报告投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [3][8] 核心观点 - 报告核心观点认为，凯众股份通过收购安徽拓盛汽车零部件股份有限公司60%股权，将打造减震产品体系化交付能力，拓展业务增长引擎 [1][2] - 报告同时指出，公司核心的聚氨酯材料技术凭借其轻量化、耐磨等特性，已开始应用于人形机器人领域，有望开辟新的应用场景 [3] 公司业务与收购分析 - 凯众股份主营业务为汽车减震元件，其中聚氨酯缓冲块和顶支撑业务占总收入比重65%，公司是聚氨酯缓冲块领域的国内龙头，占据36%的市场份额 [2] - 公司拟以发行股份及支付现金方式收购安徽拓盛60%股权，发行价格为11.44元/股，标的资产的最终交易价格尚未确定 [1] - 标的公司安徽拓盛主营业务为影响汽车NVH性能的橡胶基弹性体减震、密封元件，产品覆盖底盘和动力总成系统，客户包括比亚迪、上汽通用、吉利汽车、理想、小鹏汽车等国内主流整车厂商 [2] - 安徽拓盛2023年、2024年、2025年前三季度分别实现营业收入4.87亿元、6.10亿元、5.49亿元，实现净利润0.42亿元、0.59亿元、0.47亿元，净利率分别为8.6%、9.7%、8.5% [2] - 通过本次收购，凯众股份将补齐橡胶基弹性体的研发和生产能力，构建汽车NVH性能领域完备的聚氨酯和橡胶基弹性体产品矩阵，显著提升单车价值量 [2] 新应用领域拓展 - 聚氨酯材料已开始应用于人形机器人领域，例如小鹏汽车发布的新一代IRON人形机器人实现了100%聚氨酯皮肤覆盖，并在腿部搭载采用蜂窝状聚氨酯弹性体晶格的“仿生肌肉” [3] - 作为汽车聚氨酯缓冲块领域的国内龙头，凯众股份的聚氨酯材料技术和产品有望应用于机器人领域 [3] 财务预测与估值 - 因收购对价尚未明确，盈利预测暂未纳入安徽拓盛业绩，报告预计公司2025-2027年营业收入分别为8.30亿元、9.77亿元、11.49亿元 [3] - 报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.89亿元、1.10亿元、1.40亿元 [3] - 报告预计公司2025-2027年对应市盈率（PE）分别为39.73倍、32.07倍、25.26倍 [3] - 根据财务摘要，公司2024年营业收入为7.48亿元，同比增长1.22%，归属母公司净利润为0.90亿元，同比微降1.56% [4] - 报告预测公司2025-2027年营业收入增长率分别为10.83%、17.83%、17.53%，净利润增长率分别为-1.41%、23.88%、26.98% [4] - 截至2025年12月9日，公司收盘价为13.21元，总市值为35.41亿元，总股本为2.68亿股 [5]

人形机器人产业动态 - 近期国内多款人形机器人密集发布，包括2025小鹏科技日亮相的全新一代IRON人形机器人，以及2025年12月2日正式发布的众擎T800人形机器人 [1][5] - 北交所内人形机器人相关标的共有22家，包括开特股份、鼎智科技、三协电机等 [1][5] - 开特股份已完成六维力传感器、电子机械制动力传感器的样品开发工作 [1][5] - 鼎智科技在人形机器人领域的核心产品包括空心杯电机、传动组件、线性运动模组、无框力矩电机及旋转关节模组等 [1][6] - 三协电机在协作机器人领域的产品已实现量产，在人形机器人领域已开始向客户送样 [1][6] 北交所行业市场表现 - 本周北交所五大行业中，信息技术行业平均涨跌幅为+0.10%，表现最佳；消费服务行业平均涨跌幅为-1.45%，表现最弱 [1][6] - 信息技术行业本周市盈率中值升至65.8X，医药生物行业市盈率中值升至33.7X [1][6] - 高端装备行业本周市盈率中值降至35.2X，化工新材行业市盈率中值降至39.3X，消费服务行业市盈率中值降至47.6X [1][6] 科技新产业市场数据 - 北交所科技新产业154家企业中，本周有72家上涨，区间涨跌幅中值为-0.12% [2][7] - 涨幅前五的公司为：豪声电子(+13.95%)、优机股份(+13.56%)、星图测控(+13.28%)、三协电机(+13.19%)、创远信科(+11.23%) [2][7] - 科技新产业总市值由4508.34亿元上升至4542.82亿元，市值中值由21.57亿元下降至21.50亿元，市盈率中值由41.0X降至40.5X [2][7] - 细分产业中，电子产业市盈率TTM中值升至47.6X，智能制造产业市盈率TTM中值降至40.5X，汽车产业市盈率TTM中值降至32.2X，信息技术产业市盈率TTM中值降至87.5X [2][7] 上市公司重要公告 - 昆工科技与浙江太湖能谷科技签订战略合作框架协议，计划未来三年合作共建3GWh储能系统项目 [3][8] - 荣亿精密拟以1亿元投资服务器液冷快速接头精密零部件项目 [3][8] - 交大铁发参与编制的标准《铁路工程沉降变形观测与评估技术规程》已获准发布并于2025年12月1日正式实施 [3][8] - 七丰精工通过国家级专精特新“小巨人”企业复核 [3][8] - 多家公司获得专利或软件著作权，包括创远信科、华密新材、瑞华技术、鼎佳精密、晟楠科技等 [3][8]

行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[5] 报告核心观点 - 人工智能（AI）将深度重构传统产业，相关领域"都值得用AI重做一遍"[5] - 人形机器人进厂务工正逐步成为现实，预计未来5年将在小米工厂实现大面积上岗应用[5] - 机器人相关板块经过前期调整后已显现企稳反弹迹象，国内头部企业及上游供应商订单释放以及国内外企业对未来出货的乐观预期对短期板块反弹形成支撑[8] 行业动态与事件分析 - 小米汽车工厂通过AI视觉大模型与X光机结合，仅需2秒完成压铸件检测，检测效率达到人工操作的10倍，精度较人工提升5倍[5] - 优必选Walker系列人形机器人2025年全年订单总金额突破13亿元（不含全尺寸科研教育人形机器人"天工行者"及小型人形机器人"AI悟空"），11月连续斩获3个亿元级订单（1.59亿元、2.64亿元、1.43亿元），其中2.64亿元订单刷新全球人形机器人单笔订单金额纪录[7] - 优必选中标江西九江市人形机器人数据采集与训练中心项目，金额1.43亿元，采用具备自主换电功能的工业人形机器人Walker S2[7] - 乐聚智能向OpenLoong开源社区捐赠LET数据集，规模超6万分钟，覆盖工业、商业零售、日常生活三大领域及6类真实生产服务环境，构建31项任务与117种原子技能，数据一致性超90%[7] - 小鹏推出第三代IRON人形机器人，采用仿生脊椎、肌肉、柔性皮肤与22自由度灵巧手，搭载物理世界大模型，计划2026年底规模量产[7] - Figure 02在宝马工厂参与生产3万辆汽车，累计装载超9万个零部件，运行时间超1250小时，Figure 03在运行稳定性、可靠性及散热方面提升[7] 投资建议与关注方向 - 建议关注减速器（绿的谐波、中大力德、昊志机电）[8] - 建议关注电机（步科股份、鸣志电器、兆威机电、雷赛智能）[8] - 建议关注传感器（汉威科技、柯力传感、均胜电子、奥比中光）[8] - 建议关注丝杠（五洲新春、北特科技、捷昌驱动）[8] - 建议关注本体及代工（优必选、埃斯顿、杰克股份、天奇股份、工业富联）[8] - 建议关注设备（津上机床中国、伊之密、科德数控、博众精工、创世纪、华辰装备）[8] - 建议关注结构件及材料（立讯精密、金发科技、南山智尚、同益中、长盈精密、瑞鹄模具）[8] - 建议关注电池及线束（蔚蓝锂芯、万马股份）[8]

