Chris Tumi with Morgan Stanley Private Wealth joins us here at Post9. Nice to see you. >> Nice to see you.>> Do you have high hopes for 26 and and strong returns like this year. >> We do. We do expect it to be a good year next year.>> You do. Why so. What's going to carry it.>> I mean, I look I think there's a lot of secular tailwinds. You talked about it earlier on the show. You've got a situation where earnings look very promising. You've got breath improving.You're in a situation where you actually have ...

出于对人工智能（AI）颠覆企业软件商业模式的担忧，管理资产规模超9000亿美元的巨头Apollo Global Management（阿波罗全球管理公司），不仅对多家软件公司的债务进行了做空押注，更在2025年大幅 削减了该行业的整体风险敞口。 从战术做空到战略减持 周六，英国《金融时报》援引知情人士消息透露，Apollo的做空目标直指多家由大型私募股权机构持有 的软件公司，具体包括KKR旗下的Internet Brands、Francisco Partners旗下的SonicWall以及Clearlake旗下 的Perforce。 不过，尽管这些被做空的信用债在今年曾出现过抛售潮，但目前交易价格仍维持在面值的80%以上，并 未显示出迫在眉睫的违约恐慌。 英国《金融时报》援引知情人士消息透露，Apollo的这一做空策略贯穿了2025年的大部分时间，目前相 关头寸已平仓。另一位知情人士透露，这些空头头寸在Apollo 7000亿美元的信用资产版图中占比不足 1%，且部分操作是作为其基金和资本池的市场对冲手段。 更为激进的举措体现在Apollo对软件行业整体风险敞口的主动收缩上。 据英国《金融时报》，出席高盛近期 ...

The red-hot trade backing artificial intelligence-related stocks has taken a bruising from a disappointing report from Oracle, reigniting concerns about frothy valuations and an AI bubble. ...

As the AI boom shows signs of moderation, traditional dividend growth strategies may present a compelling buy for 2026.Dividend exchange-traded funds (ETFs) haven't exactly been in favor for a while. With tech and artificial intelligence (AI) stocks producing market-leading returns over the past three years, investors haven't paid much attention to defensive dividend stocks paying 2% to 3% yields.2026 could provide a change of pace. Stocks have rallied almost without interruption for some time, but there ar ...

