报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，维持该评级 [6][7] 报告的核心观点 - 福莱特2025Q1收入40.79亿元，同比降29%，环比持平；归母净利1.06亿元，同比降86%，环比增137% [2][4] - Q1光伏玻璃出货预计环比持平，毛利率11.72%，环比提升8.84pct，修复原因一是3月玻璃价格因国内抢装提升，二是公司加强成本管控 [7] - Q1期间费用率7.89%，环比提升0.97pct，单平净利表现优异 [7] - 需求端国内分布式抢装潮退坡，5月组件排产维持高位，6月有下调可能，山东发布机制电价竞价细则征求意见稿，预计其他省份陆续发布，国内需求有望重启，海外出口迎旺季 [7] - 供给端二三线企业产能零星点火，龙头企业克制，支撑光伏玻璃价格，公司在产产能格局保持行业领先 [7] - 盈利端公司作为光伏玻璃龙头成本优势显著，天然气价格在淡季下降，Q2盈利水平有望进一步提升 [7] - 公司将扩大光伏玻璃规模效应，提升制造工艺，优化熔窑技术，降低单位综合能耗，提高成品率，巩固领先地位，强化内部管理，提高人均效益 [7] - 预计25年归母净利14亿元，对应A股 PE为26倍，港股PE为14倍 [7]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 1季度大幅扭亏超预期，2季度盈利有望环比大增，虽下调2025 - 27年盈利及目标价，但因盈利优势明显，维持买入评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 福莱特玻璃（6865 HK）收盘价8.48港元，目标价11.30港元，潜在涨幅33.3% [1] - 52周高位19.30港元，52周低位8.37港元，市值33,033.78百万港元，日均成交量1.82百万，年初至今变化 - 22.34%，200天平均价11.98港元 [4] 财务数据 - 2023 - 2027E收入分别为21,524、18,683、18,433、21,259、23,888百万元人民币，同比增长39.2%、 - 13.2%、 - 1.3%、15.3%、12.4% [5] - 2023 - 2027E净利润分别为2,760、1,007、893、1,874、2,452百万元人民币，同比增长18.7%、 - 63.4%、 - 11.3%、109.8%、30.8% [5] - 2023 - 2027E每股盈利分别为1.17、0.43、0.38、0.80、1.05元人民币，前EPS预测值2025 - 2027E分别为0.45、0.89、1.15元人民币，调整幅度 - 15.3%、 - 9.8%、 - 8.8% [5] 1季度经营情况 - 1Q25营收40.8亿元人民币，环比持平；盈利1.06亿元，远优一致预期亏损0.7亿元，较4Q24亏损2.89亿元大幅扭亏 [6] - 1Q25内地2.0mm光伏玻璃均价环比涨5.5%，毛利率/净利率环比大幅提高8.8/9.6ppts至11.7%/2.6%，高于预期3.3ppts [6] - 光伏玻璃产量环比基本持平，销大于产，期末存货环比降15% [6] 行业情况 - 分布式光伏新政致5月1日前抢装，2.0毫米光伏玻璃价格由2月12元反弹至3/4月13.75/14.25元，近期价格回落至13.75元 [6] - 利润率回升推动3/4月行业点火4800/4550吨，均为二三线企业，内地在产产能由2月底8.9万吨增至目前9.7万吨，预计6月供给增加，价格承压 [6] 越南产能情况 - 公司越南光伏玻璃产能2000吨，占总在产产能约10%，2024年北美收入/毛利占6%/11% [6] - 美国对越南征收“对等关税”高达46%，后宣布暂缓90天，公司抢出口，原对美出口产能有望转出口其它国家，总体影响有限 [6] 目标价调整 - 因二三线企业投产超预期及对等关税对越南产能的影响，下调2025 - 27年盈利15%/10%/9%，下调估值基准由1.1x2025年市账率（原1.3x），下调目标价至11.30港元（原13.45港元），对应13.2x2026年市盈率 [6]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 1季度大幅扭亏超预期，2季度盈利有望环比大增，虽下调2025 - 27年盈利及目标价，但因盈利优势明显，维持买入评级 [6] 各部分总结 公司基本信息 - 福莱特玻璃收盘价8.48港元，目标价11.30港元，潜在涨幅33.3% [1] - 52周高位19.30港元，52周低位8.37港元，市值33,033.78百万港元，日均成交量1.82百万，年初至今变化 - 22.34%，200天平均价11.98港元 [4] 财务数据 整体财务数据 - 2023 - 2027E收入分别为21,524、18,683、18,433、21,259、23,888百万元人民币，同比增长39.2%、 - 13.2%、 - 1.3%、15.3%、12.4% [5] - 2023 - 2027E净利润分别为2,760、1,007、893、1,874、2,452百万元人民币，同比增长18.7%、 - 63.4%、 - 11.3%、109.8%、30.8% [5] - 2023 - 2027E每股盈利分别为1.17、0.43、0.38、0.80、1.05元人民币，前EPS预测值2025 - 2027E分别为0.45、0.89、1.15元人民币，调整幅度分别为 - 15.3%、 - 9.8%、 - 8.8% [5] 1Q25财务数据 - 1Q25营收40.8亿元人民币，环比持平；盈利1.06亿元，远优一致预期亏损0.7亿元，较4Q24亏损2.89亿元大幅扭亏 [6] - 1Q25毛利率/净利率环比大幅提高8.8/9.6ppts至11.7%/2.6%，高于预期3.3ppts [6] - 销售/管理/研发/财务费用率0.4%/1.7%/3.3%/2.5%，环比 + 0.3/ - 0.5/ + 0.2/ + 0.9ppts，财务费用率上升主因汇兑收益减少 [6] - 计提0.43亿元减值，环比减0.42亿元 [6] 行业情况 - 