌需求整合也在按计划进行[8] * CommerceGo的推广正在进行，管理层预计将在2026年第一季度更全面开放，而2025年主要用于迁移现有客户[8] * **Zeta Global (ZETA)**： * OneZeta战略仍是2026年最大影响因素，这是运行该战略的第二个完整年度，2025年已为2026年做了更多准备；该战略也是收购Marigold策略的一部分[8] * Athena平台预计在2026年第一季度全面上市，管理层不想在2026年设定过高期望，因为采用和推广需要时间；在CES上看到了对Athena的大力推广和对该端到端智能代理平台的兴奋[8][9] * Marigold收购开局良好，但第一季度不会看到太多成本节约，将在第二季度开始加速；长期目标是将Marigold的电子邮件产品迁移至Zeta，但可能晚于2026年[9] * 公司业务存在季节性，但也足够多元化，并未完全暴露于第四季度的消费者假日支出[9] * **IAC**： * 管理层重申People和MGM是核心资产，认为IAC和MGM的股价都被低估并将回购股票；对于计划剥离的资产，不会进行甩卖，而是寻求强力出售[9] * 并购策略可以是多方面的，但会对估值保持纪律；近期更关注当前涉足的类别（本质上是数字出版），长期仍可能对更广泛的数字去中介化资产感兴趣[9] * 关于搜索对流量影响的评论无新增，但管理层认为尚未触底；公司看好其站外内容策略，尽管利润率较低，但管理层有信心维持数字利润率并增加利润额[9] * 与Meta新达成的AI许可协议类似于与OpenAI的协议，采用“随心用”模式，Meta可使用授权的People内容创建AI内容[9] * D/Cipher继续表现良好，是其一半站内广告交易的组成部分；站外业务每季度都有显著增长[9] 电子商务 (Ecommerce) * **eBay (EBAY)**： * 业绩指引暗示美国消费者支出持续健康，但欧洲趋势疲软；eBay的假日窗口期延伸至2026年第一季度，且退税可能有利于支出[10] * 尽管第四季度面临收藏品业务的强劲同比基数，该品类（包括规模超过宝可梦的体育交易卡）继续表现良好[10] * 重点品类、横向投资和地域投资仍是2026年商品交易总额（GMV）的主要驱动力；管理层认为2025年GMV增长中有1-2个百分点不可重复，若趋势保持不变，关税将带来1个百分点的净逆风；2026年收入增长更接近GMV增长，主要是由于低佣金率的高GMV商品增长；管理层预计2026年将继续回购90-100%的正常化自由现金流（FCF）[10] * 管理层认为eBay Live与业务有很多协同效应，能创造卖家忠诚度；eBay Live的费率卡与整体类似，但早期为卖家提供激励以推动使用；尽管流媒体成本较高，但管理层认为这些成本会随时间推移而缓和且具有杠杆效应[10] * eBay正朝着智能代理未来努力，目前正在扩大站内购物代理的测试，并预计在站外智能代理方面做更多工作[10] * **Wayfair (W)**： * 管理层在12月的会议上重申了第四季度指引，并澄清其评论基于行业销量水平在第四季度较第三季度略有恶化（花旗电子商务信用卡数据支持此点），而Wayfair保持了其市场份额；公司认为行业目前没有变得更好或更差，可能正触及一些基础需求水平，且数据并未表明更换周期开始启动[10][11] * 第四季度保持的市场份额扩张是一个积极信号，因为Wayfair的品类组合通常导致其第四季度的份额扩张低于全年其他季度；管理层认为这得益于其忠诚度计划、Wayfair Verify、网红营销投资和实体零售等举措的成功[11] * 实体零售店的开发需要有限的资本支出，且对营运资金需求无影响，因为库存由其供应商存储在Wayfair的仓库中[11] * 管理层在关税环境不会改善的假设下运营，但也认为比2025年更高的确定性/可见性本身可能就是积极的[11] * 