板块表现 - 专业连锁板块较上一交易日上涨2.53% 领涨个股为华致酒行(300755) 涨幅11.17% [1] - 上证指数报收3861.87点 上涨0.04% 深证成指报收13063.97点 上涨0.45% [1] - 板块内7只个股中5只上涨 涨幅最高为华致酒行11.17% 最低为吉峰科技下跌0.81% [1] 个股交易数据 - 华致酒行成交量20.06万手 成交额3.72亿元 孩子王成交量34.53万手居首 成交额4.02亿元 [1] - 天音控股成交额1.88亿元 爱婴室成交额6017.14万元 博士眼镜成交额4.19亿元 [1] - 爱施德成交额1.94亿元 吉峰科技成交额1.29亿元 [1] 资金流向 - 专业连锁板块主力资金净流入7213.33万元 游资净流出220.45万元 散户净流出6992.89万元 [1] - 华致酒行主力净流入5869.68万元 占比15.79% 天音控股主力净流入2321.77万元 占比12.33% [2] - 孩子王主力净流入1365.75万元 占比3.40% 爱婴室主力净流入287.22万元 占比4.77% [2] - 博士眼镜主力净流出2175.04万元 占比5.19% 吉峰科技主力净流出453.76万元 占比3.51% [2] - 爱施德主力净流出2.29万元 占比0.01% [2]

投资评级 - 维持增持评级 目标价13.86元 对应2025-27年分别28.9/26.2/23.9倍PE [5][11] 核心观点 - 公司通过业务结构调整优化和海外市场拓展 有望推动营收净利企稳回升 [2] - 苹果即将发布iPhone17系列 公司作为渠道头部经销商有望充分受益 [2][11] - 2025H1营收下降主要因品牌市场份额下降及公司优化调整业务结构 [11] - 海外销售收入增长29.96% 在中国香港市场份额突破至20.2% 首次跻身Top 2 [11] - 公司服务的苹果授权门店/网超超2000家 Coodoo自营苹果APR门店达236家 稳居APR渠道规模第一 [11] 财务表现 - 2025E营业总收入56,357百万元(-14.4%) 净利润(归母)597百万元(+2.6%) [4] - 2026E营业总收入59,175百万元(+5.0%) 净利润(归母)658百万元(+10.2%) [4] - 2027E营业总收入61,478百万元(+3.9%) 净利润(归母)713百万元(+8.4%) [4] - 2025H1毛利率4.94%(+1.19pct) 其中通信产品3.71%(+0.38pct) 非通信产品10.3%(+4.72pct) [11] - 2025H1经营净现金流18.2亿元(+304%) 主要因存货及预付账款较上年同期减少 [11] 业务发展 - 荣耀业务板块服务7000余家客户 三星业务板块服务门店超4300家 [11] - 在越南市场零售激活量增长超300% 在中国澳门市场份额达32.4% 单月排名市场第二 [11] - 获得荣耀在中东、非洲、澳洲等多个国家及地区授权 [11] - 提升数字化系统的AI智能化、自动化能力 强化运营效率和风险控制 [11] - 坚定"内生性增长+外延式发展"双轮驱动战略 在新质生产力领域开展产业投资 [11] 市场表现 - 52周内股价区间9.13-21.41元 总市值14,462百万元 [6] - 12个月绝对升幅33% 相对指数-30% [10] - 当前市净率2.5倍 每股净资产4.61元 [7]

财务表现 - 上半年归母净利润2.22亿元 同比下降43.98% [1] - 扣非归母净利润2.06亿元 同比下降32.61% [1] - 营收下滑系主动优化业务结构 收缩低毛利业务所致 [1] - 收入规模收缩但经营质量显著提升 [1] 业务发展 - 渠道网络深厚 全场景数字化服务能力持续提升 [1] - 苹果核心渠道优势显著 新品周期持续受益 [1] - 海外市场与自有品牌拓展带来新动能 [1] - 作为荣耀等头部品牌核心渠道商 受益于荣耀IPO进程催化 [1] 行业前景 - 消费电子行业逐步复苏 行业β有望驱动终端需求回暖 [1] - 经营质量稳步提升 估值有望持续提升 [1]