分布式光伏新政致5月1日前抢装，2.0毫米光伏玻璃价格反弹后回落，库存近期由减转增 [6] - 利润率回升推动3/4月行业二三线企业点火，内地在产产能增加，预计6月起供给明显增加，玻璃价格将承压 [6] 公司产能情况 - 公司在建7200吨产能投产时间尚未确定 [6] - 公司越南光伏玻璃产能2000吨，占总在产产能约10%，美国“对等关税”对其出口有影响，但总体影响有限 [6] 光伏玻璃业务数据预测 - 2023 - 2027E销量分别为12.20、12.65、13.10、14.62、16.46亿平米 [8] - 2023 - 2027E单位售价分别为16.1、13.3、12.5、13.0、13.0元/平米 [8] - 2023 - 2027E单位成本分别为12.5、11.2、10.8、10.7、10.5元/平米 [8] - 2023 - 2027E毛利率分别为22.4%、15.6%、13.5%、18.0%、19.0% [8] 交银国际新能源行业覆盖公司情况 - 覆盖多家新能源公司，包括运营商、光伏制造（逆变器、多晶硅、光伏玻璃、电池片）、新能源发电运营商等，各公司有不同评级、收盘价、目标价及潜在涨幅 [11]

营业收入变化 - 本报告期营业收入40.79亿元，上年同期57.26亿元，同比减少28.76%[8] - 2025年第一季度营业总收入4,079,288,887.46元，较2024年第一季度的5,725,831,610.97元下降28.7%[22] 净利润变化 - 本报告期归属上市公司股东净利润1.06亿元，上年同期7.60亿元，同比减少86.03%[8] - 2025年第一季度营业利润109,900,441.45元，较2024年第一季度的860,678,127.47元下降87.2%[22] - 2025年第一季度利润总额110,446,993.71元，较2024年第一季度的861,514,659.68元下降87.2%[22] - 2025年第一季度净利润为105,723,590.50元，2024年第一季度为758,632,164.14元[23] - 2025年第一季度归属于母公司股东的净利润为106,128,157.99元，2024年第一季度为759,878,695.37元[23] 经营活动现金流量净额变化 - 本报告期经营活动现金流量净额1.67亿元，上年同期6.01亿元，同比减少72.22%[8] - 2025年第一季度经营活动产生的现金流量净额为166,977,577.54元，2024年第一季度为600,981,736.90元[25] 总资产变化 - 本报告期末总资产430.90亿元，上年度末429.20亿元，同比增加0.40%[10] - 截至2025年3月31日公司资产总计43,090,138,408.78元，较2024年12月31日的42,919,798,033.81元增长0.4%[19] 归属上市公司股东所有者权益变化 - 本报告期末归属上市公司股东所有者权益217.27亿元，上年度末216.99亿元，同比增加0.13%[12] 金融资产及款项变动 - 交易性金融资产变动比例为-42.48%，主要因期末银行理财产品余额减少[13] - 预付款项变动比例为347.51%，主要因预付供应商货款增加[13] - 其他债权投资变动比例为45.54%，主要因期末可转让银行定期存单增加[13] 股东情况 - 报告期末普通股股东总数64766人[14] - HKSCC NOMINEES LIMITED持股4.42亿股，持股比例18.85%，为第一大股东[15] 流动资产与非流动资产变化 - 2025年3月31日流动资产合计13,530,844,336.03元，较2024年12月31日的13,877,046,036.11元下降2.5%[19] - 2025年3月31日非流动资产合计29,559,294,072.75元，较2024年12月31日的29,042,751,997.70元增长1.8%[19] 负债变化 - 截至2025年3月31日公司负债合计21,277,987,864.61元，较2024年12月31日的21,135,637,157.78元增长0.7%[20] 流动负债与非流动负债变化 - 2025年3月31日流动负债合计8,437,508,691.81元，较2024年12月31日的8,695,527,988.34元下降3%[20] - 2025年3月31日非流动负债合计12,840,479,172.80元，较2024年12月31日的12,440,109,169.44元增长3.2%[20] 营业总成本变化 - 2025年第一季度营业总成本3,952,531,862.93元，较2024年第一季度的4,909,646,177.39元下降19.5%[22] 每股收益变化 - 2025年第一季度基本每股收益和稀释每股收益均为0.05元/股，2024年第一季度均为0.32元/股[23] 经营活动现金流入变化 - 2025年第一季度经营活动现金流入小计为2,306,821,758.35元，2024年第一季度为2,921,875,527.44元[25] 投资活动现金流量变化 - 2025年第一季度投资活动现金流入小计为1,414,809,194.99元，2024年第一季度为23,765,080.09元[25] - 2025年第一季度投资活动产生的现金流量净额为 -654,340,637.06元，2024年第一季度为 -1,319,513,989.91元[25] 筹资活动现金流量变化 - 2025年第一季度筹资活动现金流入小计为1,330,645,487.61元，2024年第一季度为2,831,649,948.01元[26] - 2025年第一季度筹资活动产生的现金流量净额为118,227,529.64元，2024年第一季度为 -40,834,252.93元[26] 现金及现金等价物净增加额变化 - 2025年第一季度现金及现金等价物净增加额为 -365,887,344.37元，2024年第一季度为 -760,162,054.32元[26]

