行业与公司 * 行业：半导体行业，具体涉及半导体设备与材料、芯片制造、存储芯片、汽车芯片、先进封装、EDA设计软件等领域[1] * 公司：提及多家公司，包括设备商东京电子(Tokyo Electron)、BESI、北方华创(Naura)、中微公司(AMEC)、ASM International (ASMI)、ASML、Lam Research、SMEE、屹唐半导体(Yuliangsheng)、北京华卓精科(Beijing U-precision tech)、盛美半导体(SiCarrier)、AMIES Technology；存储芯片制造商长江存储(YMTC)、长鑫存储(CXMT)、兆易创新(GigaDevice)；晶圆代工厂华虹宏力(HLMC)；汽车芯片厂商闻泰科技(United Nova)、华润微(CR Micro)、士兰微(Silan Micro)；EDA厂商西门子(Siemens)、Cadence[2][3][4][7][8][9][10][11][12][13] 核心观点与论据 行业活动与氛围 * SEMICON China 2026展会人气旺盛，参展人数空前，展位拥挤，活动氛围积极乐观[2] * 约80%的参展商为本土企业，美国企业参展规模较往年缩减[14] 本土化进程与产能扩张 * **存储芯片本土化最快**：中国领先的NAND制造商整体设备本土化率超过40%，预计其下一座工厂将超过60%，未来工厂目标更高[3] * **先进逻辑制程加速**：自2025年下半年以来，更多领先的晶圆厂在推进先进制程，华虹宏力已拥有7nm产能，客户主要为新兴的中国AI公司，多家公司也在进行7nm研发，预计2027年后将有进一步的先进产能扩张[3] * **成熟制程产能平稳**：根据渠道调研，预计2026年成熟制程产能将保持平稳[3] * **存储是2026年中国晶圆厂设备支出的主要驱动力**：自3月初以来，部分OEM厂商已考虑提高从本土头部存储制造商采购内存的比例（限于中低端智能手机）[4] * **NAND需求强劲**：NAND客户推动了2025年第四季度中国半导体设备公司超预期的业绩，并预计在未来几个季度增加订单，中国NAND扩产没有明显瓶颈[4] * **DRAM积极扩产**：最大的DRAM制造商计划今年积极扩产，可能有助于缓解2026年下半年中国（主要是消费领域）的供应紧张[4] * **兆易创新采购量大增**：兆易创新2026年采购的内存金额预计将是2025年的4倍（按价值计，可能受ASP上涨影响）[4] * **长鑫存储新厂计划**：长鑫存储预计于2027年开始建设两座新工厂，土地审批预计在2026年中完成[4][7] * **小型DRAM厂商业务拓展**：一些小型DRAM厂商已开始承接外部订单，而不仅限于其合作伙伴[7] 政策与要求 * **芯片采购要求**：已确认大型中国云服务提供商需采购同等比例的国产芯片与外国芯片，作为采购的附条件批准[8] * **设备采购指导**：本土设备采购要求目前更多是指导而非硬性规定，更鼓励在新建的12英寸晶圆厂（特别是成熟制程）进行本土化[8] * **汽车芯片目标**：汽车芯片有相对更具体的本土化目标（例如2025年达到25%），但执行不如标题所示严格，目标按出货量而非销售额评估，这使得公司可以通过增加低ASP芯片的出货量来更容易满足要求，本土汽车芯片供应商预计未来几年本土化进程将稳步推进而非加速[8] 设备与材料本土化进展 * **刻蚀设备**：领先的中国刻蚀设备商在技术路线上取得显著进展，尤其在3D NAND和先进逻辑领域，在SEMICON上推出了多款新工具[9] * **中微公司定位**：中微公司定位为像北方华创（或全球的应材）一样的平台型设备供应商，目标是在未来5-10年内覆盖60%的高端设备市场（除EUV/DUV/光刻胶涂布显影机外），并覆盖70-80%的先进封装市场[9] * **本土设备商份额提升**：中国头部存储芯片厂目前主要由中微公司和北方华创供应（客户平衡策略），它们正在从海外厂商手中夺取份额[9] * **原子层沉积(ALD)本土化率低**：根据对本土ALD厂商的调研，ALD本土化率仍低于10%，关键设备部件大多从海外采购[9] * **关键部件本土化有限**：关键设备部件（如静电吸盘、射频电源发生器、真空泵、精密运动部件等）的本土化进展是今年展会焦点，若本土设备商在5nm等制程工具上取得进展，将显著扩大国内部件供应商的市场空间[11] * **光刻机本土化滞后**：大型光刻机厂商上海微电子仅展示了KrF（110nm）等落后产品，由于无法获得Cymer、卡尔蔡司等关键部件，至少在2028年底前ASML面临的本土化风险非常有限，本土“可比”厂商未参展，技术发展仍大幅落后[11] * **精密运动平台受关注**：为领先光刻机厂商独家供应精密运动平台的北京华卓精科展示的工具引起了与会者的极大兴趣[11] 先进封装发展 * **需求旺盛**：后端设备和HBM/2.5D/混合键合是展会热点话题，相关头部本土供应商均扩大了产品覆盖范围[10] * **AMIES Technology受瞩目**：从领先光刻设备商分拆、成立于2025年2月、专注于后端步进机的AMIES Technology受到大量关注，据称其在全球和中国先进封装步进机市场份额分别为35%和90%[10] * **本土替代方案涌现**：由于高端晶圆到晶圆键合设备目前无法运往中国，展会上出现了许多本土替代方案，一些主要公司推出了新工具，领先的DRAM制造商正在评估一款国产晶圆到晶圆混合键合设备[10] 汽车半导体现状 * **产能与依赖**：中国头部OEM的SiC产能有限，因此仍依赖本土代工厂，大多数汽车MCU仍从海外厂商采购[12] * **价格动态**：MOSFET产品预计今年价格复苏，而IGBT价格依然疲软[12] * **本土厂商提价**：鉴于原材料成本上升和需求增长，闻泰科技、华润微、士兰微等中国头部功率半导体厂商已将价格提高10-15%[12] * **SiC扩产谨慎**：在第一轮激进的SiC产能扩张后，大多数本土厂商对短期继续扩张持相对谨慎态度，闻泰科技有相对更雄心勃勃的8英寸SiC产能扩张计划（从约每月2千片到2026年底的每月1万片），但实际爬坡进度取决于大客户订单[12] 人工智能在芯片产业的应用 * **制造过程优化**：Lam Research的Equipment Intelligence和东京电子等全球厂商展示了显著的AI应用案例，用于提高维护质量、工艺稳定性、优化成本与良率，东京电子在研发、产能爬坡、量产和支撑等每个环节都应用了AI模型，减少了停机时间并提高了产出[13] * **芯片设计加速**：“用AI设计AI芯片”将成为EDA厂商的主流，可显著缩短验证流程，西门子目标通过AI将芯片设计周期从24个月缩短至9-12个月，Cadence推出了可自动完成设计流程的ChipStack AI“超级代理”[13] 风险与战略储备 * **进一步出口管制风险**：美国厂商在展会上的存在感较往年减弱[14] * **设备战略储备**：据调研，中国一直在可能的情况下为战略目的囤积刻蚀设备和光刻机（1980i）[14] 其他重要内容 * **报告性质与免责声明**：报告由巴克莱研究部撰写，包含大量法律免责声明、风险披露、分析师认证、地域分发限制等内容，明确指出报告仅供机构投资者使用，并非个人投资建议，且巴克莱可能与所覆盖公司有业务往来，存在利益冲突[5][6][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57]

纪要涉及的公司 AMEC（688012.SS） 纪要提到的核心观点和论据 - **财务表现** - 2Q25营收27.87亿人民币，同比增长51%，与GSe和彭博社共识基本一致；毛利润10.74亿人民币，同比增长53%；净利润3.67 - 4.17亿人民币，同比增长37% - 56%，中点为3.92亿人民币 [1][5] - 2Q25毛利率降至38.5%（1Q25为41.5%，2Q24为38.2%）；研发费用因新产品开发仍高达6.52亿人民币，同比增长84% [1] - 2025年上半年，蚀刻设备销售额38亿人民币，同比增长40%；LPCVD销售额1.99亿人民币，同比增长608% [1] - 预计2025年营收同比增长38%至125亿人民币，受蚀刻工具订单和新产品收入贡献增加支撑 [5] - 考虑2Q初步业绩，下调2025E - 28E盈利预测11%/6%/4%/4%；下调2025E - 28E毛利率1.4/0.5/0.3/0.4个百分点；上调运营费用估计3% - 4%，降低运营收入估计14%/6%/4%/3% [6][8][9] - **新产品开发** - 加速新产品开发以抓住中国代工厂增加的资本投资，90:1高纵横比CCP蚀刻工具在研，目标用于NAND应用；加速沉积工具研发，多个LPCVD和ALD工具获重复订单，EPI工具在客户认证中 [5] - 2024年沉积工具获4.76亿人民币订单，预计2025年沉积工具贡献约5%的总收入 [5] - **估值与投资建议** - 基于盈利调整，下调12个月目标价约3%至266人民币，仍采用折现市盈率法，目标倍数基于长期每股收益增长与全球同行市盈率与每股收益增长的相关性，维持买入评级 [9] - 目前股价低于历史平均12个月远期市盈率，估值有吸引力 [18] - **风险因素** - 贸易限制扩大到成熟节点，会减少产品需求；供应先进节点蚀刻机能力受阻，有下行风险；中国主要代工厂资本支出低于预期 [15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **公司角色**：是蚀刻设备和金属有机化学气相沉积（MOCVD）设备的关键供应商，近期专注CCP蚀刻机和ICP蚀刻机，长期拓展到Epi工具和LPCVD工具 [18] - **研究相关说明** - 分析师认证观点准确反映个人观点，薪酬与具体推荐无关 [21] - 介绍GS Factor Profile、M&A Rank、Quantum等概念及相关计算方法和用途 [23][25][26] - 说明评级分布、投资银行关系、价格目标和评级历史等信息 [29][31] - 阐述美国及其他司法管辖区的监管披露要求 [33][36] - 说明研究报告的全球分发实体和区域情况 [44][46] - 强调研究报告的使用限制、风险提示和服务差异等一般披露信息 [49][55][57]

报告行业投资评级 - 对AMEC的评级为买入 [1][7] 报告的核心观点 - AMEC是蚀刻设备和金属有机化学气相沉积（MOCVD）设备的关键供应商，随着产品线扩张、客户持续扩产以及国产设备采用率增加，公司有望实现稳健增长，且当前估值具有吸引力 [7] 根据相关目录分别进行总结 营收/订单展望 - 管理层对实现30%以上的同比营收增长保持乐观，上半年运营顺利，下半年前景良好，年初至今的订单强劲，受存储和逻辑客户支持，预计公司将受益于中国客户对本地设备采用率的增加，且本地供应比例仍有很大增长空间，特别是在先进技术领域 [6] 产品扩张 - 管理层预计到2026年将沉积工具的产品覆盖范围迅速提高到约80%（包括处于开发、认证或量产阶段的工具），目前约为30%，2024年开始从WU系列沉积产品中获得收入，其金属栅极ALD工具正在与客户进行认证；正在为NAND客户开发下一代90:1高深宽比蚀刻机；还在向计量和检测领域拓展，计划推出首款CDSEM（关键尺寸扫描电子显微镜） [6] 研发加速 - AMEC的新产品开发周期从之前的2 - 3年缩短至1.5 - 2年，管理层将此改善归因于平台产品和模块化设计可在新产品中复用、客户信任增加支持更高效的共同开发和认证以及在模拟中使用人工智能技术 [6] 投资论点 - AMEC是蚀刻和MOCVD设备的关键供应商，近期专注于先进节点双大马士革工艺和存储高深宽比工艺的CCP蚀刻机以及先进节点和双站产品Twinstar的ICP蚀刻机，长期还将拓展到外延工具和LPCVD工具，给予买入评级，预计公司将受益于产品线扩张、客户持续扩产和国产设备采用率增长，当前股价低于其历史平均12个月远期市盈率，估值有吸引力 [7] 价格目标及方法 - 12个月目标价为275元人民币，基于2029年预期市盈率29倍，按10%的股权成本折现至2026年预期，目标倍数基于其长期每股收益增长与全球同行市盈率与每股收益增长的相关性 [8] 财务数据 |项目|数值| | ---- | ---- | |市值|1118亿元人民币/156亿美元 [10]| |企业价值|1055亿元人民币/147亿美元 [10]| |3个月平均日交易量|9.373亿元人民币/1.298亿美元 [10]| |2024年12月营收（人民币百万元）|9065.2 [10]| |2025年12月预期营收（人民币百万元）|12590.1 [10]| |2026年12月预期营收（人民币百万元）|16330.5 [10]| |2027年12月预期营收（人民币百万元）|20477.2 [10]| |2024年12月EBITDA（人民币百万元）|1560.9 [10]| |2025年12月预期EBITDA（人民币百万元）|3211.8 [10]| |2026年12月预期EBITDA（人民币百万元）|4642.8 [10]| |2027年12月预期EBITDA（人民币百万元）|6244.6 [10]| |2024年12月每股收益（人民币）|2.61 [10]| |2025年12月预期每股收益（人民币）|4.09 [10]| |2026年12月预期每股收益（人民币）|6.14 [10]| |2027年12月预期每股收益（人民币）|8.22 [10]| |2024年12月市盈率（倍）|59.3 [10]| |2025年12月预期市盈率（倍）|44.1 [10]| |2026年12月预期市盈率（倍）|29.4 [10]| |2027年12月预期市盈率（倍）|22.0 [10]| |2024年12月市净率（倍）|4.9 [10]| |2025年12月预期市净率（倍）|5.1 [10]| |2026年12月预期市净率（倍）|4.4 [10]| |2027年12月预期市净率（倍）|3.7 [10]| |2024年12月股息收益率（%）|0.2 [10]| |2025年12月预期股息收益率（%）|0.3 [10]| |2026年12月预期股息收益率（%）|0.4 [10]| |2027年12月预期股息收益率（%）|0.5 [10]| |2024年12月净债务/EBITDA（不含租赁，倍）|-4.5 [10]| |2025年12月预期净债务/EBITDA（不含租赁，倍）|-2.0 [10]| |2026年12月预期净债务/EBITDA（不含租赁，倍）|-1.8 [10]| |2027年12月预期净债务/EBITDA（不含租赁，倍）|-1.6 [10]| |2024年12月CROCI（%）|25.9 [10]| |2025年12月预期CROCI（%）|20.3 [10]| |2026年12月预期CROCI（%）|22.4 [10]| |2027年12月预期CROCI（%）|23.3 [10]| |2024年12月自由现金流收益率（%）|0.6 [10]| |2025年12月预期自由现金流收益率（%）|-0.4 [10]| |2026年12月预期自由现金流收益率（%）|2.2 [10]| |2027年12月预期自由现金流收益率（%）|1.9 [10]| |2025年3月每股收益（人民币）|0.51 [10]| |2025年6月预期每股收益（人民币）|0.97 [10]| |2025年9月预期每股收益（人民币）|1.24 [10]| |2025年12月预期每股收益（人民币）|1.39 [10]|

报告公司投资评级 - 重申买入评级，目标价维持在512元人民币 [1][8] 报告的核心观点 - 公司新订单在2024年同比增长约25%，2025年第一季度保持增长势头，预计地缘政治紧张局势对其无重大影响，新订单今年将以类似速度增长 [1] - 公司通过内部研发和外部收购积极扩大产品覆盖范围，关键集成电路设备类别包括蚀刻、沉积、热处理、清洗和离子注入，还计划收购光刻涂层设备制造商Kingsemi 17.9%的股份 [1] - 公司是中国领先的半导体设备制造商，拥有最全面的产品组合，将受益于中国半导体国产化加速，同时扩大产品广度以巩固一站式设备平台地位 [1] - 预计公司2025年营收将以高于同行平均30%的速度增长至389亿元人民币，基于SEMI预测，意味着市场份额将增加6% [8] 各部分总结 盈利摘要 |指标|FY23A|FY24A|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |营收（百万元人民币）|22,079|29,838|38,909|48,481|58,243| |同比增长（%）|50.3|35.1|30.4|24.6|20.1| |毛利率（%）|41.1|42.9|43.4|44.0|45.0| |净利润（百万元人民币）|3,899.1|5,621.2|7,426.9|9,508.6|12,268.5| |同比增长（%）|65.7|44.2|32.1|28.0|29.0| |每股收益（人民币）|7.36|10.57|13.90|17.80|22.97| |市盈率（倍）|58.9|41.0|31.2|24.4|18.9| |净资产收益率（%）|17.7|20.3|21.6|22.6|23.6| [2] 目标价格与当前价格 - 目标价格为512元人民币，较当前价格有18.1%的上涨空间，当前价格为433.66元人民币 [3] 股票数据 - 市值为229,9553百万元人民币，3个月平均成交量为2,201.9百万元人民币，52周最高价/最低价为486.69/283.86元人民币，总发行股份为530.3百万股 [4] 股权结构 - 北京七星华电科技集团持股33.6%，北京电子控股持股9.4% [5] 股价表现 |时间|绝对表现|相对表现| |----|----|----| |1个月|-4.4%|-10.5%| |3个月|-4.9%|-2.7%| |6个月|-0.1%|1.3%| [6] 行业整合与公司战略 - 行业整合是关键主题，公司拟收购Kingsemi约18%的股份，预计交易在2025年第三季度完成，这将增强公司向综合半导体设备平台的演进 [9] - 公司对国内半导体设备资本支出周期有信心，预计海外产品需求正常化将为本土供应商创造更多空间，国内成熟节点投资未来2 - 3年将稳定，先进逻辑和存储业务将推动未来增长 [9] 盈利预测调整 |指标|FY25E（新）|FY26E（新）|FY27E（新）|FY25E（旧）|FY26E（旧）|FY27E（旧）|差异（%）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |营收（百万元人民币）|38,909|48,481|58,243|39,030|48,443|NA|0%| |毛利润（百万元人民币）|16,901|21,353|26,185|17,296|21,956|NA|-2%| |净利润（百万元人民币）|7,427|9,509|12,268|7,547|9,873|NA|-2%| |每股收益（人民币）|13.90|17.80|22.97|14.21|18.59|NA|-2%| |毛利率（%）|43.4|44.0|45.0|44.3|45.3|NA|-0.9个百分点| |净利率（%）|19.1|19.6|21.1|20.3|21.2|NA|-1.2个百分点| [10] 与彭博共识预测对比 |指标|FY25E（CMBIGM）|FY26E（CMBIGM）|FY27E（CMBIGM）|FY25E（BBG Consensus）|FY26E（BBG Consensus）|FY27E（BBG Consensus）|差异（%）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |营收（百万元人民币）|38,909|48,481|58,243|38,762|48,201|58,932|0%| |毛利润（百万元人民币）|16,901|21,353|26,185|16,987|21,229|25,818|-1%| |净利润（百万元人民币）|7,427|9,509|12,268|7,709|9,799|12,209|-4%| |每股收益（人民币）|13.90|17.80|22.97|14.40|18.37|23.31|-3%| |毛利率（%）|43.4|44.0|45.0|43.8|44.0|43.8|-0.4个百分点| |净利率（%）|19.1|19.6|21.1|19.9|20.3|20.7|-0.8个百分点| [11] 财务摘要 - 提供了2022A - 2027E的损益表、资产负债表和现金流量表详细数据 [16][17]