荣耀线下零售渠道改革 - 荣耀在中国区10个省份启动线下零售渠道改革首批试点 取消原来的"国包"（一级代理商）[1] - 黑龙江、吉林、云南、贵州、新疆5个省份改为由厂家直供[1] - 浙江、北京、上海、天津、深圳5个省份（含直辖市）由深圳爱施德股份(002416.SZ)接任"省包"（二级代理商）[1] 组织架构调整 - 部分星耀、前锦、促销员员工关系转入"新省包"[1] - 省代表处核心岗位全部保留 包括省长、销售主管、零售主管、财务、HRBP[1] - 体验店并入零售体系 地市仅保留核心岗位（地市经理、零售经理、KA经理） 非核心岗转"新省包"[1]

核心观点 - 多家公司上半年业绩承压但部分企业通过产品结构优化、产能扩张及新兴领域布局实现逆势增长或减亏 [3][8][17][25][32][38][43][47][51][55][62] - 能源及化工行业面临原油价格下行、需求疲软等挑战 但龙头企业通过增储上产、产业链一体化及成本管控彰显经营韧性 [8][38][43][47] - 半导体、新能源、新材料等新兴领域成为多家公司战略布局重点 通过技术突破及产能建设培育新增长点 [6][21][28][44][45][53] - 全球化产能布局及贸易摩擦应对能力成为制造业企业核心竞争优势 海外基地建设及自有品牌发展助推业务增长 [55][59][60][64][66] 安利股份（300218）研究总结 - 2025H1营业收入10.99亿元同比-2.4% 归母净利润0.93亿元同比+0.9% 毛利率26.07%同比+0.14pct [3] - 汽车内饰订单快速增长带动产品单价及毛利率提升 安利越南同比减亏显著 [4] - 与耐克、比亚迪等国际品牌深化合作 功能鞋材及汽车内饰营收占比提升 [5] - 积极布局半导体、具身智能等新兴领域 研发投入向高潜力战略储备领域倾斜 [6][7] 中国石化（600028）研究总结 - 2025H1营业收入14091亿元同比-10.6% 归母净利润215亿元同比-39.83% 主因原油及产品价格走低导致库存减利 [8] - 国内油气当量产量262.81百万桶同比+2.0% 创历史同期新高 境内天然气产量7362.8亿立方英尺同比+5.1% [12] - 打造"油气氢电服"综合能源服务商 非油业务利润30.9亿元同比+17.0% 充电业务服务费5亿元同比大幅增长 [14] - 炼油板块加工原油11997万吨 生产化工轻油2206万吨同比+11.5% 推进低成本"油转化"及高价值"油转特" [13] 瑞华泰（688323）研究总结 - 2025H1营业收入1.82亿元同比+37.86% 归母净利润-0.34亿元同比减亏0.02亿元 毛利率20.87%同比+3.47pct [17][18] - 嘉兴1600吨募投项目4条生产线已投产 超厚规格热控PI薄膜及TPI薄膜实现销售突破 [19][21] - 研发5/6G低介电、柔性光电等特种功能聚酰亚胺薄膜 拓展半导体、新能源领域应用 [21] 阳谷华泰（300121）研究总结 - 2025H1营业收入17.22亿元同比+2.09% 归母净利润1.27亿元同比-8.43% 主因部分产品价格下降及政府补助减少 [25][26] - 积极推进波米科技收购 标的公司承诺2025-2028年净利润不低于2099.56万元至11201.13万元 [28] - 波米科技突破光敏性聚酰亚胺（PSPI）技术垄断 产品供应国内前五大封装企业 销售额累计过亿元 [29] 新乡化纤（000949）研究总结 - 2025H1营业收入37.38亿元同比-1.52% 归母净利润0.63亿元同比-58.58% 主因氨纶及粘胶长丝价格下滑 [32] - 粘胶长丝产能国内第一 菌草技术制浆实现"以草代木" 增强产业链安全性及降本增效能力 [35] - 