财务表现 - 2025年中报营业总收入26.35亿元，同比上升0.11%，归母净利润3.04亿元，同比上升19.91% [1] - 第二季度营业总收入13.08亿元，同比上升0.18%，归母净利润1.5亿元，同比上升40.48% [1] - 毛利率48.57%，同比增1.69%，净利率10.78%，同比增33.6% [1] - 三费占营收比30.96%，同比减3.47%，每股经营性现金流0.24元，同比增100.57% [1] - 扣非净利润2.37亿元，同比增32.22% [1] - 经营活动产生的现金流量净额变动幅度为98.99%，主要因销售商品收到的现金增幅高于购买商品支付的现金增幅 [4] 资产负债表变动 - 在建工程变动幅度41.36%，因维生素产业园、基因重组生物制药基地等项目投入增加 [3] - 长期借款变动幅度19.13%，因贷款结构变更及新增工程项目借款 [3] - 应收票据变动幅度-52.79%，因期末未到期商业承兑汇票减少 [3] - 货币资金7.86亿元，同比减8.37% [1] - 应收账款15.41亿元，同比增7.07% [1] - 有息负债22.51亿元，同比增4.67% [1] 业务发展 - 核心产品亿立舒2024年国内终端净销售超5亿元，2025年销量预计进一步提升 [8] - 公司业绩主要依靠研发及营销驱动 [5] - 2024年亿立舒纳入医保首年放量明显，全年发货超27万支 [8] 基金持仓 - 财通资管医疗保健混合A持有48万股，新进十大股东 [7] - 国信客丰债券A持有4.93万股，新进十大股东 [7] - 财通资管医疗保健混合A基金规模1.31亿元，近一年上涨51.85% [7] 历史业绩 - 2023年ROIC为-7.64%，投资回报极差 [4] - 近10年中位数ROIC为9.19%，中位投资回报一般 [4] - 公司上市以来20份年报中亏损3次，显示生意模式较脆弱 [4]

华夏时报记者 于娜 北京报道 "这药怎么和之前不一样了？"当糖尿病患者周阿姨打开刚从医院药房取来的药盒时，心里打了个问号。 曾经吃了五年的进口降糖药，如今换成了同一药名但包装不同的国产药。 小小的药盒变化折射出医药市场的深层变革。数据显示，2024年全国三甲医院进口原研抗癌药市场份额 从2021年的68%降至34%，而国产仿制药和创新药合计占比提升至66%。赛诺菲的PCSK9抑制剂波立达 （阿利西尤单抗）、罗氏的希罗达、礼来的再普乐等多款进口原研药，因集采未中标或战略调整退出公 立医院市场，转而通过DTP药房高价销售。仅2025年上半年，就有超过30款跨国药企原研药申请撤市， 涉及武田、辉瑞、葛兰素史克等企业。 进口原研药的"退潮"，从来不是突然而至的浪花。这背后既有跨国药企为维护全球价格体系采取的"自 杀式报价"，也源于国产仿制药在成本控制上的显著优势。以波立达为例，其价格从1982元/支降至306 元/支后，仍不敌国产同类药物的竞争压力，最终在不久前传出停止在华推广的消息。 面对变局，行业正重构平衡之道。跨国药企加速本土化深耕，从生产基地扩建到研发中心升级，试图在 成本与创新间找到支点；政策层面也释放优化 ...

