财务数据和关键指标变化 - 第四季度收入16亿美元，同比增长110% [22] - 全年收入约51亿美元，同比增长168% [4][23] - 第四季度调整后息税折旧摊销前利润8.98亿美元，去年同期为4.86亿美元，同比增长近2倍 [25] - 第四季度调整后息税折旧摊销前利润率为57% [25] - 第四季度调整后营业利润8800万美元，去年同期为1.21亿美元 [25] - 第四季度调整后营业利润率为6% [25] - 第四季度净亏损4.52亿美元，去年同期净亏损5100万美元 [25] - 第四季度调整后净亏损2.84亿美元，去年同期为3600万美元 [26] - 第四季度利息支出3.88亿美元，去年同期为1.49亿美元 [25] - 第四季度资本支出82亿美元，全年资本支出149亿美元，高于预期 [26] - 截至2025年底，现金及现金等价物、受限现金和可交易证券总额为42亿美元 [27] - 2025年加权平均利率下降300个基点，自2023年以来累计下降近600个基点 [29][30] - 2026年第一季度收入指引为19亿至20亿美元 [33] - 2026年第一季度调整后营业利润指引为0至4000万美元 [33] - 2026年第一季度利息支出指引为5.1亿至5.9亿美元 [34] - 2026年全年收入指引为120亿至130亿美元，同比增长约140% [32] - 2026年全年调整后营业利润指引为9亿至11亿美元 [32] - 2026年全年资本支出指引为300亿至350亿美元，是2025年投资的两倍多 [17][31] - 预计到2026年底，年化收入运行率将达到170亿至190亿美元 [34] - 预计到2027年底，年化收入运行率将超过300亿美元 [34] 各条业务线数据和关键指标变化 - 平台正在超越GPU，向CPU、存储、软件和开发工具扩展 [10] - 年付费至少100万美元的客户中，约80%已采用一项或多项存储产品 [11] - 存储业务年度经常性收入在第三季度已超过1亿美元 [67] - 与Weights & Biases的交叉销售势头强劲，下半年带来了数亿美元的CoreWeave Cloud总合同价值 [11] - 公司正在开发专有云堆栈、参考架构和相关软件解决方案，包括SUNK和Mission Control [11] - 已有部分客户将SUNK授权为其多云环境中的默认研究集群管理平台 [11] - 产品组合将扩展到包括NVIDIA的Vera CPU和BlueField存储 [16] - 预计专有云堆栈的对外授权将成为高利润率收入的新增长来源 [12] 各个市场数据和关键指标变化 - 需求环境依然强劲，来自超大规模云服务商、AI原生企业和企业客户的采用迅速且日益多元化 [5][6] - 第四季度新增的预留实例客户数量约为公司历史上任何季度的两倍 [4][6] - 2025年，承诺在CoreWeave Cloud上至少花费100万美元的客户数量增长了近150% [8] - 客户基础在超大规模云服务商、AI原生企业和企业客户之间实现了显著多元化，这是去年IPO时设定的目标 [23] - 平均加权合同期限从大约4年延长至大约5年 [23] - 对前几代GPU架构（如A100）的需求也显著增加 [8] - 第四季度H100平均价格与年初相比波动在10%以内，而2025年A100平均价格上涨 [9] - 对旧世代产品的需求担忧已消除，新预留实例合同在硬件可用前就已签订 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司处于历史上最具变革性的基础设施建设的早期阶段，为全球要求最高的工作负载构建和运营一些最大的专用AI集群 [5] - 需求信号持续强化，公司正在加速路线图，目标是在2030年前在已签约的规模基础上增加超过5吉瓦的数据中心容量 [10] - 与NVIDIA的合作关系得到扩展，NVIDIA计划测试和验证公司的平台，以期将其纳入NVIDIA面向云、企业和主权客户的参考架构 [11] - 通过第三方许可协议，在自有数据中心内外实现平台货币化的能力，极大地扩展了可触达市场 [12] - 执行能力是核心竞争力，能够在单一季度内上线超过260兆瓦的容量，协调超过10万个GPU和数百万个互连系统组件 [16][17] - 公司是首个为GB200达到NVIDIA Exemplar Cloud状态的云平台，并保持SemiAnalysis唯一铂金评级的AI云地位 [15] - 预计将在2026年下半年成为首批将NVIDIA新的Rubin GPU平台推向市场的公司之一 [16] - 根据第三方估计，CoreWeave目前的规模超过了北美和欧洲前15大NeoClouds的总和 [16] - 公司拥有668亿美元的营收积压订单，几乎所有新容量合同都预计在2026年底前开始产生收入 [4][19][23] - 2025年完成了4项战略收购，以加速路线图 [21] - 2026年的投资计划完全由签约需求支持，指引中未包含对外授权专有云堆栈可能带来的潜在上升空间 [36] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - AI工作负载日益复杂，模型扩展速度加快，采用持续扩散，推动需求信号只增不减 [6] - 2026年初，需求加速和价格稳定的趋势仍在延续 [7] - 客户正在将基础性AI工作负载更长期地委托给CoreWeave [23] - 全球供应链在持续的供需失衡中依然复杂，但公司通过运营纪律和战略采购成功应对 [27] - 2026年，由于部署规模巨大，数据中心租赁成本（包括电力）和折旧费用将在客户收入逐步攀升的月份之前发生，这一效应将被放大 [32] - 2026年的利润率走势是公司为满足平台无法满足的需求而进行审慎投资的结果 [33] - 随着业务和增长正常化，公司对长期实现25%-30%的利润率保持信心 [33] - 完全成熟、充分释放的合同能产生25%左右的贡献利润率 [33][67] - 从EBITDA利润率角度看，完全成熟的规模客户合同能达到70%左右的水平 [89] - 公司业务建立在基于成功的模式上，客户签订长期合同以获得基础设施，这是一种非常稳定的业务构建方式 [82] - 对计算基础设施的需求将持续存在，需求正从GPU扩展到存储、CPU等，并遍布整个经济领域 [85][86] - 公司对2027年300亿美元年化收入运行率的目标充满信心，这基于已签约的电力容量和客户对获取更多容量的持续浓厚兴趣 [102][103] 其他重要信息 - 截至2025年12月31日，活跃电力超过850兆瓦，第四季度单季增加约260兆瓦 [4][12] - 