财务表现 - 2025年第三季度总营收达到204亿元人民币，环比增长11.5%，基本符合预期[1][2] - 汽车销售收入环比增长6.9%，未达预期，主要因平均销售单价降幅大于预期[1][2] - 服务及其他收入环比激增近100%至23.3亿元人民币，远超预期，主要得益于向大众汽车提供研发服务的里程碑付款[2] - 综合毛利率环比提升2.8个百分点至20.1%的历史新高，主要受毛利率高达75%的技术服务收入推动[1][3] - 汽车毛利率环比收缩0.8个百分点至13.1%，略低于预期[3] 运营与交付 - 2025年第四季度交付指引为12.5万至13.2万辆，意味着11月和12月的月均交付量在4.1万至4.5万辆之间，与10月的42,013辆基本持平[1][4] - 交付指引低于预期，源于G7及全新P7等关键车型终端用户需求疲软，以及X9 EREV等管线车型延迟[1][4] - 管理层预计2025年第四季度来自大众的技术服务收入将保持第三季度水平，混合毛利率将稳定在接近20%[2][3] 产品与技术规划 - 2026年计划在第一季度为现有车型（G6/G7/P7+）推出三款超级EREV版本，并推出四款具备双动力总成选项的全新车型[1][4] - 在2025年AI科技日上发布了物理AI蓝图，包括XPENG VLA 2.0、免导航L4级Robotaxi能力、下一代IRON人形机器人及飞行汽车更新[5] - Robotaxi业务计划在2026年推出三款Robotaxi车型，并在广州等城市开始试运营[5] - 人形机器人目标在2026年底实现量产，初期部署于门店、办公室和工厂，计划到2030年实现年销量100万台[5] 业务模式与估值 - 向非车辆业务和高价值技术服务的多元化发展，展示了公司除汽车制造商之外的演变中商业模式，提供了韧性及相对于直接竞争对手的估值溢价[7] - 尽管公司在物理AI领域取得突破，但由于这些新兴业务尚处于早期概念阶段，目前改变估值方法为分部加总法为时过早[6] - 维持买入评级，目标股价为31.00美元/120.00港元，对应2026年预期市销率1.9倍[1][7]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐（维持）” [3] 核心观点 - 特斯拉马斯克薪酬激励方案落地，将全力推进人形机器人业务产业化，未来10年Optimus需累计交付超过100万台 [4][6] - 小鹏汽车发布新一代IRON机器人，国产机器人在机械结构复杂度及大小脑协同方面比肩世界一流水平，目标2026年底实现量产 [4][7] - 四季度国产机器人厂家资本化加速，云深处完成股改或将启动IPO，宇树科技、斯坦德机器人等也计划上市，关注供应链机会 [4][12] 重要事件总结 - 特斯拉股东大会以75%多数票批准马斯克1万亿美元薪酬协议，激励目标包括将特斯拉市值提高六倍至8.5万亿美元，并售出100万台机器人 [6] - 小鹏第七代IRON人形机器人全身总自由度82DOF，搭载自研AI芯片总算力2250 TOPS，应用全固态电池重量降低30% [7] - 蓝思科技与越疆机器人达成战略合作，互相下达1000台机器人及10000台机器狗采购订单 [8] - 优必选再获1.6亿元人形机器人订单，全年已获7.89亿元订单，其人形机器人Walker S2亮相全运会开幕式 [9] - 银河通用联合多所高校推出全球首个跨本体全域环视导航基座大模型NavFoM，支持多场景、多任务及跨本体导航 [10] - 字节跳动发布人形机器人领域岗位，月薪高达9.5万至12万元人民币，实质性发力前沿赛道 [11] - 云深处完成股改，企业类型变更为股份有限公司，标志着迈向资本化的前期准备 [12] - 雷迪克以约1.6亿元收购傲意科技20.41%股权，攻坚“灵巧手”技术，从汽车零部件延伸至机器人核心零部件领域 [12] 行业规模与市场表现 - 