报告行业投资评级 - C.H. Robinson Worldwide Inc. 评级为中性，目标价96.52美元；Expeditors Int'l of Washington 评级为卖出，目标价113.69美元；FedEx Corp. 评级为买入，目标价218.81美元；J.B. Hunt Transport Services Inc. 评级为买入，目标价139.03美元；Union Pacific Corp. 评级为买入，目标价222.87美元；United Parcel Service Inc. 评级为买入，目标价96.97美元 [85] 报告的核心观点 - 虽尚未观察到中国到美国的货运量激增，但基于洛杉矶港口优化器对未来两周预期货运量的观察以及近几周海运费率的上升，认为货运量激增可能即将到来 [1] - 近期关税相关的法庭介入增加了2025年关税及其潜在影响的不确定性，整体贸易不确定性仍然很高，对通胀、消费者支出和全球货运流量的影响存在疑问 [2] - 2025年可能出现两种情况，一是在中国90天关税暂停前出现提前采购激增，二是客户因不确定性而保持业务活动和订单放缓 [7] - 短期内更倾向于出现提前采购激增的情况，但30%的高关税仍可能影响需求，且电子商务还需应对最低免税额豁免的结束，2Q可能仍存在贸易低谷 [8][9] - 可能出现三种情景，一是中国出现大规模提前采购，导致2Q末/3Q初库存增加，若消费者支出下降，2H2025货运需求可能急剧下降；二是提前采购的激增程度低于预期；三是若第二种情景出现，2H可能出现两种子情景，经济不衰退且关税问题缓解，零售商库存不足，导致订单激增，运输行业受益；经济衰退，订单无法回升，运输行业业绩不佳 [11][12] 根据相关目录分别进行总结 本周报告关键观察 - 截至5月29日当周，中国货运流量数据仍未显示出中国暂停政策的影响，船舶和TEU的环比趋势均下降14%，可能是数据滞后和贸易低谷效应 [3] - 港口优化器数据显示，预计未来两周洛杉矶港的进口船舶数量将分别增长6%和TEU将分别增长39%和11%，表明中国货运量可能激增 [3] - 中国港口吞吐量整体保持稳定，最近一周同比增长6%，可能表明中国与其他地区的贸易模式保持强劲，以抵消中国对美贸易的疲软 [3] - 铁路多式联运流量最近一周同比下降5%，可能仍受中国贸易滞后效应的影响 [3] - 集装箱费率上周环比上升，但本周持平，可能是初始活动和运力采购热潮平息的结果，若费率不再上升，可能表明贸易活动激增幅度相对较小 [3] - 通过计算洛杉矶港TEU的同比变化对贸易的影响，估计4月同比多进口约40亿美元（约7万TEU x 5.7万美元），5月同比减少约30亿美元（约5.5万TEU x 5.7万美元），反映了进口的波动可能导致贸易出现低谷 [4] 高频周度数据 - 5月23 - 29日当周，从中国到美国的满载集装箱船数量同比平均下降至 -37%，较前一周的 -25% 进一步下降，环比下降15% [14] - 同期，从中国到美国的TEU同比平均下降至 -34%，较前一周的 -18% 下降，4月的提前采购活动后，中美贸易出现暂停 [22] - 中国主要港口每周集装箱吞吐量上周环比增长4%，同比增长6% [33][36] - 中国/东亚到美国西海岸的海洋集装箱费率较前一周下降1%，同比下降45% [38] - 最近一周计划进入洛杉矶港的TEU同比下降25%，前一周为同比增长56%；1周和2周后的预测分别显示同比下降7%和12%，但环比分别改善38%和11%，反映了托运人决策的波动性 [40] - 世界ACD亚太到北美每周货运趋势数据显示，中国大陆和香港到美国的货运量环比反弹19%，预计未来几周亚太到北美数据将有所反映 [44] - 西海岸铁路多式联运车皮数量连续第二周同比负增长，平均下降5%，可能预示港口疲软开始影响国内运输 [47] - 西海岸卡车现货费率（不含燃料）环比上涨3.4%，同比上涨5.8%；卡车负载可用性指数环比上涨3%，同比下降5% [50] - 供应链拥堵跟踪指数维持在2，环比上涨7% [53] 滞后月度数据 - 