文章核心观点 - 先锋信息技术ETF为投资者提供了一个投资多元化科技成长股的便捷工具 该ETF因其被动管理、低费率及长期优异表现而被认为是当前值得持有的优秀ETF之一 [1][4][6] ETF产品概况 - 该产品为先锋信息技术ETF 交易代码VGT 是一只交易所交易基金 [1][5] - ETF追踪以科技股为重点的指数 采用被动管理方式 目前持有314只股票 [2][4] - 该ETF费率低廉 费用比率仅为0.09% [4] 持仓结构与集中度 - 持仓高度集中于头部科技公司 英伟达、苹果和微软三家公司合计权重约占ETF总资产的45% [4] - ETF当前主要聚焦于人工智能领域 因为AI股票在科技股中占据很大比重 [3] 市场表现与业绩 - 该ETF长期业绩表现卓越 在过去10年中 其年化回报率达到22% 在所有先锋ETF中最高 [6] - 截至新闻发布时 该ETF当年上涨21% 表现优于市场17%的涨幅 [6] - ETF价格当日上涨0.43% 当前价格为767.97美元 当日交易区间为764.50美元至772.17美元 52周交易区间为451.00美元至806.99美元 [5][6]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为人工智能算力基础设施领域，特别是服务器、交换机、光模块及印刷电路板产业链[1] * 核心公司为谷歌，作为最具代表性的云服务提供商，其在AI领域进行全栈布局[2] 核心观点与论据 **资本支出与需求前景** * 三季度各厂商发布的资本支出指引和对明年的预期显示，Capex预期持续上升，与算力基础设施建设紧密挂钩[2] * 只要Capex继续增加，对于服务器、交换机等设备的需求就不必过于担心[2] * 到2025年底整个算力PCB环节仍处于供需紧张状态[8] **谷歌的AI全栈布局与优势** * 谷歌拥有全球最大的数据生态，包括搜索历史和YouTube用户行为数据，构成强大壁垒[2] * 谷歌布局从底层TPU芯片到AI模型Gemini，再到交换网络和应用场景，实现全覆盖[2] * Gemini 3模型及其图片应用Nano Banana在测试中表现优异，全面超越上一代产品，并优于竞争对手产品[4] * Gemini的APP用户量迅猛增长，从上季度4.5亿户增至本季度6.5亿户，消耗大量算力[4] **硬件技术进展与需求拉动** * 谷歌最新推出V7 TPU芯片，预计2026年中旬量产[5]，预计2026年TPU出货量将达到400万颗左右[5] * OCS交换机技术通过光信号直接传输数据，提高了集群规模和效率[4][5] * 目前已有多家顶尖AI实验室和公司签署合约购买谷歌TPU芯片[5] * 交换机技术持续迭代，2025年主要以800G为主，2026年将更多配套1.6T[3][6] * 从400G到800G再到1.6T，每一代PCB规格单价几乎翻倍[6] **PCB环节的升级与价值提升** * PCB环节受益于替代铜缆等材料以及芯片升级带来的迭代动作，增量空间巨大[1][2] * V7 TPU机柜PCB层数增加至34-36层，材料升级为马九覆铜板树脂及HVLP3铜箔，使单价提升两到三倍[1][5] * 1.6T光模块采用更细线宽线距MSA工艺，其价值量相比800G光模块翻倍[3][7] * ASIC领域需求增长迅猛，从2024年的不足100亿元需求，到2027年接近800亿元，实现八倍增长[8] 其他重要内容 **采购额与增长预测** * 今年谷歌PCB采购额约50亿元人民币，而明年预计超过150亿元人民币，是今年三倍以上增长[8] **行业特性与投资建议** * PCB行业重资产，新建厂房需要较长时间，短期内产能难以迅速扩张[8] * 建议关注龙头厂商如沪电股份、鹏鼎控股、深南电路、胜宏科技，以及CCL环节生益科技、生益电子等[8] * 上游材料供应商如铜箔、玻纤布和树脂制造企业也值得关注，因为高多层PCB对于这些材料有大量需求且供应紧张[8]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度调整后每股收益为3.28美元，较去年同期的1.90美元大幅增长，全年调整后每股收益为12.16美元 [4] - 全年净利润达到创纪录的92亿美元，同比增长26% [4] - 全年税前拨备前利润增长18%，达到158亿加元 [5] - 全年平均股本回报率提升150个基点至11.3%，第四季度达到11.8% [4] - 全年效率比率改善230个基点至56.3% [5] - 第四季度总收入同比增长12%，非利息收入（剔除交易）同比增长17% [17] - 第四季度信贷损失拨备总额为7.55亿加元，或44个基点，较去年同期减少7.68亿加元 [17] - 普通股权一级资本比率稳定在13.3%，高于12.5%的管理目标 [6][22] - 