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年公司营业收入约为人民币18,682.6百万元，较2023年的21,523.7百万元下降13.20%[13] - 2024年归属母公司股东的净利润为人民币1,006.6百万元，较2023年的2,759.7百万元下降63.53%[13] - 2024年基本每股盈利为0.43元，2023年为1.24元[10] - 2024年摊薄每股盈利为0.43元，2023年为1.24元[10] - 2024年非流动资产为29,042,752千元，2023年为26,149,026千元[10] - 2024年流动资产为13,877,046千元，2023年为16,832,972千元[10] - 2024年资产总额为42,919,798千元，2023年为42,981,998千元[10] - 2024年流动负债为8,695,528千元，2023年为9,184,980千元[10] - 2024年非流动负债为12,440,109千元，2023年为11,506,108千元[10] - 2024年负债总额为21,135,637千元，2023年为20,691,088千元[10] - 2024年财政年度，集团营业收入约为人民币18682.6百万元，较2023年的21523.7百万元下降了13.20%[57][58] - 截至2024年12月31日财政年度，归属母公司股东的净利润为人民币1006.6百万元，较2023年的2759.7百万元下降了63.53%[57] - 2024年营业成本为157.876亿元，较2023年的168.307亿元减少10.431亿元，降幅6.20%[63] - 2024年毛利为28.95亿元，较2023年的46.93亿元下降38.31%，毛利率15.50%，较2023年的21.80%下降6.30个百分点[64] - 2024年销售费用为5200万元，较2023年的1.198亿元下降56.60%[66] - 2024年管理费用为3.276亿元，较2023年的3.022亿元增长8.39%[67] - 2024年研发费用为6.048亿元，较2023年的5.968亿元增长1.35%[69] - 2024年财务费用为4.075亿元，较2023年的4.829亿元下降15.61%[70] - 2024年所得税为1.124亿元，较2023年的2.888亿元下降61.09%，实际税率由9.46%上升至9.96%[71] - 2024年资本支出总额约为48.86亿元，2023年为56.123亿元[72] - 2024年EBITDA为36.25亿元，较2023年的53.849亿元减少17.599亿元，EBITDA利润率为19.40%，2023年为25.02%；净利润为10.161亿元，较2023年的27.63亿元减少17.469亿元，降幅63.22%[75] - 2024年资产负债率为49.24%，较2023年的48.14%上升1.10个百分点[76] - 2024年12月31日，集团银行贷款为103.339亿元，较2023年12月31日增加5.93亿元或6.09%[77] - 截至2024年12月31日，集团员工总数为7759人，员工总薪酬达9.583亿元，占总收入的5.13%[81] - 截至2024年12月31日止年度，董事会并无建议派付末期股息，期间无股东豁免股息安排[83] - 截至2024年12月31日，集团无重大或有负债[84] - 截至2024年12月31日，集团无重大投资、重大收购及子公司和联营公司其他处置事项，无其他重大投资及资本资产计划[85] - 截至2024年12月31日止年度，集团慈善捐款为人民币1,661,407.87元，2023年为人民币2,306,135.30元[169] - 截至2024年12月31日止年度，考虑到公司资金需求，董事会未建议派付末期股息[168] 各条业务线数据关键指标变化 - 2024年光伏玻璃收入16816.1百万元，较2023年的19676.5百万元下降了14.54%[58] - 2024年浮法玻璃收入282.8百万元，较2023年的342.2百万元下降了17.36%[59] - 2024年工程玻璃收入502.1百万元，较2023年的582.7百万元下降了13.83%[59] - 截至2024年12月31日止年度，公司光伏玻璃销售实现收入人民币16,816.10百万元，占集团总销售收入的90.01%[171] 2020年限制性股票激励计划情况 - 2020年激励计划拟授予限制性股票600万股A股，占2020年6月29日公司股本总额195,000万股的0.31%[17] - 首次授予限制性股票500万股A股，占2020年6月29日公司股本总额的0.26%，占激励计划拟授予总数的83.33%；预留100万股A股，占比分别为0.05%和16.67%[17] - 截至2024年12月31日，2020年激励计划首次授予及预留部分授予的剩余有效期分别为20个月及30个月[20] - 2024年1月1日至12月31日，14名员工2020年8月11日授予的限售股从1,840,000股变为860,000股；3名员工2021年5月25日授予的从420,000股变为280,000股[21] - 2020年激励计划首次授予和预留授予部分的限制性股票各解除限售期的解除限售比例均为20%[21][23] - 2024年11月14日，公司对1名离职激励对象已获授但未解除限售的120,000股限制性股票完成回购注销[25] - 限制性股票在解除限售前一日的加权平均收盘价为18.31元[26] - 首次授予限制性股票的授予价格不低于6.23元/股[26] - 截至2024年1月1日及12月31日，2020年激励计划下可供授予的限制性股票数为零[27] - 2024年薪酬委员会审议2020年激励计划下首次授予部分第四期20%限制性股票和预留部分第三期20%限制性股票的解除限售申请，1名激励对象120,000股限制性股票被回购注销[28] - 公司回购注销2020年A股限制性股票激励计划首次授予部分的120,000股限制性股票[190] 2021年A股股票期权激励计划情况 - 2021年8月17日公司公告实施2021年A股股票期权激励计划[29] - 2021年A股股票期权计划建议授出期权数量为594.7858万份，约占批准日已发行股本总额214,689.3254万股的0.28%[32] - 