财务数据关键指标变化：收入与利润 - 2025财年总收入为3960.34百万人民币，同比增长6.1%[20] - 公司收入为39.6034亿元人民币，同比增长约6.1%[44] - 收入为人民币3,960.34百万元，同比增长6.12%[48] - 2025财年经调整净利润为705.81百万人民币，同比增长1.8%[20] - 公司经调整净利为7.0581亿元人民币，同比增长约1.8%[44] - 公司毛利为16.678亿元人民币，同比增长约6.0%[44] - 毛利为人民币1,667.80百万元，同比增长5.99%[50] - 报告期内净利润为人民币386.68百万元，同比下降36.93%[55] - 公司年內溢利为3.8668亿元人民币，同比下降约36.9%[44] 财务数据关键指标变化：成本与费用 - 公司销售成本为22.9254亿元人民币，同比增长约6.2%[44] - 销售成本为人民币2,292.54百万元，同比增长6.21%[49] - 公司融资成本为2.2568亿元人民币，同比下降约22.0%[44] - 公司其他开支为9.1602亿元人民币，同比大幅增加[44] - 销售开支为人民币327.35百万元，同比大幅增长35.35%[51] - 金融及非金融资产减值达人民币654.63百万元，同比激增[54] 业务运营表现：院校规模与师资 - 公司运营22所院校，包括10所本科、10所高职和2所技师学院[9] - 全年引进教师逾1100人，认定高级“双师型”教师近百名[11] - 公司全年引进教师1100多人，其中高级职称130人，博士26人[23] - 截至2025年8月31日，公司教職工總數約為13,500名，其中男性佔34%，女性佔66%[104] - 截至2025年8月31日止年度，公司總員工成本約為人民幣1,646.1百萬元，上年同期約為人民幣1,573.7百萬元[104] 业务运营表现：学生就业与校企合作 - 全年新增合作企业近百家，累计举办双选会及专场招聘会799场[12] - 招聘会吸引5346家企业参与，提供岗位超30.6万个[12] - 报告期内举办招聘会799场，吸引5346家企业参与，提供岗位超18.1万个[24] - 新增近百家校企合作企业，新建专业实训室52间，校内实训室84间，引进实训软件79套，建设多媒体教室394间，配备教学仪器设备4万件[30] - 各院校全年举办双选会、专场招聘会799场，吸引5,346家企业参与，提供岗位超30.6万个（线下18.1万，线上12.5万）[30] - 开展就业指导培训127次，职业规划讲座408场，助力学生“三过关”通过率达90%[30] 业务运营表现：学术与科研成果 - 境内院校新立项课题1068项，同比增长63.33%[29] - 境内院校发表论文1536篇，同比增长57.87%[29] - 境内院校获授权专利249项，同比增长98.77%[29] 业务运营表现：学生人数 - 截至2025年8月31日，在校学生总数为287,808人，较去年同期减少约1.2%[38] 业务运营表现：国际院校排名 - 马来西亚英迪国际大学在2026年QS世界大学排名中位列全球第509位（亚洲第122位）[13] - 泰国西那瓦国际大学跻身2026年QS亚洲大学排名第250位[13] - 马来西亚英迪国际大学在2026年QS世界大学排名中位列第509位[25] - 马来西亚英迪国际大学2026年QS世界大学排名第509位（亚洲第122位）[31] - 泰国西那瓦国际大学跻身2026年QS亚洲大学排名第250位[31] 资产处置与债务化解 - 公司成功化解债务危机，通过处置部分资产降低负债规模[14] - 公司合理处置部分非核心资产，有效降低负债规模，改善现金流状况[14] - 公司出售威县巨人教育科技及河北五湖房地产的100%股权，以及邢台应用技术职业学院的经营权及权益，出售事项最高适用百分比率超过25%但低于75%[32] - 公司出售白银明德教育有限责任公司的100%股权及附属实体[33] - 公司向湖南中协教育管理集团出售南昌东美教育科技80%股权及其附属实体权益[33] - 出售陕西院校70.03%举办者权益，代价为人民币10,000,000元[71] 资本结构与融资活动 - 公司已购回本金总额7870万美元的可转换债券，占原发行额约22.49%，总现金代价约为4749.025万美元（相当于面值约60.34%）[34] - 公司建议供股，按每持有十二股股份获发一股的基准，以每股0.2港元认购价供股685,414,558股供股股份[34] - 供股发行444,792,885股，所得款项净额约87.4百万港元[68] - 以162,668,300美元赎回所有未清偿可转换债券[68] - 因转换可转换债券发行4,168,549股普通股[68] - 以约47,490,250美元购回本金78,700,000美元的可转换债券，占原发行额约22.49%，购回价相当于面值约60.34%[72] - 购回后，仍发行在外的可转换债券本金为271,300,000美元[72] - 於2025年5月26日，公司已購回本金總額達78,700,000美元的可轉換債券，相當於原先已發行可轉換債券約22.49%[150] - 購回可轉換債券的總現金代價約為47,490,250美元，相當於可轉換債券面值約60.34%[150] - 購回後，仍然發行在外的可轉換債券本金額為271,300,000美元[150] 其他财务数据 - 2025财年总资产为21997.20百万人民币，较上年略有下降[22] - 2025财年权益总额大幅增长至12415.06百万人民币，同比增长35.6%[22] - 现金及银行结余总额为人民币3,291.59百万元[57] - 银行贷款及其他借款余额为人民币2,824.64百万元，实际平均年利率为5.72%[58] - 流动比率为0.69[59] - 