2025财年通过回购和股息向股东返还超过80亿美元资本，并宣布将季度股息提高0.04美元至每股1.67美元，增幅5% [6] - 第四季度净息差（剔除交易）为206个基点，环比上升7个基点，全年银行整体净息差同比扩大15个基点 [18][19] - 2026年核心费用增长预计在中个位数范围内，包括约2.25亿加元的一次性重组费用，预计将带来每年2.5亿加元的节约 [20] - 2026年有效税率预计在25%-26%之间 [28] 各条业务线数据和关键指标变化 - **加拿大个人与商业银行**：全年收入达31亿美元，同比增长7%，税前拨备前利润增长8% [10][23] 全年净收入增长5%，效率比率改善至43.1% [23] 贷款增长7%，存款增长5% [10] - **美国银行业务**：第四季度净收入为6.27亿美元，去年同期为2.62亿美元 [24] 全年税前拨备前利润增长7%，实现3%的正运营杠杆，平均股本回报率提升170个基点至8.1% [12] 净息差同比扩大15个基点 [11] 经常性费用收入增长10%，其中商业资金与支付解决方案费用增长23%，私人财富费用增长12% [12] - **财富管理业务**：第四季度净收入同比增长28%，收入增长14% [25] 该业务是公司平均股本回报率最高的部门，全年收入和净收入创纪录 [8] - **资本市场业务**：第四季度净收入为5.32亿美元，去年同期为2.70亿美元 [25] 全年税前拨备前利润增长32%，达到7.12亿美元 [25] 收入增长14%，其中全球市场收入增长10%，投资与企业银行收入增长18% [25] 在加拿大并购交易中排名第一，在股票资本市场排行榜中排名第二 [9] - **企业服务部门**：第四季度净亏损7300万美元，预计2026年平均亏损将与今年相似，第一季度亏损预计为高点 [26] 各个市场数据和关键指标变化 - **加拿大市场**：贷款实现良好增长，但宏观经济环境复杂，失业率可能在未来一年中保持在7%以上，对消费者信贷构成挑战 [10][14] - **美国市场**：业务在统一结构下首次报告，势头正在形成 [11] 通过优化定价，存款利差增加，净息差实现扩张 [11] 已完成约80%的非战略及低于回报目标贷款的优化行动，风险加权资产减少46亿美元 [11] - **全球资产管理**：本季度获得12项LIPRA基金奖项，认可其在提供风险调整后回报方面的卓越表现 [9] 勃艮第资产管理公司于11月1日加入，将有助于扩展私人财富解决方案 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司首要任务是重建平均股本回报率，同时实现盈利增长，两者相辅相成 [4] - 四大战略杠杆均取得进展：各业务板块强劲运营、实现正运营杠杆、风险管理优势、积极优化资本状况 [5] - 推行“数字优先、人工智能驱动”战略，重塑运营和客户服务模式 [6] 向所有员工推出领先的生成式人工智能生产力工具，活跃用户超过80% [6] - 通过战略合作伙伴关系以及在数据、风险治理和人才方面的投资创造价值，加速人工智能能力 [7] 是首家接入IBM量子网络的加拿大银行，并在信贷、资本市场等领域积极使用机器学习和强化学习模型 [8] - 在美国市场，通过整合团队、优化资金和将资源重新配置到更高回报的业务关系来提升盈利能力 [11] 宣布出售138家缺乏本地规模的分行，并计划未来五年新增150家分行，重点在加利福尼亚州等关键市场深化布局 [12][13] - 计划于2026年3月26日举办全行投资者日，分享更多战略和进展细节 [15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 经济环境保持韧性，但GDP增长温和，预计美国增长1.8%，加拿大增长1.4% [13] - 加拿大失业率可能在未来一年中保持在7%以上，对消费者信贷构成挑战，同时贸易不确定性持续 [14] - 对加拿大和中期的投资以及贸易关系多元化的倡议正在推进，有望加强加拿大经济 [15] - 公司在商业银行和资本市场方面的优势地位使其有能力从新的资本支出周期中受益 [15] - 信贷损失拨备预计将随时间推移继续正常化 [16] - 在加拿大，预计贷款将实现低个位数增长，宏观经济环境的挑战继续影响个人和商业需求，但公司有望继续获得市场份额，预计财政举措、进一步的政策利率下调和更低的借贷成本将改善年内状况 [27] - 