**行业与公司** 中国入境旅游零售行业 涉及购物中心 免税运营商 机场运营商 相关上市公司包括恒隆地产[1][6][43] 华润置地[43][140] 华润万象生活[43][140] 太古地产[43][145] 中国中免[43][151] 海南美兰机场[43][158] 九龙仓置业[44][163] 韩国免税市场[6][43][137] 欧洲奢侈品牌[6][43][137] **核心观点与论据** * 中国入境旅游零售市场预计从2024年140亿美元增长至2034年600亿美元 年复合增长率15% 占中国旅游零售市场份额从10%提升至25%[10][27][45] * 增长驱动因素包括全球知名品牌吸引力 中国消费电子和Pop Mart等品牌展现技术领先与创意 中国产品价格较国际市场低20-50% 进口奢侈品在亚洲市场具备价格竞争力[4][28][29] * 政策支持是关键推动力 2025年4月将即时退税覆盖全国 最低退税消费额从500元降至200元 截至8月全国前20大商场中17家提供即时退税服务 较4月前仅2家大幅增加 上海 深圳 杭州上半年退税销售额同比增长70-160%[5][33][34] * 免税购物同步发展 海南自贸港2025年12月启动 免税商品种类从1,900种增至6,600种 覆盖率从21%提升至66% 市内免税店政策放宽 允许离境前60天购物[37][38][129] * 到2034年 免税和退税购物占比预计达入境旅游零售市场的40% 目前可忽略不计[1][31][49] **其他重要内容** * 受益方包括中国购物中心 免税运营商 机场 香港零售业可能面临更快分流[6][10][136] * 韩国免税市场受影响有限 因美妆产品价格仍具竞争力 但若入境游客流向中国则可能受冲击[6][43][175] * 欧洲奢侈品牌影响较小 中国价格仍高于日本和欧洲 入境游客消费占比仅低个位数[43][137][176] * 风险包括退税服务瓶颈 国内零售市场受冲击可能性 品牌全球价格协调[39][111][114] * 情景分析显示牛市下市场可能增长9倍(24%年复合增长率) 熊市下仅略微增长(7%年复合增长率)[89][90][93] **数据与单位换算** * 退税销售额增长：上海+75% 杭州+132% 深圳+160%[5][103] * 价格比较：中国消费电子产品价格较欧美新加坡低47% Pop Mart盲盒价格低19-50%[69][72] * 免税市场：2024年95亿美元 预计2025-2035年增长10%[115][117] * 游客支出：国际游客人均购物支出预计从2024年356美元增至2034年393美元 港澳台游客从42美元增至52美元[46][53]

核心业绩表现 - 第二季度净销售额达到48亿美元 超出华尔街预期 [1] - 销售增长覆盖所有品牌包括Bloomingdale's Macy's和Bluemercury [9] 客户结构特征 - 超过50%客户来自家庭年收入超过10万美元的高收入群体 [3] - 通过Bloomingdale's品牌触达更多富裕消费者 [3] - 较低收入阶层客户占比显著减少 [3] 消费者行为趋势 - 高收入阶层消费表现更为健康 [3] - 消费者呈现"选择性购买"但"保持韧性"的特点 [3] - 持续购买新款时装 高级珠宝和手表等品类 [10] - 对新品牌和商品组合变化表现出兴趣 [4] 商品策略调整 - 引入新品牌包括Abercrombie Kids Sam Edelman Hugo Boss和Good American [4] - 提供从折扣价到奢侈品的广泛价格区间选择 [12] - 避免囤积"超出消费者接受范围"的商品 [12] 门店改造计划 - 重新规划125家Macy's门店提升客户体验 [9] - 优化产品选择和库存管理以迎接秋季销售 [9] 价格策略应对 - 针对关税影响开始提高部分商品价格 [10] - 消费者对涨价的反应尚待观察 [10] 战略转型背景 - 近年面临销售下滑门店关闭等挑战 [11] - 拒绝Arkhouse和Brigade Capital等投资机构的私有化收购要约 [11] - 通过转型计划重振增长 [9]

核心观点 - Fossil Group Inc 因销售额下降和亏损导致长期未被分析 [1] 作者背景 - 作者为拥有超过20年行业经验的宏观经济学家 涉及投资管理 股票经纪和投资银行业 [1] - 作者运营Long Term Tips档案 专注于绿色经济的世代机遇 [1] - 作者的投资小组Green Growth Giants进一步深入探讨该领域的机遇 [1]