2025Q2粘胶长丝价差35721元/吨环比+2.11% 氨纶价差10365元/吨环比+0.22% [33][34] 恒逸石化（000703）研究总结 - 2025H1营业收入559.60亿元同比-13.59% 归母净利润2.27亿元同比-47.32% [38][39] - 广西120万吨己内酰胺-聚酰胺项目一期预计下半年投产 构建"涤纶+锦纶"双主业驱动模式 [40] - 研发支出4.60亿元同比+23.97% 差异化纤维产量占比提升至27% 生物可降解纤维规模化应用 [41] 东方盛虹（000301）研究总结 - 2025H1营业收入609.16亿元同比-16.36% 扣非归母净利润2.72亿元同比+166.21% 炼化板块同比扭亏为盈 [43] - EVA新增40万吨/年产能 总产能达90万吨 POE 10万吨装置预计2025Q3投产 [44] - 成立AI事业部 通过"油头、煤头、气头"全覆盖的产业格局推进新能源、新材料产业链延伸 [45] 中国海油（600938）研究总结 - 2025H1营业收入2076.08亿元同比-8.45% 归母净利润695.33亿元同比-12.79% 主因国际油价下行 [47] - 天然气销量489.2十亿立方英尺同比+13.5% 桶油作业费6.76美元/桶同比-0.7% [47][48] - 2025年中期股息每股0.73港元 全年股息支付率承诺不低于45% [49][50] 华恒生物（688639）研究总结 - 2025H1营业收入14.89亿元同比+46.54% 归母净利润1.15亿元同比-23.26% 主因L-缬氨酸价格下滑 [51][52] - 欧盟征收53.9%临时反倾销税 公司积极应诉 [52] - 在建项目包括年产5万吨生物基PDO及年产6万吨三支链氨基酸项目 拟赴港股上市 [53] 中策橡胶（603049）研究总结 - 2025H1营业收入218.55亿元同比+18.02% 扣非归母净利润22.67亿元同比+5.72% 全钢胎产品供不应求 [55] - 2025Q2轮胎销量同比+10.36% 平均销售价格同比+4.50% [58] - 推进印尼、泰国生产基地产能建设 全球化布局应对贸易摩擦风险 [59][60] 巨星科技（002444）研究总结 - 2025H1营业收入70.3亿元同比+4.9% 归母净利润12.7亿元同比+6.6% [62] - 电动工具业务营收7.42亿元同比+56.03% 占比提升至10.56% [64] - 自有品牌业务营收32.60亿元同比+10.37% 毛利率34.66%高于ODM业务的29.62% [66] 宏观贸易格局研究 - 二战以来全球贸易格局历经美国军事物资出口、西德工业复兴、日本重化工业崛起、东亚出口导向及中国制造业繁荣五大阶段 [68][69][70][72][73][74] - 中国2001年加入WTO后进出口总额从2000年占全球3.6%升至2020年13.1% 机电产品出口占比达59.4% [74] - 贸易主体多元化趋势显著 对美日欧出口占比从2000年53%降至2024年33% 对东盟出口占比升至16.4% [74] 爱施德（002416）研究总结 - 2025H1营业收入253.70亿元同比-34.69% 主因主动收缩低毛利业务 毛利率提升1.19pct至4.94% [76] - 酷动零售苹果APR门店达236家居全国第一 销售规模同比+80% 海外业务收入12.03亿元同比+29.96% [77][78] - 经营活动现金流净额18.19亿元同比+304.21% 财务费用同比-24.94% [76]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入253.70亿元 同比下降34.69% [1] - 归母净利润2.22亿元 同比下降43.98% [1] - 扣非归母净利润2.06亿元 同比下降32.61% [1] - 整体毛利率4.94% 较去年同期提升1.19个百分点 [1] - 