报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2025 年一季度证券市场股票和债券市场收益率震荡上行，沪深两市成交额同比大幅增长、环比有所下降，债券市场指数较年初有较大幅度回落 证券公司业绩受市场和政策影响，未来发展有不确定性，但行业集中度预计维持较高水平 [4][5][7] - 2024 年以来“1 + N”政策体系落地，2025 年一季度监管机构密集发布修订制度规则，资本市场改革深化，“严监管、防风险”仍是监管主旋律 [21][22][25] - 2025 年在积极财政和适度宽松货币政策下，利好政策预计持续落地，但国内经济不确定性和国际形势严峻给证券公司经营带来不确定性 股票市场回暖有望带动证券公司核心业务增长，但行业收入仍受多种因素影响存在不确定性 证券行业并购重组或提速，“马太效应”延续 [29][30][33] 根据相关目录分别进行总结 证券行业概况 - 2024 年 A 股沪深两市“先抑后扬”，9 月下旬利好政策后指数上涨、交投活跃，全年成交额同比增长；2025 年一季度股票市场波动上行，沪深两市成交额同比增长 65.81%、环比下降 23.26%，上证指数和深证成指较年初上涨 [4][5] - 截至 2025 年 3 月末，上市公司总数 5383 家较上年末增加 48 家，总市值 85.86 万亿元较年初增长 10.61%；两融余额 19186.70 亿元较上年末增长 2.90%；一季度全市场股权融资募集资金 1576.67 亿元同比增长 42.47% [6] - 2024 年境内债券市场发行利率下行，信用利差压缩，信用债表现偏强；2025 年一季度利率低位，债券融资市场发行增势不减，中债指数较年初下降 1.59%，一季度境内债券交易总金额 2735.53 万亿元同比增长 6.33% [7] - 证券公司资产规模逐年增长，2024 年业绩较好，收入和利润同比大幅增长，收入结构中证券投资收益占比明显回升 近年来证券公司数量稳步增长，2024 年末较上年末增加 5 家 [11] - 证券行业集中度较高，2024 年前十大证券公司营业收入和净利润占全行业比重分别为 70.13%和 65.72%，未来行业集中度预计维持在较高水平 [16] 行业政策 - 2024 年“新国九条”出台，“1 + N”政策体系落地，包括发行上市准入、风险控制指标等配套制度 9 月美联储降息后我国出台经济刺激政策，证券市场回暖 [21] - 2025 年 1 月修订多项办法和发布多项公告，包括资产评估机构备案、个人所得税征管、推动中长期资金入市等；2 月印发指数化投资行动方案和金融“五篇大文章”实施意见 [22][23] - 2025 年一季度监管机构对证券公司处罚 55 次同比减少 60 次，涉及经纪、投行、私募托管等业务违规，处分以出具警示函和责令改正为主 [24] 未来动向 - 2025 年一季度监管机构密集发布修订制度规则，“1 + N”政策体系完善，资本市场改革深化 国内经济不确定性和国际形势严峻给证券公司经营带来不确定性 [29][30] - 2025 年中国实施积极财政和适度宽松货币政策，利好政策预计持续落地，但证券公司业绩实现仍有不确定性 [29][30][31] - 资本市场“1 + N”政策体系落地，严监管态势持续，2025 年证券公司重大风险事件概率小，业务资质暂停处罚影响券商个体经营 [32] - 2025 年一季度股票市场交投活跃，证券公司经纪、信用、自营等核心业务有望增长，但行业收入受多种因素影响存在不确定性 [33] - 证券行业并购重组或提速，2024 年以来多起并购案例推进，2025 年有望落地 行业“马太效应”延续，大型券商综合实力提升，中小型券商需差异化发展 [34][35]