4月，洛杉矶、长滩和奥克兰三大港口的货运量同比增长9.5%，环比3月增长10%，但低于典型季节性的12%，可能表明4月提前采购较少 [55] - 三大港口的同比增长与彭博社报告的中国、亚洲和亚洲其他地区到美国的TEU月度同比增长密切相关，预示5月数据可能较弱 [57] - 4月物流经理指数显示，上游（B2B）库存扩张速度从3月的58.9降至57.6，下游（B2C）库存扩张速度从3月的66.7降至54 [65] - 4月库存成本指数从3月的70.6升至75.6，反映库存成本和存储成本上升，可能是库存增加的结果 [71] - 零售商（不包括汽车/制造商/批发商）的库存销售比为1.14/1.45/1.30，与2月的1.13/1.45/1.30基本持平 [70]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告通过高频数据跟踪美国对中国加征高额关税后的贸易流动情况，涵盖航运、造船、港口、陆路运输等领域，以及轮胎和聚酯制造商的行业观察 [2] 根据相关目录分别进行总结 港口数据 - 中国主要港口集装箱吞吐量第20/21周同比分别增长7%/6%，5月累计同比增长5% [3][7] - 洛杉矶港第24周进口量环比持平，同比下降21%，第23周环比增长48%，同比下降3% [3] 航运价格与航班 - 上周中美现货集装箱运费率环比上涨7%，美西/美东海岸分别环比上涨6%/5% [4] - 上周国际货运航班数量环比增长3%，同比增长22%，第20周同比增长26% [4][33] 行业观察 - 第21周中国汽车轮胎制造商开工率环比持平，同比下降1个百分点 [5][28] - 中国聚酯制造商在关税暂停后，营业利润环比每吨回升64元，但仍处于每吨亏损46元的状态 [5] 其他国家出口情况 - 越南5月上半月出口同比增长15% [3][14] - 韩国5月11 - 20日出口同比增长20% [3][18]

报告行业投资评级 - C.H. Robinson Worldwide Inc.评级为中性，目标价96.52美元；Expeditors Int'l of Washington评级为卖出，目标价113.69美元；FedEx Corp.、J.B. Hunt Transport Services Inc.、Union Pacific Corp.和United Parcel Service Inc.评级为买入，目标价分别为218.81美元、139.03美元、222.87美元和96.97美元 [85] 报告的核心观点 - 本周数据面相对平静，从中国贸易大幅减少到90天暂停期宣布后可能出现的活动激增的过渡阶段尚未到来，可能会先出现“真空期” [1] - 关税的存在以及90天暂停期后的情况使整体贸易不确定性居高不下，影响通胀、消费者支出和全球货运流量 [2] - 2025年有两种发展情况，一是中国在90天关税暂停前出现提前采购激增，二是客户因不确定性而保持活动/订单放缓 [9] - 短期内预计出现第一种情况，但预测运输业的货运量和收益仍有困难，30%的关税仍可能影响需求，电商还需应对免税额取消的问题，二季度的“真空期”可能仍存在 [10][11] - 可能出现三种情景，一是中国大量提前采购，二季度末/三季度初库存增加，若下半年消费者支出下降，货运需求可能大幅下降；二是提前采购不如预期强劲；若第二种情景出现，下半年可能出现两种子情景，经济不衰退或关税问题缓解，零售商库存短缺，订单激增，运输业受益；经济衰退，订单不振，运输业业绩不佳 [12][13] 根据相关目录分别进行总结 关键观察 - 截至5月22日当周，中国货运流量呈负面趋势，中国到美国的船只数量环比下降18%，同比下降31%，标准箱数量变化与船只数量基本一致；洛杉矶港预计未来两周船只数量增加7%，标准箱数量增加48%，但下周船只数量可能下降29%；最近一周铁路联运量同比下降1%；中国港口吞吐量同比增长7% [5] - 集装箱费率环比上涨13.5%，可能预示中国货运量即将增加 [6] 高频周度数据 - 5月16 - 