其中首次授予535.3072万份，约占批准日股本总额的0.25%，占本次授予总量的90%；预留59.4786万份，约占批准日股本总额的0.03%，占本次授予总数的10%[32] - 截至2024年年度业绩公告之日，2021年A股股票期权计划可供发行股份总数为314.7284万份，约占已发行股份（不含库存股）的0.14%[32] - 任何一名激励对象通过2021年A股股票期权计划获授股票未超公司股本总额（不含库存股）的1.00%，该计划涉及标的股票总数累计未超公司股本总额（不含库存股）的10.00%，预留权益比例未超拟授予权益数量的20.00%[34] - 2021年A股股票期权计划满足行权条件后，从授予日后十二月满后分五期行权[35] - 获授期权时无需支付金额且无必须付款要求[36] - 2021年A股股票期权计划有效期从授予日开始，最长不超72个月，截至2024年12月31日，剩余有效期为35个月[37] - 截至2024年12月31日，已授出尚未行使的购股期权合计3,147,284份，期内注销1,049,094份[40] - 标的股价为每股人民币42.89元（2021年8月17日收盘价）[41] - 首次授予股票期权行权价格原为每股人民币44.02元，经调整后为每股人民币43.17元[42] - 2021年A股股票期权计划分五期行权，每期可行权数量占获授权数量比例均为20%[44] - 截至2024年1月1日及12月31日，2021年A股股票期权计划项下可供授予的期权数目均为零[45] - 2021年A股股票期权计划首次授予第二个行权期于2024年11月18日到期，可行权数量为104.9094万份，已注销[46] - 截至2024年12月31日，公司所有计划项下授出的期权和激励可能发行的股份数目除以该年度的已发行股份（不含库存股）加权平均数目为0.13%[47] 公司人员相关情况 - 阮洪良先生63岁，为公司创办人、实际控制人、执行董事及董事会主席，于玻璃行业有逾39年经验[97] - 阮洪良先生是执行董事姜瑾华女士配偶，执行董事阮泽云女士父亲，常务副总裁赵晓非先生岳父[97] - 阮洪良先生于2022年1月毕业于东北财经大学，主修工商管理[97] - 阮洪良先生自2009年6月至今任嘉兴市秀洲区联会创业投资有限公司董事，2020年4月至今任凤阳中石油昆仑燃气有限公司董事[97] - 姜瑾华女士63岁，2000年6月加入集团，玻璃行业经验逾31年，2022年1月至今任公司本部产业园总经理[98] - 阮泽云女士38岁，2009年10月加入集团，除公司外，2016年6月至今任嘉兴义禾投资有限公司执行董事等多个外部职务[99] - 魏叶忠先生53岁，玻璃行业经验逾29年，1998年加入集团，2024年1月至今任公司发展规划中心副总经理及物流部总经理[101] - 沈其甫先生58岁，1999年9月加入集团，玻璃行业经验逾22年，2022年1月至今任集团本部产业园副总经理[101] - 徐攀女士37岁，2021年5月加入集团，除集团外，2022年10月至今任浙江京新药业股份有限公司独立董事等[102] - 杜健女士47岁，2024年11月加入集团，除集团外，2020年5月至今任杭州壹网壹创科技股份有限公司独立董事[103][104] - 吴幼娟女士49岁，2021年5月加入集团，除集团外，2016年3月至今任结好金融集团有限公司独立非执行董事[104] - 华富兰女士62岁，2018年11月加入集团，2024年11月18日辞任公司独立非执行董事[106] - 郑文荣先生61岁，玻璃行业经验逾25年，1998年加入集团，2025年1月至今任公司工程部副总经理[107] - 沈福泉先生65岁，玻璃行业经验逾24年，祝全明先生71岁，玻璃行业经验逾25年，均为1998年加入集团[107] - 张惠珍50岁，2006年2月加入集团，2025年1月至今任本部产业园高性能玻璃分部副总经理[108] - 钮丽萍39岁，2003年10月加入集团，2020年至今任公司财务中心资金部主管[108] - 赵晓非40岁，2011年5月加入集团，现任公司常务副总裁，负责光伏玻璃事业部业务及运营[109] - 韦志明56岁，2006年8月加入集团，现任公司副总裁，负责战略发展部及技术研发[111] - 蒋纬界38岁，2017年5月加入集团，现任公司财务负责人[112] - 成媛34岁，2016年10月加入集团，2023年3月至今任公司董事会秘书，2025年1月至今任战略采购部副总经理[112] - 截至2024年12月31日及业绩公告刊发日，执行董事有阮洪良、姜瑾华、阮泽云、魏叶忠、沈其甫[200] - 截至2024年12月31日及业绩公告刊发日，独立非执行董事有徐攀、华富兰（2024年11月18日辞任）、吴幼娟、杜健（2024年11月18日委任）[200] - 截至2024年12月31日及业绩公告刊发日，监事有郑文荣、沈福泉、祝全明、钮丽萍、张惠珍[200] - 公司董事、监事及高级管理层履历详情载于年报第24至27页[200] 公司治理相关情况 - 公司董事会由五名执行董事和三名独立非执行董事组成[116] - 截止2024年12月31日，独立非执行董事华富兰于2024年11月18日辞任，杜健于同日被委任[117] - 公司自2024年1月1日至2024年12月31日采纳香港联交所上市规则附录C1所载的企业管治守则[115] - 公司每月向董事提供有关公司表现及财务状况的最新资料[118] - 截至2024年12月31日