报告行业投资评级 - 机场行业评级展望为稳定 [34] 报告的核心观点 - 2024年机场行业各项运营指标稳健复苏，旅客吞吐量、货邮吞吐量和起降架次均超2019年同期水平，但国际客运未恢复至2019年水平；行业仍处快速发展阶段，面临良好政策环境，国内客货运需求常态化增长，国际客运需求修复态势不减 [10][34] 行业概况 - 机场是综合交通运输体系重要组成部分和航空业发展基础，属基础性行业，受政府严格管理；截至2024年末，境内有民用运输机场263个，按业务量分四类 [4] - 机场运营企业收入分航空性和非航空性业务收入，前者具类公益性，后者具收益性 [5] 行业政策 - 航空性业务收费标准稳定，非航空性业务收费市场化推动收入结构优化与盈利提升；一系列政策使行业处快速发展阶段，保持大规模固定资产投资 [6] - 2024年1月修订补贴办法，加大支线补贴力度，建立动态调整机制；7月发布指导意见，推进“3+7+N”国际航空枢纽功能体系建设 [7] 行业运行情况 - 2024年行业运营指标稳健复苏，旅客吞吐量、货邮吞吐量和起降架次超2019年同期，国际客运未恢复；各机场旅客运输量及吞吐量集群式分布，东部领先；企业营收增长，利润总额大幅减亏 [10] - 2024年末境内民用运输机场263个，较上年末净增4个；定期航班通航运输机场262个，通航城市258个，均较上年末增3个 [10] - 2024年国内出游人次、民航旅客运输量和运输周转量增长，机场旅客吞吐量增长15.9%，总量超2019年同期；国内航线常态化增长，国际航线大幅增长但未达2019年水平 [14][16] - 2024年物流需求规模扩张，民航货物运输量和运输周转量增长，机场货邮吞吐量增长19.2%，超2019年同期；国内、国际航线均增长，民航货运形势良好；2025年国际货运面临波动挑战 [17] - 2024年民航飞机起降架次增长5.9%；国内、国际航线均增长，国内航线超2019年，国际航线未恢复 [18] - 东部地区机场旅客及货邮吞吐量领先，机场旅客及货邮吞吐量集中在四大机场群，2024年占比分别为50.74%和69.62% [22] - 2024年旅客吞吐量1000万人次以上机场40个，占比83.4%；部分机场吞吐量增幅大，浦东机场重回第一，大兴机场排名上升 [23] - 2024年货邮吞吐量10万吨以上机场34个，占比93.0%；鄂州花湖机场排名上升 [25] - 2024年机场企业营业收入1136.7亿元，增长8.5%；利润总额-130.6亿元，减亏66.1亿元；部分企业营收负增长，除深圳机场外净利润同比增加 [26] 行业供需及竞争 - 行业未来增长空间大，固定资产投资、航班时刻容量提升和空域自主协调权扩大可释放产能，需求复苏和资金环境改善缓解支出压力；行业呈区域垄断格局，腹地经济和高铁分流影响大 [27] - “十四五”时期民用运输机场计划增至不少于270个，2035年达450个左右；截至2024年末有263个 [27] - 2024年民航业固定资产投资1350亿元，连续5年超千亿；2025年多个改扩建、新建项目投运，带来新增产能；资金来源多样，融资环境改善，长期利好盈利能力 [28][29] - 产能利用率、空域资源和地面保障能力影响新时刻投放；2023年批复区域管制中心，2024年部分机场高峰时刻容量获批调增；部分机场保障能力强 [29] - 2024年以来经济复苏，政策刺激消费和出行意愿，国际航线恢复，生鲜电商和消费结构变化促进航空冷链物流发展 [30] - 机场行业呈区域垄断格局，不同地区机场竞争弱，部分地区建设“第二机场”“共享机场”整合资源；各机场功能定位不同，竞争程度低 [32] - 腹地经济和高铁分流影响机场营运，高铁加密等对民航分流大，机场可通过多种方式减少影响 [33] 未来发展 - 2023 - 2025年是民航增长和释放期，行业保持大规模固定资产投资，处快速发展阶段；获政策支持，客货运需求向好，评级展望稳定 [34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 航空运输业为周期性行业，与GDP增长正相关，中国航空客货运输量随经济和居民收入提升呈增长趋势 [4] - 2024年以来多项政策推动国际客运业务发展，长期看企业在航线拓展上获支持 [5] - 2024年客运市场需求旺盛、货运以国际航线为主，部分企业未扭亏，2025年1 - 3月行业指标同比增长 [8][18] - 行业呈“三强为主、地方为辅、外航渗透”格局，三大航市场集中度提高，部分民营航司发展快 [21][23] - 行业成本端面临航油价格和汇率波动风险，受高铁竞争和突发性事件影响 [24] - 短期旅客运输需求高、货运运力或调整，长期经济发展利于行业稳定发展 [34] 行业概况 - 航空运输是交通运输重要部分，为周期性行业，与GDP增长正相关，中国航空客货运输量呈增长趋势 [4] 行业政策 - 2024年国际航线解禁增班、出入境便利提升、航权资源配置规则细化，推动国际客运业务发展 [5] - 全国民航工作会议提出扩大与“一带一路”共建国家航权安排等举措 [6] - 2024年中美、中加直飞航班增班，免签国家范围扩大、过境免签期限延长 [5][6] - 《推进空铁联运高质量发展战略合作协议》签署，空铁联运进入新阶段 [6] - 《关于推进国际航空枢纽建设的指导意见》计划打造世界超级航空承运人，在航线和货运方面给予支持 [7] - 《国际客运航权市场准入和配置规则》细化航权资源等分级分类，调控市场准入等 [7] 行业运行情况 客运市场 - 2024年客运需求旺盛，国内航线支撑市场，国际客运恢复快，全行业旅客周转量和运输量同比增长 [8] 货运市场 - 2024年货运需求增长，以国际航线为主，全行业货邮周转量和运输量同比增长 [12] 航班效率 - 2024年飞机利用率和运营效率提升，平均日利用率、正班客座率和正班载运率均上升 [13] 飞机投放 - 截至2024年末运输飞机在册架数增加，2024年采购以国产客机为主，2025年暂停接收部分波音飞机 [15] 盈利能力 - 2024年航空公司营业收入增长、利润总额减亏，但收入水平有降，部分企业未扭亏 [16] - 2025年1 - 3月行业运输指标同比增长，7家上市航司营收变化不大、部分亏损 [20] 行业竞争 - 行业呈“三强为主、地方为辅、外航渗透”格局，三大航市场集中度提高 [21] - 中央控股公司实力雄厚，地方性航司多“三大航控股、地方政府参股” [22] - 部分民营航司发展快，部分经营困难被地方国企收购 [23] 行业供需 航油价格波动 - 航油是最大成本，2024年价格波动下滑，未来仍面临油价波动影响 [25][26] 人民币汇率变化 - 航空公司业务外汇结算和国际航线收入受汇率影响，2024年汇率有波动 [27][30] 高速铁路网建设的替代影响 - 高铁在东中部短途市场对航空运输分流明显，长期铁路和航空可合作 [31] 突发性事件影响 - 行业受战争、恐怖事件等影响，如公共卫生事件、空难、中美关税摩擦等 [32][33] 未来发展 - 短期旅客运输需求维持高位，货运运力布局或调整，长期经济发展利于行业稳定 [34]

2025 年城市轨道交通行业分析 联合资信 公用评级三部 www.lhratings.com 研究报告 1 一、 行业概况 城市轨道交通属于城市公共交通系统的一个重要组成部分，具有快速、准时、占 地面积小、运量大、运输效率高等特点，社会效益良好。随着中国城市化进程逐步加 快，城市人口相应增长，同时大中城市的交通拥堵问题也日趋严峻。为了解决交通拥 堵，提高环境质量，"十五"期间，国家首次把发展城市轨道交通列入计划发展纲要， 并作为拉动国民经济，特别是大城市经济持续发展的重大战略。轨道交通的建设运营 会带动周边沿线物业、商贸流通业的发展和繁荣，并直接刺激商业、房地产和广告业 等行业的发展，形成"地铁经济带"，产生明显的经济效益。城市轨道交通行业特点 为投资巨大、专业技术要求较高及对城市发展影响重大。 二、 行业政策 2024 年以来，交通运输部、国家铁路局和中国城市轨道交通协会（以下简称"轨 交协会"）等单位针对城市轨道交通的经营管理、安全监管、融合城轨发展、项目投 资建设管理、财政补贴机制等方面出台了一系列意见、办法和指南等，保障城市轨道 交通行业可持续发展。 www.lhratings.com 研究报告 2 ...