净负债权益比率为-4.9%，负债权益比率约为29.5%[61][62] - 截至2025年8月31日，公司可供分派予股東的儲備約為人民幣5,132百萬元[117] 公司治理与董事会变动 - 董事会由9名董事组成，包括3名执行董事、3名非执行董事及3名独立非执行董事[75] - 邓怡于2024年9月27日获委任为公司执行董事[79] - 汪秀于2024年11月29日获委任为公司执行董事[81] - 徐昌俊于2024年9月27日由执行董事调任为非执行董事[82] - 汪晓武于2025年1月23日获委任为公司非执行董事[83] - 张兵于2024年1月5日获委任为公司非执行董事兼董事长[84] - 张进自2018年7月14日起担任公司独立非执行董事[87] - 刘仲辉自2023年1月1日起担任公司独立非执行董事[89] - 向川自2023年1月1日起担任公司独立非执行董事[91] - 杨文先生于2025年1月23日起获委任为公司财务总监[97] - 谭澧先生于2025年2月13日获委任为公司的联席公司秘书[98] - 陈燕华女士于2022年2月28日获委任为公司的联席公司秘书[99] 股权结构与主要股东 - 执行董事兼首席执行官汪辉武被视为通过希望教育投资有限公司持有公司权益，其个人及通过受控法团合计持有3,888,325,240股，占公司总股本约47.27%[122][125] - 非执行董事兼董事长张兵持有5,001,484股实益权益，占公司总股本约0.06%[122] - 非执行董事徐昌俊持有5,000,000股实益权益，占公司总股本约0.06%[122] - 主要股东希望教育投资有限公司持有3,717,553,240股，占公司总股本约45.20%[126] - 主要股东Maysunshine Holdings Limited持有3,807,162,654股，占公司总股本约46.29%[126] - 主要股东特驱集团（香港）有限公司及其关联方合计持有3,759,795,943股，占公司总股本约45.71%[126] - 希望教育投资有限公司由Maysunshine Limited、Tequ Group A Limited及特驱集团有限公司分别拥有43.19%、38.30%及18.51%[127] - Maysunshine Holdings Limited由汪辉武家族信托100%持有[127] - Maysunshine Limited由Maysunshine Holdings Limited拥有94.946%[127] - 截至2025年8月31日，公司已发行股份总数为8,224,974,706股[128] - 公司主要股东集团（包括特驱集团（香港）等）被视为于3,759,795,943股股份中拥有权益，约占已发行股份的45.7%[128] 购股权计划 - 2018年首次公开发售前购股权计划涉及股份总数为500,000,000股，占年报日期已发行股份（不包括库存股份）的约5.76%[132] - 截至2025年8月31日，该购股权计划下尚未行使的购股权涉及230,287,254股股份，占公司已发行股本约2.8%[139] - 截至2025年8月31日，公司已向321名参与者授出首次公开发售前购股权[139] - 购股权行使价分为三批：A批0.68港元、B批1.07港元、C批1.30港元[137] - 董事张兵持有尚未行使的购股权涉及5,001,484股股份[140] - 其余320位雇员（包括高级管理层等）持有尚未行使的购股权涉及225,285,770股股份[140] - 所有尚未行使的购股权（总计230,287,254股）的行使期为2019年2月2日至2038年8月2日[140] - 接接纳购股权的代价为每份1.00港元[136] - 2022年購股權計劃下可供發行的股份總數為605,331,070股，相當於已發行股份總數約6.98%[143] - 於2023年9月26日，公司向18名合資格參與者授出合共190,000,000份購股權[148] - 截至2024年9月1日，根據2022年購股權計劃可供授出的購股權數目為58,808,248股股份[148] - 截至2025年8月31日，根據2022年購股權計劃可供授出的購股權數目為104,415,218股股份[148] - 於2023年9月26日授出的購股權，其於授出日期的平均公平值為每股人民幣0.2515元[149] - 2022年購股權計劃的剩餘年期約為6.2年[148] - 任何承授人於十二個月內獲授購股權行使後發行的股份總數不得超過已發行股份總數的1%[144] - 公司董事及高级管理层可根据2022年购股权计划获得购股权[199] 关联方交易 - 截至2025年8月31日止年度，公司与特驱教育及其联系人的持续关连交易实际租金金额为人民币4.39百万元[158][159] - 公司与特驱教育及其联系人的物业合作框架协议年度租金上限为人民币80百万元[158] - 物业合作框架协议的租期为三年，至2025年8月31日止[157] - 物业合作框架协议的实际租金金额（4.39百万元）远低于设定的年度上限（80百万元）[158] - 公司与控股股东或其附属公司在截至2025年8月31日止年度内未订立任何其他重大合约[155] - 公司确认所有持续关连交易均符合上市规则第十四A章的披露规定[156] - 独立核数师安永已就持续关连交易向董事会发出无保留意见函件[161] - 独立非执行董事确认，本年度持续关连交易按一般商业条款或更佳条款进行，且条款公平合理[160] - 公司已收到相关控股股东确认，其在报告期内遵守了不竞争承诺[196] - 独立非执行董事审查后认为控股股东已妥善遵守不竞争承诺[197] - 公司确认已遵守上市规则关于关联方交易的披露规定[194] - 公司董事或任何其各自的联系人在报告年度内未从事任何与集团业务相竞争的业务[198] 合约安排（VIE结构） - 