在美国，预计将受益于改善的经济背景，并专注于将资源分配到具有竞争优势和更高回报的领域，预计资产负债表优化将在年初基本完成，贷款同比增长将加强，到年底达到中个位数增长 [27] - 假设市场保持向好，预计资本市场和财富管理业务在2026年将保持强劲表现 [27] 其他重要信息 - 第四季度报告每股收益为2.97美元，净收入为23亿美元，调整项目包括与宣布出售部分美国分行相关的商誉减记 [16] - 减值贷款形成额本季度稳定在18亿加元，消费者领域的增加主要来自抵押贷款，这些贷款担保充足且贷款价值比低，预计不会出现重大损失 [31] - 总减值贷款增至71亿加元，或104个基点，较上季度上升2个基点 [31] - 非银行金融机构投资组合多样化程度高，50%与股票认购贷款相关，该业务30年历史中无损失，整体投资组合10年损失率为1个基点 [32][51] - 首席财务官Tayfun Tuzun将在年底退休，本次是其最后一次季度财报电话会议 [56] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于15%的平均股本回报率目标，是否仍有望在2027年实现 [34] - 管理层确认15%仍是中期目标，时间框架通常被视为三到五年，在有利环境下希望在此范围的前期实现，但未给出具体日期 [35] 问题: 关于普通股权一级资本比率目标为12.5%，如果比率在同行之前降至13%以下，公司是否感到舒适 [35][36] - 资本管理考虑三个因素：监管最低要求、宏观经济背景及自身表现、同行分布，管理层对12.5%的目标感到满意，认为这是非常稳健的资本管理方法 [37] 问题: 关于美国和加拿大商业贷款增长前景，以及关税和USMCA协议不确定性影响 [38] - **美国方面**：客户普遍乐观，活动增加，管道增长，新招聘的100多名商业银行家和私人顾问将带来效益，预计贷款增长将在2026年第二、三季度回升 [38][39] - **加拿大方面**：客户情绪谨慎乐观，需求被压抑，管道强劲，第四季度末势头增强，公司已准备好从资本支出中获益，任何确定性的增加都将有积极贡献 [40] 问题: 关于加拿大信用卡组合的拖欠率上升和余额收缩，以及管理层对并购交易中发行股票的态度 [41] - **信用卡方面**：宏观经济状况影响了大众消费者，特别是信用谱系低端人群，公司已调整对该细分市场的风险敞口，并专注于高端市场增长 [42][43] - **并购方面**：管理层表示，任何交易都必须支持平均股本回报率目标和可持续盈利增长，否则不会考虑，当前首要任务是有机增长，只有在符合战略和财务标准、并能加速平均股本回报率提升的补强收购才会考虑 [45][46] 问题: 关于2.25亿加元重组费用是否计入核心数据 [46] - 该费用将计入核心数据，公司一贯将此类费用计入 [47] 问题: 关于企业服务部门本季度表现优于常态的原因，以及非银行金融机构投资组合是否导致了2024/2025年的较高损失 [47][48] - **企业服务部门**：本季度未采取特殊行动，表现波动属正常，部分季度可能因流动性管理和低收益资产余额管理而表现较好 [49] - **非银行金融机构投资组合**：该组合是业务的重要组成部分，盈利能力强，回报率高，其中50%为股票认购贷款，历史损失极低，整体投资组合十年损失率约为1个基点，部分损失来自两年前披露的保险领域，但并非典型非银行金融机构业务 [50][51] 问题: 美国监管变化（如补充杠杆率）是否影响对美国银行或控股公司的资本水平看法，以及对达到12%平均股本回报率目标的影响 [52] - 目前公司在美资本水平高于同行，监管变化可能提供更多灵活性，但公司未将此纳入平均股本回报率展望，计划继续利用资本支持资产负债表增长 [53] 问题: 在监管环境开放、资本过剩的情况下，为何不考虑通过并购获得规模效应以实现区域密度和规模优先战略 [54] - 管理层不根据监管环境或时间窗口考虑并购，关键在于交易是否符合战略和财务标准，当前重点是实现美国业务平均股本回报率曲线的有机增长，只有能加速此进程且不拖慢的补强收购才会考虑 [55]

