交易核心观点 - FTAI Aviation Ltd 宣布从WestJet收购27架波音737-700飞机，这是公司迄今为止最大的飞机交易之一 [1] - 交易包括两部分：2026 SPV以售后回租方式收购17架租赁给WestJet的波音737-700飞机，以及FTAI收购10架非租赁波音737-700飞机以支持其航空航天产品业务 [2] - 该交易凸显FTAI作为中型窄体飞机差异化买家的地位，将战略资本工具的飞机所有权与领先的发动机维护能力相结合 [3] 战略资本业务 - 2026 SPV是公司战略资本业务的第二个投资工具，专门用于收购在租的中龄737NG和A320ceo飞机 [3] - 2026 SPV紧随2025 SPV之后成立，后者是FTAI首个战略资本工具，筹集了20亿美元股权承诺，并已在300多架飞机上承诺约60亿美元总资本 [3] 航空航天产品业务 - 10架非租赁飞机将通过扩大可供维护、维修和交换客户使用的CFM56-7B发动机和模块供应，支持FTAI的航空航天产品业务 [4] - 退役飞机将为交换池增加CFM56-7B发动机和模块，以支持客户的维护需求 [5] 管理层评论 - FTAI总裁David Moreno表示，该交易展示了战略资本和航空航天产品业务如何协同工作，为航空公司提供全面的机队解决方案，从在役飞机的售后回租资本到飞机退出机队的灵活退出机制 [5] - WestJet集团执行副总裁兼首席财务官Mike Scott表示，这笔27架飞机交易是战略里程碑，正式标志着WestJet 737-700机队退役的开始，并期待与FTAI建立未来合作机会 [5] 交易顾问 - McGuireWoods担任FTAI的法律顾问，BD&P担任WestJet的法律顾问 [6] 公司背景 - FTAI结合先进的涡轮技术和资产所有权，为全球最重要的市场提供动力 [9]

核心观点 - AI股票表现疲软 油价上涨引发投资者抛售风险资产 [1] 行业动态 - 油价飙升导致投资者撤离风险资产 AI板块承压 [1]

行业投资评级 - 报告对军工行业评级为看好，维持该评级 [2] 报告核心观点 - 坚定看好大飞机与军贸占优主线 [1] - 商用大飞机领域，元首互访引领中美新发展，C919系列化国产化率提升牵引赛道扩容 [4] - 商用航空发动机领域，高景气度“0-1”赛道，国产自主可控趋势确定或打破海外垄断 [4] - 国际军贸领域，中东地区冲突局势持续动荡，坚定看好军贸标的订单落地及业绩提升 [4] 商用大飞机 中美关系与航空装备贸易 - 2026年9月23日至25日，中国国家主席习近平对美国进行国事访问，两国元首达成八点成果共识，包括构建“基于尊重、公平、对等的中美建设性战略稳定关系”、达成“300亿美元”对等降税安排等 [13] - 2026年5月中美元首会晤后，中国航空将按照商业化原则引进200架波音飞机，美方将为中方提供充足的发动机、零部件供应保障 [14] - 波音公司总裁Kelly Ortberg作为少数实体制造类企业负责人代表出席白宫国宴 [14] 中国商用飞机市场需求 - 未来20年中国商用飞机市场约10万亿元 [17] - 到2029年中国民航机队需新增商用飞机有望超过400架/年 [17] - 测算2025-2029年中国民航机队需新增飞机架数分别为319/355/366/366/411架 [17] - 测算假设飞机寿命为20年，补充飞机架数包含退役飞机和机队规模增长所需飞机量 [17] C919交付与订单情况 - 2025年全年C919累计交付到航司数量为15架，高于2024年的13架，但增速显著放缓 [20] - 截至2025年末，C919交付至东航、国航、南航数量分别为14、9、8架，交付至三大航司数量逐渐均匀化 [20] - C919当前已拥有基本型、增程型以及高原型，加长型已准备开发 [28] - 2023年以来中国东航、国航、南航已相继与中国商飞签署购机合同，各购置100架C919 [28] - 中国东航及南方航空购置的均为基本型，中国国航购置的为增程型 [28] - 2024年2月20日，西藏航空与中国商飞签署40架C919“高原型”飞机订单 [28] - 中国东航C919基本型单价0.99亿美元，交付时间2024-2031年，2024年5架，2025至2027年每年10架，2028至2030年每年15架，2031年20架 [30] - 中国国航C919增程型单价1.08亿美元，交付时间2024-2031年 [30] - 南方航空C919基本型单价0.99亿美元，交付时间2024-2031年 [30] 全球商用客机竞争格局 - 全球商用客机厂商中，空客波音二者占据90%以上市场份额 [24] - 波音公司受2018、2019年两次坠机事故等影响，2019年和2020年交付数量分别同比下滑52.85%和58.68% [24] - 2024年，空客商用飞机交付量达到波音的220.11% [24] 大飞机产业链价值量拆分 - C919机体结构由航空工业下属的主机厂承担，基本实现全国产化 [32] - 机头由成飞制造；中机身（含中央翼）、副翼部件由西飞制造；前机身、中后机身由洪都制造；后机身前段、垂直尾翼由沈飞制造；前舱门等由哈飞制造 [32] - 飞机整体价值量拆分：机体价值量占比约为30%-35%，发动机价值量占比约为20%-25%，机载设备价值量占比约为25%-30% [32] 商用航空发动机 市场需求预测 - 未来20年商发全球市场或超13万亿元，中国市场或超2.9万亿元 [39] - 未来20年全球商用航空发动机市场规模超13万亿元（平均每年超6500亿元），其中中国市场规模超2.9万亿元（平均每年超1450亿元） [39] - 涡扇支线客机全球需求量3699架，发动机需求8138台，全球市场规模5970亿元；中国需求量783架，发动机需求量1723台，中国市场规模1264亿元 [40] - 单通道喷气客机全球需求量33693架，发动机需求74125台，全球市场规模75755亿元；中国需求量7250架，发动机需求量15950台，中国市场规模16301亿元 [40] - 双通道喷气客机全球需求量7780架，发动机需求17116台，全球市场规模52478亿元；中国需求量1703架，发动机需求量3747台，中国市场规模11487亿元 [40] - 喷气货机全球需求量1060架，发动机需求2332台，全球市场规模2383亿元；中国需求量120架，发动机需求量264台，中国市场规模270亿元 [40] - 总计全球需求量46232架，发动机需求101710台，全球市场规模136587亿元；中国需求量9856架，发动机需求量21683台，中国市场规模29322亿元 [40] - 到2029年中国民航机队需新增商用航空发动机有望超过900台/年 [43] - 按照航空发动机与飞机为2.2：1的比例测算，2025-2029年中国民航机队需新增商用航空发动机数量分别为701/780/805/805/903台 [43] 全球竞争格局 - 全球商用航空发动机供给格局集中，主要由GE航空、PW公司、RR公司等主导 [46] - CFM国际公司由美国GE航空和法国赛峰合资成立；IAE公司由美国普惠公司、德国MTU航空发动机公司和日本航空发动机公司联合成立；EA公司由美国普惠公司和GE航空合资成立 [46] - 从全球商用航空发动机市场份额来看，CFM国际占比约44%，GE航空占比约23%，RR公司占比约12%，IAE公司占比约11%，PW公司占比约7% [46] - GE公司产品主要布局在支线飞机（72.6%）和宽体飞机（51.3%） [49] - CFM公司产品主要布局在窄体飞机（70.9%），少量布局在宽体飞机（2.0%） [49] - 