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年光伏玻璃量增价跌，北美市场占比快速提升；2024Q4光伏玻璃量价承压，单平盈利触底；窑炉冷修影响资产减值，经营性现金流逐季向好；行业供需格局持续向好，Q2量利修复趋势明确；预计2025年归母净利14亿元，对应A股 PE为31倍，港股PE为16倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现收入186.83亿元，同比下降13.2%；归母净利10.07亿元，同比下降63.52%；2024Q4实现收入40.79亿元，同比下降27.67%，环比增长4.37%；归母净利 -2.89亿元，同比下降136.54% [2][4] 光伏玻璃业务情况 - 2024年光伏玻璃收入168亿元，同比下降14.5%，预计销量约12.6亿平（折算2.0mm口径），同比增长3.7%，库存量约0.7亿平；2024年光伏玻璃毛利率15.6%，同比下降6.8pct [7] - 分区域看，北美洲收入11亿元，同比增长231.6%；北美、亚洲（除中国）、欧洲毛利率分别为29.3%、21.8%、14.6%，显著优于国内水平 [7] - 2024Q4预计光伏玻璃销量环比有所增长，平均售价下降，但成本优化对冲部分降价影响，单平盈利相比二三线企业盈利优势显著，Q4盈利水平已触底 [7] 其他财务指标情况 - 2024年销售费用显著下降56.6%，财务费用下降15.6% [7] - 24年资产减值损失3.56亿元，其中存货跌价损失0.79亿元，固定资产减值损失2.77亿元，信用减值利得0.72亿元，上述损益合计减少利润总额2.85亿元 [7] - 2024年末公司应收票据及应收账款下降29.9%，无形资产同比增长92.9% [7] - 2024年经营性现金流净额59亿元，其中Q4有29亿元，呈逐季提升趋势 [7] 行业供需及公司展望 - 3月底行业库存天数27.44天，环比下降4.96%，已带动3月光伏玻璃涨价，4月有望进一步修复，公司库存天数恢复至相对合理水平 [7] - 需求端，国内抢装带动3月组件排产环增20%以上，达到52GW，4月有望进一步提升；供给端，当前光伏玻璃供给偏紧，供需格局相对偏紧 [7] - 公司作为光伏玻璃龙头之一，相比二三线企业成本优势显著，后续安徽和南通项目根据市场情况陆续点火运营，越南和印尼海外产能有序推进，有望率先迎来量利修复 [7]

报告公司投资评级 - 交银国际将福莱特玻璃评级上调至买入，目标价上调至13.45港元，较收盘价11.44港元有17.6%的潜在涨幅 [1][2][7] 报告的核心观点 - 产品价格下跌下4季度业绩展韧性，经营现金流创新高，光伏玻璃价格近期强劲反弹，供给侧改革确定性提高，上调至买入 [2][7] 财务数据 整体财务数据 - 2023 - 2027E年，收入分别为215.24亿、186.83亿、186.95亿、215.52亿、242.17亿元人民币，同比增长39.2%、 - 13.2%、0.1%、15.3%、12.4% [3] - 净利润分别为27.6亿、10.07亿、10.54亿、20.77亿、26.9亿元人民币，同比增长18.7%、 - 63.4%、4.7%、97.0%、29.5% [3] - 每股盈利分别为1.17、0.43、0.45、0.89、1.15元人民币，2025E、2026E较前预测值调整幅度为 - 6.9%、 - 9.2% [3] 光伏玻璃业务数据预测 - 2023 - 2027E年，销量分别为12.20、12.65、13.10、14.62、16.46亿平米 [9] - 单位售价分别为16.1、13.3、12.7、13.2、13.2元/平米 [9] - 单位成本分别为12.5、11.2、10.9、10.7、10.6元/平米 [9] - 毛利率分别为22.4%、15.6%、14.5%、19.0%、20.0% [9] 业绩表现 2024年整体业绩 - 2024年盈利10.07亿元，同比降64%，接近业绩预告中值，4季度亏损2.89亿元，环比扩42% [7] - 全年经营活动现金流59.1亿元，同比大增2倍，4季度达29.0亿元，创单季新高 [7] 2024年光伏玻璃业务业绩 - 2024年光伏玻璃收入同比降15%，其中北美大增232%，占比升至6.5% [7] - 销量增长4%，单价降18%，毛利率下降6.8个百分点至15.6%（北美达29.3%），下半年环比降21.3个百分点至3.4%，但仍为行业最优 [7] 各季度业绩概要 - 4Q24营业收入40.79亿元，同比降27.7%，环比增4.4%；净利润 - 2.85亿元，同比降136.0%，环比增43.6% [8] 行业供需与价格情况 供需情况 - 2024下半年光伏玻璃价格下跌推动行业冷修加速，全球名义在产日熔量由2024年6月底最高点12.3万吨降至2025年1月末的9.7万吨 [7] - 行业库存天数由高峰38.7天降至目前27.4天 [7] 价格情况 - 3月2.0mm玻璃价格大涨1.75元/平或15%，卓创资讯预计4月将继续上涨0.5元/平或4% [7] - 测算目前公司毛利率已回升至约15%，4月有望接近20% [7] 产能情况 2024年产能变动 - 2024年公司仅点火2条1200吨产能，并冷修1条600吨和3条1000吨产能，年底在产产能降至1.94万吨 [7] 在建项目 - 在建的安徽2条1200吨项目和南通4条1200吨项目将根据市场情况陆续点火，印尼2条1600吨项目筹备中 [7] 行业覆盖公司情况 - 交银国际新能源行业覆盖公司中，多家公司有不同评级和目标价，如京能清洁能源、中国电力等评级为买入，大唐新能源、固德威等评级为中性 [12]

报告公司投资评级 - 交银国际将福莱特玻璃评级上调至买入，目标价上调至13.45港元，较收盘价11.44港元有17.6%的潜在涨幅 [1][2][7] 报告的核心观点 - 产品价格下跌下4季度业绩展韧性，经营现金流创新高，光伏玻璃价格近期强劲反弹，供给侧改革确定性提高，上调至买入评级 [2][7] 财务数据 整体财务数据 - 2023 - 2027E年，公司收入分别为215.24亿、186.83亿、186.95亿、215.52亿、242.17亿元人民币，同比增长39.2%、 - 13.2%、0.1%、15.3%、12.4%；净利润分别为27.6亿、10.07亿、10.54亿、20.77亿、26.9亿元人民币，同比增长18.7%、 - 63.4%、4.7%、97.0%、29.5% [3] - 2025E、2026E每股盈利预测值较之前分别下调6.9%、9.2% [3] 损益表 - 2023 - 2027E年，主营业务成本分别为168.31亿、157.88亿、159.9亿、175.65亿、195.17亿元人民币；毛利分别为46.93亿、28.95亿、27.05亿、39.87亿、47亿元人民币 [14] 资产负债简表 - 2023 - 2027E年，总资产分别为429.82亿、429.2亿、423.78亿、433.92亿、444.98亿元人民币；总负债分别为206.91亿、211.36亿、197.41亿、190.83亿、180.28亿元人民币 [14] 现金流量表 - 2023 - 2027E年，经营活动现金流分别为19.67亿、59.13亿、26.59亿、39.44亿、44.59亿元人民币；投资活动现金流分别为 - 58.26亿、 - 55.51亿、 - 16.04亿、 - 16.33亿、 - 16.58亿元人民币；融资活动现金流分别为70.02亿、 - 13.45亿、 - 15.69亿、 - 19.17亿、 - 23.13亿元人民币 [14] 财务比率 - 2023 - 2027E年，毛利率分别为21.8%、15.5%、14.5%、18.5%、19.4%；ROE分别为15.2%、4.6%、4.8%、8.9%、10.6%；净负债权益比分别为36.3%、45.0%、42.1%、33.5%、24.0% [14] 业绩表现 - 2024年公司盈利10.07亿元，同比降64%，4季度亏损2.89亿元，环比扩42%；全年经营活动现金流59.1亿元，同比大增2倍，4季度达29.0亿元创单季新高 [7] - 4季度内地2.0mm光伏玻璃均价环比降13%，公司毛利率环比仅降3.1个百分点至2.9%；4季度光伏玻璃产量环比下降，但销大于产，年末存货环比降20% [7] - 2024年光伏玻璃收入同比降15%，其中北美大增232%，占比升至6.5%；销量增长4%，单价降18%；毛利率下降6.8个百分点至15.6%（北美达29.3%），下半年环比降21.3个百分点至3.4% [7] 行业供需与价格 - 2024下半年光伏玻璃价格下跌推动行业冷修加速，全球名义在产日熔量由2024年6月底最高点12.3万吨降至2025年1月末的9.7万吨，行业库存天数由高峰38.7天降至目前27.4天 [7] - 近期出台的新政使光伏项目有动力在新老划断时点前抢装并网，供给大幅收缩和短期需求爆发，推动3月2.0mm玻璃价格大涨1.75元/平或15%，卓创资讯预计4月将继续上涨0.5元/平或4% [7] 产能情况 - 2024年公司仅点火2条1200吨产能，并冷修1条600吨和3条1000吨产能，年底在产产能降至1.94万吨 [7] - 在建的安徽2条1200吨项目和南通4条1200吨项目将根据市场情况陆续点火，印尼2条1600吨项目筹备中 [7] 股份资料 - 52周高位20.85港元，52周低位8.78港元，市值442.8242亿港元，日均成交量581万股，年初至今变化4.76%，200天平均价12.25港元 [6] 行业覆盖公司情况 - 交银国际对新能源行业多家公司给出评级，如京能清洁能源、中国电力等买入评级，大唐新能源、固德威等中性评级 [12]

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年公司营业收入约为186.826亿元，较2023年的215.237亿元下降13.20%[13][16][60][61] - 2024年归属母公司股东的净利润为10.066亿元，较2023年的27.597亿元下降63.53%[16][60] - 2024年基本每股盈利0.43元，2023年为1.24元[13] - 2024年摊薄每股盈利0.43元，2023年为1.24元[13] - 2024年非流动资产为290.42752亿元，2023年为261.49026亿元[13] - 2024年流动资产为138.77046亿元，2023年为168.32972亿元[13] - 2024年资产总额为429.19798亿元，2023年为429.81998亿元[13] - 2024年流动负债为86.95528亿元，2023年为91.8498亿元[13] - 2024年非流动负债为124.40109亿元，2023年为115.06108亿元[13] - 2024年负债总额为211.35637亿元，2023年为206.91088亿元[13] - 2024年营业成本157.876亿元，较2023年的168.307亿元减少10.431亿元，降幅6.20%[66] - 2024年毛利28.95亿元，较2023年的46.93亿元下降38.31%，毛利率15.50%，较2023年的21.80%下降6.30个百分点[67] - 2024年销售费用5200万元，较2023年的1.198亿元下降56.60%[69] - 2024年管理费用3.276亿元，较2023年的3.022亿元增长8.39%[70] - 2024年研发费用6.048亿元，较2023年的5.968亿元增长1.35%[72] - 2024年财务费用4.075亿元，较2023年的4.829亿元下降15.61%[73] - 2024年所得税1.124亿元，较2023年的2.888亿元下降61.09%，实际税率由9.46%上升至9.96%[74] - 2024年资本支出48.86亿元，较2023年的56.123亿元有所下降[75] - 2024年EBITDA为36.25亿元，较2023年的53.849亿元减少17.599亿元，EBITDA利润率为19.40%，较2023年的25.02%下降；净利润为10.161亿元，较2023年的27.63亿元减少17.469亿元，降幅63.22%[78] - 2024年12月31日，集团银行贷款为103.339亿元，较2023年12月31日的97.409亿元增加5.93亿元或6.09%[80] 2020年激励计划相关情况 - 2020年激励计划拟授予限制性股票600万股A股，占2020年6月29日公司股本总额195,000万股的0.31%[20] - 首次授予限制性股票500万股A股，占2020年6月29日公司股本总额的0.26%，占激励计划拟授予总数的83.33%[20] - 预留100万股A股，占2020年6月29日公司股本总额的0.05%，占激励计划拟授予总数的16.67%[20] - 截至2024年12月31日，2020年激励计划下无可供发行的股份[21] - 截至2024年12月31日，2020年激励计划首次授予及预留部分授予的剩余有效期分别为20个月及30个月[23] - 截至2024年1月1日，授予限制性股票总数2,260,000股，期内行使1,000,000股，期内注销120,000股，截至2024年12月31日剩余1,140,000股[24] - 