市场格局变化 - 2024年全国三甲医院进口原研抗癌药市场份额从2021年的68%降至34%，国产仿制药和创新药合计占比提升至66% [1][5] - 2025年上半年超过30款跨国药企原研药申请撤市，涉及武田、辉瑞、葛兰素史克等企业 [1] - 前九批国家集采中进口原研药中标率仅3.7%，第十批集采所有参与竞标原研药均未中标 [6] 跨国药企策略调整 - 赛诺菲2024年在华创新药收入增长5%，传统原研药收入下滑15%-20%，波立达停止在华推广 [8] - 阿斯利康2024年中国市场收入增长11%，但美托洛尔因集采销售额下降40% [8] - 跨国药企加速本土化布局，如赛诺菲升级北京生产基地为亚太最大注射剂中心，罗氏上海创新中心启动5个肿瘤项目 [13] 国产药崛起 - 上海某三甲医院国产同类抗癌药使用量从每月30支增至98支，进口药使用量从200支降至50支 [4] - 国产PD-1抑制剂形成多产品梯队，百济神州泽布替尼2024年全球销售额达26亿美元 [11] - 通过一致性评价的国产头孢呋辛酯片治疗有效率达92.3%，价格仅为原研药三分之一 [11] 政策影响 - 带量采购促使进口药大幅降价，如拜糖苹降价88%、来那度胺降价92% [10] - 2024年国家医保谈判目录外药品平均降价63%，德曲妥珠单抗降价22% [10] - DRG/DIP付费模式下医院优先使用低价集采药，压缩原研药使用空间 [10] 渠道变化 - 进口原研药转向DTP药房高价销售，但患者购买量减少 [6][7] - 双通道药房可购买医保谈判目录内进口药，但受"三进"政策限制且分布不均 [7][8] 研发动态 - 国内7款PCSK9抑制剂获批，包括信达生物托莱西单抗、君实生物昂戈瑞西单抗 [11] - 湖南某药企生物药研发投入五年增长3倍，转向差异化创新 [11] - 我国推进86项罕见病药物临床试验，42项由国产药企牵头 [15]

市场整体表现 - 上证指数上涨0.45%，深证指数上涨0.64%，创业板指上涨0.66%，沪深300上涨0.24%，中证500上涨0.86%，科创50上涨0.58% [1] - 全市场超3300只个股上涨，市场情绪回暖，资金回流推动权重与题材共振，指数在成交量放大情况下上行 [1][2] 行业表现 涨幅居前板块 - 国防军工板块上涨3.07%，受"反内卷"政策影响，七部委联合发文支持新型工业化，市场预期订单集中释放，相关ETF成交量放大涨幅达2.7%，多只个股涨停 [2][3] - 机械设备板块上涨1.98%，全球矿山资本开支上行推动设备出口订单增长，两融余额突破两万亿元带动增量资金流入高端装备领域 [2][3] - 煤炭板块上涨1.89%，焦煤期货主力合约涨停，现货价格走强，新版《煤矿安全规程》强化供给收缩预期，夏季用电高峰临近推动煤价中枢上移 [2][3] - 纺织服饰板块上涨1.36%，计算机板块上涨1.30% [2] 跌幅居前板块 - 医药生物板块下跌0.65%，美国关税政策细节落地引发创新药出海担忧，医保谈判临近压制价格预期，部分药企中报预告亏损拖累权重股 [2][3] - 商贸零售板块下跌0.23%，牛肉进口保障措施调查延长至11月增加成本不确定性，7月社会消费品零售总额环比回落压制线下业态 [2][3] - 建筑材料板块下跌0.23%，多地水泥价格普遍下跌10-20元/吨，地产新开工低迷，基建专项债8月发行节奏放缓 [2][3] - 社会服务板块下跌0.18%，银行板块下跌0.14% [2] 后市观点 - 上市公司中报密集披露期，企业业绩确定性将成为影响资金配置的重要因素 [4]

国内经济二季度展现较强韧性，叠加"反内卷"政策持续推进，A股在7月延续反弹势头，稳步上涨。 MACD金叉信号形成，这些股涨势不错！ 进入8月，海外关税扰动或存变数，美联储降息预期升温，与此同时，国内政策有望持续巩固资本 市场回稳向好势头，A股中报也将进入密集披露期，业绩交易的重要性可能进一步提升。多重因素交织 下，当前哪些投资机会或更具潜力？ 责任编辑：郭栩彤 长城基金基金经理谭小兵认为，影响8月份市场的因素较多，中美贸易摩擦局势不明，叠加市场进 入重要的业绩窗口，她认为短期内市场或呈现震荡态势。后续需关注8月下旬美联储关于议息的表态。 具体方向上，谭小兵表示，相对看好非银、军工以及休整较久的新消费等板块。此外，仍然看好创 新药板块，从二季度末公募的持仓分布数据来看，这一轮行情的贝塔或仍处于前半段，不过由于7月涨 幅较大、8月暂缺乏催化，短期内板块可能会震荡，或可等待9月份之后各重磅会议召开及医保谈判预热 的催化。 免责声明：本通讯所载信息来源于本公司认为可靠的渠道和研究员个人判断，但本公司不对其准确性或 完整性提供直接或隐含的声明或保证。此通讯并非对相关证券或市场的完整表述或概括，任何所表达的 意见可能会更 ...