行业涵盖股票473只，总市值4841.2十亿元，流通市值4225.3十亿元，占A股相应比例分别为9.2%和4.3% [3] - 行业指数近1月绝对表现0.5%，近6月绝对表现32.2%，近12月绝对表现41.3% [3] - 近一年机器人股综合指数表现显著超越沪深300指数 [17] 相关标的与供应链 - 物流装备相关标的包括杭叉集团、中力股份、安徽合力、井松智能 [3] - T链相关标的涵盖 Tier 1（如三花智控、拓普集团）、减速器（如绿的谐波、双环传动）、无框力矩电机（信质集团）、丝杠（如恒立液压、五洲新春）等关键环节 [3][5] - 国产链关键龙头包括本体（优必选、越疆）、大脑（天准科技）、关节&丝杠（如中大力德、国茂股份）及传感器（柯力传感）等 [5] 一级市场融资与未来事件 - 2025年机器人一级市场融资活跃，例如傅利叶智能E轮融资8亿元，它石智航天使轮融资1.2亿美元，新石器D轮融资逾6亿美元等 [19][21][22] - 未来重要事件包括：2026年一季度特斯拉Optimus Gen 3预计发布，2026年2月富士康机器人推出，宇树科技年底提交IPO申请等 [24]

行业投资评级 - 报告对工业行业（人形机器人产业）的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [7] 报告核心观点 - 报告核心观点认为人形机器人产业技术迭代加速，商业化量产时间点临近，建议关注相关产业链 [5] 小鹏汽车发布的新一代人形机器人IRON在灵活性、动力系统和智能方面实现显著突破，并计划于2026年底实现规模量产，被视为全球首款实现商业化量产的高阶人形机器人之一 [5] 政策持续支持、企业投入加大以及明确的降本目标共同推动产业进入快速发展期 [3][4][5] 周度行情回顾 - 2025年11月2日至11月7日，人形机器人概念指数下跌1.86%，跑输沪深300指数2.69个百分点 [2][12] 年初至今（截至报告期），人形机器人概念指数累计上涨72.20%，跑赢沪深300指数49.73个百分点 [2][12] 周度个股表现中，沃尔德涨幅最大（+25.79%），恒帅股份跌幅最大（-20.81%） [2][17] 周度热点回顾 - 政策端 - 工信部官员表示将支持国内外企业开展联合攻关，推动人形机器人技术迭代和产品升级，并认为人形机器人有望成为新一代超级终端 [20] 福建省出台措施，对遴选出的人工智能优质产品每个给予一次性50万元奖励 [20] 周度热点回顾 - 产品技术迭代 - 京东集团创始人刘强东表示，京东计划于明年4月建成全球首个无人配送站，实现无人机、无人车及装货机器人的协同作业 [21] 小鹏汽车计划在2026年底实现高阶人形机器人的规模量产，并开放SDK与开发者共建生态 [21] 星际动力研发的人形机器人Star Dynamics星际1号计划于2026年实现量产 [22] 特斯拉CEO马斯克的万亿美元薪酬激励方案获股东通过，方案目标包括公司市值达到8.5万亿美元以及交付100万台机器人等 [22] 周度热点回顾 - 投融资 - 具身智能基础模型企业北京极佳视界科技有限公司宣布完成新一轮亿元级A1轮融资，资金将用于物理AI智能模型研发迭代和通用具身人形本体研发 [24] 周度热点回顾 - 重点公司公告 - 卡倍亿公司以自有资金1亿元投资设立全资子公司，加速人形机器人用零部件项目的研发和布局 [24] 宝馨科技拟出资2040万元（占51%股权）设立合资公司，聚焦人形机器人及四足机器人领域 [25] 中联重科表示其多款机器人产品已完成迭代和工程化，预计自2026年起逐步开启批量生产并销售 [25] 杭叉集团表示其物流人形机器人处于样机小批量试点阶段，并计划在两年内让该类机器人成本下降60%-70% [26]