2020年首次授予限制性股票解除限售比例每期均为20%[24] - 预留部分限制性股票解除限售比例每期均为20%[26] - 2021年5月25日，公司以14.23元/股价格向3名激励对象授予70万股A股限制性股票[28] - 2024年11月14日，公司对1名离职激励对象已获授但未解除限售的120,000股限制性股票完成回购注销[28] - 2020年激励计划下，截至2024年1月1日及12月31日可供授予的限制性股票数为零[30] - 限制性股票在解除限售前一日的加权平均收盘价为18.31元[29] - 2020年激励计划首次授予限制性股票授予价格不低于6.23元/股[29] - 2024年薪酬委员会审议2020年激励计划首次授予部分第四期20%和预留部分第三期20%限制性股票解除限售申请[31] - 董事会同意回购注销1名离职激励对象的120,000股限制性股票，并于2024年11月14日完成注销[31] 2021年A股股票期权计划相关情况 - 2021年A股股票期权计划建议授出期权数量为594.7858万份，约占批准日已发行股本总额214,689.3254万股的0.28%[35] - 其中首次授予535.3072万份，约占批准日股本总额的0.25%，占本次授予总量的90%；预留59.4786万份，约占批准日股本总额的0.03%，占本次授予总数的10%[35] - 截至2024年年度业绩公告之日，2021年A股股票期权计划可供发行股份总数为314.7284万份，约占已发行股份的0.14%[35] - 2021年A股股票期权计划有效期最长不超过72个月，截至2024年12月31日，剩余有效期为35个月[40] - 2021年A股股票期权计划授予日期为2021年11月19日[41] - 截至2024年12月31日，2021年A股股票期权计划已授出但尚未行使的购股权数目为3,147,284份，其中祝宇平24,000份，其他282名员工3,123,284份[43] - 2021年8月17日标的股价为每股人民币42.89元，有效期分别为1 - 5年，历史波动率为14.73% - 16.55%，无风险利率为1.50% - 2.75%[44] - 首次授予的股票期权行权价格从每股人民币44.02元，经多次股息派发调整至每股人民币43.17元[45] - 2021年A股股票期权计划首次授予分五期行权，每期可行权数量占获授权数量比例均为20%[47] - 截至2024年1月1日及12月31日，2021年A股股票期权计划项下可供授予的期权数目均为零[48] - 2021年A股股票期权计划首次授予第二个行权期于2024年11月18日到期，可行权数量为104.9094万份，因行权价格倒挂未行权并于12月注销[49] - 截至2024年12月31日，公司所有计划项下授出的期权和激励可能发行的股份数目除以该年度已发行股份（不含库存股）加权平均数目为0.13%[50] 各条业务线数据关键指标变化 - 2024年光伏玻璃收入168.161亿元，较2023年的196.765亿元下降14.54%[61] - 2024年浮法玻璃收入2.828亿元，较2023年的3.422亿元下降17.36%；工程玻璃收入5.021亿元，较2023年的5.827亿元下降13.83%[62] 行业环境相关情况 - 2025年《新能源上网电价市场化改革》要求6月1日后新项目电价由市场交易决定，存量项目执行保障性电价[53] - 2024年美国将光伏电池组件关税从25%提升至50%，并取消对东南亚四国光伏组件的关税豁免[54] - 2024年全球光伏新增装机同比增长约35.9%，约为530GW[52] - 2024年中国光伏新增装机规模达到277.57GW，同比增长28%[52] - 2024年美国全年光伏装机有望达到40.5GW，同比增长25%[52] 公司产能及产线情况 - 截至2024年12月31日，集团在产产能为日熔化量19400吨[58] - 现有产线中，千吨级及以上的大型窑炉占比近90%[58] 公司人员及薪酬情况 - 截至2024年12月31日，集团员工总数为7759人，员工总薪酬达9.583亿元，占总收入的5.13%[84] - 截至2024年12月31日止年度，高级管理层成员薪酬500,000港元以下有1人，500,000港元至1,000,000万港元有9人[136] 公司股权及股息情况 - 截至2024年12月31日，公司总股数为23.42919565亿股，其中A股19.01204565亿股，H股4.41715亿股，A股有946.6921万股库存股，H股无库存股[85] - 截至2024年12月31日止年度，董事会并无建议派付末期股息，期间无股东豁免股息安排[86] 公司税务相关情况 - 个人持有A股，持股期限超过1年，股息红利所得暂免征收个人所得税；1个月以内（含1个月）全额计入应纳税所得额；1个月以上至1年（含1年）暂减按50%计入，统一适用20%税率计征[89] - 上市公司对QFII和除QFII以外的非居民企业股东按10%的税率代扣代缴企业所得税[90][91] - 香港市场投资者投资上交所和深交所上市A股取得的股息红利所得，上市公司按10%税率代扣所得税[93][94] - 香港投资者中属其他国家税收居民且所在国与中国税收协定规定股息红利所得税率低于10%，可申请按差额退税[93][94] - 外籍个人从外商投资企业取得的股息、红利所得，暂免征收个人所得税[95] - 中国居民企业向境外H股非居民企业股东派发2008年及以后年度股息，按10%税率代扣代缴企业所得税[95] - 境外非居民企业股东获股息后可申请按税收协定（安排）规定税率差额退税[95] - 内地个人投资者通过沪港通和深港通投资香港联交所上市H股取得的股息红利，H股公司按20%税率代扣个人所得税[96][97] - 内地证券投资基金通过沪港通和深港通投资香港联交所上市股票取得的股息红利所得，按20%税率计征个人所得税[96][97] - 内地企业投资者通过沪港通和深港通投资香港联交所上市股票取得的股息红利所得，H股公司不代扣，企业自行申报缴纳[96][97] - 内地居民企业连续持有H股满12个月取得的股息红利所得，依法免征企业所得税[96][97] - 