港股市场回购周统计数据 - 本周回购市场热度较上周小幅下降，因节假日交易日少一天，回购公司数量从45家升至67家，总回购金额从49.7亿港元降至32.8亿港元[10] - 回购金额前三公司为腾讯控股20.0亿港元、汇丰控股4.2亿港元、中国宏桥3.9亿港元[9][10] - 从回购金额行业分布看，受腾讯控股推动，主要集中在信息技术业，其余行业较分散；从回购公司数量看，信息技术行业最多有15家，工业和医疗保健行业第二有13家，可选消费行业第三有10家[13] 上市公司回购的意义与作用 - 上市公司用现金从二级市场购回股票，可注销或用于股权激励，大规模回购潮常发生在熊市，意味着公司认为股价低于内在价值，向投资者传递积极信号[23] - 港股市场自2008年以来经历五轮回购潮，均在熊市发生，随后伴随上涨行情[23]

报告核心观点 - 美国发布对全球“对等关税”，中国强力反击，中美及全球贸易摩擦升级，港股市场继续回调，本周恒生综指、恒生指数、恒生科技分别下跌2.19%、2.46%、3.51%，市场风格转向防守 [3][14] - 3月官方PMI虽超预期，但改善幅度弱于季节性，贸易战拖累外需，内需刺激是重点；国内经济呈弱复苏，上升动能弱，预计政策加力内需刺激；全球贸易摩擦升级致股市恐慌下跌，短期股市资金或恐慌流出，市场恐慌情绪蔓延 [4][5][44] - 板块配置上，看好行业相对景气的汽车、科技、互联网等；业绩稳健且受益政策利好的低估值国央企红利板块；基本面相对独立且受益降息周期的香港本地银行及公用事业股 [5][46] 港股市场表现回顾 市场走势 - 美国发布对全球“对等关税”，中国综合税率超50%，市场继续回调，本周恒生综指、恒生指数、恒生科技分别下跌2.19%、2.46%、3.51%，大盘成长风格表现较弱 [14] 行业走势 - 本周恒生一级行业板块涨跌互现，市场风格转向防守，高股息相关的电讯业和公用事业周涨幅居前，顺周期板块跌幅较大，原材料业、资讯科技业、工业和可选消费跌幅超4% [14] 港股市场估值水平 - 截至本周末，恒生综指的5年PE（TTM）估值分位点降至61%左右，估值在5年均值水平 [3] 港股市场回购统计 周回购数据总汇 - 本周回购市场热度较上周小幅下降，因节假日交易日少一天；回购公司数量67家，较上周45家上升；总回购金额32.8亿港元，较上周49.7亿港元明显下滑 [25] 回购金额前十大公司 - 本周腾讯控股回购20.0亿港元排第一，汇丰控股回购4.2亿港元排第二，中国宏桥回购3.9亿港元排第三 [25] 分行业周回购统计 - 回购金额主要集中在信息技术业，受腾讯控股大幅回购推动，其余行业相对分散；信息技术行业回购公司数量最多，有15家，工业和医疗保健行业各有13家，可选消费行业有10家 [28] 南向资金走向统计 前十大净买入公司 - 本周泡泡玛特、阿里巴巴 - W、中国移动等为港股通前十大净买入公司，净买入金额分别为21.20亿元、19.65亿元、19.01亿元等 [32] 前十大净卖出公司 - 本周小米集团 - W、康方生物、金山云等为港股通前十大净卖出公司，净买入金额分别为 - 15.40亿元、 - 7.79亿元、 - 3.75亿元等 [33] 港股市场宏观环境跟踪与展望 基本面 - 港股市场整体盈利超80%来自中资股，中资股盈利主要来自内地，与中国经济景气高度同步；3月官方PMI超预期但改善幅度弱于季节性，3月制造业PMI为50.5，非制造业PMI为50.8，楼市分化，乘用车零售增长，服务业经营活动扩张 [37][38][46] 资金面 - 港股资金面由机构和外资主导，需关注美国经济数据和美联储动态；美国宣布全球“对等关税”，中国强力反击，中美及全球贸易摩擦升级，对等关税造成全球股市恐慌下跌，预计下周港股开盘或恐慌下跌 [39][40][46] 展望 - 国内经济呈弱复苏，上升动能弱，贸易战升级外需承压，预计政策加力内需刺激，短期股市资金或恐慌流出，市场恐慌情绪蔓延；板块配置看好汽车、科技、互联网等，低估值国央企红利板块，香港本地银行及公用事业股 [5][46]