管理层预计2026年将是AI举措推出的重要一年，包括在其网站上提供更加个性化和对话式的体验，图像至关重要（Discover标签反响良好）；尽管尚未宣布与任何LLM的具体合作伙伴关系，但公司希望在这些形式中占有一席之地并实现交易[11] * **Etsy (ETSY)**： * 假日季节长度同比相同，但关键日期分布不同；促销策略也有所不同，更少关注Etsy资助的优惠券，更多直邮，以及媒体组合转变；对于今年可能更高的退税，管理层认为消费者债务增加会形成抵消[13] * 二手时尚正在复兴，Depop处于有利地位，但管理层的首要重点仍是发展核心Etsy业务[13] * Etsy通过与Stripe智能代理商务套件集成，以及本季度晚些时候与Microsoft Copilot Checkout集成，在智能代理商务方面做得更多；公司将继续关注此领域，并指出与谷歌的密切关系；目前仍处于早期阶段，对流量和支出的整体影响有限[13] * **Kaspi.kz (KSPI)**： * 影响第三季度增长的负面因素持续到第四季度和2026年，其中2026年第一季度受影响最大；随着时间进入下半年，公司将完全度过每个因素的影响期，并希望其中一些能转为顺风[13] * 新的更高银行税率将使Kaspi的税率提高200个基点（银行税从20%升至25%，但Kaspi并非全部是银行业务）[13] * 智能手机影响在第三季度对净收入造成3%的影响，预计第四季度相同，到第二季度应完全体现在数据中；管理层目前未看到智能手机市场出现转机的证据；苹果认为供应问题应在今年上半年恢复正常[13] * 哈萨克斯坦坚戈（KZT）基准利率上调在第三季度对净收入造成4%的影响，其影响将在今年4月结束[13] * 另一方面，Hepsi在2025年第一季度是全年最差季度，因此2026年第一季度的同比基数应更容易；此外，管理层继续购买Hepsi股票，持股比例从66%增至85%；预计Hepsi在2026年的投资/亏损将与2025年相似，但收入基础更大[13] * 管理层预计2026年将恢复现金回报，派息率约为40-60%[13] 教育科技 (EdTech) * **Duolingo (DUOL)**： * 投资者焦点仍主要围绕用户增长趋势[12] * 公司近期将“解释我的答案”和练习课程等功能移回付费墙前，这可能表明其旨在推动用户增长的投资策略[12] * 管理层重申投资的三个主要领域是：员工人数、生成式AI和绩效营销；生成式AI成本正在下降，这使Duolingo能够灵活地在不同层级间移动功能，预计今年会进行相关实验[14] * 回归社交功能的进展慢于预期，但已获得良好反响，目前达到第一季度前水平的70-75%，目标仍是完全恢复到先前水平[14] * “双语”功能现已向80%的Max订阅用户推出，虽然尚不清楚确切影响，但引起了用户共鸣并获得了良好反馈[14] * “能量”功能取得了成功，在推动用户参与和转化方面完全达到了管理层的预期[14] 在线约会 (Online Dating) * **Match Group (MTCH)**： * Tinder正在进行大量产品测试，仍需时间显现效果；管理层已将产品开发理念转向追求产品成果，这可能有时与短期货币化相冲突，Tinder将继续在此迭代（澳大利亚的Aurora项目即与此相关）[15] * “面容检查”（Face Check）功能最初在加拿大对收入产生高个位数影响，但经过优化已降至低个位数；该功能现已在美国推出，并将在未来几个月在大多数司法管辖区推出（部分因隐私限制不允许）[15] * 所有产品及信任与安全举措的测试和结果将为2026年的产品和投资路线图提供信息（管理层将在第四季度财报中给出指引）[15] * 应用内购买（IAP）费用节省将继续成为2026年产品举措再投资的主要领域，但投入多少与留存多少仍在研究；目前Match已优化其投资组合，使替代支付方式的佣金率达到40-60%[15] * “模式”（Modes，如双人约会和大学）是关键产品焦点，连同“化学反应”（Chemistry，其AI匹配算法，目前在澳大利亚和新西兰上线）旨在使产品从单一的滑动功能多样化[15] * Hinge的CEO变更在意料之中，新任CEO