涉及的机构 * 纪要为美国联邦储备系统（美联储）的会议记录，具体涉及联邦公开市场委员会（FOMC）[1] 核心观点和论据 货币政策决定 * 美联储决定将政策利率下调25个基点，使联邦基金利率目标区间降至3.75%至4% [1][4] * 美联储决定自12月1日起结束其总证券持有量的缩减（即停止缩表） [1][6] 经济活动和劳动力市场状况 * 经济活动以温和速度扩张，上半年GDP增长1.6%，低于去年的2.4% [2] * 劳动力市场明显降温，就业增长自年初以来显著放缓，失业率在8月保持在4.3%的相对低位 [2][3][54] * 劳动力供应因移民减少和劳动力参与率下降而急剧减少，同时劳动力需求也有所软化 [3][38][49] * 对就业的下行风险在最近几个月有所上升 [3][5] 通胀状况和风险 * 通胀自2022年中期的高点显著缓解，但仍高于2%的长期目标 [3] * 基于消费者物价指数（CPI）的估算显示，截至9月的12个月内，整体PCE物价指数上涨2.8%，核心PCE物价指数也上涨2.8% [3] * 由于关税影响，商品通胀回升，而服务业似乎继续出现反通胀 [3][4] * 短期通胀预期因关税消息而有所上升，但长期通胀预期仍与2%的目标一致 [3][4] * 通胀的上行风险和就业的下行风险使政策面临挑战，美联储需在双重目标之间取得平衡 [4][5][12] 未来政策路径和不确定性 * 12月会议上进一步降息并非既定事实，政策没有预设路线，将取决于后续数据、前景演变和风险平衡 [6][9][10] * 委员会内部对未来如何推进存在强烈分歧，部分成员认为应暂停降息以观察经济表现 [6][10][19][35][36] * 联邦政府停导致关键经济数据延迟，增加了政策不确定性，可能促使美联储在决策时更加谨慎 [1][18][29][30][50] 资产负债表正常化（缩表） * 停止缩表的决定是基于货币市场出现准备金接近充裕水平的迹象，例如回购利率和有效联邦基金利率相对于管理利率上升 [7][15] * 资产负债表规模已从占名义GDP的35%降至约21%，证券持有量减少了2.2万亿美元 [7] * 下一步将保持资产负债表规模稳定一段时间，同时允许准备金因非准备金负债（如货币）增长而逐渐下降 [8][21] * 将继续允许机构证券流出，并将所得再投资于国库券，以使投资组合更接近国债的加权平均期限，进一步正常化资产负债表构成 [8][22][23] 其他重要内容 关于人工智能（AI）和投资的看法 * 美联储不认为当前对AI和数据中心的投资热潮对利率特别敏感，这些投资基于长期经济评估而非短期利率 [27][46] * 与1990年代的互联网泡沫不同，当前主导AI投资的公司拥有实际盈利和商业模式 [47] * 美联储正密切关注大公司因AI而宣布裁员或停止招聘的现象，但尚未在总体失业救济申领数据中看到明显迹象 [31][32][46] 对特定经济领域的观察 * 消费者支出依然强劲，是经济的重要支撑，但存在分化，高收入阶层消费旺盛，而低收入阶层面临压力并转向低成本产品 [33][48][61] * 注意到次级汽车贷款等领域违约率上升，一些金融机构出现损失，但目前不认为会引发更广泛的信贷问题 [45][60] 通胀驱动因素分析 * 将通胀分解为三个部分：受关税影响而上涨的商品价格、正在下降的住房服务通胀、以及近期横盘整理的非住房服务通胀 [23][24] * 估计剔除关税影响后的核心PCE通胀可能在2.3%或2.4%左右，已接近2%的目标 [24] * 强调需确保关税引起的价格一次性上涨不会演变为持续的通胀问题，并关注其可能通过劳动力市场紧张或通胀预期变化的传导途径 [4][5][25] 政策工具的有效性与局限性 * 承认货币政策工具无法针对特定 demographic 或收入群体，但强劲的劳动力市场最有利于低收入群体 [55][56] * 降息通过支持总需求来支持就业市场，尽管在供应侧受限的情况下效果可能复杂 [39]