公司通过合约安排，将中国并表附属实体产生的绝大部分经济利益以服务费形式转移至外商独资企业[162] - 公司通过合约安排控制并表附属实体，以符合中国民办教育行业的外资所有权限制[161] - 截至2025年8月31日止年度已订立合约安排[169] - 独家管理顾问及业务合作协议规定，并表附属实体需支付其全部收入（已扣除成本、开支、税项及法定储备）予外商独资企业[170] - 2020年7月8日订立补充协议，将并表附属实体绝大部分经济利益通过服务费转让予外商独资企业[171] - 2024年12月23日因股东变更，订立新协议取代补充协议[171] - 独家购股权协议授予外商独资企业或其指定方独家期权，可购买四川希望教育的全部或部分股权[172] - 2024年12月23日因股东变更，订立新协议取代第二份独家购股权协议[173] - 股权质押协议规定，登记股东为四川希望教育全部股权提供第一优先押记予外商独资企业[174] - 2024年12月23日因股东变更，订立新协议取代第二份股权质押协议[175] - 登记股东签署不可撤销授权书，授权外商独资企业或其指定人士代为委任董事及表决[176] - 2024年12月23日因股东变更，登记股东签署新授权书取代旧授权书[176] - 并表附属实体对集团收入贡献占比为83.36%[180] - 并表附属实体对集团净利润贡献占比为3.61%[180] - 并表附属实体对集团总资产贡献占比为82.84%[180] - 并表附属实体在截至2025年8月31日止年度收入为人民币33.01亿元[180] - 并表附属实体在截至2025年8月31日止年度总资产为人民币182.23亿元[180] - 公司通过合约安排获得并表附属实体控制权及绝大部分经济利益[180] - 合约安排若被裁定违规可能导致公司无法合并并表附属实体经营业绩[181] - 并表附属实体贡献了公司几乎全部合并净收益[182] - 独立非执行董事确认年度内交易遵循合约安排条款[185] - 董事会已审阅截至2025年8月31日止年度合约安排的整体表现及遵守情况[186] - 截至报告期末，公司未解除任何合约安排[191] 合规与监管事项 - 公司已采纳标准守则，并遵守公司条例、上市规则及证券及期货条例等规定[103] - 公司业务需遵守中国境内多项法律法规，包括《外商投资产业指导目录》、《教育法》、《民办教育促进法》等[103] - 截至2025年8月31日止年度，公司未获悉对业务及营运有重大影响的法律法规重大不合规事项[103] - 截至2025年8月31日，公司尚未取得房屋所有权证的学校房屋面积占总面积的32.9%[192] - 截至2025年8月31日，公司尚未取得土地使用权证且未支付土地出让金的学校用地总面积较去年有所下降[192] - 公司部分学校不完全符合生均教学行政用房面积或生均占地面积方面的监管规定[193] 其他重要事项 - 公司不派发截至2025年8月31日止年度的末期股息[73] - 公司董事會不建議分派截至2025年8月31日止年度的末期股息[110] - 公司截至2025年8月31日止年度的经审计综合财务报表及董事会报告已提呈[100] - 公司为投资控股公司，专注于提供高等教育服务[101] - 公司于截至2025年8月31日止年度的业绩载于综合损益及其他全面收益表[102] - 截至2025年8月31日止年度，公司五大客戶銷售額合計佔年度銷售總額少於3%[105] - 截至2025年8月31日止年度，公司五大供應商採購額佔全年總採購少於35.10%，其中最大供應商寶塔集團佔22.64%[105] - 公司為物業開發而持有的土地權益中，位於四川眉山的地塊賬面價值約為人民幣304,000,000元，面積83,757平方米[115

核心观点 报告认为海外教育行业在2026年将呈现“景气与困境反转交织”的局面，投资机会纷呈[1]。具体来看，高等教育板块在基本面触底和政策推进下有望实现困境反转[1][5]；职业教育板块受益于青年人群技能培训需求的激增，行业景气上行[2][6]；而教培行业在“双减”后进入“特许经营”模式，具备强品牌实力的机构将实现强增长[3][7]。 市场回顾与行业更新 - **市场表现**：截至报告当周（12/12-12/18），教育指数上涨0.2%，跑赢恒生国企指数1.4个百分点；年初至今累计涨幅为10.4%，跑输恒生国企指数11.0个百分点[4] - **高教困境反转**：政策以办学质量提升为前提，以营利性牌照为激励，鼓励高质量民办高校扩张[1][5]。2025年湖南省或重启营利性分类管理试点，为全国推广积累经验[1][5]。经过5年持续投入，关键办学指标如生师比、生均经费已达标，投入周期见顶，未来规模效应显现，高教公司经营效益有望触底回升，迎来盈利修复与估值提升双重利好[1][5]。关注公司包括：宇华教育、中教控股、新高教、中国科培、东软睿新、希教国际控股、中汇集团[1][5] - **职教景气上行**：预计随着大学毕业生及高考落榜生逐年增长，进入劳动力市场的青年人群数量将持续增加，推动技能培训市场景气度提升[2][6]。由于高中招生增加而大学扩招缓慢，高考落榜生数量持续增长，叠加大学毕业生增长，导致缺乏劳动技能的青年人群（16-24岁）失业率较高，进而带动职业技能培训需求井喷[2][6]。预计2025年技能培训市场规模达800亿元，当前渗透率仅5%，成长空间可期[2][6]。建议关注中国东方教育、粉笔[2][6] - **教培特许经营**：学科培训行业经历“双减”后产能大幅缩减96%[3][7]。经营牌照重新派发但数量有限，行业供给短缺未见明显改善，非合规机构仅提供11.2%的产能供给，对竞争格局影响微乎其微[3][7]。素养教培等非学科培训快速发展，成为机构提升市占率的突破口[3][7]。获发办学牌照的均为具备教研实力和长期运营经验的机构，行业“特许经营”模式清晰，集中度有望持续提升[3][7]。正规机构将加速产能扩张，实现营收和利润高增长[3][7]。