行业产能规划与竞争格局 - 特斯拉公布产能提升计划，包括弗里蒙特工厂年产百万台生产线、得克萨斯州年产千万台生产线以及未来火星年产1亿台生产线的设想[1] - 特斯拉Optimus Gen3量产版本预计在2026年推出，但未给出具体量产时间表[1] - 目前公开采用混动架构进行商业化尝试的企业仅有特斯拉、小鹏及开普勒机器人等少数几家[2] - 小鹏IRON人形机器人预计2026年底实现规模化量产，特斯拉试生产产线已运行但未提及量产情况[2] 开普勒K2大黄蜂产品优势 - 开普勒K2大黄蜂为基础版售价24.8万元，是全球首款商业可售的特斯拉同款混动架构人形机器人[2][4] - 采用与特斯拉Optimus相同的混动架构方案，以低于特斯拉预期成本价优势率先实现量产[4] - 实现特斯拉同款混动架构直膝步态系统，克服运动学建模和关节力矩控制的高要求[4] - 自研行星滚柱丝杠执行器，通过强化学习/模仿学习与直线电机力矩控制策略结合，实现复杂环境中灵活稳定的步态切换[5] 核心零部件技术突破 - 自研Nimble Master巧手大师™灵巧手，单手拥有11个关节自由度，单指配备25个力触点，结合六维力传感腕实现灵活抓取和精细操作[7] - 行星滚柱丝杠实现81.3%能量转化效率，充电1小时可连续工作8小时[10] - 双臂负载高达30公斤，运行平稳低噪、磨损小、寿命达滚珠丝杠数倍，适配高强度工业场景[10] 软件系统与生态建设 - 采用分层模型VLA+解析语义识别指令，能听懂自然语言指令并完成物品分发等任务[11] - 基于仿真数据与海量真机数据开展持续动态学习和训练[11] - 推出Kepler Studio一站式开发者平台，提供机械臂控制接口、Motor API及视觉、导航与语音模块等二次开发功能[13] - 平台具备积木式场景构建能力，开发者可通过图形化拖拽与自然语言描述快速组合动作模块[14] - 构建从可视化到代码级的全阶梯工具链，内置多层安全机制与高效仿真环境[14] - 推出"灯塔计划"携手全球开发者及行业伙伴共创解决方案，提供技术、市场与资本全方位支持[15] 商业化进展与资本认可 - 开普勒机器人已与伟创电气、柯力传感、汉威科技、兆丰股份等多家关键零部件厂商及汽车领域上市公司建立深度合作[16] - 今年4月在上汽通用汽车完成实景实训，携手福然德推进制造与应用落地，联合涛涛车业开启全球化布局[16] - 半年内接连完成3轮融资，获得7家来自汽车及机器人产业链领域A股上市公司支持[16]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[6] 核心观点 - 景业智能与摩尔线程达成战略合作，在具身智能本体智能模块、AI服务器、AI算力中心等多维度推进产品定义和联合开发，是公司推进“AI+具身智能”战略的重要举措[2][3] - 人形机器人技术持续迭代，小鹏IRON机器人行走动作高度仿生，特斯拉Optimus机器人灵活度相比上一代有明显大幅提升[4] - 人形机器人是造福全人类的科技大方向，未来有望像汽车般普及，中国人形机器人市场规模到2030年将达到近380亿元，2024-2030年复合增长率将超过61%，销量将从0.4万台增长至27.12万台[5] 行业动态与公司合作 - 景业智能与国产全功能GPU企业摩尔线程战略合作，未来将根据应用场景需求推出多款搭载国产算力方案的机器人[3] - 合作将通过GPU物理仿真平台训练提升机器人智能感知和精细操作能力，并与四足机器人、无人机形成“空地协同体系”[3] 重点公司技术进展 - 小鹏科技日亮相的IRON人形机器人行走时肩部舒展、腰部微扭，脚掌落地缓冲动作与真人很像，在通电状态下被剪开小腿仿生皮肤后依然能稳定行走[4] - 特斯拉展示新一代Optimus人形机器人，其第三代生产线将于2026年建成投产，Optimus V2.5的肢体灵活度相比上一代有明显大幅提升[4] 行业前景与产业链 - 英伟达CEO黄仁勋表示机器人时代已经来临，具身智能是人工智能的下一波浪潮[5] - 报告建议关注整机、电子皮肤/触觉、腱绳、轴承、灵巧手、传感器、供应商、电机、丝杠、减速器、机器视觉等产业链环节[7]