港股通前十大净买入/卖出公司 - 本周前十大净买入公司中，泡泡玛特净买入金额21.20亿元，持股变动数13037873；阿里巴巴 - W净买入19.65亿元，持股变动数15911290；中国移动净买入19.01亿元，持股变动数22738365等[10] - 本周前十大净卖出公司中，小米集团 - W净卖出15.40亿元，持股变动数 - 33545347；康方生物净卖出7.79亿元，持股变动数 - 9066122；金山云净卖出3.75亿元，持股变动数 - 50701233等[11] 港股通前十大活跃个股 - 2025年4月3日，沪市小米集团 - W合计买卖额100.46亿，成交净买入3.22亿；阿里巴巴 - W合计买卖额62.87亿，成交净买入19.21亿等；深市小米集团 - W合计买卖额49.67亿，成交净买入6.07亿；阿里巴巴 - W合计买卖额35.82亿，成交净买入15.66亿等[20] - 2025年4月2日，沪市小米集团 - W合计买卖额121.23亿，成交净买入7.89亿；中芯国际合计买卖额27.48亿，成交净买入4.14亿等；深市小米集团 - W合计买卖额66.43亿，成交净买入12.55亿；阿里巴巴 - W合计买卖额15.42亿，成交净买入6.91亿等[21] - 2025年4月1日，沪市小米集团 - W合计买卖额131.93亿，成交净买入 - 9.26亿；盈富基金合计买卖额65.37亿，成交净买入65.32亿等；深市小米集团 - W合计买卖额78.09亿，成交净买入3.13亿；中芯国际合计买卖额20.40亿，成交净买入 - 2.95亿等[22] - 2025年3月31日，沪市小米集团 - W合计买卖额61.40亿，成交净买入1.32亿；腾讯控股合计买卖额41.82亿，成交净买入3.71亿等；深市小米集团 - W合计买卖额38.90亿，成交净买入2.09亿；阿里巴巴 - W合计买卖额26.73亿，成交净买入 - 5.85亿等[23] 港股通与南下资金介绍 - 港股通是上交所和深交所与港交所建立技术连接，投资者通过当地证券公司买卖规定范围内对方交易所上市股票，分为沪港通下的港股通和深港通下的港股通[28][29] - 南下资金指通过港股通进入香港市场股票的内地资金，其流入/流出意味着内地投资香港市场股票资金增加/减少[30] - 南下资金在港股市场公司和行业的流向为投资者提供重要投资依据，且两地资金流动对两地市场影响较大，港股市场吸引大量内地资金南下[31][32]

[Table_main] 衍生品市场类模板 e_main] 衍生品市场类模板 报告日期：2025 年 4 月 宏 观 报 告 在不确定性中寻找确定性 宏 观 经 ──市场走势点评+宏观策略展望 报告导读 济 研 究 — 宏 观 策 略 报 告 4 月 3 日特朗普在白宫签署"对等关税"的行政令，宣布对所有贸易伙伴设立 10%的"最低基准关税"，广谱 10%的关税将于 4 月 5 日生效，对于以中国、 越南和欧盟为代表的"重点贸易逆差国"，本轮对等关税的累计加征幅度达到 了 20%-54%不等。相较于其他国家（如加拿大、墨西哥、欧盟等）较为妥协的 态度，中国对美国关税威胁保持了较强的战略定力，并在特朗普上任后的前 2 次关税威胁后，均采取了反制措施。在 4 月 3 日美国"对等关税"宣布后，中 国在次日便宣布了多项反制措施，包括对美所有进口商品征收 34%关税，将 16 家美国企业列入出口管制名单和对中重稀土相关物项实施出口管制等。随着全 球贸易冲突发酵，市场 risk-off 情绪明显升温，风险资产"全军覆没"，甚 至以黄金为代表的传统避险资产也出现显著调整；但以美债、日元和 VIX 等资 产却迎来一波较为强 ...