货币政策立场 - 美联储主席鲍威尔强调12月会议再次降息并非既定事实 决策层对后续政策路径存在严重分歧 [1] - 本次会议决定将基准利率下调25个基点至3.75%至4%的区间 此举被视为向更中性政策立场迈出的一步 [2] - 政策制定将保持数据依赖性 没有预设路线 以便对潜在经济发展做出及时反应 [5] 经济风险评估 - 尽管通胀已从2022年高点大幅回落 但近期商品价格压力因关税上涨而加剧 短期通胀风险偏向上行 [3] - 劳动力市场状况似乎正在逐步降温 近几个月就业的下行风险有所增加 [3] - 决策层面临两难困境 部分官员担心进一步宽松会重新点燃通胀 另一部分则担忧政策过紧可能导致经济急剧放缓 [3] 资产负债表政策 - 美联储宣布计划于12月1日结束资产负债表缩减（即量化紧缩） 过去三年半其证券持有量已减少2.2万亿美元 [4] - 货币市场的近期压力表明系统已达到“充足准备金”状态 [4]

货币政策立场 - 政策制定面临在就业和通胀目标之间取得平衡的挑战 不存在无风险的路径[1] - 政策未预设路线 12月会议进一步降低政策利率并非既定事实[4] - 采取平衡方法以促进双重使命 政策向更中性的立场迈进一步[2] 经济风险评估 - 短期内通胀风险偏向上行 就业风险偏向下行[1] - 委员会讨论中持续面临双向风险 就业的下行风险近几个月有所增加[1][3] - 风险平衡已经发生变化 将根据未来数据 演变中的前景和风险平衡来确定适当的货币政策立场[2][3]

经济与政策评估 - 经济活动以温和速度扩张 [1] - 今年以来就业增长放缓 8月失业率小幅上升但仍处于低位 [1] - 通胀自年初以来有所上升 目前仍处于较高水平 [1] - 经济前景的不确定性仍然较高 [2] 美联储政策行动 - 将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.75%至4% [3] - 决定在12月1日结束其总证券持有量的缩减 [3] - 委员会在考虑对联邦基金利率目标区间进行进一步调整时 将仔细评估后续数据、不断变化的前景以及风险平衡 [3] - 委员会强烈承诺支持实现最大就业并将通胀恢复至2%的目标 [2][3]

货币政策行动 - 美联储宣布降息25个基点 为年内第二次降息 [1] - 此次降息符合市场预期 会议前CME FedWatch工具显示降息概率近100% [1] - 央行在9月经济预测中已为2025年最后两次会议规划了降息 [1] 决策背景与数据缺失 - 政府停摆干扰主要数据发布 导致美联储在缺乏完整经济图景下做出决策 [2] - 9月非农就业报告未能发布 使美联储缺失最新的失业率和就业创造数据 [2][4] - 消费者价格指数通胀报告延迟至上周五发布 9月通胀率为3% 略低于3.1%的预测 [8] 经济指标与政策目标 - 美联储双重使命目标是最大就业和温和通胀 近期政策转向关注劳动力市场下行风险 [3] - 劳动力市场出现软化迹象 职位空缺近几个月下降 失业率攀升 求职者数量超过可用职位 [3][4] - 长期通胀目标是2% 9月通胀率3%为1月以来首次达到该水平 [8] - 消费者信心等软指标在10月下滑 显示美国家庭财务安全感降低 [9] 内部意见分歧 - 美联储内部决策存在异常分歧 新任官员Stephen Miran倾向于降息50个基点而非25个基点 [10] - 理事Jeffrey Schmid希望维持利率不变 [10] - 9月会议有成员呼吁年底前降息1.25% 远高于其他投票成员 理事Michelle Bowman也希望更大幅度降息 [11] 外部政治压力 - 美联储面临来自特朗普政府的政治压力 总统公开呼吁降息并批评主席鲍威尔 [12] - 联邦公开市场委员会人事变动可能增加白宫对货币政策的影响力 Trump任命的经济顾问委员会主席Miran上月确认接替辞职的Adriana Kugler [13] - 总统曾要求理事Lisa Cook辞职 但路透社调查显示相关指控证据不实 Cook仍在任 [13] 政策影响与展望 - 鲍威尔强调美联储的无党派立场 决策将 solely 基于经济数据 [14] - 持续的降息模式可能降低消费者在抵押贷款、汽车贷款和信用卡方面的借贷成本 [14] - 降息应能支持经济活动 但单次降息效果可能不明显 长期目标是实现强劲经济和劳动力市场以及物价稳定 [14]