活跃数据中心数量从年初的32个增加到43个 [12] - 2025年签约了接近2吉瓦的额外电力，年底签约总容量超过3.1吉瓦，几乎全部预计在2027年底前上线 [13] - 已签约但尚未活跃的容量代表了潜在的营收，将在建成交付后实现货币化 [13] - 第四季度运营费用为17亿美元，其中包括1.57亿美元的股权激励费用 [24] - 第四季度在建工程增至94亿美元，环比增加25亿美元 [26] - 2025年，公司通过债务和股权融资超过180亿美元，与超过200家投资伙伴和金融机构合作 [28] - 2026年1月，NVIDIA宣布向CoreWeave投资20亿美元，以支持其平台、团队和关于大规模AI基础设施的共同愿景 [28] - 除了自摊销的合同支持债务和OEM供应商融资外，公司在2029年之前没有债务到期 [30] - 第四季度记录了一项非现金税收优惠，主要由《One Big Beautiful Bill Act》的影响驱动 [31] - 预计到2026年底，活跃电力容量将翻倍，超过1.7吉瓦 [31][35] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 资本支出超预期，但活跃电力和收入指引似乎未完全体现加速的影响，原因是什么？[39] - 许多容量在季度末才上线，其货币化将在2026年开始体现，公司将继续快速建设容量，并在2026年全年（包括第一季度）进行部署 [40] 问题: 能否详细说明企业客户的合同情况（规模、期限、预付款、定价）？[41] - 公司不谈论个别合同，但在产品竞争激烈的环境下，企业客户的合同期限与超大规模客户非常相似，公司会与每个企业客户合作，为其业务模式和客户制定合适的结构 [42] 问题: 关于融资成本，随着大规模资本支出，混合资本成本估计是多少？过去12个月如何演变？数据中心运营商如何评估公司信用？NVIDIA的信用支持是否有助于降低2026年借款成本？[45][46] - 随着公司业务成熟、运营记录增长，资本成本持续下降，过去12个月下降300个基点，过去两年下降600个基点，预计这一趋势将继续 [48] - 2025年增加了近2吉瓦基础设施，这反映了公司业务成熟、信用度和规模提升 [48] - 数据中心运营商非常希望与CoreWeave合作，将其视为获得AI基础设施规模扩张敞口的纯粹方式 [49] - 与投资级交易对手（NVIDIA）合作，将对与数据中心相关的资本成本或成本产生积极影响，公司会选择性但非排他性地与NVIDIA合作建设数据中心组合 [50] 问题: 基于Blackwell的AI模型进展如何？预计其能力是巨大飞跃还是稳步演进？[53] - Blackwell系统代表了计算能力的下一个阶梯式进步，随着更多大规模集群上线，预计将看到与此新技术相关的性能阶跃 [54][55] 问题: 如何权衡专注于NVIDIA参考架构与可能提供更好推理性价比的定制ASIC？NVIDIA收购Groq是否改变了格局？[57] - 公司是客户导向的，客户需要的是AI基础设施，而不仅仅是训练或推理基础设施，客户因为公司能提供极其出色的NVIDIA技术连续性而选择公司 [58] - 目前公司交付的产品需求已超过供应能力，因此将专注于继续推动现有高性能解决方案 [59] 问题: 如何看待2026年指引？收入符合预期，营业利润略低，资本支出远高，是否有些变量被排除在外或发生了变化？[63] - 资本支出从根本上是为了服务668亿美元的客户积压订单 [64] - 几乎所有积压合同都将在2026年开始产生收入，这是收入增长的动力 [64] - 2026年预计活跃电力将达到1.7吉瓦 [65] - 利润率走势是公司为满足无法满足的需求而审慎投资的结果，第四季度带来了总活跃电力基础的30%，这自然会导致近期的利润率压缩 [66] - 第一季度将是利润率的低谷，之后将逐季扩张，到第四季度恢复到较低的两位数水平 [66] - 长期来看，随着增长正常化，公司有信心实现25%-30%的利润率，成熟合同的贡献利润率在25%左右，利润率提升型产品和服务也在增加 [67] - 2026年指引未包含对外授权专有云堆栈可能带来的潜在上升空间 [68] - 利润率反映了建设未来收入的成本，稳定设施的基本利润率在25%左右，随着基础设施规模扩大，这将体现出来 [69] - 第四季度增加了260兆瓦，占已安装容量的三分之一，因此差异较大，随着公司规模扩大，新增数据中心容量相对变小，差异将减小 [70] - 投资决定是基于已售出的积压合同，是非常负责任的战略决策 [70] 问题: 不同客户类型（超大规模、AI原生、企业）在平台上的单位经济性或使用吸引力有何不同？[73] - 合同结构取决于期限、预付款金额、GPU世代以及当时的市场需求等因素，但总体上，公司寻求为所提供的基础设施产生类似的经济效益 [75] - 对于Hopper（H100）芯片，需求持续，重新签约价格约为原始平均售价的10%，而A100的平均售价在签订新合同时实际上在上涨，这些是更广泛的市场动态 [76] - 许多企业和较小的AI原生客户能够使用H100和A100进行产品构建和推理服务，这显示了寻求计算的出价的深度和弹性，以及新的用例 [78] 问题: 资本支出增长率的信心如何？是否需要持续超出预期的资本支出才能实现利润目标？[81] - 业务建立在基于成功的模式上，客户签订长期固定价格合同，这是一种非常稳定的构建业务和获取资本市场融资的方式 [82][84] - 对计算基础设施的需求持续存在，需求正从GPU扩展到存储、CPU等，并遍布整个经济领域，公司对整个经济体的需求信息有很好的把握 [85][86] - 2026年资本支出几乎全部与已签署并计划在今年上线的客户合同挂钩，公司预计将把已部署电力容量翻倍 [88] - 从EBITDA利润率看，本季度为57%，长期规模客户合同的EBITDA利润率在70%左右，这给了公司信心，合同规模化后会产生大量现金流 [88][89] 问题: 展望续约和新合同，需求期限是否仍是5年左右？定价、预付款等方面有何不同？与之前世代的合同相比，投资回报率如何？[92] - 观察到的趋势之一是合同平均期限从4年延长至5年，这对业务是稳定和有利的 [93][94] - 定价从利润率角度考虑，随着基础设施价格变化，公司会调整向客户的定价，以瞄准Nitin提到的利润率目标 [95] - 预付款一直是公司与客户改变合同经济性的一个杠杆，随着资本成本持续下降，对预付款的依赖也在减少 [95] 问题: 对2027年300亿美元运行率收入的信心来自何处？其中多少已预订，多少需要业务团队去获取？各细分市场需求有何变化？如何确定优先级？[98] - 公司致力于确保计算用途的多元化视角，与所有计算消费者合作，这能提供最佳的需求视野 [101] - 300亿美元运行率是基于已签约的电力容量，以及现有合同（2026年产能几乎已全部售出）和将在2027年上线的新合同的预测 [102] - 客户（包括全球最大、最有信誉的公司和最重要的AI实验室）对通过CoreWeave获取更多容量有广泛而持续的兴趣 [102][103]