（二〇二五年一季度报） 经济运行开局良好 宏观政策不断加力 主要经济指标情况 | 指标名称 | 2024 | 2024 | 2024 | 2024 | 2025 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | Q1 | Q2 | Q3 | Q4 | Q1 | | GDP 当季值(万亿元) | 30.5 | 32.9 | 34.2 | 37.4 | 31.9 | | GDP 当季同比(%) | 5.3 | 4.7 | 4.6 | 5.4 | 5.4 | | 工业增加值增速(%) | 6.1 | 6.0 | 5.8 | 5.8 | 6.5 | | 固定资产投资增速(%) | 4.5 | 3.9 | 3.4 | 3.2 | 4.2 | | 房地产投资增速(%) | -9.5 | -10.1 | -10.1 | -10.6 | -9.9 | | 基建投资增速(%) | 6.5 | 5.4 | 4.1 | 4.4 | 5.8 | | 制造业投资增速(%) | 9.9 | 9.5 | 9.2 | 9.2 | 9.1 | | 社零增速(%) | 4.7 | 3.7 | 3.3 | 3 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 生猪产能去化初见成效，行业现金压力大，短期内产能扩建能力有限，猪周期有望转入合理上行区间，但企业仍面临成本控制挑战，集团化养殖企业占比提升或使猪周期波动幅度进一步平滑 [2][21] 根据相关目录分别进行总结 行业概况 - 受政策、非洲猪瘟等因素影响，中国生猪养殖集中度有所提升但仍较低，行业周期波动性大 [4] - 猪肉是中国居民主要肉类食品来源，市场需求刚性，2024年中国生猪养殖行业市场规模达1.51万亿元 [4] - 2024年中国生猪养殖行业CR20主要上市公司生猪出栏量占全国比重由24.59%升至27.63% [4] 生猪产能与产量分析 - 中国能繁母猪存栏量2020 - 2021年二季度快速增长后波动下降，2025年一季度末处于合理水平；2021 - 2023年生猪出栏量持续增长但增速下降，2024年出栏量下降 [5] - 猪周期通常4年左右，能繁母猪存栏量是先行指标，决定未来10 - 12个月生猪出栏量 [5] - 2002 - 2018年经历4轮周期，2018年开始的第5轮受非洲猪瘟等影响波动剧烈 [6] - 2018 - 2021年末能繁母猪存栏量分别为3205万头、2036万头、4161万头和4329万头，2021年6月末达4564万头峰值 [6] - 2022 - 2023年能繁母猪存栏量先降后升，2023年底为4142万头，2024年4月末降至3986万头进入绿色合理区域，2025年3月底为4039万头 [7] - 2018 - 2021年生猪出栏头数先降后升，2019年同比降21.61%，2020年达第5轮周期低点，2021年反弹 [8] - 2022 - 2023年出栏量持续增加但增速下降，2024年出栏量7.03亿头，同比降3.30%，2025年一季度出栏1.95亿头，同比变化不大 [8] 行业上下游及产品价格情况 - 生猪养殖行业上游为饲料行业，下游由供给决定猪肉价格，2021 - 2022年饲料价格攀升，2023 - 2024年底震荡回落，2025年一季度玉米和小麦小幅震荡，豆粕先涨后落 [9][12] - 饲料原材料成本占比75% - 80%，玉米、小麦、豆粕占比分别约60%、15%、20%，豆粕原料大豆主要依赖进口 [9] - 2021 - 2022年小麦、玉米和豆粕价格分别提高13.13%、7.57%和32.75%，2024年底分别降至2009.20元/吨、2366.30元/吨和2890.90元/吨 [10][12] - 2021 - 2024年中国人均猪肉消费量分别为26.5公斤、26.9公斤、30.5公斤和28.1公斤，2024年全国居民家庭消费猪肉3962.1万吨，折合生猪3.96亿头，占出栏量56.33%，目前猪肉供大于求 [14] - 