经营活动现金流量净额18.19亿元 同比大幅增长304.21% [1] - 财务费用同比减少24.94% [1] 业务板块表现 - 数字化智慧分销业务收入162.07亿元 同比下降35.08% 毛利率3.71% [2] - 零售业务收入90.22亿元 同比下降34.26% 毛利率6.14% 提升2.97个百分点 [2] - 海外业务收入12.03亿元 同比增长29.96% [3] - 酷动零售新增自营APR门店36家 总数达236家 销售规模同比增长超80% [2] - 即时零售规模同比增长超100% [2] 战略调整与经营质量 - 主动优化业务结构 收缩低毛利业务 [1] - 推进极致运营和稳中求进战略 聚焦核心优势领域 [1] - 存货及预付账款得到有效控制 [1] - 零售端提质增效成果显著 [2] 苹果业务优势 - 苹果国内自营APR门店数量最多的零售商 [2] - 2024年苹果授权门店/网点数量超2700家 [6] - Coodoo新建自营苹果APR门店26家 总门店数量达200家 [6] - 苹果AppleCare+产品线上T1级代理商和授权服务商 [6] - 能够第一时间承接新品放量 受益于消费电子旺季和新品换机周期 [6] 海外市场拓展 - 荣耀在中国香港市场份额达20.2% 首次跻身Top2 [3] - 荣耀在中国澳门市场份额达32.4% 跃居第二 [3] - 荣耀在越南市场零售激活量同比增长超300% [3] 新兴业务发展 - 物联网解决方案国际物联网卡和通讯模组出货规模快速扩大 [4] - 新式茶饮品牌"茶小开"和3C数码配件品牌"UOIN"持续拓品 贡献增量毛利 [5] 荣耀IPO投资价值 - 公司于2020年投资6.6亿元成为荣耀股东 [7] - 荣耀正式启动上市辅导备案 [7] - 若成功上市 公司持有的股权价值有望得到重估 [7] 行业前景与公司定位 - 消费电子行业逐步复苏 行业β有望驱动终端需求回暖 [7] - 公司渠道网络深厚 全场景数字化服务能力持续提升 [7] - 作为荣耀等头部品牌核心渠道商 估值有望持续提升 [8]

投资评级 - 首次覆盖给予买入评级 [1] 核心观点 - 公司核心主业通过减负增效战略 盈利能力与经营质量逐步提升 主动优化业务结构导致营收下滑但毛利率改善 经营活动现金流大幅增长 [4] - 数字化智慧分销与零售业务中 零售端提质增效成果显著 酷动零售表现亮眼 海外销售服务成为重要增长引擎 [5][6] - 苹果核心渠道优势显著 能受益于新品周期和消费电子旺季需求提升 [8] - 荣耀IPO进程启动 公司持有股权价值有望重估并带来可观投资收益 [9] - 预计2025-2027年归母净利润稳步增长 对应PE倍数逐年下降 [10][11] 财务表现 - 2025年上半年营业收入253.70亿元 同比下降34.69% 归母净利润2.22亿元 同比下降43.98% 扣非归母净利润2.06亿元 同比下降32.61% [4] - 整体毛利率从去年同期3.75%提升1.19个百分点至4.94% 经营活动现金流量净额18.19亿元 同比增长304.21% 财务费用减少24.94% [4] - 预测2025-2027年营业收入分别为670.41亿元、692.17亿元、722.33亿元 归母净利润分别为6.11亿元、6.67亿元、7.16亿元 [10][11] - 对应2025-2027年PE分别为23.86倍、21.88倍、20.38倍 ROE从10%逐步提升至12% [10][11] 业务板块分析 - 数字化智慧分销业务2025年上半年收入162.07亿元 同比下降35.08% 毛利率3.71% 基本稳定 [5] - 零售业务2025年上半年收入90.22亿元 同比下降34.26% 毛利率大幅提升2.97个百分点至6.14% [5] - 酷动零售上半年新增自营APR门店36家 总数达236家 稳居全国第一 整体销售规模同比增长超80% 即时零售规模同比增长超100% [5] - 海外销售服务收入12.03亿元 