港股市场各行业PE估值 - 估值分位处于20%以下的低估行业为公用事业[28] - 估值分位数低于40%的行业有能源、可选消费、日常消费、医疗保健、信息技术和公用事业[28] - 估值分位相对较高（均在50%以上）的行业是材料、工业和电信服务[28] 港股市场各行业PB估值 - PB分位数仍低于40%的有工业、日常消费、医疗保健、公用事业、房地产[28] - 估值分位相对较高（均在50%以上）的行业是能源、材料、可选消费、电信服务[28] 数据来源 - 资料选取2018年初至今的估值水平，来源为Wind和浙商国际[31][34]

报告核心观点 - 预计在经济“类滞胀”和财政部影子“QE”两因素共振下，Q1 - Q2期间美债市场有望迎来一波牛平行情，10年期美债低点在4%左右，10Y - 2Y美债利差逐渐收敛甚至倒挂，推荐做多长久期美债的标的，如TLT、TMF、10年期及以上美债期货 [3][7][118] 2025年3月美国资本市场回顾 美国资本市场走势回顾 - 3月经济数据多空交织，经济数据与特朗普关税担忧主导资产价格，美股呈震荡下行走势，10Y美债在【4.15 - 4.35】%区间震荡 [13] - 截止3月底，道琼斯工业指数、标普500、纳斯达克指数涨跌幅分别为 - 4.19%、 - 5.75%、 - 8.21% [13] - 长端美债利率较去年12月高点回落，短端利率下行幅度不及长端，30年期、20年期、10年期、2年期美债收益率分别变动 + 8.1、 + 7.4、 - 0.3、 - 10.6个bps [14] - 利率期货市场对政策路径定价更乐观，预计美联储在2026年1月结束降息，终端利率在【3.25% - 3.5%】区间，较2月回落近20个bps，较去年12月极值回落超70个bps [14] - 10Y - 2Y美债利差收于32.2bp，较2月回升10.3个bps；30Y - 10Y美债利差回升至27.8bp，较2月回升3.4bps，利率曲线呈“牛陡”特征 [14] 美债一级发行和供需情况 - 3月美债发行总规模为2.15万亿美元，一级市场美债拍卖指标优于2023年11月，二级市场不同期限美债收益率回落，杠杆型基金对10年及以上美债期货空头头寸回落 [19] - 供给端，3月短期国库券发行规模和比例处高位，美债发行规模环比基本持平2月，预计Q1净融资规模为8150亿美元，Q2为1230亿美元，债务上限问题可能5 - 6月迎拐点 [20] - 需求端，3月美债拍卖数据较2月回暖，短端美债间接投资者配售比例、投标倍数等有变动，后续财政部将维持现有债务融资结构，海外机构加大美债配置力度 [21][24] 美债市场流动性跟踪 - 美债市场流动性从“量”“价”维度观察，3月货币市场利率回到低位波动状态，SOFR利率运行中枢回落至【4.3% - 4.35%】区间 [44] - 截止3月26日，商业银行准备金规模回升至34505亿美元，财政部一般账户规模回落2429亿美元，ON RRP月内中枢回落，后续余额将回落至0 [45][47] - 美联储缩表可能持续至2025年下半年，直至EFFR - IORB利差收敛至0 [47] 美债市场宏观环境解读 经济基本面和货币政策 - 3月FOMC会议维持联邦基金利率不变，放缓缩表速度，将每月美国国债赎回上限从250亿美元降至50亿美元 [63] - 美联储下调经济预期，对就业市场表述转为“放缓”，政策路径点阵图分化更明显，预计2025、2026年各降息2次 [63][64] - 经济基本面数据多空交织，GDP预测值下修，零售/地产销售和非农数据放缓，CPI和薪资增速回落，零售、耐用品订单有韧性，地产销售弱势，就业市场有韧性 [75] - 2月CPI和PCE同比分别为2.8%、2.5%，CPI和核心CPI同比回落，预计2025年通胀横盘震荡，上半年CPI及核心CPI中枢分别不低于2.5%和3% [81][82] - 