收购交易概述 - 中国生物制药以最高9.51亿美元总对价收购礼新医药95.09%股权，净支付约5亿美元（剔除标的公司账上4.5亿美元现金）[2] - 交易完成后礼新医药将成为中国生物制药全资子公司[3] - 资本市场反应平淡，公告次日股价仅微涨1.1%[2] 战略意图 - 礼新医药核心价值在于两项重磅授权：GPRC5D ADC药物LM-305以6亿美元授权阿斯利康，PD-1/VEGF双抗LM-299以32.88亿美元授权默沙东[3] - 中国生物制药2024年营收288.7亿元，经调整归母净利润34.6亿元，此次收购暴露其创新转型困境[3] 财务压力 - 收购支出约35亿元，相当于中国生物制药2024年全年研发投入50.89亿元的69%[4] - 公司2024年末资金储备241亿元，但需覆盖226.34亿元总负债及未来研发投入[4] - 礼新医药2024年营收仅21万元，2025年上半年因授权交易一次性收入增至42.18亿元，但2023-2024年分别亏损2.31亿元和4.68亿元[6] 研发管线风险 - 礼新医药拥有7个临床阶段项目和近20个临床前项目，但PD-1/VEGF双抗LM-299面临恒瑞医药SHR-1701等国内竞品及医保降价压力[8] - 部分临床前项目靶点未公开，ADC药物技术优势缺乏公开数据验证[8] - 百利天恒BL-B01D1作为全球首个完成III期临床的双抗ADC已展现明确疗效[8] 整合挑战 - 礼新医药研发团队将保持独立性，可能导致资源分配冲突和核心人才流失风险[10] - 中国生物制药销售网络擅长仿制药，但礼新医药创新药需专业化学术推广团队[11] - LM-299等项目的全球权益需与默沙东重新协调，法律条款复杂度高[12] 政策与市场环境 - 医保谈判降价幅度扩大，部分ADC药物医保支付价已低于成本价[14] - 集采政策向创新药延伸可能压缩市场份额[15] - 礼新医药LM-302获FDA孤儿药资格，但海外市场面临罗氏等巨头竞争且FDA对中国临床数据认可度存疑[15] 估值质疑 - 中国生物制药创新产品收入占比仅41.8%，研发投入强度17.6%低于国际同行[18] - 礼新医药估值从C轮29亿元飙升至68亿元，主要依赖授权交易"纸面财富"[19] - 若授权里程碑未达成或销售不及预期，可能引发估值体系重估[20]

医保集采成效 - 人工耳蜗通过集采价格从平均20余万元降至5万元左右，降幅达75% [3] - 第五批高值医用耗材集采覆盖人工耳蜗和外周血管支架两类产品，3家外资和2家内资企业全部中选 [3] - 国家层面已开展10批药品集采覆盖435种药品，5批高值耗材集采覆盖心内科等7大类产品 [5] - 第11批集采启动，优化规则包括允许医药机构自主报量、调整价差计算锚点、强化质量监管等 [7] 医保目录动态调整 - "十四五"以来累计402种药品进入医保目录，目录内药品总数达3159种 [11] - 医保基金对创新药支出2024年是2020年的3.9倍，年均增速40% [11] - 创新药舒沃替尼通过谈判进入医保目录，患者月治疗费从36000元大幅降低 [9] - 医保谈判针对专利期内创新药，2024年医保目录调整于2025年1月1日实施 [9][11] 跨省就医便利化 - 跨省异地就医直接结算人次从2020年537万增至2024年2.38亿，增长44倍 [13] - 跨省住院直接结算率达90%，减少群众垫付超5500亿元 [13] - 全国所有统筹地区实现10种门诊慢特病治疗费用跨省直接结算 [11] - 医保码全国超12.36亿人开通使用，实现就医买药扫码结算 [13] 医保覆盖与支出 - 2024年全国基本医保参保人数达13.27亿，参保率稳定在95%左右 [15] - 2021-2024年累计近200亿人次享受就诊医保报销，2024年是2020年1.6倍 [15] - "十四五"以来医保基金累计支出12.13万亿元，年均增速9.1% [15]