建议关注好未来、新东方、卓越教育、思考乐教育[3][7] 数据更新（东方甄选） - **GMV表现**：报告当周（12/11-12/17），东方甄选及其子直播间在抖音平台总GMV约2.1亿元，日均GMV 3027万元，环比增长1.9%，同比上升42%[8] - **SKU数据**：过去30天场均SKU，东方甄选主账号为207件，东方甄选之图书为132件，东方甄选美丽生活为93件，东方甄选自营产品为202件，东方甄选生鲜为194件，东方甄选服饰为78件，东方甄选生活馆为121件[8] - **GMV构成**：当周GMV中，东方甄选美丽生活贡献0.83亿元（占比39%），东方甄选主账号贡献0.55亿元（占比26%），东方甄选生鲜贡献0.34亿元（占比16%），东方甄选自营品贡献0.28亿元（占比13%），东方甄选服饰贡献0.06亿元（占比3%），东方甄选生活馆贡献0.04亿元（占比2%）[8] - **粉丝数据**：东方甄选及子直播间累计粉丝数达4289万人，当周增加4.2万人，增幅0.1%[8] 投资分析意见 - **职教公司**：首推中国东方教育，在职业培训需求回暖背景下，公司针对高考落榜生推出相应课程，预计下半年招生增长提速，同时推进精细化管理控制成本费用，利润率有望大幅提升[9] - **高教公司**：建议关注宇华教育、中教控股、中国科培、东软睿新集团、中汇集团、新高教集团、希教国际控股、华夏控股，营利性选择有望重启提升办学收益分配确定性，扩张动力恢复可期，同时办学投入放缓和资本开支见顶将提升盈利能力[9] - **中概教培公司**：建议关注新东方、好未来、有道、卓越教育集团、思考乐教育、高途，秋季续班数据优秀彰显优质品牌吸引力[9] 其他行业摘要 - **海外医药**：本周恒生医疗保健指数下跌2.06%[11]。重点事件包括：翰森制药将阿美替尼授权给Glenmark，潜在累计付款超十亿美元[12]；和铂医药与BMS合作开发新一代多抗，获得9000万美元付款及潜在高达10.35亿美元的里程碑付款[12]；礼来启动胰淀素受体激动剂Eloralintide的三期减重临床[13]；赛诺菲引进新型AD药物，潜在交易价值高达10.4亿美元[13]；Sobi收购Arthrosi，支付9.5亿美元预付款及潜在5.5亿美元里程碑付款[13]。建议关注创新药及Pharma板块公司[14] - **海外社服**：携程3Q25收入同比增长16%至184亿元，non-GAAP经营利润61亿元，其中国际OTA总预订同比增长超60%，入境旅游预订同比增长超100%[16]。同程旅行3Q25收入同比增长10%至55亿元，经调整净利润同比增长17%至10.6亿元，年付费用户达2.529亿人创历史新高[17]。公司预计国际机票和酒店收入贡献在2027年将提升至10-15%[17]。重点关注美高梅中国、银河娱乐、金沙中国、蜜雪集团、古茗等公司[18] 重点公司盈利预测与估值（摘要） - **海外教育**：部分公司2025-2026年预测PE及利润复合增速示例如下：新东方（PE 18.3x/16.4x，2年利润复合增速30%）、好未来（PE 34.3x/25.4x）、卓越教育集团（PE 9.3x/7.6x，增速45%）、思考乐教育（PE 5.1x/3.8x，增速51%）、宇华教育（PE 2.3x/2.4x，增速45%）、中国东方教育（PE 16.6x/13.4x，增速38%）[21] - **海外医药**：部分公司2025-2026年预测PE示例如下：百济神州（PE 98x/48x）、信达生物（PE 134x/39x）、翰森制药（PE 43x/40x）、中国生物制药（PE 22x/24x）[22] - **海外社服**：部分公司2025-2026年预测PE示例如下：携程集团（PE 20x/18x）、同程旅行（PE 13x/11x）、海底捞（PE 18x/16x）、蜜雪集团（PE 24x/21x）[23]

核心观点 - 申万宏源维持希教国际控股目标价0.79港元及“买入”评级 认为公司成本上升已见顶 盈利能力或迎来反弹 运营效率将提升 预计自26财年起毛利率将重启扩张 [1] 业绩简报 - 25财年全年收入39.6亿元人民币 同比增长6.1% [1] - 25财年净利润3.9亿元人民币 经调整净利润（剔除商誉减值及可转债处置费用等影响）7.4亿元人民币 同比增长6.5% 业绩符合预期 [1] 成本与经营效益 - 25财年在校生29.1万人 较24财年微增0.1% [1] - 25财年学生结构稳定：本科生占比48% 专科生占比49%（同比提升2.4个百分点） 技校生占比3% [1] - 25财年平均学费同比增长6%至1.36万元/学年 [1] - 25财年主营成本22.9亿元人民币 毛利率42.1% 成本增长得到有效控制 [1] - 代表办学质量的生师比于25财年达到约17.5:1 达到教育主管部门的达标线 [1] 资产处置与运营效率 - 24财年至25财年公司出售8所高校资产 包含6所专科院校和2所本科院校 [1] - 目前16所院校中有11所位于川渝及贵州地区 另外5所分别位于宁夏、山西、江苏、内蒙和马来西亚 [1] - 通过减少院校数量以缩小管理半径 提升运营效率 [1] - 通过减少专科院校数量提升本科院校占比 以提升生均学费 [1] - 25财年招生费用同比上升35.4%至3.27亿元人民币 但仍维持经调整净利率18.6% [1] 未来展望 - 26财年公司本科在校生占比预计同比提升3个百分点至51% 专科生占比预计为47% [1] - 由于本科生学费更高 预计公司利润率将进一步恢复 [1] - 预计自26财年起公司毛利率将重启扩张 [1]