公司股东依据上述规定缴纳相关税项和/或享受税项减免[98] 公司管理层人员情况 - 姜瑾华女士63岁，2000年6月加入集团，玻璃行业经验逾31年，2022年1月至今任公司本部产业园总经理[101] - 阮泽云女士38岁，2009年10月加入集团，除公司外，2016年6月至今任嘉兴义禾投资有限公司执行董事等职[102] - 魏叶忠先生53岁，玻璃行业经验逾29年，1998年加入集团，2024年1月至今任公司发展规划中心副总经理及物流部总经理[104] - 沈其甫先生58岁，1999年9月加入集团，玻璃行业经验逾22年，2022年1月至今任集团本部产业园副总经理[104] - 徐攀女士37岁，2021年5月加入集团，2011年取得国际注册内部审计师资质，2015年取得中国注册会计师协会非执业会员资格[105] - 杜健女士47岁，2024年11月加入集团，2005年12月取得浙江大学管理科学与工程博士学位，2020年5月至今任杭州壹网壹创科技股份有限公司独立董事[106][107] - 吴幼娟女士49岁，2021年5月加入集团，持有香港中文大学工商管理学士学位等，2016年3月至今任结好金融集团有限公司独立非执行董事[107] - 华富兰女士62岁，2018年11月加入集团，2024年11月18日辞任公司独立非执行董事，2013年至今在浙江火炬星火科技发展有限公司担任董事[109] - 郑文荣先生61岁，集团共同创办人，玻璃行业经验逾25年，1998年加入集团，2025年1月至今任公司工程部副总经理[110] - 沈福泉先生65岁，集团共同创办人，玻璃行业经验逾24年，1998年加入集团；祝全明先生71岁，集团共同创办人，玻璃行业经验逾25年，1998年加入集团[110] - 公司职工代表监事张惠珍50岁，2006年2月加入集团，2025年1月至今任本部产业园高性能玻璃分部副总经理[111] - 公司职工代表监事钮丽萍39岁，2003年10月加入集团，2020年至今任公司财务中心资金部主管[111] - 公司常务副总裁赵晓非40岁，2011年5月加入集团，2016年1月至今任公司光伏事业部总经理[112] - 公司副总裁韦志明56岁，2006年8月加入集团，玻璃行业经验逾32年，2016年1月至今任公司发展部总经理[114] - 公司副总裁赵长海50岁，毕业于华东理工大学，主修无机材料，现任公司研发中心副总经理

报告公司投资评级 - 报告给予福莱特玻璃“增持”（首次）评级 [1] 报告的核心观点 - 福莱特玻璃是光伏玻璃双龙头之一 短期春节后尤其3月组件排产修复 光伏玻璃有望去库 中长期光伏玻璃新增产能放缓 叠加终端需求增长 行业供需格局改善 带动盈利修复 公司竞争力持续 长期空间向上 预计2024 - 2026年归母净利润分别为10.10、6.33、27.00亿元 截至2025年2月5日收盘 港股股价对应2026年的PE为8.7x PB为1.0x 建议投资者关注 [6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 2025年2月5日收盘价为11.42港元 总市值为447.70亿港元 总股本为23.43亿股 [2] 主要财务指标 |会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|21,524|17,357|17,899|22,437| |同比增长|39.2%|-19.4%|3.1%|25.4%| |归母净利润（百万元）|2,760|1,010|633|2,700| |同比增长|30.0%|-63.4%|-37.3%|326.3%| |毛利率|21.8%|16.2%|11.3%|19.9%| |ROE|15.2%|4.5%|2.7%|11.0%| |每股收益（元）|1.24|0.45|0.28|1.21| |市盈率|8.5|23.2|36.9|8.7| [5] 资产负债表 - 2023 - 2026年非流动资产分别为26,149、29,429、30,191、30,798百万元 流动资产分别为16,833、14,717、14,674、16,754百万元 总负债分别为22,215、22,972、23,447、25,472百万元 归母净资产分别为22,291、23,050、23,527、25,557百万元 [8] 利润表 - 2023 - 2026年营业收入分别为21,524、17,357、17,899、22,437百万元 营业成本分别为15,115、15,577、17,723、19,460百万元 归母净利润分别为2,760、1,010、633、2,700百万元 [8] 现金流量表 - 2023 - 2026年经营活动产生现金流量分别为1,967、4,018、3,673、5,898百万元 投资活动产生现金流量分别为 - 5,826、 - 5,776、 - 3,612、 - 3,534百万元 融资活动产生现金流量分别为7,002、 - 362、 - 234、 - 700百万元 [9] 公司业绩情况 - 2024年3 - 5月光伏玻璃行业新增点火产能较多 5月开始陆续爬产放量 此后组件排产不及预期 行业开始累库 2024H2至今行业盈利压力较大 但福莱特玻璃成本优势突出 2024Q4业绩略好于市场预期 公司业绩预告称2024年归母净利润9.4 - 10.8亿元 指引中枢为10.1亿元 推算2024Q4业绩指引中枢为 - 2.9亿元 亏损幅度环比提升 但整体好于预期 其中 2024年11月提前冷修一座1000吨窑炉 预计产生部分资产减值损失 2024Q4末光伏玻璃价格低于2024Q3末 且处于亏损状态 预计有部分存货减值计提 [6] 行业情况及投资建议 - 由于持续亏损 行业冷修增加 且部分产线堵窑口 目前全球光伏玻璃有效产能处于相对低位 若此后下游需求修复 堵窑口的产能可较快放量 但冷修产能复产及爬坡需要时间 预计春节后尤其3月下游组件排产修复 光伏玻璃行业有望阶段性去库存 不排除届时玻璃价格小幅回升的可能 带动公司盈利修复 从中长期看 随着下游需求增长 及光伏玻璃新增产能放缓 光伏玻璃行业供需关系改善 龙头公司成本优势突出 长期竞争力持续 建议投资者关注光伏玻璃龙头福莱特玻璃的短期去库行情及长期布局价值 [6]