同比增长29.96% 荣耀在中国香港市场份额达20.2% 首次跻身Top2 在越南市场零售激活量同比增长超300% [6][7] - 通信及增值服务聚焦物联网解决方案 有品牌运营持续拓品贡献增量毛利 [7] 战略优势与增长动力 - 公司是苹果、荣耀、三星、魅族等品牌全国一级经销商 拥有覆盖T1-T6市场的全渠道销售网络 [5] - 苹果业务板块服务的苹果授权门店/网点数量超2700家 Coodoo自营APR门店达200家 稳居APR渠道规模第一 [8] - 旗下爱保科技为苹果AppleCare+产品线上T1级代理商和授权服务商 [8] - 公司与荣耀深度绑定 2020年投资6.6亿元成为其股东 [9]

股东股权质押情况 - 股东深圳市神州通投资集团有限公司补充质押300万股股份 占其所持股份比例0.61% 占公司总股本0.24% [3] - 质押起始日为2025年9月9日 到期日为2028年1月24日 质权人为华夏银行深圳分行 质押用途为补充流动资金 [3] - 神州通投资及其一致行动人累计质押1.5392亿股 占其所持股份比例25.23% 占公司总股本12.42% [3] 公司基本概况 - 公司成立于1998年6月8日 注册资本12.39亿元人民币 注册地址位于深圳市福田区 [3] - 主营业务为数字化智慧分销 数字化智慧零售和其他创新业务 员工人数3631人 [3] - 实际控制人为黄绍武 董事长黄文辉 董秘吴海南 公司参控股企业达186家 [3][4] 财务业绩表现 - 2024年营业收入658.21亿元 同比下降28.58% 归母净利润5.81亿元 同比下降11.26% [4] - 2025年第二季度营业收入253.70亿元 同比下降34.69% 归母净利润2.22亿元 同比下降43.98% [4] - 资产负债率2024年为45.55% 2025年第二季度升至46.59% [4] 风险提示信息 - 天眼查显示公司自身风险890条 周边风险3156条 历史风险235条 预警提醒风险547条 [4]

股东股份补充质押基本情况 - 股东深圳市神州通投资集团有限公司于2025年9月10日对部分持有股份进行补充质押 [1] - 补充质押股份未用于重大资产重组业绩补偿或其他担保用途 [1] 股东股份累计质押情况 - 公告披露日股东及一致行动人质押股份数据存在四舍五入导致的尾数差异 [2] 控股股东质押细节与融资安排 - 半年内到期质押股份数量2,959万股，占其持股比例4.85%，占公司总股本2.39%，对应融资余额1.3亿元 [3] - 一年内到期质押股份数量1.1527亿股，占其持股比例18.90%，占公司总股本9.30%，对应融资余额4.1亿元 [3] - 还款资金来源于自有资金、投资分红、资产处置及其他收入 [3] 质押风险与控制措施 - 控股股东不存在非经营性资金占用或违规担保等侵害公司利益行为 [4] - 股份质押未对公司生产经营及治理产生负面影响，且不涉及业绩补偿义务 [4] - 控股股东资信状况良好，具备足够资金偿付能力，质押风险可控 [4] - 目前未出现平仓风险或强制平仓情形，实际控制权无变更风险 [4] - 将通过提前回购、追加保证金等方式防范平仓风险 [4] 文件备查 - 质押事项相关文件包括中国结算深圳分公司股份冻结明细及补充质押证明文件 [5]

股份质押 - 2025年9月10日神州通投资补充质押300万股，占所持0.61%，总股本0.24%[2] - 神州通投资持股489464303股，比例39.50%，质押后占20.84%，总股本8.23%[4] - 赣江新区、新余全球星等多家股东质押情况[4] 到期情况 - 控股股东及其一致行动人半年内到期质押股份29590000股，占4.85%，总股本2.39%，融资1.3亿[5] - 一年内到期质押股份115270000股，占18.90%，总股本9.30%，融资4.1亿[5] 影响说明 - 本次质押融资不用于公司生产经营，对公司无影响，不涉及业绩补偿[5][6]