核心观点 - 申万宏源维持希教国际控股目标价0.79港元及“买入”评级 认为公司成本上升已见顶 盈利能力或将反弹 运营效率有望提升 预计自26财年起毛利率将重启扩张 [1] 业绩简报 - 公司25财年全年收入为39.6亿元 同比增长6.1% [2] - 25财年净利润为3.9亿元 经调整净利润（剔除商誉减值等影响）为7.4亿元 同比增长6.5% 业绩符合预期 [2] 成本与经营效益 - 25财年在校生总数为29.1万人 较24财年微增0.1% [3] - 学生结构稳定：本科生占比48% 专科生占比49%（同比提升2.4个百分点） 技校生占比3% [3] - 25财年平均学费同比增长6%至1.36万元/学年 [3] - 25财年主营成本为22.9亿元 毛利率为42.1% 成本增长得到有效控制 [3] 资产优化与运营效率 - 公司在24财年至25财年期间出售了8所高校资产 包括6所专科院校和2所本科院校 [4] - 目前旗下16所院校中 有11所位于川渝及贵州地区 其余5所位于宁夏、山西、江苏、内蒙和马来西亚 [4] - 通过减少院校数量来缩小管理半径 旨在提升运营效率 [4] - 通过减少专科院校数量并提升本科院校占比 以提升生均学费 [4] - 25财年招生费用同比上升35.4%至3.27亿元 但经调整净利率仍维持在18.6% [4] - 预计26财年本科在校生占比将同比提升3个百分点至51% 专科生占比降至47% 由于本科生学费更高 预计利润率将进一步恢复 [4] 办学质量与未来展望 - 代表办学质量的生师比在25财年达到约17.5:1 已达到教育主管部门的达标线 [1] - 经过持续的办学投入 预计公司成本高速增长期已过 [1] - 预计自26财年起公司毛利率将重启扩张 [1]

报告行业投资评级 - 报告对海外教育行业持积极观点，认为高教公司盈利能力下行见转机，办学层次提升带动经营效益提升 [1] - 报告对新高教集团维持“买入”评级 [4][8] - 报告对希教国际控股维持“买入”评级 [11] - 报告对携程集团维持“买入”评级 [22] - 报告对同程旅行维持“买入”评级 [23] 报告核心观点 - 海外教育：高教公司营利能力下行见转机，办学层次提升带动经营效益提升 [1] 营利性选择有望重启，民办高校办学收益分配确定性提升，扩张动力恢复可期 [13] 同时办学投入放缓叠加资本开支见顶，高教公司盈利能力提升可期 [13] - 海外医药：建议关注2025年医保目录谈判结果及创新药公司的业务发展与合作进展 [15][16][20] - 海外社服：携程和同程旅行3Q25业绩稳健增长，在线旅游行业增长确定性高，竞争格局稳定 [22][23] 海外教育行业分析 - **市场表现**：本周（11/28-12/4）教育指数上涨1%，跑赢恒生国企指数1.8个百分点 [5] 年初至今，教育指数累计涨幅为8.2%，跑输恒生国企指数16.7个百分点 [5] - **新高教集团 (02001.HK) 经营分析**： - 25财年收入26亿元，同比增长7.8% [2][6] 经调整净利润8.12亿元，同比增长5.2% [2][6] - 学生结构优化：25财年在校生13.9万人，较24财年下降0.6% [2][6] 本科新生占比同比提升4个百分点，本科在校生占比同比提升1个百分点 [2][6] - 学费提升：平均学费同比增长8.1%至1.67万元/学年 [2][6] 住宿费同比提升5.2%至1998元/学年 [2][6] - 成本与投入：25财年收入成本16.8亿元，同比增长9.2%，增速超过收入增速1.4个百分点 [3][7] 其中人工成本10.8亿元，同比增长14.7%，教师成本估计为7.2亿元 [3][7] 折旧摊销成本增长10.8%至2.6亿元 [3][7] - 盈利能力：毛利率同比收缩0.8个百分点至35.5% [3][7] 资本开支自22财年起快速上升，于24财年达到9.2亿元高峰，25财年回落至6.9亿元 [4][8] 生师比约为19.1:1，接近教育主管部门达标线 [4][8] - 未来展望：判断成本快速增长期已结束，预计自26财年起毛利率将重启扩张 [4][8] 上调26至27财年利润预测至8.8亿元和10亿元（原为8亿元和8.3亿元），新增28财年利润预测11.4亿元 [4][8] 上调目标价至3.38港元（原为2.99港元） [4][8] - **希教国际控股 (01765.HK) 经营分析**： - 25财年收入39.6亿元，同比增长6.1% [9] 净利润3.9亿元，同比下降36.9% [9] 经调整净利润（剔除商誉减值等影响）7.4亿元，同比增长6.5% [9] - 学生与学费：25财年在校生29.1万人，较24财年微增0.1% [9] 平均学费同比增长6%至1.36万元/学年 [9] - 成本与资产处置：主营成本22.9亿元，同比增长6.2%，略高于收入增速0.1个百分点 [9] 毛利率42.1%，略低于24年0.1个百分点 [9] 24财年至25财年出售8所高校资产（6所专科，2所本科） [10] 目前16所院校中有11所位于川渝及贵州地区 [10] - 未来展望：预计成本高速增长期已过，生师比于25财年达到约17.5:1，达到达标线 [11] 预计自26财年起毛利率将重启扩张 [11] 26财年本科在校生占比预计同比提升3个百分点至51% [10] 下调26财年经调整利润预测为7.6亿元（原为12.7亿元），新增27至28财年经调整利润预测为8.1亿元和8.8亿元 [11] 维持目标价0.79港元 [11] - **投资建议与关注公司**： - 建议关注港股高教公司：宇华教育、中教控股、中国科培、东软睿新集团、中汇集团、新高教集团、希教国际控股、华夏控股 [13] - 建议关注中概教培公司：新东方、好未来、有道、卓越教育集团、思考乐教育、高途 [13] - 建议关注港股职教公司，首推中国东方教育 [13] 海外医药行业分析 - **市场表现**：本周恒生医疗保健指数下跌1.40%，跑输恒生指数1.37个百分点 [15] - **重点事件**： - **国内政策**：2025年医保目录谈判结果即将公布，国家医保局将于12月7日发布2025年《国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录》 [16] - **国内公司进展**： - 三生制药按每股29.62港元配售约1.05亿股，配售总额约31.15亿港元 [17] - 科伦博泰与Crescent Biopharma达成战略合作，涉及SKB105 (ITGB6 ADC)和CR-001（PD-1xVEGF双抗）的权益交换 [17][18] - 先声药业获得氢溴酸氖瑞米德韦在大中华区抗RSV及抗HMPV感染适应症的独家权益 [18] - 维立志博BDCA2/TACI双特异性融合蛋白(LBL-047)针对系统性红斑狼疮的IND申请获NMPA批准 [18] - 和誉KRAS G12D抑制剂ABSK141的IND申请获美国FDA批准 [18] - **海外公司进展**： - 强生CD3/BCMA/GPRC5D三抗JNJ-79635322启动治疗多发性骨髓瘤的三期研究 [19] - 卫材仑卡奈单抗皮下制剂在日本递交新药申请，用于治疗早期阿尔茨海默病 [19] - 阿斯利康高血压新药baxdrostat的NDA获美国FDA受理并获优先审评资格 [19] - **投资建议**：建议关注1）创新药：百济神州、信达生物、科伦博泰生物、康方生物、荣昌生物、复宏汉霖等 [20] 2）Pharma：三生制药、翰森制药、中国生物制药 [20] 海外社服行业分析 - **携程集团 (09961.HK) 业绩**： - 3Q25收入同比增长16%至184亿元，non-GAAP经营利润61亿元，超出预期 [22] - 分业务收入：住宿预订同比增长18%，交通收入增长12%，跟团游收入增长3%，商旅管理收入增长15%，其他业务收入增长34% [22] - 国际业务：国际OTA平台总预订同比增长超过60%，入境旅游预订同比增长超过100%，出境酒店和机票预订已对比2019年增长140% [22] - **同程旅行 (00780.HK) 业绩**： - 3Q25收入同比增长10%至55亿元，经调整净利润同比增长17%至10.6亿元，超出预期 [23] - 分业务收入：核心OTA业务收入同比增长15% [23] 住宿预订收入同比增长15% [23] 交通票务收入同比增长9% [23] 其他业务收入同比增长35% [23] - 用户与出境游：年付费用户同比增长9%至2.529亿人，创历史新高 [23] 3Q25出境机票贡献交通收入的约6%，并实现盈利 [23] 预计国际机票和酒店收入贡献在2027年将提升至10-15% [23] - **重点关注公司**：美高梅中国、银河娱乐、金沙中国、蜜雪集团、古茗 [24] 东方甄选数据更新 - **GMV数据**：本周（11/27-12/3）东方甄选及其子直播间在抖音平台的GMV约1.61亿元，日均GMV 2295万元，环比上周下降9.9%，同比上升0.9% [12] - **SKU数据**：过往30天平均SKU：东方甄选主账号205件，东方甄选之图书123件，东方甄选美丽生活91件，东方甄选自营产品203件，东方甄选生鲜193件，东方甄选服饰74件，东方甄选生活馆122件 [12] - **GMV构成**：东方甄选主账号0.59亿元（占比37%），东方甄选美丽生活0.51亿元（占比32%），东方甄选自营品0.2亿元（占比12%），东方甄选生鲜0.22亿元（占比14%），东方甄选服饰0.04亿元（占比3%），东方甄选生活馆0.04亿元（占比3%） [12] - **粉丝数据**：东方甄选及子直播间粉丝数累计4279万人，本周增加2万人，增幅0.05% [12]

报告行业投资评级 - 报告对海外教育行业评级为“看好” [1] 报告的核心观点 - 海外教育行业：高等教育公司营利能力下行趋势出现转机，办学层次提升将带动经营效益提升 [1] - 海外医药行业：建议关注2025年医保目录谈判结果及创新药企的BD机会与临床进展 [18][19][23] - 海外社服行业：在线旅游公司业绩稳健增长，行业增长确定性高，竞争格局稳定 [26][27] 根据相关目录分别进行总结 1. 海外教育行业 - **市场表现**：报告期内（11月28日至12月4日），教育指数上涨1%，跑赢恒生国企指数1.8个百分点；但年初至今累计涨幅为8.2%，跑输恒生国企指数16.7个百分点 [6] - **新高教集团 (02001.HK)** - **财务表现**：25财年收入为26亿元，同比增长7.8%；经调整净利润为8.12亿元，同比增长5.2% [2][7] - **学生与学费**：25财年在校生13.9万人，同比下降0.6%；学生结构优化，本科新生占比同比提升4个百分点，本科在校生占比同比提升1个百分点；平均学费同比增长8.1%至1.67万元/学年；住宿费同比增长5.2%至1998元/学年 [2][7] - **成本与投入**：25财年收入成本为16.8亿元，同比增长9.2%，增速超过收入增速1.4个百分点；其中人工成本10.8亿元，同比增长14.7%，教师成本估计为7.2亿元；折旧摊销成本增长10.8%至2.6亿元；毛利率同比收缩0.8个百分点至35.5% [3][8] - **资本开支与展望**：资本开支在24财年达到9.2亿元的高峰后，25财年回落至6.9亿元；预计常态化资本开支将进一步下降；25财年生师比约为19.1:1，接近达标线；判断成本快速增长期已结束，预计自26财年起毛利率将重启扩张；上调26至27财年利润预测至8.8亿元和10亿元（原为8亿元和8.3亿元），新增28财年利润预测11.4亿元；上调目标价至3.38港元，维持“买入”评级 [4][9] - **希教国际控股 (01765.HK)** - **财务表现**：25财年收入为39.6亿元，同比增长6.1%；净利润为3.9亿元，同比下降36.9%；经调整净利润（剔除一次性影响）为7.4亿元，同比增长6.5% [11] - **学生与成本**：25财年在校生29.1万人，较24财年微增0.1%；平均学费同比增长6%至1.36万元/学年；主营成本为22.9亿元，同比增长6.2%，略高于收入增速；毛利率为42.1%，略低于24财年0.1个百分点 [11] - **资产优化**：24至25财年出售8所高校资产；通过减少院校数量、缩小管理半径以提升运营效率；26财年本科在校生占比预计同比提升3个百分点至51%；预计利润率将进一步恢复 [12] - **展望与评级**：预计成本高速增长期已过，运营效率将提升；25财年生师比约为17.5:1，达到达标线；预计自26财年起毛利率将重启扩张；下调26财年经调整利润预测至7.6亿元（原为12.7亿元），新增27至28财年预测为8.1亿元和8.8亿元；维持目标价0.79港元及“买入”评级 [13] - **数据更新 (东方甄选)** - **GMV表现**：报告期内（11月27日至12月3日），东方甄选及其子直播间在抖音平台的总GMV约为1.61亿元，日均GMV为2295万元，环比下降9.9%，同比上升0.9% [14] - **粉丝与构成**：东方甄选及子直播间累计粉丝数达4279万人，当周增加2万人，增幅0.05%；GMV构成以主账号（占比37%）和“美丽生活”账号（占比32%）为主 [14] - **投资分析意见** - **建议关注港股高教公司**：因营利性选择有望重启、办学收益分配确定性提升、扩张动力恢复可期，同时办学投入放缓叠加资本开支见顶，盈利能力提升可期；关注宇华教育、中教控股、中国科培、东软睿新集团、中汇集团、新高教集团、希教国际控股、华夏控股 [16] - **建议关注中概教培公司**：因秋季续班数据优秀，彰显优质品牌吸引力；关注新东方、好未来、有道、卓越教育集团、思考乐教育、高途 [16] - **建议关注港股职教公司**：首推中国东方教育，因职业培训需求回暖，公司调整运营策略并推进精细化管理，预计招生增长提速且利润率有望大幅扩张 [16] 2. 海外医药行业 - **市场表现**：报告期内，恒生医疗保健指数下跌1.40%，跑输恒生指数1.37个百分点 [18] - **重点事件** - **国内政策**：2025年医保目录谈判结果即将公布，国家医保局将于12月7日发布2025年国家医保目录和商业健康保险创新药品目录 [19] - **国内公司进展**：三生制药配售新股筹资约31.15亿港元；科伦博泰与Crescent Biopharma达成战略合作，涉及SKB105（ADC）和CR-001（双抗）的权益交换；先声药业获得氢溴酸氘瑞米德韦新适应症独家权益；维立志博双特异性融合蛋白获NMPA临床批准；和誉KRAS G12D抑制剂IND申请获FDA批准 [20][21] - **海外公司进展**：强生启动CD3/BCMA/GPRC5D三抗的三期临床；卫材在日本递交仑卡奈单抗皮下制剂NDA；阿斯利康高血压新药baxdrostat的NDA获FDA受理并获优先审评 [22] - **建议关注** - **创新药**：关注商业化放量、出海交易活跃及重点管线临床进展，如百济神州、信达生物、科伦博泰生物、康方生物、荣昌生物、复宏汉霖等 [23] - **Pharma**：关注创新管线逐步收获、持续推进创新转型的公司，如三生制药、翰森制药、中国生物制药 [23] 3. 海外社服行业 - **携程集团 (09961.HK)** - **财务表现**：3Q25收入同比增长16%至184亿元；non-GAAP经营利润为61亿元，超出预期 [26] - **业务细分**：住宿预订收入同比增长18%，交通收入增长12%，跟团游收入增长3%，商旅管理收入增长15%，其他业务收入增长34% [26] - **国际业务**：国际OTA平台总预订同比增长超过60%，入境旅游预订同比增长超过100%，出境酒店和机票预订已较2019年增长140% [26] - **评级**：维持“买入”评级 [26] - **同程旅行 (00780.HK)** - **财务表现**：3Q25收入同比增长10%至55亿元；经调整净利润同比增长17%至10.6亿元，超出预期 [27] - **业务细分**：核心OTA业务收入同比增长15%；住宿预订收入同比增长15%，受益于酒店均价增长及日均间夜量创历史新高；交通票务收入同比增长9%；其他业务收入同比增长35% [27] - **用户与展望**：年付费用户同比增长9%至2.529亿人，创历史新高；3Q25出境机票贡献交通收入约6%并实现盈利；预计国际机票和酒店收入贡献在2027年将提升至10-15%；维持“买入”评级 [27] - **重点关注公司**：美高梅中国、银河娱乐、金沙中国、蜜雪集团、古茗 [28] 4. 盈利预测与估值摘要 - **海外教育重点公司**：报告列出了包括新东方、好未来、高途、新高教集团、希教国际控股、中国东方教育等在内的多家公司市值、市盈率及利润预测数据 [32] - **海外医药重点公司**：报告列出了包括百济神州、信达生物、康方生物、科伦博泰生物、三生制药、药明康德等在内的多家公司市值、市盈率、收入及净利润预测数据 [33] - **海外社服重点公司**：报告列出了包括携程集团、同程旅行、百胜中国、海底捞、蜜雪集团、古茗、银河娱乐、金沙中国等在内的多家公司市值、估值倍数、收入及利润预测数据 [35]