22日，从中国到美国的满载集装箱船数量同比平均下降31%，较前一周的-4.9%有所下降，环比下降18% [15] - 若消费者需求在可能的提前采购后没有提升货运量，2025年下半年的波动和“真空期”可能对所有运输企业产生负面影响 [16] - 短期内，货运代理EXPD和CHRW可能受益于市场波动和中国90天暂停期带来的提前采购激增，但海运费率同比比较仍有挑战；包裹运输企业UPS和FDX（均为买入评级）凭借快速物流、航空货运和全球布局，可能受益于美国货物需求激增；若进口主要集中在西海岸，西海岸多式联运企业UNP和JBHT可能受益，但下半年货运量可能因提前采购而低于季节性水平 [16] - 5月16 - 22日，从中国到美国的标准箱数量同比平均下降23%，较前一周的+13.6%有所下降 [23] - 中国和亚洲其他地区（除中国）到美国的满载船只和标准箱增长情况显示，亚洲其他地区也开始下降，但幅度不同 [31] - 上周中国主要港口周吞吐量环比增长2%，此前一周环比下降6%，同比增长7%，高于前一周的3% [36] - 从中国/东亚到美国西海岸的海运集装箱费率环比上涨13.5%，同比下降43% [40] - 最近一周计划进入洛杉矶港的标准箱数量同比增长56%，前一周同比下降14%；1周后预测同比下降30%，2周后预测同比下降7%，但环比大幅增长 [43] - 上周WorldACD亚太到北美每周货运趋势的重量和费率两周环比分别下降5%和4%，前一周分别下降13%和4%；中国大陆和香港到美国的货运量环比反弹19% [45] - 第20周西海岸（UNP/BNSF）的多式联运量平均下降1%，第19周增长4% [50] - 西海岸卡车现货费率（不含燃料）环比上涨5.7%，同比上涨2.2%；卡车装载可用性指数环比上涨45%，同比下降15.5% [52] - 供应链拥堵跟踪指数维持在2，环比下降1% [55] 滞后月度数据 - 4月，洛杉矶港、长滩港和奥克兰港三大港口的货运量同比增长9.5%，环比3月增长10%，低于典型季节性的12%，可能表明4月提前采购较少 [58] - 三大港口同比数据与彭博社报道的中国、亚洲和亚洲其他地区（除中国）到美国的标准箱月度同比增长数据有很强的相关性，预示5月数据较弱 [60] - 4月，物流经理指数上游（B2B）库存扩张速度从3月的58.9降至57.6，下游（B2C）库存扩张速度从3月的66.7降至54 [64] - 3月，零售商（除汽车）、制造商和批发商的库存销售比分别为1.14、1.45和1.30，2月分别为1.13、1.45和1.30 [70] - 4月，物流经理指数库存成本指数从3月的70.6升至75.6，反映库存成本和存储成本上升 [71]

报告行业投资评级 - 对Ninebot和CFMoto的评级为Buy [5] 报告的核心观点 - 中国两轮车行业企业通过渠道补货和产能转移应对美国关税上调威胁，多数企业预计2025年美国市场收入持平或略增，但下半年可能面临利润率压力 [3][4] - Ninebot和CFMoto具有投资价值，分别基于其在中国电动两轮车市场份额上升、欧洲割草机市场渗透以及产能转移和产品升级等因素被给予买入评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 行业整体情况 - 本周举办系列电话会议，邀请向美国出口的制造商参会，包括Ninebot、CFMoto等 [2] - 企业自2024年Q4开始在美国建立库存，以应对美国关税上调，目前库存可支撑销售至2025年Q3，2025年Q1实现高收入增长和可观利润率 [3] - 美国对中国征收40 - 60%的关税，促使企业将产能转移至关税低至10 - 25%的地区，东南亚是主要目的地，部分公司在墨西哥也有产能 [3] - 尽管关税提高，但企业预计2025年美国市场收入持平或略增，竞争格局可能改善，但下半年可能面临利润率压力 [4] 重点公司情况 Ninebot - 维持2027年营收400亿元、净利润率超10%的目标，各业务板块有明确营收目标 [7] - 