2月非农新增就业15.1万人，失业率回升至4.14%，职位空缺数和V/U比例回升，就业市场有走弱迹象，但仍处平稳区间 [89][91] - 2月地产销售回升后承压，高利率环境下复苏不确定，长周期看购房需求或致房价明年反弹 [102] - 3月美国综合PMI回升，非制造业PMI为拉动项，但制造业PMI回落至荣枯线之下，企业预期悲观，制造业PMI回暖存不确定性 [107][111] 2025年4月美债市场展望及策略 - 经济基本面呈现“类滞胀”迹象，通胀无大幅上行基础，经济短期内“类滞胀”，“软着陆”是基本情形 [115] - 货币政策取决于经济数据，Q3前利率调整门槛高 [115] - 供需方面，财政部延续发行短债策略压制长端美债期限溢价，海外配置需求增加，美债“抛售潮”缓解 [116] - 流动性方面，美债市场无较大流动性收紧压力，债务上限和季末效应对货币市场流动性冲击可控 [117] - 短期美债或在Q1 - Q2迎来“牛平”行情，10Y美债利率低点为4%，推荐做多长久期美债标的 [118]

报告核心观点 - 本周债市情绪回暖，10Y/30Y国债利率周内累计回落3.3/4.3个bps；预计2025年一季度经济有望开门红；4月资金面转松概率较大，但程度取决于央行态度；当前债市交易难度大，采取防御性策略和波段交易或是最佳选择 [2][5][11] 债券市场表现回顾 利率债市场本周走势回顾 - 本周债市情绪回暖，央行提前释放MLF净投放信号及招标形式改革消息，带动10Y/30Y国债利率周内累计回落3.3/4.3个bps [2][11] - 国债中间期限利率上行幅度较大，1年、3年期收益率较前一周收盘变动不大；5年、7年期收益率波动较大，较前一周收盘上行6bp、4bp；10年、30年国债收益率分别上行1bp、3bp至1.85%、2.07% [14] 利率/信用市场本周走势回顾 - 信用债方面，票息资产表现亮眼，隐含AA+城投债中，1年、3年、5年期收益率分别下行7bp、7bp、5bp，中短端表现亮眼，曲线走陡 [14] 债市一级发行情况 本周利率债发行情况 - 本周地方债发行3363亿元，净发行3196亿元，其中新增一般债290亿元、新增专项债1327亿元、普通再融资债411亿元、特殊再融资债1334亿元 [19] - 本周国债发行3505亿元，净发行2450亿元 [19] - 本周政金债发行1360亿元，净发行604亿元 [19] 本周部分利率债发行情况 - 报告列出了包括国债、地方政府债、政金债等部分利率债的交易代码、债券简称、发行规模、发行期限、票面利率等信息 [18] 资金市场情况 资金面统计数据（2025.3.24 - 2025.3.28） - 本周资金面先松后紧，资金利率呈“先上后下”态势；税期过后，周初资金利率上行，周三R001、DR001分别达到1.84%、1.78%的周内高点；随着央行释放呵护信号，资金利率转降，截至3月28日，R001、DR001分别回落至1.78%、1.72% [23][25] - 本周隔夜和一周Shibor利率收于1.75%、1.76%，较上周分别变动+1.2、 - 5.1bps；隔夜及一周CNHHibor利率收2%、1.96%，较上周变动+37.5、+38.3个bps [25] 同业存单情况 - 本周同业存单不同期限收益率均下行，1个月AAA同业存单到期收益率较前一周五下行7bp至1.93%；其余期限存单收益率下行2 - 4bp不等；一级市场同业存单加权发行利率1.94%，较前一周下行5bp [28] - 银行负债压力缓解，银行间质押式回购成交额延续回升态势，日均成交量由前一周的6.04万亿元升至6.36万亿元 [28] 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪 – 货币政策和经济基本面 - 