核心财务表现 - 25财年全年收入39.6亿元，同比增长6.1% [1] - 25财年净利润3.9亿元，同比下降36.9% [1] - 25财年经调整净利润（剔除商誉减值及可转债处置费用等影响）为7.4亿元，同比增长6.5%，业绩符合预期 [1] - 25财年主营成本22.9亿元，同比增长6.2%，略高于收入增速0.1个百分点 [1] - 25财年毛利率为42.1%，略低于24财年0.1个百分点 [1] - 25财年经调整净利率为18.6%，较24财年仅下降0.1个百分点 [2] 学生结构与学费 - 25财年在校生总数29.1万人，较24财年微增0.1% [1] - 25财年本科生占比48%，同比下降1.3个百分点；专科生占比49%，同比提升2.4个百分点；技校生占比3%，同比下降1个百分点 [1] - 25财年平均学费同比增长6%至1.36万元/学年 [1] - 26财年本科在校生占比预计提升3个百分点至51%，专科生占比预计下降2个百分点至47% [2] 资产优化与运营效率 - 24财年至25财年公司出售8所高校资产，包含6所专科院校和2所本科院校 [2] - 目前旗下16所院校中有11所位于川渝及贵州地区，其余5所分别位于宁夏、山西、江苏、内蒙和马来西亚 [2] - 通过减少院校数量、缩小管理半径以提升运营效率，并通过减少专科院校数量提升本科院校占比及生均学费 [2] - 25财年招生费用同比上升35.4%至3.27亿元 [2] - 代表办学质量的生师比于25财年达到约17.5:1，达到教育主管部门的达标线 [3] 未来展望与预测 - 预计公司成本高速增长期已过，运营效率将提升 [3] - 预计自26财年起公司毛利率将重启扩张 [3] - 由于处置学校资产，下调26财年经调整利润预测至7.6亿元（原预测为12.7亿元） [3] - 新增27财年经调整利润预测为8.1亿元，28财年为8.8亿元 [3] - 由于本科生学费更高，预计利润率将进一步恢复 [2]

投资评级与核心观点 - 报告维持对希教国际控股的“买入”评级，目标价为0.79港元 [2][6] - 报告核心观点：公司通过优化学校数量、加强总部管控，成本上升期已过，经营效率有望提升，预计利润率将恢复 [1][5][6] 财务业绩表现 - 25财年（报告所指财年）收入为39.6亿元人民币，同比增长6.1% [3] - 25财年净利润为3.9亿元人民币，同比下降36.9% [3] - 25财年经调整净利润（剔除商誉减值等影响）为7.4亿元人民币，同比增长6.5%，符合预期 [3] - 25财年主营成本为22.9亿元人民币，同比增长6.2%，增速略高于收入0.1个百分点 [4] - 25财年毛利率为42.1%，较24财年略降0.1个百分点 [4] - 25财年经调整净利率为18.6%，较24财年仅下降0.1个百分点 [5] 运营与业务结构 - 25财年在校生总数为29.1万人，较24财年微增0.1% [4] - 25财年学生结构：本科生占比48%（同比下降1.3个百分点），专科生占比49%（同比提升2.4个百分点），技校生占比3%（同比下降1个百分点） [4] - 25财年平均学费同比增长6%至1.36万元/学年 [4] - 26财年预计本科生占比将提升3个百分点至51%，专科生占比下降2个百分点至47% [5] - 25财年生师比达到约17.5:1，达到教育主管部门达标线 [6] 资产优化与效率提升 - 24财年至25财年期间，公司出售了8所高校资产（含6所专科和2所本科） [5] - 目前公司旗下共有16所院校，其中11所位于川渝及贵州地区，其余5所位于宁夏、山西、江苏、内蒙和马来西亚 [5] - 通过减少院校数量、缩小管理半径以提升运营效率，并通过提升本科院校占比来提升生均学费 [5] - 25财年招生费用同比上升35.4%至3.27亿元人民币，但经调整净利率保持稳定 [5] 未来展望与盈利预测 - 报告预计公司成本高速增长期已过，自26财年起毛利率将重启扩张 [6] - 由于处置学校资产，报告下调26财年经调整利润预测至7.6亿元人民币（原预测为12.7亿元） [6] - 新增27财年和28财年经调整利润预测，分别为8.1亿元和8.8亿元人民币 [6] - 根据财务预测表，26至28财年营业收入预计分别为40.44亿元、42.90亿元和45.51亿元人民币 [7] - 根据财务预测表，26至28财年经调整净利润预计分别为7.64亿元、8.12亿元和8.76亿元人民币 [7]

投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为0.79港元 [2][7] 核心观点 - 公司通过处置低效率资产、优化学校数量并加强总部管控，经营效率有望提升，预计成本高速增长期已过，盈利能力将迎来反弹 [5][6][7] 财务表现总结 - 25财年收入为39.6亿元，同比增长6.1% [5] - 25财年净利润为3.9亿元，同比下降36.9% [5] - 25财年经调整净利润（剔除商誉减值等影响）为7.4亿元，同比增长6.5% [5] - 25财年主营成本为22.9亿元，同比增长6.2%，毛利率为42.1%，略低于24财年0.1个百分点 [5] - 25财年经调整净利率为18.6%，较24财年仅下降0.1个百分点 [6] - 预计26财年经调整利润为7.6亿元，27财年为8.1亿元，28财年为8.8亿元 [7][8] 运营状况总结 - 25财年在校生总数为29.1万人，较24财年微增0.1% [5] - 25财年本科生占比48%，专科生占比49%，技校生占比3% [5] - 平均学费同比增长6%至1.36万元/学年 [5] - 24财年至25财年公司出售8所高校资产（6所专科院校和2所本科院校），目前共运营16所院校 [6] - 26财年本科生占比预计提升至51%，专科生占比预计下降至47% [6] - 25财年生师比达到约17.5:1，达到教育主管部门的达标线 [7]

股本与股份 - 截至2025年11月底，公司法定股本100,000美元，法定股份10,000,000,000股，面值0.00001美元[1] - 截至2025年11月底，已发行股份（不含库存）8,673,936,140股，库存股份0股[2] 股份期权 - 2018年A、B、C批购股计划月底结存期权数及行使价明确[3][4] - 2022年购股权计划本月底结存500,915,852股[4] 本月变动 - 本月已发行及库存股份增减均为0股[4][6] - 本月行使期权所得资金为0港元[4]