2018年非洲猪瘟后猪肉价格高位运行，2021年产能释放价格走低，2022 - 2023年震荡，2024年4月末达最低点，后回升又下降，2025年一季度猪肉和活猪价格下探，仔猪价格反弹，一季度猪肉平均批发价20.85元/公斤低于2024年 [15] 行业政策 - 国家出台政策优化生猪产能调控机制，加强对规模化猪场产能监控，提升行业集中度，平缓猪价震荡 [17] - 2020 - 2024年出台多项政策支持生猪生产，稳定产能，2024年修订方案将能繁母猪正常保有量目标调至3900万头，下限调至92% [18] - 2022 - 2025年一季度进行多次收储和放储操作，2024年收储量大于投放量，2025年一季度收储和投放数量均为7.27万吨 [20] 未来发展 - 上游原材料价格2023 - 2024年底回落，2025年一季度低位震荡，大豆价格有不确定性，企业仍面临成本控制压力 [21] - 猪周期通常3 - 5年且逐渐拉长，2025年生猪供需可能基本平衡，猪价可能回低利润区间，产能扩建能力有限或推动猪价上行 [22][23] - 行业内头部企业抗风险能力强，小规模养殖户退出加速低效产能出清，集团化养殖企业占比提升或平滑行业波动，下游产品多元化发展 [23][24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年食品饮料行业需求疲弱但总体平稳发展 2025年行业景气度有望提升 呈现市场规模扩容与竞争格局重构特征 头部企业与中小企业差异化发展 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 行业概况 - 食品饮料行业是国民经济支柱行业 处于产业链中下游 多数子行业产品有消费刚性 进入壁垒低 竞争激烈 产销量和产品结构与居民收入相关 [5] - 2024年受居民收入预期和消费信心影响 行业需求疲弱 但在政策助力下保持平稳发展 规模以上食品工业增加值实际增长4.1% [5] - 行业定义宽泛 产品繁多 本文选取白酒 屠宰及肉类加工 乳制品 休闲食品和软饮料子行业分析 [5] 2024年细分行业运行分析 白酒行业 - 2024年总需求下降 产量降1.80% 消费结构优化 行业集中度提高 规模以上企业收入和利润增长 但经营者两极分化加剧 [6][7] - 上市公司业绩分化明显 部分企业营收 毛利率和利润总额增长 部分下降 [8] - 2025年产销有望弱势复苏 需求缓慢回升 产业集中度提高 两极分化局面持续 弱势企业有被淘汰风险 [9][11] 屠宰及肉类加工行业 - 2024年整体运行平稳 产量基本持平 猪牛羊禽肉总产量9663万吨 同比增0.2% 猪肉产量5706万吨 同比降1.5% [12][13] - 行业集中度和发展质量逐步提高 但仍存在问题 头部企业收入略降 利润改善 中小企业面临波动风险 [14][15] - 行业规模有增长空间 规模化企业优势大 政策推动产业链向“集中屠宰 冷链运输 冰鲜上市”发展 [18] 乳制品行业 - 2024年景气度下行 销售额和产量下降 全渠道销售额降2.7% 产量降3.6% 头部企业业绩承压 [18][19] - 高端巴氏奶销售增速高 但常温奶占主导 酸奶进入平稳阶段 奶酪有突破 行业呈“两超多强”格局 [22][23] - 行业有发展空间 人均奶类消费量低 经济增长和健康意识增强有望促进行业恢复 [24] 休闲食品行业 - 2024年市场规模9330亿元 同比增4.6% 追求质价比和健康化 细分市场中炒货食品及坚果等占比居前 [25] - 行业增长与品类升级 成本控制和渠道多元化有关 销售渠道融合 为企业带来机遇 [26][27] - 未来具备多元渠道布局和强品牌影响力的企业有提升市占率机会 [27] 软饮料行业 - 2024年产量同比增7.5%至18816.88万吨 近十年总规模变化不大 处于存量竞争阶段 [28] - 消费者对功能性饮料复购意愿强 减糖饮料销售额提升 体现健康化诉求 [31] - 行业集中度高 CR5超60% 头部企业通过产品创新 品牌提升和精准营销巩固地位 [32][34] 政策及展望 - 2024年行业需求偏弱 政策助力需求改善 上游原材料价格下行减轻成本压力 2025年行业成本端压力不大 景气度有望修复 [35] - 行业将呈“哑铃型”发展格局 企业需紧扣三大主线 以创新驱动竞争 以社会责任构建价值 [36] - 2025年行业有望规模扩容 格局重构 头部企业整合巩固优势 中小企业专业化经营获发展空间 [38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年中国股权投资市场整体延续下行态势，但各项运营指标降幅同比有所收窄，预计2025年行业各项运营指标降幅将进一步收窄 [2] - 2024年募资端国资LP是最主要出资方，投资端结构优化，半导体及电子设备和人工智能领域受关注，退出端压力大，政府引导基金设立节奏放缓 [2] - 2024年以来行业政策围绕“募投管退”发力，推动行业稳健发展 [21] - 2025年行业在热点行业、参与主体、退出方式等方面将有变化，新兴和未来产业或成热点，国资LP参与度加深，退出方式多元化 [29][30] 根据相关目录分别进行总结 股权投资市场运行概况 募资端 - 2024年募资难度加剧，新募基金数量和规模同比显著下滑，国资LP是主要出资方，AIC等参与大额基金设立支撑下半年募资降幅收窄 [4] - 2024年完成新一轮募集的基金3981支，数量同比降43.0%，募资规模14449.29亿元，同比降20.8%，降幅较2023年扩大 [4] - 人民币基金数量和金额占比分别达99.0%和96.1%，规模占比上升，外币基金募资萎缩 [5] - 国资性质资金在LP结构中占比约88.8%，政府资金出资占比达52.5% [5] - 2024年37支大额基金新募集规模在50亿元及以上，合计募资3053.44亿元，占全市场21.1%，同比提4.1个百分点 [7] 投资端 - 2024年市场活跃度回落但降幅收窄，结构优化，国资机构投资力度加大，资金流向优质项目 [8] - 2024年投资案例数8408起，剔除极值后披露金额6036.47亿元，同比降幅分别为10.4%和10.3%，较2023年收窄 [8] - 2024年国资背景投资机构投资金额3446.58亿元，占市场总投资金额57.1%，同比增加5.2个百分点 [9] - 2024年投资金额排名前100案例吸纳2272.32亿元，同比增加7.7%，占比37.6%，同比提升6.3个百分点 [11] - 2024年规模10亿元及以上案例数83起，披露投资金额2266.87亿元，占比37.5%，同比增加4.0个百分点 [11] - 各细分市场投资均下滑，私募股权投资市场降幅较小 [12] - 2024年半导体及电子设备投资热度领先，人工智能领域投资金额超1000亿元，同比上升35.5% [13] - 江苏、上海等五地投资活跃度最高，江苏投资案例数和上海投资金额居首 [14] 退出端 - 2024年退出端延续下滑趋势，处于延长期的基金规模持续增长，IPO压力未减，机构寻求多元化退出路径 [15] - 2024年共发生3696笔退出案例，同比下降6.3%，降幅较2023年收窄 [15] - 截至2024年底，处于延长期基金规模6.46万亿元，退出期规模9.38万亿元，投资期规模10.62万亿元 [15] - 2024年被投企业IPO案例数1333笔，较2023年下降37.2%，占比36.1% [17] - 2024年股权转让、回购、并购退出案例数分别为1052笔、1031笔和264笔，占比分别为29%、28%和7% [17] - 2024年半导体及电子设备、生物技术/医疗健康、IT行业退出活跃度居前三 [17] - 北京、江苏和深圳退出案例数量居前，江苏和深圳同比分别增长15.6%和7.8%，北京下滑2.8% [18] 政府引导基金发展概况 - 2024年政府引导基金设立节奏放缓，江苏、广东、北京累计认缴规模居前，上海和北京新增规模领先 [19] - 截至2024年底，累计设立政府引导基金2178支，总目标规模约12.84万亿元，已认缴规模约7.70万亿元 [19] - 2024年新设立产业类和创投类基金112支，同比下降32.9%，已认缴规模3070.53亿元，同比下降37.4% [19] - 2024年新注册“国家集成电路产业投资基金三期”为最大产业型政府引导基金 [19] - 存量政府引导基金层级越低数量越多且单支基金平均规模越小 [20] 行业政策 “创投十七条” - 从培育多元化创业投资主体、拓宽资金来源、加强政府引导和监管、健全退出机制、优化市场环境五方面提出十七条措施 [25] - 对完善创业投资“募投管退”政策环境和管理制度有重要意义 [26] 《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》 - 分七部分提出二十五项举措，涵盖“募投管退”全流程 [27] - 明确政府投资基金定位、分级分类管理机制，提升专业化市场化运作水平，优化退出机制 [27] - 有助于构建科学高效管理体系，促进政府投资基金高质量发展，推动国资LP深度参与市场 [28] 行业展望 - 2025年行业各项运营指标降幅有望进一步收窄 [29] - 行业方面，“人工智能+”推进，新兴和未来产业或成新投资热点 [29][30] - 参与主体方面，国资LP参与度有望加深 [30] - 退出方式方面，并购市场或迎机遇，退出方式向多元化迈进 [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年多元控股行业进入整合与优化并举阶段，市场竞争“洗牌”深化，头部集团兼并重组，优秀资源向专业运营和灵活配置企业集中 [27] - 国内流动性合理充裕、利率缓慢下降，有助于降低融资成本，优质发行主体获更有利定价，企业探索优化资本结构渠道 [27] - 政策要求企业在多环节加大合规投入，相关部门发布指引构建合规与可持续发展框架 [27] - 数字化与产业协同提升效率，借助工具实现业务协同、风险预警和治理闭环 [28] - 地方产业投资平台推动区域经济发展，借助资源推动项目、引入资本，需防范相关风险 [28] - 长期来看，行业有新机遇和增长空间，但需在合规管理、资本效率和数字赋能等方面发力 [28] 根据相关目录分别进行总结 行业运行概况 - 业务模式与收益来源：多元控股企业母公司以投资管理为核心，通过持有子公司股权分散风险，主要收入来源为股权分红和投资收益、资产运作收益、管理服务费 [4][5] - 行业规模与结构特征：企业数量多，头部公司资产庞大，行业结构“一超多强”；上市公司数量占比低，资产和收入规模低于主板均值和中位数，市盈率内部差异显著；发债企业超300家，以地方国资为主，占非金融类信用债发行人数量的5%，资产总额等指标高于非金融类发行人 [6][7][8] - 融资偏好与投资组合管理：母公司融资渠道多元，根据现金流和子公司分红能力决策，注重收益与风险平衡，动态调整持股比例；分为资本运作型和产业运营型，产业运营型可进一步分为垂直整合型和横向多元化型；地方产业投资平台业务/投资组合较稳健，可对外投资并购扩展业务 [9][11][12] 行业政策和关注点 行业政策 - 反垄断与产业准入：多元控股企业需预留审查时间，评估交易标的，构建治理架构，建立审批流程和披露机制，注重合规成本与战略选择的权衡 [15][16] - 改进加强央企控股上市公司市值管理：相关部门发布指引，明确以提升上市公司质量为目标，运用六大工具，健全工作机制并纳入业绩考核 [18] - 新兴未来产业培育与传统产业升级“双轮驱动”的现代化产业体系布局：政府工作报告指出要发展新质生产力，建设现代化产业体系，包括培育新兴产业、升级传统产业、优化算力资源等 [18][19] - ESG领域监管趋严：监管层密集布局，推动企业绿色转型和可持续发展，要求企业在产业布局等方面兼顾碳减排等责任，形成绿色资产池 [20][21] 行业主要关注点 - 激烈竞争与行业周期波动：行业进入门槛低、主体多，头部集团在市场波动期易获优质资产，中小规模企业可能被边缘化，不同子行业经济周期影响整体经营 [23] - 