美联储政策预期 - 低于预期的9月CPI数据增强了市场对美联储在本周会议上降息25个基点的预期[1] - 尽管通胀年率降至3%，但仍高于2%的目标水平，因此此次降息更可能是一次“保险式”降息，而非强有力降息的开始[3][4] - 美联储需要在就业市场出现疲软迹象和政府停摆影响新因素的背景下，平衡其双重使命[3] 通胀前景分析 - 当前通胀率为3%，显著高于美联储2%的长期目标[1][4] - 服务通胀（剔除住房部分）在今年实际上有所上升，显示出粘性，这是美联储需要警惕的部分[10][16] - 存在一种可能性，即一旦度过关税冲击且劳动力市场持续稳定，通胀可能回落至2%，但不应仅依赖这一种情景[17] 通胀预期与政策信誉 - 克利夫兰联储的调查显示，企业对美联储通胀目标的预期今年已升至2.6%，这削弱了美联储的信誉[8] - 维持市场对美联储将通胀带回2%目标的信念至关重要，否则公众行为可能推高通胀预期，使政策目标更难实现[7][9] - 历史教训表明，在疫情期间误判通胀为“暂时性”后，美联储不应再过于依赖单一叙事，而需考虑多种可能性[5][18] 货币政策立场 - 美联储可能需要维持限制性政策立场一段时间，以确保通胀回归2%的目标[4] - 政策制定者需非常谨慎，避免过快过度降息，导致政策立场不当，重蹈覆辙后被迫激进收紧[11] - 理想情况是通过适度限制性的货币政策使通胀回落，同时保持就业市场稳定，而非依靠经济显著恶化[15]

澳大利亚央行政策与经济 - 澳大利亚央行行长Michele Bullock对经济持积极看法 通胀已回到2-3%的目标区间 [3] - 劳动力市场保持紧张 就业市场成果优于其他国家 但服务业通胀仍顽固维持在3%左右 [3] - 央行预计未来几个月失业率将小幅上升 这与经济的逐步再平衡一致 [3] 大宗商品与贸易动态 - OPEC+维持当前石油生产策略 除非油价出现更大幅度下跌 否则不会改变策略 [4] - 铜价因美中贸易协议乐观情绪而飙升 接近历史高点 该协议预计将避免进一步加征关税 [5] - 美中官员已就潜在贸易协议框架达成一致 协议可能包括TikTok美国运营解决方案以及中国恢复购买美国大豆 [5] 德国经济与国防开支 - 德国公布3770亿欧元军事现代化愿望清单 旨在将联邦国防军打造为"欧洲最强常规军队" [6] - 巨额国防开支以及联邦政府对基础设施和国防的数十亿欧元投资 预计将推动德国商业信心反弹 [6] - 欧洲最大经济体的经理人乐观情绪增强 Ifo商业景气指数预计将上升 [6] 公司动态与市场表现 - 摩根大通对Alphabet Inc (GOOGL) 持看涨情绪 将目标股价从260美元上调至300美元 [7] - 欧洲市场小幅上涨 法国CAC 40指数上涨0.11% 西班牙IBEX指数上涨0.37% 英国富时100指数微涨0.01% 德国DAX指数上涨0.37% [11] 国际贸易关系进展 - 美国总统特朗普表示将暂停与加拿大的贸易谈判 原因包括加拿大对美国科技公司征收数字服务税以及反关税广告活动 [9] - 马来西亚与韩国成功结束自由贸易协定谈判 预计将于10月签署 这反映了在全球不确定性中扩大市场准入的努力 [9] 欧洲财政与英国就业 - 法国就是否开征财富税进行投票 政府面临社会党议员压力 社会党主张对超富裕家庭征收新税 [10] - 英国分析显示 自雇人士的税收优势达到创纪录高点 典型雇员比同等自雇工作者多缴纳55%的税 [11]

费城联储制造业指数 - 当前发布的费城联储制造业指数被视为最重要的数据，因为它是当前唯一可得的指标[1] - 价格支付指数从46.8%上升至49.2%[2] - 六个月商业展望和六个月资本支出展望均有所改善，显示出较好的前景[2] 就业与价格趋势分析 - 综合五项联储调查数据显示，价格水平较高，而就业情况持平[4][5] - 该数据整合了自2000年9月以来的历史数据，以追踪就业与价格的协同变化[5] - 总体而言，蓝色曲线能很好地追踪通胀，而橙色曲线（代表就业）则波动性较大，方向性上总体正确但月度表现不佳[6] - 当前就业情况持平，价格水平普遍较高，但未达到疫情期间的高点[6] 美联储政策关注点 - 有观点认为美联储的关注重点可能正从价格稳定转向就业，因为两者目前存在矛盾[8][9] - 美联储过去的指导原则是，将重点放在距离目标更远的那个任务上[10] - 当前通胀率接近3%，但纽约联储的指标和其他数据显示，通胀回归2%目标的趋势并不乐观[10] - 失业率仅比美联储认为的充分就业水平高出0.1个百分点[11] 通胀预期与现实 - 市场对10月29日降息的预期概率高达98%，而通胀却朝着错误的方向发展[13] - 密歇根大学的调查显示，五年期预期通胀率为3.7%，几乎是美联储2%官方目标的两倍[13] - 有评论指出，美联储正在忽视通胀，类似于2021年误判通胀为暂时性的情况[12][13] 劳动力市场与通胀关系 - 有分析认为，疲软的就业市场将伴随住房成本下降，从而带动通胀回落[16] - 另一种观点认为，通胀并非劳动力市场现象，而是货币现象，这与米尔顿·弗里德曼的理论一致[17] - 有研究指出，人工智能正在抑制招聘，替代了部分入门级岗位，这并非需求不足[17] 利率政策效果争议 - 降息会降低资本成本并增加投资激励[17] - 但质疑在于，在当前通胀上行、劳动力市场信号存疑的背景下，缺乏降息的明确催化剂[20] - 市场通常乐于见到利率下降，但这与当前的经济数据信号存在矛盾[20]

