投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 公司核心产品商业化转型成果初显 芦康沙妥珠单抗（sac-TMT）销售额占药品销售总额97.6% 商业化进展顺利 [6][7] - 基于核心产品SKB264国内销售放量趋势明确且国内外临床加速推进 上调2025至2027年营业收入预测至17.53/28.67/48.64亿元（原预计16.90/24.96/41.01亿元） [6] - 多项临床数据将于2025年ESMO大会披露 包括芦康沙妥珠单抗2L EGFR突变NSCLC的III期数据和SKB315的I期数据 [8] - 博度曲妥珠单抗（HER2 ADC）NDA已于2025年1月获受理 有望2025H2获批上市 [8] - 预计2025H2提交下一代RET抑制剂A400的NDA申请 SKB571/MK-2750（双抗ADC）II期临床即将在中国开启 [8] 财务表现 - 2025H1实现营收9.50亿元 同比下降31.3% 主要因2024年同期确认较高里程碑付款 [6] - 2025H1归母净亏损1.45亿元 经调归母净亏损0.69亿元 [6] - 2025H1药品销售收入3.098亿元 其中芦康沙妥珠单抗贡献97.6% [6][7] - 上调2025-2027年营业收入预测至17.53/28.67/48.64亿元 对应P/S分别为56.7/34.6/20.4倍 [6] - 预计2025-2027年归母净利润为-6.67/-2.46/10.49亿元 2027年实现扭亏为盈 [9] - 毛利率持续改善 预计从2025年75.0%提升至2027年82.0% [9] 产品管线进展 - 芦康沙妥珠单抗当前收入主要来自二线三阴性乳腺癌和三线EGFR突变NSCLC适应症 [7] - 二线EGFR突变NSCLC适应症有望即将在中国获批 将为全年销售收入贡献更强劲增长 [7] - 芦康沙妥珠单抗两项已获批适应症将参与2025年医保谈判 期待2026年进入医保目录后加速放量 [7] - 公司将于2025ESMO大会披露芦康沙妥珠单抗2L EGFR突变NSCLC的III期数据 [8] - SKB315 (CLDN18.2 ADC)的I期数据将于2025ESMO大会披露 [8] 估值指标 - 当前股价466.60港元 总市值1,088.05亿港元 [1] - 近3个月换手率34.43% [1] - 2025-2027年预计P/S分别为56.7/34.6/20.4倍 P/B分别为37.3/40.7/28.3倍 [6][9] - 预计2027年ROE达29.9% EPS达4.5元 [9]

报告行业投资评级 - 对科伦博泰给予买入评级，12个月目标价为284.14港元，基于风险调整的贴现现金流（DCF）方法得出，假设贴现率为11%、终端增长率为3%，并根据不同阶段的行业平均成功率和现有临床数据进行调整 [6] 报告的核心观点 - 管理层强调sac - TMT研发重点从中国转向全球试验、早期管线稳步推进且放射性药物偶联物（RDC）有更多亮点、2025年下半年有更多获批和数据读出 [1] 根据相关目录分别进行总结 sac - TMT研发重点从中国转向全球试验 - sac - TMT（TROP2 ADC）在中国研发进入成熟阶段，两个适应症获批、两个处于新药申请（NDA）阶段、五个一线非小细胞肺癌/乳腺癌3期试验正在进行；全球有14项正在进行的全球3期试验，覆盖多种肿瘤类型 [5] - 从投资回报率角度，中国较小适应症不值得开展仅在中国的3期试验，将利用全球试验申请中国批准 [5] - 管理层认为抗体药物偶联物（ADC）和双特异性抗体（BsAb）在前线肿瘤治疗中有潜在协同作用，代表了肿瘤杀伤和肿瘤免疫治疗两个主要领域最有前景的药物类别 [5] 早期管线稳步推进，RDC有更多亮点 - 除sac - TMT外，SKB315（CLDN18.2）正在探索作为早期胃癌联合疗法，SKB410（Nectin4，全球权利授权给默克）与Padcev相比有不同有效载荷设计，多项1期资产大多处于剂量递增阶段且2025年无数据分享计划 [5] - 管理层重申RDC作为非毒素ADC的高潜力，阐述其在强封装肿瘤中的机会、有效载荷释放更直接的特点，以及递送需更具靶向特异性，且RDC未使用单克隆抗体（mAb）作为递送载体 [6] 2025年下半年关键催化剂 - sac - TMT用于二线EGFR突变非小细胞肺癌，预计2025年底获国家药品监督管理局（NMPA）批准、有数据读出（可能含总生存期（OS）数据） [6] - A166（HER2 ADC）预计在三线HER2阳性乳腺癌获NMPA批准 [6] - SKB315（CLDN18.2 ADC）有1期数据读出 [6] - sac - TMT销售有望按计划达到2025财年8 - 10亿元人民币的指引 [6] 财务数据 - 2024 - 2027年预计营收分别为19.33亿元、23.51亿元、36.528亿元、52.485亿元人民币；息税折旧摊销前利润（EBITDA）分别为 - 2.262亿元、 - 1.53亿元、6.679亿元、17.688亿元人民币；每股收益（EPS）分别为 - 1.20港元、 - 1.02港元、2.27港元、6.40港元 [7] - 截至2025年6月26日收盘价，市值为739亿港元/94亿美元，企业价值为729亿港元/93亿美元，3个月平均每日交易量为2.922亿港元/3740万美元 [7]