美国药价形成机制 - 美国药品价格远高于其他国家，同一药品在美国售价是欧洲的5-10倍[2][22] - 药品定价涉及政府医保(B部分和D部分)、商业保险和自费三个渠道，不同渠道定价机制不同[23][35] - 药企设定挂牌价(公开价格)和实际净价(保密折扣价)，GLP-1类药品毛价和净价差距可达50%[28][30] - 政府医保B部分(医疗机构用药)价格保护强，折扣少；D部分(处方药)外包给商业保险公司，折扣较大[35][36] - 商业保险渠道通过产品包(bundle pricing)谈判，议价权取决于药企产品优势和竞争状况[34][35] 药价改革困境 - 特朗普2023年5月签署行政命令要求药品降价30%-80%，但因缺乏法律授权和具体方案，药企股价不降反升[9][10][12] - 2003年立法规定美国政府不能直接与药企谈判药价，基于保护商业独立运作的哲学[12][17] - 药企通过政治捐献在国会保持强大影响力，保护药价以维持美国医疗创新高地地位[20] - 医药行业支撑庞大产业体系和就业，全球收入占比35%-80%，美国人口仅占世界5%[20] - 拜登政府IRA法案首次引入药品谈判机制，但仅针对上市9-13年的药品[71][77] 全球药价对比 - 欧洲药价平均比美国低30%，部分药品如GLP-1在欧洲仅50-100欧元，是美国价格的5-10%[51][53][55] - 中国通过带量采购大幅降低仿制药价格，创新药谈判使肿瘤药价格降至15-20万人民币/年[64][66][67] - 美国学习中国医保谈判系统，但选择已上市药品而非新药进行谈判[71] - 药企采用全球区别定价策略，如吉利德丙肝药在美国8万美元/疗程，在中国降至2000美元[95] - 罕见病药和肿瘤药欧美价差较小，如Zolgensma基因疗法在欧洲和美国价格相近[58] 药品福利管理机构(PBM)角色 - 三大PBM(CVS、UnitedHealth、Cigna)控制约80%美国处方药市场[140] - PBM作为中间商获取30-50%的药品价格差价，成为药价体系中最强势但最不透明的环节[133][141] - PBM存在的商业逻辑是整合分散的医保需求，提高与药企的议价权[137] - PBM与上下游(医保、药店)整合产生潜在利益冲突问题[140] - 部分大公司(沃尔玛、亚马逊)尝试直采模式绕过PBM，加州等州立法要求PBM披露回扣[148][149] 医药行业特点 - 研发新药平均成本约10亿美元，折算失败项目后行业平均回报率约20%[73][88] - 药品收入曲线呈爬坡形态，最赚钱阶段在上市后期，价格谈判影响投资回报[76] - 美国拥有全球最大医药市场(规模是中国的2倍)、顶尖生命科学学术体系和FDA监管体系[105][110] - 中国生物医药崛起得益于庞大患者基数、高水平临床资源和"干净"的患者群体[113] - 丙肝治愈药和GLP-1减肥药等案例显示药品定价需平衡短期患者利益和长期创新动力[45][91]

