业务拓展与合作 - POSCO Future M与CNGR及其韩国子公司FINO签署谅解备忘录 将前驱体生产协议扩展至磷酸铁锂正极材料业务[1] - 三家公司将联合建设LFP正极材料生产设施 并推动LFP材料在储能系统领域的应用[1][7] 市场战略定位 - 公司瞄准快速增长ESS市场 2023年全球储能市场中LFP电池占比达80%[2] - LFP电池相比三元电池成本更低、寿命更长 在空间和功率要求较低但耐久性关键的ESS领域具有优势[2] 产品多元化布局 - 公司超越主要用于高端电动车的高镍NCMA和NCA材料 开发用于入门级电动车的富锂锰基材料[3] - 正在研发高密度LFP正极材料 以提升能源性能、制造能力和供应链竞争力[3] 股价表现对比 - POSCO股价过去一年下跌14.3% 同期行业跌幅为17.4%[5] 同业公司表现 - Agnico Eagle Mines当年每股收益预期6.86美元 同比增长62.17% 过去一年股价上涨68.9%[8] - Mosaic公司2025年每股收益预期3.17美元 同比增长60.10% 过去一年股价上涨18.3%[9] - Carpenter Technology当年每股收益预期9.36美元 同比增长25.13% 过去一年股价上涨68.5%[10]

行业与公司 **行业**：中国电池行业（包括消费电池和储能系统）[1] **公司**：宁德时代（CATL-A/H）、国轩高科（Gotion）、湖南裕能（Hunan Yuneng）[7] --- 核心观点与论据 1 **出口表现强劲** - **全球需求增长**：2025年上半年（1H25）中国电池出口量同比增长73%，其中对欧洲、美国和其他地区（RoW）的出口占比分别为35%、22%、42% [4][7] - **欧洲市场**：出口量同比增长61%，德国占欧洲进口量的43%（27 GWh），荷兰（+111% YoY）和匈牙利（+157% YoY）需求显著增长 [4][5] - **美国市场**：出口量同比增长49%，6月环比增长80%（因4月125%的关税回调），中国占美国电池进口量的80% [4][24] - **RoW市场**：中东（沙特+811%）、智利（+3988%）、澳大利亚（+234%）等地区成为增长引擎 [7] 2 **LFP电池渗透率提升** - **出口结构变化**：1H25 LFP电池占直接出口的62%（1H24为50%），主要受储能电池（BESS）需求驱动 [7] - **LFP正极材料出口激增**：1H25出口量达7.3千吨（约3 GWh电池当量），同比增长812% [7] 3 **关键公司动态** - **宁德时代（CATL）**： - 占欧洲电池进口量的70%，并为特斯拉美国储能项目供货 [7] - 海外业务占比稳定在30%，已获澳大利亚（24 GWh）、阿联酋（19 GWh）等储能订单 [7] - **国轩高科（Gotion）**： - 与大众合作推动高端化转型，东南亚市场绑定Vinfast和TATA [7] - **湖南裕能（Hunan Yuneng）**： - 全球LFP正极龙头（2024年市占率34%），受益于LFP需求增长 [7] --- 其他重要细节 1 **关税与政策影响** - **美国关税调整**：4月125%的互惠关税导致5月对美出口环比下降46%，6月回调后环比反弹80% [4][34] - **欧洲关税**：欧盟第三国关税为2.7%，但自主关税暂停后降至1.3% [34] 2 **数据相关性** - **欧洲市场领先指标**：中国电池出口量领先欧洲BEV销量约3个月（R²=0.93） [5][7] - **美国进口依赖**：中国占美国电池进口量的87%（1H25），其中储能电池以LFP为主 [4][19] 3 **风险提示** - **湖南裕能**：产能过剩、需求不及预期、存货减值风险 [31] - **国轩高科**：海外项目进展延迟、价格竞争加剧 [35] - **宁德时代**：海外市场竞争、金属成本压力 [37] --- 图表关键数据（Exhibit引用） - **出口量分布**：1H25欧洲/北美/RoW分别贡献63/39/75 GWh [8] - **LFP渗透率**：1H25出口中LFP占比62%（EV-LFP占48%，ESS-LFP占14%） [28] - **月度波动**：6月对美出口环比+80%，RoW环比+21% [21] --- 注：所有数据均基于1H25海关及行业统计（CABIA、Eurostat等）[1][4][8]