财务表现 - 2025年第二季度全球净销售额达2.2亿美元，同比下降15.2%（按报告基准）或15.8%（恒定汇率）[1][5] - 毛利率扩大490个基点至57.5%，主要得益于核心品类产品利润率提升及退出智能手表业务[1][5] - 营业利润为800万美元，营业利润率3.9%；经调整后营业利润为400万美元，利润率1.7%（恒定汇率）[2][11] - 调整后EBITDA为700万美元，占净销售额3.2%，去年同期为亏损1170万美元[11][23] 业务运营 - 退出智能手表品类及门店优化措施导致销售额下降约6个百分点[5] - 按恒定汇率计算，美洲/欧洲/亚洲销售额分别下降19%/14%/12%，直营渠道销售额下降30%[5] - 传统手表销售额下降8%，皮革制品下降39%，珠宝下降22%（恒定汇率）[5] - 全球门店数量从258家缩减至214家，美洲关闭19家，欧洲关闭17家[29] 战略举措 - 宣布全面再融资计划以强化资产负债表并增加流动性[3] - 推出全球品牌宣传活动，启用明星代言人Nick Jonas[4] - 通过重组计划实现运营费用下降30.8%，SG&A费用占比从59.1%降至50.3%[5][6] 财务指引 - 上调2025全年业绩指引，预计净销售额降幅收窄至中十位数（原指引为中高十位数）[8][12] - 调整后营业利润率预期提升至盈亏平衡或微利（原指引为低个位数亏损）[12] - 全年指引包含约4500万美元零售闭店影响，不包括潜在资产出售[9] 资产负债表 - 截至2025年第二季度末，总流动性1.106亿美元（现金1.099亿美元+信贷额度70万美元）[7] - 库存同比下降11.9%至1.781亿美元，总债务1.79亿美元[7] - 出售欧洲仓库带来1100万美元收益，部分抵消730万美元重组成本[5][11]

关税政策对商品价格的影响 - 美国电脑价格在2023年6月同比上涨近5% [1] - 若高额关税持续，电脑和电子产品价格短期或上涨18.2%，长期或上涨7.7% [1] - 短期内鞋类价格或上涨40%，服装价格或上涨38%；长期鞋类价格或上涨19%，服装价格或上涨17% [1] - 瑞士手表若征收39%关税，短期价格或上涨39.7% [5] 关税对酒类市场的影响 - 进口葡萄酒和烈酒占美国酒类市场总销售额的35% [1] - 欧盟是美国市场中葡萄酒、威士忌和伏特加等酒精饮料的主要供应商，酒类因关税开始涨价 [1] 关税政策的经济影响 - 美国对进口商品征收的平均有效关税税率达18.3%，为1934年以来最高水平 [4] - 关税政策或使2025年每个美国家庭平均支出增加2400美元 [4] - 关税政策将导致美国2025年和2026年实际国内生产总值增长率每年降低0.5个百分点 [4] - 到2025年底美国失业率或上升0.3个百分点，到2026年底或上升0.7个百分点 [4] 企业应对与成本转嫁 - 美国企业曾通过囤积货物或短期承担成本应对关税，但最终仍将成本转嫁给消费者 [7] - 关税对消费者价格的完全影响需8个月或更久才能体现 [7]

LVMH公司概况 - LVMH是一家法国奢侈品集团 旗下产品涵盖手表 时装 香槟等多个领域 [1] - 公司拥有多个全球知名品牌 包括Louis Vuitton Dior Moët等 [1] - 这些品牌大多具有悠久历史 在全球范围内享有盛誉 [1] 业务组合 - 公司业务组合多元化 覆盖奢侈品行业多个细分市场 [1] - 主要业务板块包括时尚皮具 葡萄酒及烈酒 香水及化妆品 手表珠宝等 [1] - 各业务板块均拥有标志性品牌 形成强大的品牌矩阵 [1] 品牌价值 - Louis Vuitton作为核心品牌 贡献主要营收并带动其他业务发展 [1] - Dior在高级时装领域保持领先地位 品牌溢价能力显著 [1] - Moët&Chandon在香槟市场占据重要份额 品牌认知度全球领先 [1] 市场地位 - 公司在全球奢侈品市场占据主导地位 市场份额持续领先 [1] - 通过多品牌战略实现业务协同效应 增强整体竞争力 [1] - 旗下品牌均定位高端市场 客户忠诚度高且复购率稳定 [1]