3月PMI录得50.5%，较前值回升0.3个百分点，生产指数为52.6%，连续2个月运行在52%以上；装备制造业和高技术制造业生产活动连续较快上升；表征内需/外需的新订单均回升，内外需景气度均回暖 [5][31] - 美元指数过去一周在103.5 - 104.5区间反复震荡，离岸人民币汇率贬值压力有所缓解，周五收于7.265；短期来看，稳增长仍是货币政策主要目标，Q1降息/降准依然可期，下一个宽松时点可能在两会之后 [36] - 本周央行净投放3036亿元，其中逆回购投放12653亿元，到期14117亿元，MLF投放4500亿元 [5][36] 中国债券市场周度总结与展望 基本面展望 - 1 - 2月经济数据开局良好，工业、消费、服务业、投资、地产销售同比增速均高于去年5.0%的实际GDP所对应的年度增速；后市经济有效需求仍不足，基本面变化有待观察，信贷、消费和地产的高频数据改善程度是主要跟踪目标 [37] 货币政策展望 - 经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续；4月降准可期，但上半年降息可能性不大；本轮货币宽松仍将有一定的持续性 [37] 债券市场展望 - 资金面能否转松取决于央行，当前债市交易难度大，采取防御性策略和波段交易是最佳选择；可关注短久期城投、二永、存单等高票息品种的配置价值；长端短期仍存在上行可能，可根据负债端稳定性逢高配置 [5][37]

港股市场回购周统计数据 - 本周市场回购公司数量45家，较上周25家明显提高，总回购金额49.7亿港元，较上周18.2亿港元大幅上升[9] - 回购金额前三公司为腾讯控股25.0亿港元、汇丰控股7.4亿港元、快手 - W7.0亿港元[9] - 从回购金额行业分布看，受腾讯和汇丰推动，主要集中在信息技术和金融行业，其余行业分散；从回购公司数量看，信息技术行业11家最多，工业行业9家排第二，可选消费行业8家排第三[12] 上市公司回购的意义与作用 - 上市公司用现金从二级市场购回股票，可注销或用于股权激励，大规模回购潮常发生在熊市，意味着公司认为股价低于内在价值，向投资者传递积极信号[20] - 港股市场自2008年以来经历五轮回购潮，均在熊市发生且随后伴随上涨行情[20]

报告核心观点 - 港股市场基本面和资金面较上月基本平稳，政策面加码但情绪面走弱，周月线级别趋势进入右侧区间，中短期走势谨慎乐观 [3][6][99] - 板块配置看好行业景气且受益政策的汽车、电子等；业绩股价稳健且受益政策的低估值国央企红利板块；基本面独立且受益降息周期的香港本地银行、电信及公用事业红利股 [3][6][99] 2025年3月港股市场表现回顾 港股市场走势回顾 - 3月港股冲高回落小幅收涨，上旬资金和情绪推动震荡向上，恒指一度超24800点，后情绪透支回调，恒生综指/恒生指数/恒生科技指数月度涨跌幅分别为+1.22%/+0.78%/-3.11% [4][12] - 行业板块多数收涨，呈现“高切低”补涨行情，前期涨幅高的板块表现平平，有色、医药等低位板块补涨，原材料行业月涨幅超18%居首 [12] 港股市场估值水平 - 3月港股小幅上涨，估值基本平稳，截至月末恒生综指PE（TTM）为10.8，较上月末的10.5小幅上涨，5年PE估值分位点升至62.5% [19] - 截至3月末，恒生综指市场风险溢价为5.04，较上月末的5.26略有下降，低于5年均值以下一个标准差，5年分位点降至8.3% [19] 南向资金走向 - 3月南向资金流入量创过去12个月新高 [24] - 行业层面，可选消费行业南向大幅净流入超500亿港元居首，金融业、信息技术行业也实现较大净流入 [24] - 个股层面，阿里巴巴3月大幅净流入超260亿港元居首，中国移动、国泰君安和小米集团等也实现大幅净流入 [24][30] 市场回购数据 - 3月回购市场热度提升，总回购金额从72亿港元升至148亿港元，但回购公司数量从125家降至77家 [32] - 