罗罗公司产品在宽体飞机（29.7%）、支线飞机（17.5%）、窄体飞机（3.3%）均有布局 [49] - IAE公司产品主要布局在窄体飞机（18.8%） [49] - 普惠公司产品主要布局在宽体飞机（12.6%）和窄体飞机（6.5%），EA公司产品主要布局在宽体飞机（4%） [49] 供需错配与国产化进展 - 全球商用航空发动机因供给瓶颈导致供需错配 [52] - A320 neo系列飞机选装发动机为CFM国际的LEAP发动机和PW公司的PW1100G，B737 Max系列飞机选装发动机只有LEAP发动机，C919飞机设计选装发动机为LEAP发动机和国产发动机CJ1000（研制中） [52] - LEAP发动机近三年当年新增订单明显超过当年交付量，截至2024年末累计在手订单约1.2万台 [52] - 中国航发商用航空发动机有限责任公司是中国商用大涵道比涡扇发动机总设计师单位和总承制单位，成立于2009年 [59] - 中国航发商发由中国航发（持股42.46%）与上海烟草集团有限责任公司（持股20.16%）、上海电气控股集团有限公司（持股10.08%）、上海国盛（集团）有限公司（持股10.08%）、上海心梦商发贰拾号企业管理合伙企业（有限合伙）（持股2.80%）及12家战略投资者（持股14.42%）出资组建 [59] - 中国航发商发当前注册资本124.38亿元，全资子公司1个、参股子公司1个，建有闵行和临港两个基地 [59] 国际军贸 中东局势 - 2026年9月22日第81届联合国大会一般性辩论期间，伊朗与美方通过调解方卡塔尔举行会谈，向美方传达关于重开霍尔木兹海峡的条件 [68] - 美国总统特朗普2026年9月26日称拒绝了伊朗提出的重开霍尔木兹海峡的提议 [68] - 伊朗总统佩泽希齐扬在联合国大会一般性辩论发言中表示，伊朗“永不低头、也不会屈膝投降” [68] - 胡塞武装军事发言人叶海亚·萨雷亚2026年9月24日晚发表声明说，该组织在利雅得和延布的行动使用了弹道导弹、巡航导弹和无人机 [73] - 自本轮局势升级以来，也门马里卜、萨达、塔伊兹、焦夫和贝达等省所遭袭击累计达1018次 [73] - 胡塞武装使用数十枚弹道导弹和无人机对沙特吉赞地区多处军事目标发动大规模袭击，袭击“造成数百人死伤”，摧毁和引燃数座武器库 [73] - 以沙特为首的多国联军2026年9月24日说，沙特防空系统当天拦截并摧毁6枚胡塞武装弹道导弹，挫败了胡塞武装袭击沙特塔伊夫和延布的企图 [73] 军贸订单落地逻辑 - 土耳其TB2无人机在纳卡冲突后2021及2022年军贸订单量同比增速分别为346.67%、89.55% [74] - 2021年的波兰、摩洛哥、巴基斯坦、尼日尔、尼日利亚等国以及2022年的阿联酋、乌克兰、孟加拉等国纷纷采购TB2无人机 [74] - 距2025年印巴冲突已经一年有余，中国核心主机厂或将迎来军贸订单集中落地时刻 [74] 中国军贸核心逻辑 - 供给端的约束是过去中国飞机军贸占比过低的核心原因，以歼-10为代表的自主研制武器装备的崛起是未来中国装备以更大规模走向世界的核心逻辑 [79] - 军贸需求与世界安全局势息息相关，印巴冲突为外销型战机歼10CE首次取得实战战果，中国体系化装备在世界范围内作战性能认可度大幅提升 [108] - 中国装备处于供给端拐点右侧，J-10、J-35、Y-20、YY-20等装备打破过往供给瓶颈 [108] - 主机厂是军贸最为受益方向，不仅享受军贸带来的量的刺激，更能享受军贸带来的显著溢价 [108] - 中无人机2022年军贸毛利率达到27.03%，国内毛利率则仅为5.82%，数倍于内销的军贸毛利率可显著改善主机厂盈利能力 [108] - 飞机是世界军贸占比最高装备，中国现存大量可出口但尚未出口的新型军机装备，且多数飞机主机厂净利率处于极低水平 [108] - 雷达作为冲突中发现敌军、跟踪制导的核心系统，起到了至关重要作用，反无人机、反隐身装备雷达需求亦有望稳步提升 [108] 核心军贸标的 中航沈飞 - 中航沈飞被誉为“中国歼击机摇篮”，生产的主力型号有歼-11/15/16/35等，其中歼-35有望成为中国第五代战机军贸核心机型 [88] - 歼-35为中国自主研制生产的第二款第五代战机，与歼-20相比，歼-35外贸前景更好：①歼-35更加便宜；②敏感技术得到一定控制；③全部实现国产化 [88] - 一架机头印着“AVIC”标识、编号为“0001”的歼-35隐身战斗机亮相，军事专家傅前哨透露歼-35系列战机很有可能成为下一阶段重点出口的机型 [88] 中航成飞 - 中航成飞是国内自主研制飞机的核心主机厂，研制生产了中国第一款完全自主第四代战机歼-10及中国第一款第五代战机歼-20 [94] - 中航成飞研制生产了歼-5、歼-7、枭龙、歼教-9、歼-10、歼-20等有人机，以及翼龙系列、靶机系列等无人机 [94] - 根据Defence Security Asia于2026年6月报道，印尼正准备大幅扩大其计划中的中国歼-10CE战斗机采购，将订单从12架增加到24架，同时采购远程超视距空对空导弹PL-15E [94] - 根据Daily Waadaa 2026年6月22日报道，预计孟加拉国将推进24架歼-10CE采购计划 [94] 中航西飞 - 世界范围内最大起飞重量在200吨级别的运输机多数已经停产，公司核心型号运-20及其衍生型号有望成为200吨级别爆款军贸运输机 [95] - C-17已于2015年停产，伊尔-76目前处于小批量生产状态，且该机型服役时间比运-20早41年，机型老旧 [95] - 2026年6月，中国军号公众号发布运-20视频，表示运-20家族该有的都会有，或暗示运-20未来将有更新衍生机型落地 [95] 洪都航空 - 洪都航空是国内集科研、生产和经营于一体，兼具“厂所合一、机弹合一、战训合一”特点的核心军机及导弹主机厂 [100] - K8系列飞机出口亚非拉10余个国家，一度占据国际同类飞机市场70%的份额，是中国第一个成套出口飞机生产线和对外输出飞机制造技术的飞机型号 [100] - 2023年2月20日，第十六届阿布扎比国际防务展上，中国与阿联酋成功签约，将向阿联酋出口12架L15“猎鹰”教练机 [100] - 公司当前拥有YJ-9E导弹、TL-20制导弹药、TL-7/17导弹等导弹型号，是为数不多的拥有导弹整机业务的上市公司 [100] 国睿科技及航天南湖 - 国睿科技拥有YLC-18等诸多军贸雷达型号，近年来积极拓展军贸市场，获得良好成效 [107] - 2026年国睿科技向中电科下属其他企业销售产品、商品、提供劳务2026年预计额同比提升60.61% [107] - 航天南湖始终聚焦防空预警雷达领域，是我国防空预警雷达领域的主要供应商，主要产品包括警戒雷达和目标指示雷达及相关雷达配套和零部件 [107] 各大核心主机厂军贸产品汇总 - 战斗机：中航沈飞歼-35、中航成飞歼-10CE [110] - 运输机：中航西飞运-20 [110] - 教练机：洪都航空L-15 [110] - 直升机：中直股份Z-10 [110] - 无人机：中无人机翼龙-X、航天彩虹CH-5 [110] - 航空发动机：航发动力WS-10 [110] - 导弹：高德红外HJ-12、广东宏大HD-1 [111] - 雷达：国睿科技YLC-18、航天南湖防空预警雷达 [111] - 装甲车辆：内蒙一机VT-4 [111] - 弹药：国科军工、长城军工等弹药产品 [111]