融资成本攀升与高杠杆压力：宏观利率上行、融资环境趋紧时，企业募资难，高负债水平可能导致业绩未达预期、商誉减值，抑制再融资 [24] - 跨领域管理与协同效率挑战：企业业务涵盖多行业，需建立专业化管理和风险监控体系，否则可能导致决策滞后、资源错配 [25] - 盈利模式与资本结构差异：子公司在盈利水平等方面存在差异，要求母公司在资源配置和财务管理上协同并精细控制 [26] 未来展望 - 市场竞争层面：行业“洗牌”深化，头部集团兼并重组，优秀资源向专业企业集中 [27] - 融资与资本市场层面：国内流动性合理充裕、利率下降，有助于降低融资成本，优质发行主体获更有利定价，企业探索优化资本结构渠道 [27] - 政策与监管层面：要求企业在多环节加大合规投入，相关部门发布指引构建合规与可持续发展框架 [27] - 数字化与产业协同层面：借助工具实现业务协同、风险预警和治理闭环，压缩管理成本，提高资本回报 [28] - 地方产业投资平台层面：推动区域经济发展，借助资源推动项目、引入资本，需防范相关风险 [28] - 长期层面：行业有新机遇和增长空间，但需在合规管理、资本效率和数字赋能等方面发力 [28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年全球贸易不确定性加剧，经济增速放缓叠加美国加征高额关税，外贸出口承压；国内加紧实施积极宏观政策，内贸增速或逐步恢复，需求边际向好 [34][36] 根据相关目录分别进行总结 行业运行情况 进出口贸易运行情况 - 2024年中国进出口贸易总额稳步增长，出口同比上升明显，进口同比增速下滑；2025年一季度外贸进出口平稳开局，美国加征关税影响预计二季度显现 [4][5] - 2024年进出口商品金额总值61622.89亿美元，同比升3.8%；出口35772.22亿美元，同比升5.9%；进口25850.67亿美元，同比升1.1%；贸易顺差9921.55亿美元，较2023年增加1700.53亿美元 [4] - 2025年一季度进出口商品金额总值14343.67亿美元，同比升0.2%；出口8536.67亿美元，同比升5.8%；进口5807.00亿美元，同比降7.0% [5] - 贸易伙伴方面，对东盟等发展中经济体出口好于发达经济体；2024年与前五大贸易伙伴进出口规模有不同变化，与共建“一带一路”国家贸易总额占比超50%且同比增6.4% [8] - 出口产品结构优化升级，机电产品占主导；进口商品以大宗商品、工业制品及农产品为主，对能源类产品和农产品进口依赖度较强 [9][12] 大宗商品价格走势分析 - 原油：2024年国际油价宽幅震荡，受多因素影响，预计2025年面临震荡下行压力 [13] - 钢铁：2024年中国钢铁行业供需双弱，景气度探底，钢材价格震荡下行，预计2025年仍低位运行 [15][16] - 煤炭：2024年煤炭价格受供需宽松影响下跌，预计2025年仍有下行压力 [19] - 贵金属：2024年黄金价格受地缘冲突、美联储降息等因素影响持续走高，预计2025年高位震荡 [22] - 农产品：2024年玉米价格震荡下行，预计2025年维持低位震荡 [24] 汇率走势分析 - 2024年人民币汇率双向波动，在复杂形势下保持基本稳定；年末人民币汇率指数较上年末涨4.2%，对美元汇率较上年末贬值2.8% [26] 行业政策和关注点 行业政策 - 2024年贸易行业政策围绕促进外贸、提升大宗商品资源配置能力展开；出口退税政策调整给相关企业带来压力，但有望优化行业格局 [29] - 2024 - 2025年发布多项政策，包括稳外贸稳外资税收政策、拓展跨境电商出口、深化外贸体制改革、调整出口退税政策、对美进口商品加征关税等 [30] 主要关注点 - 美国对等关税实施使中国对美直接出口受冲击，转口贸易不确定大，外贸对经济正向拉动或消失 [31] - 人民币汇率波动风险加大，给外贸企业带来经营和财务风险 [33] 未来展望 - 全球经济增速放缓、美国加征关税使外贸出口承压，国内积极宏观政策推动内贸增速恢复，需求边际向好 [34][36]