汇丰控股3月回购超47亿港元居首，中国建材和腾讯控股月回购金额超30亿港元 [32][33] - 回购金额集中在金融、材料和信息技术行业，回购公司数量较多的是可选消费、信息技术和工业行业 [32] 港股市场宏观环境解读 国内经济方面 - 需求端：1-2月社零略超预期，消费稳中有进；进出口数据不及预期，预计3月春节错位效应或改善；固定资产投资同比高于预期和前值，地产投资仍弱但降幅收窄 [39][40][42] - 供给端：1-2月工业增加值同比增速高于预期低于前值，调整后与前值基本持平；工业企业利润同比数据较弱，受量和利润率走弱拖累 [49][52] - 物价水平：2月通胀整体偏弱不及预期，距2%通胀目标差距大，3月春节效应消退且复工加速，通胀数据有望好转，但完成目标需政策加码 [54][55] - 金融数据：2月金融数据不及预期，地方债务置换压制信贷，后续仍将有影响，政府债是主要支撑项 [55][59] - 经济景气度：3月PMI数据超预期但改善幅度弱于季节性，关税落地或致外需承压，内需是关注重点 [66][68] 国内政策方面 - 2025年政府工作报告目标务实有效，政策基调积极，符合市场预期 [71][74] - 主要增长目标包括GDP增长5%左右、城镇新增就业1200万人以上等 [71] - 宏观政策涵盖货币政策、财政政策、扩内需政策等多方面，产业政策涉及新质生产力和房地产，财税金融改革包括消费税和资本市场改革 [72][73] 海外经济方面 - 3月美联储议息会议维持基准利率不变，后续降息节奏不确定性加大，维持2025年降息2次指引 [75][77] - 2月美国CPI数据不及预期，部分缓解通胀担忧，降息预期升温，但关税影响或使后续通胀成隐忧；PCE核心通胀和超级核心通胀超预期，加剧经济滞胀担忧 [78][79][80] - 2月美国非农数据略低于预期但有韧性，失业率上升，政府大规模裁员预计使后续非农数据承压；3月Markit PMI初值好转，但回暖持续性需观察 [81][82][83] - 3月港股资金面环境较上月基本持平，南下资金净买入处高位，国内利率反弹使中美利差收窄，美国关税不确定性或压制联储降息节奏 [90][98] 2025年4月港股市场展望及配置策略 - 基本面延续“弱复苏”态势，需求端消费、进出口、投资有不同表现，供给端工业增加值和企业利润情况不佳，通胀水平偏弱，金融数据受债务置换影响，经济景气度受关税影响外需承压 [96][97] - 政策面两会报告目标务实积极，符合市场预期 [97] - 资金面较上月基本持平，南下资金净买入高，美国关税影响通胀预期，降息节奏不确定 [98] - 情绪面行情走弱成交下行，市场情绪降温 [99] - 中短期走势谨慎乐观，板块配置看好汽车、电子等行业，低估值国央企红利板块，香港本地银行、电信及公用事业红利股 [99] 浙商国际月度十大金股 - 包括金蝶国际、国泰航空、美的集团等十只股票 [100]

港股通前十大净买入/卖出公司 - 本周前十大净买入公司中，小米集团 - W净买入金额最高，达57.71亿元，持股变动数为113053959 [9] - 本周前十大净卖出公司中，腾讯控股净卖出金额最高，达 - 57.46亿元，持股变动数为 - 11277240 [10] 港股通前十大活跃个股 - 2025.3.24 - 2025.3.30期间，沪市和深市港股通中，小米集团 - W多次位列活跃个股前列，如3月25日沪市合计买卖额达112.72亿元，成交净买入59.62亿元 [21] 港股通与南下资金介绍 - 港股通分为沪港通下的港股通和深港通下的港股通，投资者通过当地证券公司或经纪商买卖规定范围内对方交易所上市股票 [28] - 南下资金指通过港股通进入香港市场股票的中国内地资金，其流向为投资者提供重要投资依据 [29][30] - 沪港通、深港通开通后，两地资金流动对市场影响较大，港股市场的新经济龙头吸引内地资金南下 [31]