涉及的公司与行业 * **公司**：CoreWeave (CRWV.O, CRWV US) [1][4][5] * **行业**：软件 (Software) [5][69] 核心观点与论据 * **合作关系深化**：CoreWeave与NVIDIA宣布扩大合作伙伴关系，重点包括：1) 加速建设至2030年新增超过5吉瓦 (GW) 的AI基础设施 [2]；2) 加速获取土地、电力和设施外壳以建设AI工厂 [2]；3) 增加软件集成和货币化新维度，在NVIDIA架构内实现更深互操作性，并最终向NVIDIA的云合作伙伴和企业客户提供CoreWeave软件 [2]；4) 获得NVIDIA计算系统（包括Rubin平台、Vera CPU和Bluefield存储系统）的访问权 [2] * **战略投资**：作为合作扩展的一部分，NVIDIA以每股87.20美元的价格投资20亿美元 (USD 2B) 购买CoreWeave的A类普通股 [2][7] * **软件货币化机遇**：管理层强调此次合作对其软件货币化机会有重大影响，进一步产品化其软件层，不仅向NVIDIA内部提供，还使NVIDIA能向其不同云的客户提供该软件 [3][7] * **分析师核心观点**： * 更紧密的关系使CoreWeave与其他新云 (Neoclouds) 进一步区分，增强了其财务和技术合作伙伴关系 [7] * NVIDIA通过向全球云服务提供商 (CSPs) 和企业提供CoreWeave软件，扩展了CoreWeave的直接软件货币化努力 [7] * **合作影响分析**： * NVIDIA深厚的行业关系可在供应受限的市场加速CoreWeave的基础设施建设 [8] * NVIDIA内部使用CoreWeave软件解决方案是对CoreWeave的有力验证 [8] * NVIDIA的AI云生态系统为CoreWeave提供了一个引人注目的市场进入渠道，能高效推动更广泛客户的增量软件采用 [8] * 确认早期采用NVIDIA领先的AI计算架构巩固了CoreWeave独特的访问权将延续至未来 [8] * NVIDIA的所有权股份现约占9% (A/B类) [8] 其他重要内容 * **公司评级与估值**：摩根士丹利给予CoreWeave股票“均配” (Equal-weight) 评级，目标价99.00美元，当前股价 (2026年1月26日收盘) 为98.31美元，当前市值489.47亿美元 (USD 48,947 mm) [5] * **估值方法**：基于35财年77亿美元 (USD 7.7B) 自由现金流的29倍企业价值倍数 (EV/CY35 FCF)，隐含27财年约19倍的EV/EBIT倍数，与同行大致相当 [11] * **上行风险**：包括软件可货币化、推理差异化、市场拓展进展和客户集中度降低、六年以上GPU货币化证据 [13] * **下行风险**：包括AI需求正常化、行业AI服务器使用寿命缩短趋势、大客户未来有意内部部署AI计算的评论、难以以有吸引力或改善的债务成本筹集资本 [13] * **平台排名**：根据SemiAnalysis的ClusterMAX 2.0排名 (2025年11月)，CoreWeave平台在性能、可靠性和可扩展性方面保持高度排名 [10] * **潜在问题**：此次合作可能引发增量问题，包括：1) CoreWeave在签订增量5吉瓦合同方面有何种程度的可见性；2) 是什么让CoreWeave有资格在跨多个云的软件层获胜 [8] * **利益冲突披露**：摩根士丹利在截至2025年12月31日持有CoreWeave超过1%的普通股 [20]，并在过去12个月内从CoreWeave获得投资银行服务报酬 [22]，并预计在未来3个月内寻求或获得其投资银行服务报酬 [23]

公司股价与市场反应 - Coreweave股票在周一盘前交易中上涨9% [1] - 股价从上周五收盘价92.98美元上涨至略高于101美元 [2] - 英伟达股票在盘前交易中下跌0.5% [2] 英伟达的战略投资 - 英伟达向Coreweave追加投资20亿美元 [1] - 投资方式为以每股87.20美元的价格购买Coreweave的A类股票 [1] - 此次投资旨在加速Coreweave专门为AI工作负载打造的下一代数据中心建设 [1] - 投资将帮助Coreweave到本十年末将AI专用数据中心的规模扩展至超过5吉瓦 [1] 双方的合作关系 - 此次交易延续了双方长达数年的合作关系 [2] - 合作涵盖硬件、软件和数据中心战略的协同 [2] - 双方将测试Coreweave的软件栈，包括其资源调度平台Mission Control [2] - 测试目的是为了将其整合进英伟达更广泛的生态系统 [2] - 英伟达创始人兼CEO黄仁勋高度认可Coreweave深厚的AI工厂专业知识、平台软件和无与伦比的执行速度 [3] 公司背景与历史交易 - Coreweave成立于2017年，最初是一家名为Atlantic Crypto的比特币挖矿公司 [3] - 在2018年加密货币崩盘后迅速转向云计算和AI [3] - 去年9月，英伟达与Coreweave达成一项价值63亿美元的协议，购买其直至2032年的未售出计算容量 [3]

股价表现与市场地位 - 过去一年公司股价上涨119% 表现远超Zacks互联网软件市场49%的涨幅 Zacks计算机与科技板块307%的涨幅以及标普500指数22%的涨幅 [2] - 公司股价目前为8748美元 远低于其52周高点187美元 [2] - 公司股价表现优于科技巨头微软133%的同期涨幅 但落后于其主要竞争对手Nebius Group 1858%的涨幅 [3] 核心增长动力：大额合同与客户拓展 - 公司与OpenAI达成价值高达65亿美元的新协议 使其与OpenAI的合同总价值达到约224亿美元 此前在2025年3月和5月分别签署了119亿美元和40亿美元的协议 [5] - 公司与Meta Platforms达成一项重大云容量协议 Meta将在2031年12月之前支付高达142亿美元的费用 并拥有在2032年大幅扩展容量的选择权 [5] - 截至2025年底 公司收入积压订单已膨胀至超过550亿美元 [6] - 公司正与包括顶级软件设计平台和美国大型电信公司在内的主要客户扩大合作 [9] - CrowdStrike使用公司平台运行AI网络安全代理 Rakuten利用该平台增强其视觉语言模型 [9] 技术合作与产品定位 - 公司是首家向公众提供NVIDIA RTX PRO 6000 Blackwell服务器版实例的云提供商 [6] - 公司计划将NVIDIA Rubin技术集成到其AI云平台中 预计将在2026年下半年成为首批部署该技术的云提供商之一 旨在引领代理AI 推理模型和大规模推理工作负载 [6] - 公司通过扩展其统一操作标准“任务控制”来加强在高性能AI云市场的地位 [9] 基础设施扩张与战略收购 - 公司在美国和欧洲数十个设施中部署了数十万个GPU [10] - 公司已增加数百兆瓦的活跃电力基础设施以满足AI工作负载需求 并签约了数千兆瓦的未来容量以防止未来供应短缺 [10] - 公司拥有超过1吉瓦的已签约容量尚未上线 [10] - 公司于2025年10月同意收购AI应用于复杂物理和工程问题的领先者Monolith AI Limited 以增强其AI平台 [11] - 公司早期的战略收购包括OpenPipe和Weights & Biases 以加强其端到端AI开发能力 [11] - 公司拟议的90亿美元收购Core Scientific的交易因利益相关者拒绝而取消 [11] 财务表现与指引调整 - 由于供应链限制和供电外壳交付延迟 管理层下调了2025年业绩展望 [12] - 公司目前预测2025年收入为505亿至515亿美元 低于此前预测的515亿至535亿美元 [12] - 公司目前预测2025年调整后运营收入为69亿至72亿美元 低于此前预测的80亿至83亿美元 [12] - 2025年利息支出预计为121亿至125亿美元 因债务增加为需求驱动的资本支出提供资金 [13] - 2025年资本支出指引为120亿至140亿美元 反映出支出延期而非真正节省 大部分支出从2025年底推迟到2026年初 [13] - 管理层预计2026年资本支出将比2025年水平增加一倍以上 [14] - 过去60天内 公司2025年收益的Zacks共识预期被上调了14% [17] - 根据60天趋势 第二季度共识预期上调606% 2025财年预期上调141% 2026财年预期上调6250% [18] 估值水平 - 公司股票估值不低 其价值风格得分为D表明估值处于高位 [18] - 按市净率计算 公司股票交易倍数为872倍 高于互联网软件行业的573倍 [18]

英伟达与Groq的交易本质与战略意图 - 英伟达与推理芯片初创公司Groq达成一项“非独家许可协议”，Groq创始人兼CEO、总裁及多名核心成员将加入英伟达，参与授权技术的推进与规模化 [1] - 该交易虽非形式上的收购，但实现了技术被许可、团队被吸纳的关键结果，是一种典型的“收购式招聘”，旨在将潜在威胁纳入自身体系 [1] - 交易发生在AI芯片竞争从“训练为王”转向“推理决胜”的敏感时间点，英伟达GPU统治训练市场，但在推理端面临AMD、定制ASIC及云厂商自研芯片的竞争 [2] - Groq的LPU专为推理设计，主打极致低延迟和性能确定性，其创始人被视为谷歌TPU背后的关键推手，英伟达此举意在竞争白热化前提前消除潜在威胁 [2] Groq的技术价值与市场定位 - Groq的核心技术是自研的LPU架构，采用静态调度、数据路径固定的“确定性设计”，芯片内部使用SRAM技术，而非片外HBM显存，实现了某些场景下的极致低延迟 [4] - 公司创始人Jonathan Ross是Google第一代TPU的首席架构师，其目标是打造比TPU更快、更可控的“通用AI处理器” [4] - Groq最初尝试进入训练市场但受阻，因其架构对主流AI框架兼容性有限且缺乏成熟编译工具链，迁移成本高 [4] - 从2023年下半年开始，Groq明确转向推理即服务方向，2024年展示其系统运行Llama 2-70B模型时，实现每秒超过300个Token的生成速度，远超主流GPU系统 [5] - 其低延迟优势吸引了金融交易、军事信息处理、语音/视频同步字幕生成等垂直行业用户，并通过GroqCloud平台提供API访问，与LangChain、LlamaIndex等生态集成 [5] 英伟达在集群与系统控制层的战略布局 - 英伟达于2022年1月收购了集群管理软件公司Bright Computing，其工具Bright Cluster Manager在全球拥有超过700家用户，收购金额未公开，但该公司此前共筹集1650万美元 [7] - 该工具被纳入英伟达AI Enterprise软件堆栈并更名为Base Command Manager，成为AI系统的“底层控制平面”，英伟达通过许可证模式按每个GPU每年4500美元的费用出售“系统能力” [8] - 英伟达设定了商业策略：对每个节点包含8个GPU以内的集群提供免费的BCM许可证但不提供技术支持，促使企业为稳定生产环境购买AI Enterprise许可证 [9] - 在Base Command Manager之上，英伟达叠加了Mission Control，用于自动部署集成了框架、工具、模型、容器、健康检查和功耗优化的“AI工厂” [9] - 2024年，英伟达收购了Run.ai，其核心价值在于实现GPU资源的抽象化管理，如多租户、弹性调度、优先级控制和GPU虚拟化，防止调度权被云厂商掌控而稀释CUDA生态优势 [10] - 2025年12月，英伟达收购了SchedMD，获得了超级计算领域事实标准的工作负载管理器Slurm背后的核心团队和技术支持权，Slurm在过去十年中用于约60%的Top500超级计算机 [12][13] - 通过收购SchedMD，英伟达旨在掌控Slurm的演进方向、支持能力和企业级整合权，避免其Base Command Manager和Mission Control体系存在无法掌控的“底座” [14] - 英伟达在2024年10月停止单独销售Bright Cluster Manager，仅将其作为AI Enterprise Stack的一部分提供，正在将所有系统组件打包成不可分割的整体 [17] 英伟达构建的“生态城墙”三层体系 - 第一层是**对集群资源的调度权**：通过Mellanox的网络互联技术、Bright Computing的集群管理、SchedMD的工作负载调度，控制了算力连接、分配、排队执行的完整链条 [18] - 第二层是**对工作负载执行路径的定义权**：通过Run.ai的GPU虚拟化、Mission Control的自动化部署与健康检查、Slurm的作业调度，共同定义了任务如何运行及资源分配 [18] - 第三层是**对企业级支持与系统复杂度的掌控权**：通过AI Enterprise许可证模式，将工具打包成商业服务，客户购买的是整套“系统集成能力”，开源代码可fork但企业级支持与优化经验掌握在英伟达手中 [19] - 这三层体系叠加后，使得客户即使理论上可选择其他硬件，实践中的迁移成本也高得难以承受，英伟达的商业模式已从卖芯片转变为卖生态，GPU成为生态入口 [19] - 英伟达通过近年对Groq、Bright Computing、Run.ai和SchedMD的布局，系统性地收回了AI计算体系中的“非硬件控制权”，构建了一座用迁移成本、学习曲线和生态粘性定义高度的“生态城墙” [20]