AI基础设施支出趋势 - 全球AI基础设施资本支出预计在2026年达到5710亿美元，较此前预测的5000亿美元有所上调，相比2024年将增长34% [4] - AI资本支出中约60%将分配给技术开发商和设计商，用于生产数据中心所需的芯片和计算硬件 [4] - 尽管近期AI股票面临压力，但AI技术正在制造业、广告、供应链管理和医疗等多个行业获得广泛应用 [1][2] 台积电市场地位 - 台积电是全球最大的半导体代工厂，在2025年第二季度占据全球代工市场71%的份额，较去年同期提升6个百分点 [6] - 市场份额第二的三星仅占8%，凸显台积电在代工市场的绝对主导地位 [7] - 公司凭借其卓越的客户基础，为包括苹果、英伟达、高通和联发科在内的主要AI芯片设计商提供制造服务 [7][8] 台积电产能与定价 - 台积电3纳米和5纳米制程的晶圆厂2026年产能已全部售罄 [8] - 2026年上半年产能利用率预计达到100%，这将增强公司的定价能力 [8] - 计划将3纳米和5纳米芯片价格提高5%至10%，先进封装服务价格额外上调15%至20% [9] 财务表现与估值 - 分析师预计2025年每股收益增长47%至10.33美元，2026年增长预期为21% [10] - 若2026年收益增长达到40%，每股收益可能升至14.46美元 [12] - 当前市盈率为30倍，低于纳斯达克100指数的33.4倍，按此倍数计算股价可能达到483美元，潜在涨幅65% [13]

美股长期主导地位可能正在终结 - 过去15年美股表现非常出色 2010年至去年 美股跑赢国际股票超过500% [1] - 美国股市估值接近历史最高水平 导致美股与国际股票之间存在显著的估值差距 [1] - 投资范式可能正在转换 自2010年以来明显偏向美股的钟摆可能开始向另一方向摆动 [5][6] 国际股票当前表现与投资逻辑 - 美股近期表现强劲 过去三年标普500指数上涨了66% [3] - 但今年以来非美股票开始积聚动能 先锋国际股票ETF自1月以来上涨了24% 跑赢标普500指数10个百分点 [3] - 当前美股的高估值主要由对人工智能的热情推动 尤其是“科技七巨头” 而非美股票估值仍处于历史常态范围内 [4][6] 先锋国际股票ETF作为投资工具 - 该ETF是一个包含超过8400只非美股票的篮子 是投资者将投资组合扩展至美国境外的最便捷方式之一 [2] - ETF的前十大持仓包含许多全球知名公司 例如对数据中心和AI芯片制造至关重要的台积电和ASML 以及中国科技巨头腾讯和阿里巴巴 [8] - 该ETF费用率低至0.05% 即每1000美元投资仅收取0.50美元 且最低投资额仅为1美元 适合各类预算的投资者 [12] 国际市场的优质公司机会 - 美国以外存在许多卓越的公司 涵盖电子、软件、食品、银行和医疗保健等多个行业 [8] - 部分顶级公司如台积电、腾讯、ASML、阿里巴巴、三星电子、SAP、阿斯利康、汇丰控股、雀巢和诺华位列该ETF前十大持仓 [11] - 由于许多公司未在美国交易所上市 通过此类ETF是投资它们的最简单途径 [9] 资产配置与多元化建议 - 投资中没有任何单一策略永远有效 不同类型的股票、市场板块或资产类别会轮番表现良好 [5] - 不建议完全放弃标普500指数或美股 美股长期以来表现良好 预计未来仍将是财富积累的重要组成部分 [13] - 为分散投资组合风险 投资者应考虑加入高质量的非美股票 而该ETF可能是实现此目标的最佳方式之一 [13]

文章核心观点 - 人工智能行业潜力巨大但难以预测，通过交易所交易基金进行投资是获得多元化敞口的优选方式 [1] - 先锋信息技术ETF虽非纯人工智能主题基金，但其持仓包含多数领先的人工智能公司，是参与人工智能革命的有效工具 [4][5][14] 人工智能行业前景与投资逻辑 - 全球人工智能市场规模预计到2030年将超过8260亿美元 [1] - 人工智能技术持续进步，人形机器人等科幻概念正成为现实可能 [2] - 技术在现代经济中扮演日益重要的角色，人工智能有望进一步推动经济向技术化发展 [9][10] 先锋信息技术ETF产品特征 - 该ETF前十大持仓包括英伟达、苹果、微软、博通、Palantir Technologies、甲骨文、超微半导体、思科系统、国际商业机器公司和美光科技等人工智能领域关键公司 [6][7] - 基金费用率较低，为0.09%，即每投资1000美元收取0.90美元费用 [8] - 基金成立于2004年，拥有超过20年的长期业绩记录，表现超越标普500指数 [9] 基金持仓结构与风险因素 - 基金持仓集中度较高，前三大持仓英伟达、苹果和微软分别占18.2%、14.3%和12.9% [15][13] - 科技股整体波动性较大，在市场下跌时可能承受更大幅度的回调 [12] - 三大重仓股的任何显著下跌都将对ETF表现产生重大影响 [13]