股价表现与市场反应 - 小鹏汽车美股盘中一度上涨超过14%，收盘上涨近10% [2] 人形机器人技术展示与回应 - 公司董事长兼CEO何小鹏在发布会上现场证明人形机器人IRON内部无人，工作人员剪开其左脚覆盖件展示内部机械结构 [5][7] - 此前在2025小鹏科技日上，IRON因高度拟人外形和步态引发外界质疑，被怀疑内部藏有真人 [9][11] - 为回应质疑，何小鹏先后通过个人微博视频和发布会现场两种方式，全方位展示机器人内部构造，包括背部晶格肌肉与控制器等 [11][14][16] - 第二次现场证明（剪开左腿）耗时三分多钟，且机器人处于通电状态，公司团队对此感到无奈 [16][17] 增程技术市场战略 - 公司正式进入新能源汽车增程市场，推出鲲鹏超级增程技术，并宣布首款超级增程车型小鹏X9开启预售 [7][19] - 此举标志着公司从纯电汽车公司转型为覆盖增程技术的AI汽车公司 [19][20] - 进入增程市场是基于对全球市场的调研，例如墨西哥电网薄弱和澳大利亚存在超1300公里无人区，需适应不同地区用户需求 [21] - 鲲鹏超级增程采用“超快充大电池+大油箱”组合，配备第三代1.5T高效增压中冷发动机，旨在解决传统增程方案的五项痛点：纯电续航短、充电速度慢、亏电动力弱、综合能耗高、增程噪声大 [21][23] 未来业绩展望 - 公司近期销量持续创新高，涉足增程市场引发外界对其业绩的关注 [24] - 公司管理层预测，2026年及2027年的收入和销售规模相比2025年将会有比较明显的提高 [25]

文章核心观点 - 小鹏汽车发布AI技术树战略升级及2025款全球旗舰车型XPENG X9，在技术创新和全球布局上取得进展，确立未来交通变革先锋地位 [1][3][20] AI技术树战略 - 融合AI、能源解决方案与具身智能三大核心领域，为未来科技生态系统奠定基础 [3] - 构建全栈自主研发体系，包括云端大模型、车载大模型、定制AI芯片和基础架构平台 [5][6] - 是中国首家量产端到端大型AI模型的汽车制造商，智能驾驶系统逐步扩展全球 [5] - 自主研发的Turing AI芯片配备40核处理器，计算能力是现有芯片三倍，计划2025年二季度在中国大陆量产 [5] 未来十年AI愿景 - 将AI定位为未来出行核心引擎，聚焦电动化与具身AI，探索多元化交通形态 [5] - 展示全球首款模块化飞行汽车XPENG AEROHT陆地航母，预计2026年量产，已获超4000辆预订订单 [5] - 发布人形机器人“IRON”，搭载Turing AI芯片，用于智能工厂与零售场景 [8] 2025款XPENG X9 - 496项技术升级和35%全新研发组件，树立智能出行新标杆 [10] - 全系标配Turing AI智能驾驶，交付时提供业内首款完整自动驾驶软件NGP [10] - 基于800V高压架构，10分钟补充405公里续航，12分钟充至80%，百公里电耗低至16.2千瓦时 [12] - 营造先进车舱体验，配置零重力座椅、AI底盘等，有后排娱乐屏幕等人性化设计 [14][15] - 安全性能突出，三大主动安全碰撞测试评分最高，配备14项先进安全配置 [15] - 下半年率先登陆欧洲部分地区，持续拓展覆盖更多国家/地区 [15] 全球扩张 - 截至2024年底业务覆盖30多个国家和地区，是欧洲高端电动车销量冠军，中国新兴电动车品牌出口和国内销量领先 [3][16] - 建成2110座自营超快充电站，与国际巨头合作，充电网络覆盖31个市场，接入充电桩207万个 [18] - 鲲鹏超电系统计划2025年四季度在中国大陆量产，纯电续航430公里，综合续航1400公里 [18]