文章核心观点 - 英伟达通过一系列战略性交易（如与Groq达成协议、收购Bright Computing、Run.ai和SchedMD），系统性地构建了超越硬件（GPU）的生态壁垒，其战略重心正从统治训练算力转向掌控推理效率和整个AI计算系统的非硬件控制权，旨在通过整合集群调度、工作负载定义和企业级支持服务，大幅提高客户的迁移成本，从而巩固其市场主导地位 [1][2][4][7][23][24] AI芯片竞争格局与英伟达的战略焦虑 - AI芯片竞争焦点正从“训练为王”转向“推理决胜”，在推理端，AMD、定制ASIC及云厂商自研芯片正快速逼近，成本和供应链多元化成为客户现实诉求 [2] - 英伟达的焦虑源于AI产业重心从堆算力（FLOPS）转向高效、确定性地交付推理结果，其统治性的GPU在推理端的话语权可能被系统层逐渐侵蚀 [4][7] - 英伟达采取“收购式招聘”等操作，在不触碰监管红线的前提下，将潜在威胁（如Groq）纳入自身体系 [1] Groq的技术价值与英伟达的交易动机 - Groq的核心技术是自研的LPU架构，采用静态调度和确定性设计，使用SRAM而非HBM，主打极致低延迟和性能确定性，其创始人Jonathan Ross是谷歌第一代TPU的首席架构师 [5] - 2024年，Groq展示其系统运行Llama 2-70B模型时，生成速度超过每秒300个Token，远超主流GPU系统，吸引了金融、军事等对延迟敏感的垂直行业用户 [6] - 英伟达与Groq的交易并非为了补一块芯片，而是为了获取对执行路径的强约束、对延迟的可预测性以及编译器主导的算力使用方式等系统能力 [7] - 此次交易几乎具备收购的全部要素：技术被许可，团队被吸纳，关键人物离场，Groq最具决定性的资产已转移 [1] 英伟达构建集群控制体系的战略步骤 - **收购Bright Computing**：2022年1月，英伟达收购了集群管理工具Bright Computing（后更名为Base Command Manager），将其纳入AI Enterprise软件堆栈，按每个GPU每年4500美元的费用出售“系统能力”，把集群管理变为商业资产 [10][11] - **收购Run.ai**：2024年，英伟达收购Run.ai，其核心价值在于实现GPU资源的抽象化管理（多租户、弹性调度、GPU虚拟化），防止云厂商通过调度层稀释CUDA生态优势 [13] - **收购SchedMD**：2025年12月，英伟达收购了Slurm工作负载管理器背后的核心团队和技术支持公司SchedMD，Slurm在过去十年中约占Top500超级计算机60%的份额，是HPC和AI领域的事实标准 [17][18] - **整合与打包**：2024年10月，英伟达停止单独销售Bright Cluster Manager，仅将其作为AI Enterprise Stack的一部分提供，旨在将所有系统组件打包成不可分割的整体 [21] 英伟达构建的“生态城墙”三层结构 - **第一层：集群资源调度权**：通过Mellanox的网络互联、Bright Computing的集群管理、SchedMD的工作负载调度，控制算力连接、分配和执行的完整链条 [23] - **第二层：工作负载执行路径定义权**：通过Run.ai的GPU虚拟化、Mission Control的自动化部署和健康检查、Slurm的作业调度，共同定义任务如何运行，使迁移成本高企 [23] - **第三层：企业级支持与系统复杂度掌控权**：通过AI Enterprise许可证模式，将工具打包成“系统集成能力”商业服务，客户购买的是英伟达的优化经验与最佳实践 [24] - 这三层叠加使得客户理论上可选择其他硬件，但实践中迁移成本难以承受，英伟达的商业模式已从卖芯片质变为卖生态，GPU成为生态入口 [23][24]

文章核心观点 - CoreWeave 通过升级其统一运营标准 Mission Control 来强化在高性能 AI 云市场的地位 新功能旨在满足企业对深度可观测性、系统化故障排除和强健合规控制的需求 [1] - 尽管需求强劲且获得重要企业客户 但公司面临严重的供应限制和数据中心交付延迟 这导致其下调了2025年的财务指引 [4] - 整个AI云行业面临供应瓶颈 主要竞争对手微软和新兴玩家Nebius Group也在积极扩张产能以满足远超供给的需求 [4][5][6] CoreWeave业务与产品更新 - Mission Control 是 CoreWeave AI 云平台的核心 用于管理GPU集群、性能指标、访问事件和整体系统行为 [2] - 最新升级引入了三大关键工具：1) Telemetry Relay 可将审计和访问日志直接流式传输至客户的SIEM或可观测性系统 2) GPU Straggler Detection 可识别分布式训练中的性能瓶颈 3) Mission Control Agent 配备对话助手 提供实时洞察并将复杂遥测数据转化为可操作的指导 [1][2][3] - 公司获得了强劲的企业客户吸引力 例如 CrowdStrike 将其用于AI网络安全代理 Rakuten 利用其平台增强视觉语言模型 此外还新增了顶级软件设计平台和美国大型电信公司等主要客户 [3] CoreWeave财务表现与指引 - 由于供应受限和需求远超可用产能 管理层将2025年收入预期从51.5-53.5亿美元下调至50.5-51.5亿美元 [4] - 2025年调整后营业利润预期从8.0-8.3亿美元下调至6.9-7.2亿美元 [4] - 过去一年公司股价上涨了126.6% 远超互联网软件行业2.6%的涨幅 [9] 行业竞争格局 - **微软**：凭借强劲的Copilot采用率和Azure云基础设施快速扩张 其AI业务势头良好 计划在2025年将总AI产能增加80%以上 并在未来两年内将数据中心规模大致翻倍 尽管加速建设 预计在本财年结束前仍将面临产能限制 第二财季Azure收入预计以不变汇率计算增长约37% [5] - **Nebius Group**：推出了企业级云平台Aether 3.0和新的推理平台Nebius Token Factory 目标是在2026年底实现70-90亿美元的年度经常性收入 与微软和Meta的大型交易预计在第四季度末开始贡献收入 大部分相关收入将在2026年逐步增加 公司已将2025年收入展望从4.5-6.3亿美元上调至5.0-5.5亿美元 [6] - 整个行业都面临供应瓶颈 企业AI需求激增导致需求远超过供应 [4][6] 估值与市场预期 - 按市净率计算 CoreWeave股票的交易倍数为11.42倍 远高于互联网软件服务行业5.99倍的平均水平 [10] - 在过去60天内 市场对CoreWeave 2025年盈利的共识预期被向上修正 [11] - 盈利预期修正趋势显示：第一季度预期下调32.35% 第二季度预期上调3.13% 2025财年预期上调10.32% 2026财年预期大幅上调70.83% [12]