政府停摆对经济数据的影响 - 政府停摆导致劳工部原定于10月发布的关键月度通胀数据被推迟至10月24日发布[2] - 政府停摆若持续将影响10月份经济数据的收集与发布 因为政府机构无法收集用于编制月度就业和通胀报告的原始数据[2] - 9月份就业报告在政府停摆前已基本完成 一旦停摆结束可较快发布 但10月份数据可能延迟更长时间[2] 美联储的政策挑战 - 美联储目前依赖私营部门数据 如ADP发布的月度招聘报告 以及各地区联邦储备银行咨询的数百家企业的非正式报告来评估经济状况[2] - 美联储主席鲍威尔表示 若政府停摆持续 美联储将开始错过数据 特别是10月份数据 数据收集工作将停止 决策将更具挑战性[2] - 美联储面临两个近乎冲突的政策目标 即实现最大就业和维持物价稳定 当前通胀率为29% 高于2%的目标 而8月失业率从42%上升至43%[2] - 通胀高企通常促使美联储加息或维持高利率 但招聘显著疲软和失业率上升又要求其降息以刺激借贷和支出 鲍威尔称目前没有无风险的应对路径[2]

美联储资产负债表构成与作用 - 美联储资产负债表总负债为6.5万亿美元，主要由三部分构成：2.4万亿美元流通货币、3万亿美元存款机构准备金、8000亿美元财政部一般账户[6][7][8] - 资产端主要由证券组成，包括4.2万亿美元美国国债和2.1万亿美元机构抵押贷款支持证券[9] - 资产负债表作为关键政策工具，在政策利率受有效下限约束时尤为重要，通过购买证券向系统注入准备金[10] 疫情期间货币政策应对 - 2020年3月新冠疫情冲击导致经济停滞、金融市场功能失调，美联储建立紧急流动性工具，峰值时贷款规模略超2000亿美元[10][11] - 通过大规模购买国债和机构MBS恢复市场功能，2020年3-4月以空前速度购买，2020年6月放缓至每月1200亿美元[12][13][14] - 整个购买期间证券持有量增加4.6万亿美元，资产购买于2022年3月中旬结束[16][17] 货币政策框架与实施 - 充裕准备金框架通过设定管理利率实现政策利率控制，与资产负债表规模无关[25][26] - 自2022年6月以来资产负债表规模减少2.2万亿美元，从占GDP35%降至略低于22%，同时保持有效利率控制[27] - 计划当准备金略高于充裕水平时停止缩表，正密切关注回购利率等指标[28][82] 经济前景与政策展望 - 当前就业和通胀前景与9月会议相比变化不大，但经济活动增长轨迹可能比预期更强劲[39][40] - 8月核心PCE通胀率为2.9%，短期通胀预期普遍上升，长期预期仍与2%目标一致[41][42] - 政策面临就业下行风险与通胀高于目标之间的平衡挑战，需要根据经济前景演变设定政策[43][49] 政策传导与数据监测 - 货币政策传导机制中，政策信号对金融市场影响近乎即时，但对经济活动和通胀的影响存在长期可变滞后[55][56][60] - 在政府数据延迟情况下，依赖州级失业数据、ADP就业数据等非政府数据作为补充，但无法完全替代官方数据[62][63][65] - 利率传导可能受到低利率抵押贷款群体等因素影响，但整体机制仍按预期运行[57][59] 结构性因素与新兴挑战 - 劳动力市场供需双双快速下降，移民政策收紧导致劳动力增长放缓，对劳动力供应产生重要影响[40][53][104] - 人工智能技术仍处于早期阶段，对生产率和劳动力市场的长期影响存在很大不确定性，可能带来显著的社会 disruption[73][75][79] - 美联储不针对特定资产价格或住房可负担性采取行动，主要关注整体通胀目标[108][109]