报告行业投资评级 | 股票代码 | 公司名称 | 评级 | | --- | --- | --- | | 300750.CH | CATL | Outperform | | 373220.KS | LGES | Market-Perform | | 051910.KS | LG Chem | Outperform | | 006400.KS | SDI | Outperform | | 003670.KS | Posco Future M | Underperform | | 247540.KS | EcoPro BM | Underperform | | 002466.CH | Tianqi Lithium | Outperform | | 9696.HK | Tianqi Lithium | Outperform | [6] 报告的核心观点 - 锂离子电池行业由高镍（NMC）和磷酸铁锂（LFP）两种阴极化学物质主导 中国专注于低成本LFP电池，韩国公司则专注于高镍电池 韩国电池制造商面临困境，既难以复制中国LFP电池优势，又在开发新化学物质LMR [7] - LMR结合了LFP的安全性和成本效益以及NMC的高能量密度，但存在循环寿命、电压稳定性和可扩展性等挑战 虽有潜力，但难以完全取代LFP [2][5] - 不同公司在LMR电池技术商业化方面有不同进展和计划，如POSCO Future M目标2025年量产，Umicore计划2026年量产等 [5] 根据相关目录分别进行总结 行业背景 - 锂离子电池行业主要有高镍（NMC）和磷酸铁锂（LFP）两种阴极化学物质竞争 中国专注LFP电池，韩国专注高镍电池 中国在LFP技术上占主导，韩国电池制造商面临竞争困境 [7] LMR技术特点 - **优势**：结合LFP和NMC优势，安全性和成本效益接近LFP，能量密度接近NMC 阴极比容量可达250 - 280 mAh/g，高于NMC 电池能量密度约300 Wh/kg，优化后可达320 Wh/kg，比中国主流LFP产品高35% 不依赖稀缺资源，供应链风险低，回收潜力好 可使用改造后的NMC生产线生产，降低资本投资 [2][15][16] - **挑战**：存在循环寿命、电压稳定性和可扩展性等问题 锂锰基层状氧化物晶体结构不稳定，导致电压和容量在循环过程中快速衰减 [2][17] LMR成本分析 - 理论成本约为55美元/kWh，比LFP高15%，比NMC811低20% 成本优势源于用锰替代钴和镍 锰价格自2023年以来较稳定，在1500 - 2000美元/吨之间，而镍和钴价格波动较大 [4][35][46] 公司进展 - **POSCO Future M**：2024年完成LMR材料中试生产，目标2025年实现量产并获得大订单，将利用现有NMC生产线生产 [50] - **Umicore**：计划2026年开始大规模生产高锂锰（HLM，即LMR）电池，其HLM电池能量密度比欧洲生产的锂锰铁磷酸盐（LMFP）高28%，成本低3% [51] - **GM和LGES**：合作开发用于下一代电动汽车的LMR方形电池，GM目标2028年在续航超400英里的电动汽车中部署 截至2024年底，已在华莱士电池创新中心涂覆约1吨LMR阴极，测试了数百个大型方形电池 [52] - **Ford**：正在开发LMR电池，目标是在本十年末实现量产，已在密歇根州的Ion Park研发中心生产第二代LMR电池 [55] - **BASF**：多年来一直致力于各种LMR阴极材料的研究，如NCM217和NCM307 2018年推出含70%锰、20%镍和不超过5%钴的阴极配方，原计划2021年量产 产品能量密度可达约285 Wh/kg，优化后超320 Wh/kg [56] - **中国公司**：中国电池行业也在关注LMR材料，主要用于追求高能量密度和固态电池的实际应用 如重庆泰兰、万向A123、北京易成、宁波容百、BTR等公司都有相关举措 [57] 投资影响 - 看好CATL，认为其将在NMC和LFP领域占据主导地位，且可提供LFP和NMC混合电池组 [7] - 对POSCO Future M维持Underperform评级，因其虽预计2025年获得量产技术，但对LMR技术持怀疑态度 [7] - 对LGES维持Market-Perform评级，因其LMR商业化时间（2028年）较远，难以产生影响 [7]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 上周（5月26日 - 6月1日）中国新能源乘用车（NEV - PV）电池安装量环比增长11.2%至11.9GWh，同比增长29.9%，年初至今安装量同比增长37.3%，其中纯电动（BEV）和插电式混合动力（PHEV）电池安装量年初至今同比分别增长47.3%和30.6% [1] - 截至6月5日，碳酸锂现货价格环比下降2.7%至60,400元/吨，同比下降9.4%；4月26日期货价格环比上涨0.6%至61,720元/吨，同比下降9.4% [1] - 截至5月23日，磷酸铁锂（LFP）电池成本降至245.2元/kWh，环比下降1.3%，同比下降9.3%；镍钴锰（NCM）电池成本环比下降0.8%，同比下降10%至351.9元/kWh，LFP和NCM电池毛利率分别达到15.9%和17.2% [2] 根据相关目录分别进行总结 电池安装情况 - 上周NEV - PV电池安装量环比增长11.2%至11.9GWh，同比增长29.9%，当月累计安装量同比增长14.5%，年初至今安装量同比增长37.3% [1] - 宁德时代（CATL）当月累计市场份额环比增加0.5个百分点，主要得益于特斯拉和问界当月新能源汽车销量增长；比亚迪（BYD）当月累计市场份额环比下降4个百分点，安装量增长较慢 [1] - 各主要电池供应商中，宁德时代、中创新航（CALB）、亿纬锂能（EVE）安装量均有不同程度增长，其中亿纬锂能环比增长21.7% [3] 电池成本与毛利率 - 截至5月23日，LFP电池成本降至245.2元/kWh，环比下降1.3%，同比下降9.3%；NCM电池成本环比下降0.8%，同比下降10%至351.9元/kWh [2] - LFP和NCM电池平均销售价格稳定，分别为350元/kWh和510元/kWh，LFP和NCM电池毛利率分别达到15.9%和17.2%，环比和同比均有所提升 [2] 碳酸锂价格 - 截至6月5日，碳酸锂现货价格环比下降2.7%至60,400元/吨，同比下降9.4%；4月26日期货价格环比上涨0.6%至61,720元/吨，同比下降9.4% [1]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国电动汽车（EV）和储能系统（ESS）电池行业、汽车行业 - **公司**：宁德时代（CATL）、比亚迪（BYD）、特斯拉（Tesla）、亿纬锂能（EVE）、国轩高科（Gotion）、中创新航（CALB）、赣锋锂业（Ganfeng Lithium）、天齐锂业（Tianqi Lithium）等 纪要提到的核心观点和论据 电池价格情况 - **价格处于低谷但反弹不确定**：电池价格已处于历史低位，目前行业平均磷酸铁锂（LFP）电池电芯价格约为345元/千瓦时（2024年底为380元/千瓦时），由于二季度电动汽车需求改善以及电池材料/组件供应商利润率承压（2025年一季度平均营业利润率为5%，2024年一季度为7%，2023年一季度为13%），进一步下跌空间有限，但由于下游电动汽车客户的普遍定价压力以及电池和电池组件产能过剩，价格难以改善，电动汽车/储能系统需求改善和供应链利润率稳定是价格反弹的关键[2]。 - **上游成本顺风与下游定价逆风**：某些上游原材料因供应增加价格下跌，电池组件（包括正极、隔膜和电解液）年初至今平均价格下跌超过5%，这对电池制造商是成本利好，但5月电动汽车定价压力可能进一步加剧，如比亚迪和特斯拉近期采取激进价格行动，尽管电池制造商市场份额集中度高于电动汽车，但电动汽车的普遍定价压力仍可能对包括宁德时代在内的电池制造商产生连锁反应[3]。 关税影响 - **储能系统电池关税不确定性已被定价，贸易紧张局势缓和可能是催化剂**：储能系统主要应用磷酸铁锂电池，其技术和供应链由中国供应商主导，在当前中美关税框架下（美国对中国的互惠关税在90天内降至10%），中国电池制造商有一定议价能力，能够将部分关税成本转嫁给下游客户，预计电池和电池组件公司将进一步扩大全球生产，以在中长期抵消关税相关风险[4]。 公司推荐 - **宁德时代是首选股票**：看好宁德时代的稳健增长和有吸引力的估值（2025年预期市盈率18倍，PEG为1倍），维持买入评级，目标价322元，较当前水平有25%的上涨空间[5][48]。 行业数据表现 - **电动汽车电池**：2025年第一季度中国电动汽车电池产量同比增长77%，销售量占产量的比例在3月逐步升至74%，安装量同比增长53%，LFP电池在电动汽车电池市场的安装份额在2025年第一季度升至81%[9][11][18][19]。 - **储能系统电池**：2025年第一季度国内储能系统电池销售量为69GWh，同比增长219%，中国储能系统电池出口量在2025年第一季度为23.7GWh，同比增长3286%，占电池出口的39%（2024年第一季度为2%）[24][28][30]。 - **市场份额**：2025年第一季度宁德时代在中国电动汽车电池市场的份额为44%，在中国LFP电动汽车电池市场的份额为39%，在全球电动汽车电池市场的份额为38%，在非中国电动汽车电池市场的份额为29%[13][15][20][22]。 原材料价格变化 - **碳酸锂价格**：年初至今下跌14%[35]。 - **正极材料价格**：LFP正极价格年初至今下跌6%，三元正极价格年初至今上涨9%[37]。 - **负极材料价格**：年初至今相对稳定[39]。 - **隔膜价格**：年初至今下跌5 - 7%[41]。 - **电解液价格**：年初至今下跌4 - 10%[43]。 风险因素 - **行业风险**：定价压力持续时间超预期、电动汽车和电动汽车电池需求低于预期、不利的关税政策[5]。 - **宁德时代风险**：推出返利计划后平均销售价格和利润率承压、海外市场监管环境可能不利、海外扩张执行情况差于预期和不利的海外关税政策、电动汽车市场增长低于预期和市场份额获取低于预期、潜在的质量/知识产权纠纷（特别是在全球市场）[48]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **评级相关**：汇丰银行股票评级的依据和标准，包括目标价格与当前股价的关系对应不同评级，以及不同时期的评级结构变化，截至2025年3月31日独立评级的分布情况（买入55%、持有39%、卖出6%）[51][52][56]。 - **公司披露**：汇丰银行与宁德时代的相关业务往来和持股情况，如过去12个月为其管理或共同管理证券公开发行、预计未来3个月从其获得投资银行服务补偿、截至2025年4月30日持有其1%或以上的普通股、截至2025年5月12日持有其大量债务证券等[61][70]。 - **报告相关说明**：报告的日期、市场数据日期、制作和签署时间、分发相关信息，以及不同地区报告分发的法律实体、适用范围和相关责任说明，同时强调报告不构成投资建议，汇丰银行对报告信息的准确性和完整性不承担责任等[70][71][73]。

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 对近期电池行业持相对谨慎态度，认为电池需求有下行风险，尤其是ESS电池需求 [1] 根据相关目录分别进行总结 1Q25中国电动汽车电池安装情况 - 2025年3月中国电动汽车电池安装总量达61.4GWh，环比增长54%，同比增长56%，使1Q25电动汽车电池安装量达148.9GWh，同比增长54% [1][2] - 1Q25 CATL（不包括CATL - 上汽合资公司）市场份额环比持平于43%，比亚迪市场份额从4Q24的27%升至1Q25的29%，前两大电池制造商本季度占据72%市场份额，季度环比增加2个百分点 [2] - 1Q25磷酸铁锂（LFP）市场份额扩大至79%，同比增加17个百分点，成为主流 [2] CATL市场策略转变 - A级乘用车市场份额上升，1Q25 A级电池安装量占比约41%（2024年为25%），A、B级市场份额本季度升至66%（2024年为61%，1Q24为54%） [8] - CATL受A级车崛起影响，不可避免地向低端市场转移，1Q25 A级和B级产品占其产品组合的50%，而1Q24为29%，2024财年为38% [8] 小米和华为表现差异 - 小米在电动汽车领域延续强劲势头，除热门SU7车型外，SU7 Ultra自2025年3月开始抢占市场份额，1Q25电池需求达6.67GWh（2024财年为12.5GWh），SU7车型自2024年3月推出后，每月电池需求超2GWh，2024年3月小米占电池需求的4% [12] - 华为同期表现较弱，1Q25电池安装量同比下降约40%至2.2GWh [12] 公司估值 - 比亚迪H股：应用1.0倍2025E PEG（汽车行业历史平均PEG）于2025 - 27E净利润复合年增长率+32%，得出目标价为688港元，对应2025E/26E市盈率分别为32倍/22倍 [15] - 比亚迪A股：应用1.0倍2025E PEG于2025 - 27E净利润复合年增长率+32%，得出目标价为630元人民币，对应2025E/26E市盈率分别为32倍/22倍 [17] - CATL：基于15.0倍2025E EV/EBITDA（上市以来历史平均减去0.25倍标准差），估值为每股362元人民币，目标价对应2025E市盈率24.5倍，2026E市盈率19.4倍 [19]