Jackie Janton此前为总裁；2026年最大的增长驱动力预计是核心产品改进（如通过AI实现更好匹配）、核心市场增长、在现有国际市场建立流动性以及推出新市场[15] * **Bumble (BMBL)**： * 管理层认为其控制着所面临的下滑幅度，其中80%的付费用户下降是自身原因造成，20%来自基础因素；预计第四季度是下滑高峰，从第一季度开始将稳步缓和，因为信任与安全等关键举措的影响将改善[15] * 这些举措旨在为“约会2.0”奠定基础，配合即将到来的春季产品发布和更现代化的技术栈[15] * 尽管未提供指引，管理层预计可以继续投资并维持当前的高20%到低30%的利润率范围[15] * 新的独立AI应用旨在作为测试案例，以改善整体AI体验而不干扰核心产品，最终将这些功能引入核心Bumble应用；目标是通过测试不同界面，提供更好的入门体验、更好的匹配和整体更好的体验[15] 财务数据概览 (Comp Table) * 会议纪要包含一份覆盖公司的财务比较表，提供了截至2026年1月9日的股价、市值、估值倍数（EV/Revenue, EV/EBITDA, EV/FCF）、增长预期（CAGR, Revenue Growth）和利润率（EBITDA Margin）等数据[17][18] * 表格按细分行业（在线广告、电子商务、SMB/在线存在、房地产科技、约会应用、教育科技）列出公司，并附有花旗的评级（Rating）和风险评级（Risk）[17] * 部分关键数据示例如下： * **The Trade Desk (TTD)**：市值190.02亿美元，2026年预期EV/Revenue为5.2倍，2023-2026年预期收入复合年增长率（CAGR）为18%，2026年预期EBITDA利润率为40.5%[17] * **eBay (EBAY)**：市值383.16亿美元，2026年预期EV/Revenue为3.6倍，2023-2026年预期收入CAGR为7%，2026年预期EBITDA利润率为30.5%[17] * **GoDaddy (GDDY)**：市值176.16亿美元，2026年预期EV/Revenue为3.8倍，2023-2026年预期收入CAGR为8%，2026年预期EBITDA利润率为33.3%[17] * **Match Group (MTCH)**：市值84.89亿美元，2026年预期EV/Revenue为3.2倍，2023-2026年预期收入CAGR为0%，2026年预期EBITDA利润率为38.8%[17] * **Duolingo (DUOL)**：市值91.26亿美元，2026年预期EV/Revenue为6.2倍，2023-2026年预期收入CAGR为38%，2026年预期EBITDA利润率为30.4%[17]

**Wayfair (W) 2025年9月3日电话会议纪要关键要点** **一、 公司与行业** * 公司为家居电商Wayfair (W) [1] * 行业为家居用品零售 涵盖线上与线下渠道 [45] **二、 核心观点与论据** **1 关税影响与供应链韧性** * 近期关税政策存在持续噪音 但实际影响有限 [3][4][5] * 公司拥有庞大且多元的供应商网络（覆盖众多国家与地区）以及专有物流网络 能有效应对成本波动（如关税、海运费用变化）带来的挑战 [6][7][8] * 供应商为保持销量和竞争力 倾向于吸收成本或进行价值工程 而非直接提价转嫁给消费者 [20][21][23][24] * 平台算法确保搜索结果前几页的热销商品价格保持稳定和竞争力 未出现因关税导致的普遍涨价 [10][11][25][26] * 其他成本因素（如木材价格暴跌、海运成本显著下降）也为供应商提供了缓冲空间 [12] **2 市场份额增长与竞争优势** * 公司自2014年上市以来持续抢占市场份额 营收从10亿美元增长至2019年的90亿美元 疫情后稳定在120亿美元水平 [28][29] * 近两年增长持续超越行业整体水平 [29] * 核心竞争策略为：价格、选品广度、库存可得性和配送速度 [30] * 技术平台重构完成后（2021-2024年） 现已恢复三大增长动力：1）核心竞争策略优化；2）技术团队（2500人）开发新功能；3）推出新项目（如Wayfair Rewards忠诚度计划、实体店、Wayfair Verified编辑内容等） [32][33][34] * 市场份额主要来自分散的中小玩家以及部分区域性企业倒闭或整合 主要份额获取者为公司、亚马逊和HomeGoods [36][38][39] * 公司是专业家居垂类平台 拥有专注的购物体验、物流能力和广泛选品 这些核心资产支撑其持续获取份额 [41][42] **3 新举措与增长动力** * **实体店策略：** 已开设芝加哥店（表现良好 带来光环效应 伊利诺伊州销量显著提升且持续 大部分店内消费者为新客户） 计划在亚特兰大、丹佛和纽约（Ridge Hill）开设新店 目标触达线下占比75%的市场 [44][45][49][50][51] * **CastleGate物流网络：** * 使用量年增40% 自有履约中心渗透率达25%（提升400基点） 并扩展至新国家 [53] * 为大型笨重商品提供优化的物流服务 能降低尾程配送成本和货损 [54][55] * 新增多渠道（Multichannel）服务 允许供应商通过其他零售商销售并由CastleGate履约 旨在提升供应商采用意愿 其对毛利率略有增厚 收入计入营收线（非 contra COGS）目前规模很小 [58][59][60][66] * 暂无计划向非家居产品或非Wayfair供应商完全开放 [65][66][68] * **Wayfair Rewards忠诚度计划：** 付费项目（$29/年） 会员基数稳步增长 会员的复购率和购买率均高于非会员 但推出不到一年（2024年10月启动） 大部分效益尚未完全显现 [70][71] * **GenAI应用：** * 消费者端：推出Quarify、Muse、Discover tab等功能 旨在提升转化率、参与度和复访率 [72][73][75] * 运营端：提升广告单元效能、补充产品目录属性和数据、降低客服和供应商支持成本 [74][75] * 未来：投资开发AI设计师等代理体验 利用其规模化和一手数据优势提供个性化购物体验 [83][84][85] * 供应商端：开发工具帮助优化商品列表和 merchandising [86][87][88] **4 财务与营销** * **广告支出：** 二季度超出预期 但自2024年四季度（超过13%）以来出现实际杠杆恶化 部分原因是为测试中漏斗和社交渠道（如TikTok、YouTube、创作者内容）的一次性投入 这些投入现开始产生回报 当前舒适区间为11%-12% [90][91][92][94] * **营销策略：** 关注多季度投资回报 动态评估效率并调整支出 核心关注贡献毛利率（Gross Margin - 客服与商户费用 - 营销支出）维持在15%或以上 [92][93] * **毛利率：** 当前目标区间30%-31% 以优化多季度总毛利为目标 通过供应商广告、物流优化、CastleGate渗透率提升等因素有潜力达到35% [96][97] * **盈利路径：** 达到10%+ adjusted EBITDA利润率可通过几个点的毛利率提升、持续的收入增长带来的SG&A杠杆（即使业务增长亦无需增加该部门绝对支出）以及可能的AI降本效应来实现 [98] **三、 其他重要内容** * **需求前瞻：** 除大家电品类在“解放日”前后出现约一周的需求前置外 未观察到因宏观或关税消息导致的整体需求前置现象 [15][16][17] * **供应商行为：** 供应商可实时（5分钟内）调整定价 避免了因长提前期而需做出的过激反应 并通过平台数据监控竞争动态和销售变化 [22][23] * **竞争格局：** 大家居品类市场高度分散 大量中小型玩家正在流失份额 [38][41]