财务表现 - 2025年上半年公司营收达80亿欧元，按固定汇率计算同比增长8%，按当前汇率计算增长7% [1][16] - 经常性营业利润达33亿欧元，占营收比例41.4%，同比增长6% [1][6] - 第二季度销售额达39亿欧元，按固定汇率同比增长9%，增速较第一季度提升 [2] - 调整后自由现金流达18亿欧元，同比增长4% [8][18] - 净现金头寸为107亿欧元，较2024年底减少13亿欧元 [8][18] 区域销售表现 - 所有地理区域均实现增长，其中日本(+16%)、欧洲(不含法国)(+13%)和中东(+17%)表现突出 [5][23] - 亚洲(不含日本)增长3%，受中国台湾和泰国门店翻新及深圳活动推动 [5] - 美洲增长12%，美国市场贡献双位数增长 [5] - 法国本土增长9%，主要得益于门店销售强劲 [5][23] 业务板块表现 - 皮具与马具部门增长12%，新推出的Faubourg Express等包款及产能扩张推动增长 [5][26] - 成衣与配饰部门增长6%，2025秋冬女装系列在巴黎和上海发布获成功 [5] - 珠宝及家居部门增长10%，Adage白金珠宝系列和米兰家居展新品驱动增长 [5][26] - 香水与美妆部门下降4%，手表部门下降8%，主要因去年同期新品高基数 [5][26] 战略与投资 - 皮具产能持续扩张，2025-2028年将在法国新建4个工坊 [5] - 手表部门加强产能，计划2028年前扩建Noirmont生产基地 [5] - 员工总数增至25,700人，上半年新增500名员工，其中法国占300名 [9] - 向全球员工发放4,500欧元奖金以共享增长成果 [9] 企业责任 - 法国直接雇佣残疾人员工比例达7.9%，超1,000人 [10] - 持续推动气候变化应对和资源保护计划 [10] - 获Transparency Awards奖项，认可其财务与非财务信息披露透明度 [11] 未来展望 - 尽管全球经济不确定性存在，公司确认按固定汇率实现营收增长的雄心目标 [13] - 强调通过高度整合的手工艺模式、平衡分销网络和客户忠诚度保持发展信心 [13] - 2025年主题为"手工艺的吸引力"，突出品牌从绘图到缝制的全流程创造力 [14]

估值指标投资策略 - 基于估值指标（如P/E和P/S）选股是识别潜在上涨机会的有效策略 但P/E比率在评估无盈利或早期成长型公司时存在局限性 [1] - P/S比率通过比较市值与营收 更适合评估盈利不稳定或亏损企业的价值 [2][5] - 低P/S股票可能被低估 结合基本面分析和业务增长动能可提高投资成功率 [3][10] P/S比率特性 - P/S=1表示投资者为公司每1美元营收支付1美元 低于1则更具投资吸引力 [6] - 相比P/E 营收数据更难通过会计手段操纵 使P/S更具可靠性 [7] - 需结合债务水平分析 高负债公司即使P/S低也可能因未来融资需求导致估值上升 [7] 筛选标准 - 要求P/S和P/E低于行业中位数 且当前股价≥5美元 [9][11] - 债务权益比低于行业中位数 确保财务稳定性 [11] - 入选股票需满足Zacks评级≤2且价值评分≤B 历史表现显示此类组合能跑赢市场 [12] 低P/S潜力股分析 Affiliated Managers Group (AMG) - 全球资产管理公司 通过投资管理公司股权和多元化产品组合驱动增长 拥有强劲资产负债表和流动性 [12][13] - 当前Zacks评级2 价值评分A 资本分配可持续且具备持续投资能力 [13] The Greenbrier Companies (GBX) - 国际货运设备供应商 产品组合广泛 租赁业务因稳健投资和续约保持增长 管理层看好长期需求 [14][15] - 当前价值评分A Zacks评级2 [15] Signet Jewelers (SIG) - 全球钻石珠宝零售商 婚庆和时尚珠宝推动增长 库存管理和房地产优化提升运营效率 [16][17] - 成本节约措施显著改善财务表现 当前价值评分A Zacks评级2 [17] Cognizant Technology (CTSH) - 专业服务公司 数字解决方案和医疗/金融领域有机增长强劲 收购Belcan带来450bps增益 [18][19] - AI工具提升软件开发效率 当前价值评分B Zacks评级2 [20] PagSeguro Digital (PAGS) - 巴西数字支付平台 提供综合金融解决方案 通过技术驱动生态拓展商户服务 [21] - 调整信贷策略控制风险 聚焦创新和可持续增长 当前价值评分A Zacks评级2 [22]