投资评级 - 报告未明确给出对Coreweave的具体投资评级（如优于大市、中性或弱于大市）[1] 核心观点 - Coreweave在2025年第三季度业绩表现强劲，收入和盈利指标均超出市场预期，核心驱动力源于AI云算力供需持续紧张带来的业务放量 [1][2] - 公司展现出强大的客户粘性、差异化的软件平台解决方案、加速的产能扩张以及优化的融资能力，共同支撑其高可见性的业务增长 [2][3][4] - 尽管面临利息负担较重和短期利润率压力，公司通过灵活的合同结构、多元化的供应路径和持续下行的资金成本，巩固了其作为AI时代核心云基础设施的战略定位 [3][4][5] 业绩表现 - 2025年第三季度实现收入14.0亿美元，同比增长134%，高出市场预期 [1] - 调整后每股收益为-0.22美元，显著优于市场预期；调整后净亏损收窄至4100万美元 [1] - 调整后经营利润为2.17亿美元，对应利润率16%；调整后EBITDA达8.38亿美元，同比增幅超两倍，EBITDA利润率达61% [1] - 营业费用合计13亿美元（含股权激励1.44亿美元），利息支出为3.11亿美元 [1] 业务驱动力与运营亮点 - AI云算力供需格局持续紧张是业绩超预期的核心驱动力 [2] - 公司与Meta、OpenAI等主要超大规模客户持续扩大合作，前十大客户中90%已多次复购，客户粘性极高 [2] - 首个超万张H100的合同提前两个季度完成续签，价格较原合同波动幅度小于5%，显示需求韧性 [2] - Mission Control、AI对象存储等软件与平台差异化解决方案有效提升了资源利用率与客户粘性 [2] - 在MLPerf GB300基准测试中的首批提交表现及行业机构的高度评级强化了其市场口碑 [2] - 计算集群运行效率改善与部分成本确认时点错配共同推动了利润率提升 [2] 产能扩张与区域布局 - 本季度在运算力提升至约590兆瓦，已签约算力进一步增至2.9吉瓦 [3] - 在美国新增8座数据中心，并积极推进欧洲（包括苏格兰）节点 [3] - 采用"第三方合作与自建并举"模式以分散交付风险 [3] - 与NVIDIA签订的"可中断并可转售"式合同结构有助于拓展短期合约及中小客户市场，并降低资源闲置风险 [3] 财务状况与融资能力 - 季度资本开支达19亿美元，在建工程余额增至69亿美元（环比增加28亿美元），期末现金余额为30亿美元 [4] - 年内完成约140亿美元的债务与股权融资，融资成本呈持续下行趋势 [4] - DDTL 2.0新增30亿美元授信（利率为SOFR+425bps），推出DDTL 3.0（利率SOFR+400bps，较此前非投资级融资成本下降约900bps） [4] - 7月成功发行17.5亿美元高收益票据，发行利率较5月首次发行进一步下降25bps [4] - 债务期限结构得到优化，除OEM及分期付款安排外，无集中到期债务直至2028年 [4] 未来展望 - 公司将2025年全年指引调整为：收入50.5–51.5亿美元，调整后经营利润6.9–7.2亿美元，利息支出12.1–12.5亿美元，资本开支120–140亿美元 [5] - 预计年末在运功率将超过850兆瓦 [5] - 受单一第三方数据中心交付延迟影响，第四季度利润率预计将面临阶段性压力，推迟的资本开支与产能将主要在2026年第一季度实现 [5] - 管理层预计2026年资本开支规模将"显著超过2025年水平的两倍以上" [5] - 公司将继续依托"多元供应路径、软件栈能力、灵活合同结构以及客户与行业的持续多元化"四大支柱，支撑高可见性增长与现金流逐步改善 [5]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度营收达到14亿美元，同比增长134% [5] - 第三季度新增收入积压超过250亿美元，截至第三季度末总收入积压超过556亿美元，几乎是第二季度的两倍，接近年初的四倍 [5] - 剩余履约义务（RPO）达到500亿美元，速度快于历史上任何云提供商 [5] - 第三季度调整后营业收入为2.17亿美元，去年同期为1.25亿美元；调整后营业利润率为16% [24] - 第三季度净亏损为1.1亿美元，去年同期净亏损为3.6亿美元 [25] - 第三季度利息支出为3.11亿美元，去年同期为1.04亿美元，主要因支持基础设施扩张的债务增加 [25] - 第三季度调整后净亏损为4100万美元，去年同期基本持平；调整后EBITDA为8.38亿美元，去年同期为3.79亿美元，同比增长超过两倍；调整后EBITDA利润率为61% [25] - 第三季度资本支出为19亿美元，低于预期，主要因第三方数据中心交付延迟 [25] - 在建工程显著增长至69亿美元，环比增加28亿美元 [26] - 截至9月30日，公司拥有30亿美元现金、现金等价物、受限现金和有价证券 [26] - 2025年全年营收指引范围为50.5亿至51.5亿美元 [30] - 2025年调整后营业收入指引范围为6.9亿至7.2亿美元；预计年底活跃电力将超过850兆瓦 [30] - 2025年利息支出指引范围为12.1亿至12.5亿美元 [31] - 2025年资本支出指引下调至120亿至140亿美元；预计2026年资本支出将远超2025年的两倍 [31] 各条业务线数据和关键指标变化 - 整个存储平台在第三季度实现了快速客户采用，年度经常性收入（ARR）超过1亿美元 [16] - 新推出的CoreWeave AI对象存储服务可将客户成本降低75%以上 [15] - 公司通过收购（如OpenPipe、Merge、Monolith）和合作伙伴关系（如与Vast Data）扩展产品组合，进入新市场 [17][18][19] 各个市场数据和关键指标变化 - 客户基础多元化，前十大客户中有九家已与公司签订多项协议，唯一的例外是第三季度新加入的客户 [8] - 过去12个月内营收超过1亿美元的客户数量同比增长了两倍 [8] - 单个客户在收入积压中的占比已从年初的约85%降至本季度的约35%，超过60%的收入积压来自投资级客户 [23] - 业务扩展至公共部门市场，新成立的CoreWeave Federal部门为美国政府和国防工业基地提供服务，NASA已成为客户 [10] - 数据中心覆盖范围扩大，第三季度在美国新增八个数据中心，并在欧洲（包括苏格兰）进行扩张 [12] - 截至第三季度，没有任何单一数据中心提供商占公司合同电力组合的20%以上 [12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司处于高度供应受限的环境，对AI云平台的需求远超可用容量 [5][22] - 公司积极扩展规模，活跃电力足迹环比增加120兆瓦，达到约590兆瓦；合同电力容量增长超过600兆瓦，达到2.9吉瓦，其中超过1吉瓦的合同容量预计在未来12至24个月内上线 [6][7] - 终止了对Core Scientific的收购，但将继续在已租赁的约590兆瓦容量上紧密合作 [11] - 公司启动了自建项目，以加速覆盖范围并获得更大的运营控制权 [12] - 公司在技术方面保持领先，是唯一提交GB300 MLPerf推理结果的云提供商，并再次获得SemiAnalysis的最高白金集群评级 [13][14] - 公司通过战略收购和合作伙伴关系，从提供基础设施扩展到提供全栈AI服务，帮助客户构建和部署AI [17][18][19][21] - 公司任命了首位首席营收官，以扩展全球营收组织 [10] - 公司在融资方面取得进展，第三季度修订并新增了债务设施，降低了资本成本，年内已通过债务和股权交易筹集140亿美元 [27][28][29] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - AI采用正在全球各行业加速普及，对AI云技术的需求依然强劲 [5][14] - 行业面临系统性的供应链挑战，特别是在供电外壳（powered shell）的交付上，预计这种环境将持续 [12][22][38] - 客户需求旺盛，公司有能力实现长期增长目标，市场机会不断扩大 [11][32][33] - 与NVIDIA的合作协议具有灵活性，允许容量中断并转售给其他客户，这有助于服务初创公司等更广泛的客户群 [60][61][62] 其他重要信息 - 第三季度运营费用为13亿美元，其中包括1.44亿美元的股权激励费用 [24] - 第三季度记录了一项非现金税收优惠，主要受某项法案影响，预计未来将实现现金税收节约 [29] - 除了与OEM供应商融资和通过合同付款自摊的债务相关的支付外，在2028年之前没有债务到期 [29] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于第三方数据中心提供商延迟的具体原因（是电力、人力还是其他组件短缺）以及其他提供商的交付趋势 [35] - 延迟主要是系统性的供电外壳（powered shell）交付挑战，而非电力或GPU短缺 [38] 公司已通过多元化数据中心提供商、建立自建团队和项目来管理此环境 [36] 随着公司规模扩大，单个延迟的影响将减小 [37][47] 问题: 此次延迟是否与Core Scientific的情况有关 [39] - 公司不评论特定提供商，强调这是行业性系统问题，但延迟不会影响积压订单的价值提取能力 [39] 问题: 关于基础设施是否可替代（fungible）以及如何应对潜在产能过剩风险 [41][42] - 基础设施是可替代的，可用于训练或推理，并受益于公司的软件套件提供的灵活性 [42][43] 公司的基础设施专为最苛刻的规格构建，保持了可选性 [42] 问题: 多元化供应商以消除外部干扰的时间表，以及长期价值主张 [45][46] - 随着公司规模扩大（2.9吉瓦容量在未来12-24个月上线），单个延迟的相对影响将减小 [47] 公司的独特价值在于其专注于AI计算的定制化云服务和软件能力，这使其保持领先 [48][49] 问题: 延迟对2026年的收入影响以及增长轨迹 [53] - 延迟主要影响第四季度和明年第一季度，大部分推迟的资本支出将在第一季度确认 [54][55] 收入不受影响，因客户已同意调整交付时间表 [55] 2026年资本支出预计将远超2025年的两倍 [55] 问题: 延迟是否影响新客户签约能力，以及NVIDIA交易是否计入积压 [58] - 延迟是单一提供商问题，不影响签约新客户，公司有32个数据中心在并行推进 [59] NVIDIA交易因其可中断性，大部分金额计入收入积压（Revenue Backlog）而非RPO [60] 问题: 资本支出削减40%是否仅因单一客户延迟 [64] - 确认资本支出下调仅与单一数据中心提供商合作伙伴的延迟有关，大部分影响将体现在第一季度 [64] 问题: 关于2026年资本支出的资金来源和融资方式（如租赁） [67] - 公司将探索包括租赁在内的最具成本效益的融资方式，确保每个客户交易都有对应的资金安排 [68][69] 问题: 增加自建数据中心对资本支出和上市时间的影响 [73] - 自建是多元化交付风险的一种方式，并非取代第三方提供商，而是为了更深入地嵌入供应链，获得一手信息以更好地管理复杂环境 [74][75][76] 问题: 关于剩余1吉瓦未签约容量的签约节奏 [78] - 行业其他大交易验证了供需环境，公司将继续深思熟虑地分配容量，推动客户多元化 [78][79] 目前最大客户占比已降至约35%，投资级客户占比60% [81] 问题: 公司在解决供电外壳瓶颈方面是否有知识产权或可控措施 [83] - 挑战是系统性的，公司通过自建团队和项目嵌入供应链，以获得更多控制权和信息，这是在充满挑战的环境中取得成功的关键 [85][86]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度营收达到14亿美元，同比增长134% [4][19] - 第三季度调整后运营收入为2.17亿美元，去年同期为1.25亿美元，调整后运营利润率为16% [20] - 第三季度净亏损为1.1亿美元，去年同期净亏损为3.6亿美元 [21] - 第三季度调整后净亏损为4100万美元，去年同期接近盈亏平衡，调整后EBITDA为8.38亿美元，同比增长超过两倍，调整后EBITDA利润率为61% [21] - 