核心观点 - 美国药品价格远高于欧洲市场5-10倍，形成机制复杂涉及多方博弈[3][13] - 政府无法直接干预药价源于2003年立法限制，体现美国保护商业独立运作的哲学[8][9] - 药企高定价包含研发成本补偿逻辑，行业平均回报率约20%但存在存活者偏差[45][49] - PBM作为中间商收取30-50%差价，三大机构控制80%处方药市场但透明度低[77][81] - 全球药价差异显著，欧洲采用政府谈判机制，中国通过带量采购实现仿制药降价[40][42] 药品定价机制 政府渠道 - Medicare分为B部分（诊所注射）和D部分（家用处方药），B部分价格保护更强接近挂牌价，D部分通过商业保险公司谈判折扣较大[13][24] - 政府医保B部分药企利润较高，如肿瘤静脉注射药物Keytruda等几乎不给折扣[26] - D部分实际支付价可能低至挂牌价50%，如GLP-1类减肥药[17][21] 商业渠道 - 采用产品包谈判模式（bundle pricing），药企通过优势产品换取新药折扣空间[23] - 竞争产品上市会迫使折扣加大，如GLP-1市场出现礼来替尔泊肽后诺和诺德让步[23][29] - 罕见病药物议价权极高，如Reata口服药定价40-50万美元/年[26] 自费渠道 - 患者支付全额挂牌价，理论利润最高但实际销量有限[25] - 极端案例如诺华基因疗法Zolgensma定价212万美元/针[27] 全球药价差异 欧洲市场 - GLP-1在丹麦本土售价仅50-100欧元，相当于美国5-10%[35] - 重症药物价差较小，如肿瘤药和SMA基因治疗药物[36] - 采用QALY质量调整生命年定价标准，约3-4万美元/年[51] 中国市场 - 仿制药通过带量采购实现价格突破，如部分品种降价超90%[40] - 创新药定价趋向15-20万人民币/年水平，通过医保谈判扩大可及性[42] - 特殊案例如吉利德丙肝药医保谈判后降至2000美元（美国3%）[54] 行业生态与创新 研发投入 - 平均单个药物研发成本约10亿美元（含失败成本）[27] - 临床开发策略受政策影响，如小分子药9年谈判期限改变肿瘤药开发路径[46][48] - 美国NIH年拨款400亿美元支持基础研究，形成产学研闭环[58] 定价策略 - 参照系定价普遍，如替尔泊肽参照司美格鲁肽1000美元/月基准[16][29] - 医疗经济学定价应用于突破性药物，如吉利德丙肝药定价8万美元/疗程[52] - 生命周期管理关键，专利过期后仿制药冲击价格[40] PBM体系 运作机制 - 三大PBM（CVS/Cigna/UnitedHealth）控制80%处方药流通[81] - 通过需求整合获取议价权，但实际差价分配不透明[77] - 存在上下游整合导致的利益冲突，如CVS拥有药店网络[82] 改革方向 - 直采模式探索者包括沃尔玛、亚马逊等零售巨头[88] - 加州等地立法要求披露回扣信息提高透明度[88] - 行业认为砍掉PBM可能导致议价效率下降[88]

美国药品定价机制与行业现状 - 美国药品价格显著高于欧洲市场 同种药品在美国售价是欧洲的5-10倍[1][15] - 特朗普签署行政命令要求降低药品价格30%-80% 但因缺乏具体执行方案 药企股价不降反升[3][4][5] - 美国法律限制政府与药企直接谈判价格 源于保护商业独立运作的哲学理念[6][10] 药品定价形成机制 - 药品定价采用挂牌价与净价双重体系 实际支付净价往往比挂牌价低30%-50%[20][25] - 定价参考历史同类药品价格 疗效更优药品可获得更高定价权[19] - 不同销售渠道定价差异显著： - 政府医保B部分(医疗机构用药)价格保护最好 折扣极少[30][31] - 政府医保D部分(家庭用药)通过商业保险公司谈判 折扣较大[30] - 商业保险渠道议价权取决于药企产品包优势[29] - 自费渠道支付全额挂牌价 但销量极低[30] 行业特殊现象与案例 - 罕见病药物定价极高 如诺华基因疗法Zolgensma定价212万美元一针[37] - 药企研发投入巨大 平均每个成功药品研发成本约10亿美元(含失败成本)[38] - 吉利德丙肝药定价案例：初期定价8万美元/疗程 后因竞争降价[81][85] - 老药提价现象：部分投资者收购独家老药后大幅提价50倍[104][105] 全球药价对比 - 欧洲药价普遍比美国低30%左右 部分药品如GLP-1差价达5-10倍[51][53][55] - 中国通过带量采购使仿制药价格大幅下降 创新药价格趋于合理[62][65] - 美国IRA法案引入药品价格谈判机制 针对上市9-13年的药品[67] PBM中间环节 - 三大PBM控制约80%美国处方药市场 中间环节佣金高达30%-50%[118][123] - PBM通过整合需求获得议价权 但存在利益冲突和透明度问题[121][125] - 部分企业尝试直采模式绕过PBM 部分州立法要求提高PBM透明度[134] 行业生态与创新 - 美国医药行业全球领先 支撑庞大产业链和就业[14] - 行业平均投资回报率约20% 考虑风险后处于合理水平[68] - 创新药体系与保护药价政策密切相关 促进医疗技术进步[47][50]