文章核心观点 - 公司2025年第二季度（4 - 6月）销售额达54亿欧元，按固定汇率计算增长6%，按实际汇率计算增长3%，在宏观经济和地缘政治不稳定背景下表现良好，珠宝业务持续强劲，钟表业务降幅收窄，不同地区销售表现各异 [3][6] 按地区销售情况 - 欧洲销售额12.95亿欧元，增长11%，由当地客户强劲需求、游客消费及高级珠宝活动推动，意大利和德国表现突出 [3][5] - 美洲销售额13.35亿欧元，增长17%，得益于各业务领域和市场的本地需求支持 [3][5] - 中东和非洲销售额5.24亿欧元，增长17%，由阿联酋市场和游客消费增加带动 [3][5] - 日本销售额5.27亿欧元，下降15%，因上一年同期基数高、日元走强使中国游客消费减少，但本地需求仍积极 [3][5] - 亚太地区整体销售额稳定，中国、香港和澳门合计下降7%，被其他亚洲市场强劲增长抵消，澳大利亚和韩国实现两位数增长 [5] 按分销渠道销售情况 - 零售销售额37.34亿欧元，占集团销售额69%，除日本外各地区均有增长 [3][6] - 在线零售销售额3.23亿欧元，各地区普遍强劲增长 [3][7] - 批发和特许权使用费收入13.55亿欧元，增长受美洲、欧洲和中东及非洲销售增长推动 [3][6] 按业务领域销售情况 - 珠宝业务销售额39.14亿欧元，增长11%，四个珠宝品牌连续三个季度实现两位数增长，除日本外各地区均有增长 [3][8] - 专业制表业务销售额8.24亿欧元，下降7%，主要因中国、香港、澳门和日本销售下滑，部分被美洲两位数增长抵消 [3][8] - 其他业务销售额6.74亿欧元，下降1%，包括时尚与配饰品牌，彼得·米勒和阿莱亚保持良好势头，蔻依表现良好，Watchfinder & Co. 增长强劲 [3][8] 财务状况 - 集团净现金头寸为74亿欧元，完成YNAP出售交易后现金转移至YNAP [6][9] 公司信息 - 公司经营珠宝、专业制表和其他（主要是时尚与配饰）三个业务领域，旗下拥有多个知名品牌 [12] - 历峰集团“A”股在瑞士证券交易所和约翰内斯堡证券交易所上市 [13] 公司日程 - 年度股东大会将于2025年9月10日在日内瓦举行，本财年中期业绩将于11月14日公布 [10]

报告行业投资评级 - 对周大福珠宝集团的评级为“中性”，12个月目标价为9.0港元 [21] 报告的核心观点 - 周大福公布2025财年年报，股息支付、年初至今追踪数据和2026财年经营利润指引均低于市场预期，虽2026财年净利润指引因套期保值损失减少而超预期，但考虑到4 - 5月同店销售增长仍为负、基数低且门店持续关闭，2026财年营收/同店销售增长目标可能面临压力 [1] 根据相关目录分别进行总结 2025财年下半年业绩亮点 - 营收：2025财年下半年总销售额同比下降15.1%，与预期基本一致，批发业务表现较好，抵消了零售渠道的疲软 [6] - 毛利率：2025财年下半年毛利率为28.0%，同比上升480个基点，主要受金价上涨和产品组合改善推动，但略低于预期的28.8% [10] - 经营利润率：2025财年下半年销售及行政费用占收入的比例为13.0%，同比上升90个基点但低于预期，经营利润率为15.9%，与预期基本一致，同比上升400个基点 [11] - 有效税率：为24.6%，与预期的24.5%接近 [12] - 净利润和股息：2025财年下半年净利润同比增长74%，但低于预期4.2%，全年股息为每股0.52港元，低于预期的0.7港元，未宣布特别股息 [12] 管理层简报的关键要点 - 4 - 5月趋势：中国大陆零售销售额降幅收窄至 - 2.9%，中国香港、澳门及其他市场转为正增长6.3%，第一季度同店销售增长环比改善，但中国大陆和中国港澳市场4 - 5月同店销售增长均低于预期 [13] - 2026财年展望 - 营收：管理层预计集团销售额同比实现低个位数至中个位数增长，期望同店销售实现中个位数增长，优先考虑门店质量，预计新开20家新形象店 [14] - 毛利率和经营利润率：预计2026财年毛利率收窄80 - 120个基点，经营利润率收窄60 - 100个基点，销售及行政费用率降低20 - 30个基点 [15] - 库存和资本支出：预计2026财年库存周转天数与2025财年持平，为320天，资本支出占收入的比例为1% [16] - 套期保值政策：套期保值仅适用于按重量计价的黄金产品，随着固定价格产品组合增加，2025财年套期保值比率显著下降，管理层认为当前套期保值比率健康 [18] - 产品规划：2026财年将继续推出新产品系列，6月13日将在杭州推出高级珠宝系列 [18] 财务数据 |项目|2025财年下半年|2025财年全年| | ---- | ---- | ---- | |总销售额（亿港元）|502.48|896.56| |毛利率|28.0%|29.5%| |经营利润率|15.9%|16.4%| |净利润（亿港元）|33.85|59.16| |每股股息（港元）|0.32|0.52| |市盈率（倍）|20.2| - | |市净率（倍）|4.9| - | |股息收益率（%）|5.7| - | [20][23]