第三季度资本支出为19亿美元，低于预期 [21] - 截至第三季度末，现金、现金等价物、受限现金及有价证券总额为30亿美元 [22] - 2025年全年营收指引调整为50.5亿至51.5亿美元，调整后运营收入指引为6.9亿至7.2亿美元 [25][26] - 2025年利息支出指引为12.1亿至12.5亿美元，资本支出指引调整为120亿至140亿美元 [27] - 预计2026年资本支出将远超2025年水平的两倍以上 [27] 各条业务线数据和关键指标变化 - 存储平台客户采用迅速，第三季度年度经常性收入超过1亿美元 [14] - 新推出的AI对象存储服务可将客户成本降低75%以上 [13] - 通过收购OpenPipe、Merge和Monolith等公司，扩展了产品组合和可寻址市场 [15][16] - 与Vast Data的合作伙伴关系加速了产品组合和合作伙伴的市场进入策略 [17] 各个市场数据和关键指标变化 - 收入积压超过556亿美元，几乎比第二季度翻倍，接近年初水平的四倍 [4][19] - 已签约收入超过500亿美元，速度快于历史上任何云提供商 [4] - 客户集中度显著降低，单一客户在收入积压中的占比从年初的约85%降至本季度的约35%以下 [19] - 超过60%的收入积压来自投资级客户 [19] - 公共部门市场取得进展，为美国政府和国防工业基地推出CoreWeave Federal服务，NASA已成为客户 [8] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司定位为人工智能必备云，结合无与伦比的技术和运营卓越性以及快速多元化的客户群 [17] - 积极扩展数据中心足迹，活跃电力容量环比增加120兆瓦至约590兆瓦，已签约电力容量超过600兆瓦至2.9吉瓦 [5][9] - 数据中心提供商多元化，截至第三季度，单一数据中心提供商占已签约电力组合的比例不超过约20% [9] - 在美国新增八个数据中心，并在欧洲（包括苏格兰）进行扩张，同时启动自建项目以加速覆盖并增强运营控制 [10] - 行业领先地位得到认可，在SemiAnalysis的评估中连续两次获得最高级别的铂金集群最大排名 [12] - 终止了对Core Scientific的收购提议，但将继续在已租赁的约590兆瓦容量上紧密合作 [9] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司运营在高度供应受限的环境中，对人工智能云平台的需求远超可用容量，预计这种情况将持续较长时间 [4][18] - 人工智能采用正在超越前沿人工智能实验室和超大规模提供商，全球更广泛的需求和近期的大型胜利正在推动收入基础的多元化 [6] - 行业供应链面临前所未有的压力，第三方数据中心开发商的临时延迟影响了第四季度预期，但延迟是暂时的，客户已同意调整交付时间表 [10][11][25] - 可寻址市场随着人工智能跨行业和用例的普及而扩大，公司通过业务决策扩大产品组合并获取更大的市场份额 [28] 其他重要信息 - 任命John Jones为首席营收官，来自AWS，负责扩展全球营收组织 [8] - 在第三季度完成了与NVIDIA的交易，该合同具有中断和转售容量的灵活性，有助于为新兴公司提供计算基础设施 [48][50] - 年内已成功通过债务和股权交易筹集140亿美元资金，以支持快速增长积压的执行和长期高效扩展 [23] - 第三季度记录了非现金税收优惠，主要得益于某项法案的影响，预计未来将实现现金税收节约 [24] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于第三方提供商造成的瓶颈情况（电力、人力、GPU等）以及与其他提供商的时间表趋势 [30] - 回答指出挑战是系统性的，主要集中在供电外壳层面，而非电力或GPU短缺 [31][33] 公司已通过多元化数据中心提供商、建立专门团队和自建项目来管理环境 [31] 延迟的影响随着投资组合多元化而减小 [32] 延迟不涉及Core Scientific，是行业性系统问题 [34][35] 问题: 关于基础设施的可替代性以及是否针对特定客户定制 [36] - 回答确认基础设施是可替代的，可用于训练或推理，并构建至最苛刻的规格以保持灵活性和可选性 [36] 软件套件是实现基础设施高效利用和灵活性的关键 [37] 问题: 关于数据中心提供商多元化何时能减少对收入展望的干扰，以及长期价值主张 [38] - 回答指出随着公司规模扩大，单个数据中心延迟的相对影响将减小，预计已签约的2.9吉瓦容量将在未来12-24个月内投入使用 [40][41] 长期价值主张在于为人工智能用例定制云的软件和能力，公司通过产品和收购不断扩展领先优势 [42] 问题: 关于延迟对2026年的影响以及收入增长轨迹 [43] - 回答澄清延迟与单一提供商相关，大部分延迟将在明年第一季度解决，对总收入无影响，因客户已调整交付日期 [44] 2026年资本支出将远超2025年的两倍，更多细节将在下次财报中提供 [45] 问题: 供应问题是否影响新客户签约能力，以及NVIDIA交易是否计入积压 [46] - 回答确认无影响新客户签约，公司有32个数据中心并行推进 [46] NVIDIA交易因可中断和转售特性，大部分金额计入收入积压而非RPO [48][49] 该交易有助于为初创公司等提供计算资源，并由NVIDIA完全承销经济风险 [50] 问题: 资本支出削减40%是否仅因单一客户延迟 [51] - 回答确认与单一数据中心提供商相关，大部分影响将体现在第一季度，第四季度将看到在建工程增加 [51] 问题: 关于未来资本支出的资金来源和灵活性（如租赁） [52] - 回答表示将探索包括租赁在内的最具成本效益的融资方式，确保在签署客户前已安排好数据中心、电力、GPU和融资 [52][53] 问题: 关于增加自建数据中心对资本支出和上市时间的影响及最优组合 [54] - 回答澄清自建是降低整体投资组合交付风险的组成部分，并非取代第三方提供商，需要同时参与两方面以有效管理复杂供应链 [54][55] 问题: 关于剩余容量的签约节奏，鉴于行业大量交易 [56] - 回答认为行业其他交易验证了供需环境，公司提供的全栈产品是最有价值的，正深思熟虑地推动云多元化，并将容量分配给有意义的应用 [56][57] 客户集中度已显著改善，60%积压来自投资级客户 [58] 问题: 关于公司在解决供电外壳瓶颈方面的知识产权和控制力 [59] - 回答指出经验来自多年系统性的供应限制，通过自建团队嵌入供应链来更好地理解电力合同和外壳建设，以应对未来挑战 [59][60]