2025年各业务线保持增长势头，电动两轮车销量同比增长50%，自平衡/踏板车零售销售保持超10%增长，机器人割草机营收翻倍，越野车辆营收增长10% [8] - 2024年美国市场营收约12亿元，息税折旧摊销前利润约4000万元，占比不到5%，目前在越南生产踏板车出口美国，等待美国市场政策稳定后确定最佳生产地点 [9] CFMoto - 计划利用墨西哥、泰国和中国工厂的灵活性应对关税政策变化，将墨西哥工厂产能提升至每年5万台，泰国工厂产能为5万台 [10] - 预计2025年美国越野车辆营收持平或略增，但利润率面临压力，欧洲越野车辆市场年初至今增长迅速 [10] Greenworks - 产品出口为主，北美是最大单一市场，2025年Q1发往北美的产品多在越南工厂生产，该工厂面临10 - 20%的关税，低于中国工厂 [11] - 2025年Q1北美零售需求强劲，市场份额提高，北美家用割草机30 - 40%使用锂电池，未来五年可能翻倍，商用割草机使用锂电池的比例仅1%，增长空间大 [11][12] Taotao - 高尔夫球车业务在美国建立超2万台库存，2024年销售2万台，2025年目标超3万台，计划通过越南工厂发货，该工厂成本较高，计划提高价格提升净利润率 [13][14] - 越野车辆业务美国需求低迷，非美国地区需求显著上升，计划通过越南工厂供应美国，但产能不足，预计2025年销售增长20% [15] Niu - 踏板车业务向美国发货主要来自东南亚生产和2024年库存，2025年Q2因美国关税调整减少大卖场促销活动，计划从Q3开始提价，专注高端电动踏板车，预计美国和欧洲销量温和增长10 - 15% [16] - 电动两轮车业务2025年Q1中国销量增长超60%，计划维持渠道投资，预计2025年中国销量110 - 130万台，海外电动轻便摩托车销量1 - 1.5万台 [17] Lvtong - 高尔夫球车业务因美国初步反倾销/反补贴关税高，削减美国市场销售，未在海外建厂 [18] - 探索清洁车和电动多功能车领域，计划2025年下半年推出4 - 5款新产品，推动向非美国地区出口 [19]

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：中国金融行业 [1][5][55] - **公司**：中国国际金融股份有限公司、招商证券股份有限公司、中信证券股份有限公司、东方财富信息股份有限公司、富途控股有限公司、中国银河证券股份有限公司、广发证券股份有限公司、华泰证券股份有限公司、诺亚控股有限公司、中国农业银行股份有限公司、百融云创科技股份有限公司、北京银行股份有限公司、成都银行股份有限公司、中国银行股份有限公司、交通银行股份有限公司、杭州银行股份有限公司、宁波银行股份有限公司、中国中信银行股份有限公司、中国建设银行股份有限公司、中国光大银行股份有限公司、招商银行股份有限公司、中国民生银行股份有限公司、重庆农村商业银行股份有限公司、华夏银行股份有限公司、中国工商银行股份有限公司、兴业银行股份有限公司、陆金所控股有限公司、平安银行股份有限公司、中国邮政储蓄银行股份有限公司、奇富科技股份有限公司、上海浦东发展银行 [55][57] 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点**：美国高关税对中国出口商信贷风险的影响低于预期，对工业和中小企业信贷风险的冲击小于估计，零售信贷质量潜在冲击也更可控，行业前景有吸引力 [1][2][5][6] - **论据** - **出口方面**：美国订单虽可能在90天暂停期后下降，但对其他地区出口依然强劲，且许多专注美国市场的出口商已在其他国家建立产能，“一带一路”倡议有助于企业在其他市场建立工业园区以分散业务布局，部分企业可在中国和其他国家之间调整产能以降低美国关税影响，美国出口的最终生产环节虽可能转移到其他国家，但关键供应链仍在中国，大部分经济价值留在中国 [2][6] - **政策方面**：丰富的政策包可能留待未来，地方和省级政府官员与企业及时持续沟通，认为当前影响有限，多数企业未要求过多政府援助，此时推出额外政策支持可能向企业传递负面信号并使出口商困惑 [3] - **就业方面**：劳动力供应仍然紧张，如广东有新的“共享劳动力”举措来更好管理临时劳动力需求波动，这使得零售信贷质量潜在冲击更可控 [6] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **利益冲突披露**：摩根士丹利与报告覆盖公司有业务往来，可能存在利益冲突影响研究客观性，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素 [4] - **分析师认证**：分析师Chiyao Huang和Richard Xu, CFA保证报告中对公司及其证券的观点准确表达，且未因表达特定建议或观点而获得直接或间接补偿 [10] - **公司持股情况**：截至2025年4月30日，摩根士丹利实益拥有中国国际金融股份有限公司、招商银行、重庆农村商业银行、富途控股有限公司、广发证券、奇富科技股份有限公司等公司1%或以上的一类普通股证券 [11] - **投资银行服务情况**：过去12个月，摩根士丹利为中国银行股份有限公司、奇富科技股份有限公司管理或共同管理公开发行证券，并从这些公司获得投资银行服务补偿；未来3个月，摩根士丹利预计从中国农业银行股份有限公司、中国银行股份有限公司等多家公司获得或寻求投资银行服务补偿 [12][13] - **其他服务补偿情况**：过去12个月，摩根士丹利从中国农业银行股份有限公司、北京银行股份有限公司等多家公司获得除投资银行服务外的产品和服务补偿 [14] - **客户关系情况**：过去12个月，摩根士丹利与中国农业银行股份有限公司、中国银行股份有限公司等多家公司有投资银行客户关系或提供非投资银行、证券相关服务 [15][16] - **做市情况**：摩根士丹利&Co. LLC为诺亚控股有限公司、奇富科技股份有限公司的证券做市 [17] - **分析师薪酬情况**：负责摩根士丹利研究报告的股票研究分析师或策略师的薪酬基于多种因素，与摩根士丹利进行的投资银行或资本市场交易以及特定交易部门的盈利能力或收入无关；固定收益研究分析师、策略师或经济学家的薪酬同样基于多种因素，也与上述内容无关 [18][40] - **股票评级体系**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括Overweight、Equal - weight、Not - Rated、Underweight，分别对应不同的股票预期表现，且与Buy、Hold、Sell不等同，评级不应作为投资建议，投资者应综合考虑自身情况 [23][24][26][27] - **行业观点评级**：分析师对行业的观点分为Attractive、In - Line、Cautious，分别对应不同的行业预期表现，并给出各地区的基准指数 [29][30] - **研究报告相关政策**：摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场的发展情况适时更新，部分研究出版物有定期更新计划；摩根士丹利不担任市政顾问，报告中的意见不构成相关法案意义上的建议 [33][34] - **研究产品相关情况**：摩根士丹利有“Tactical Idea”股权研究产品，其对特定股票的观点可能与同一股票的其他研究观点相反；研究报告通过专有研究门户Matrix提供给客户，部分产品也通过第三方供应商或其他电子方式分发 [36][37] - **使用条款和隐私政策**：访问和使用摩根士丹利研究需遵守其使用条款和隐私政策，研究不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资并可寻求财务顾问建议 [38][39] - **信息来源和准确性**：摩根士丹利研究基于公开信息，虽努力使用可靠全面信息，但不保证其准确完整，研究中的事实和观点可能未经过其他业务部门专业人员审核 [42] - **人员参与规定**：摩根士丹利研究人员参与公司活动一般禁止接受公司支付相关费用，除非获得研究管理部门授权成员预先批准；摩根士丹利的投资决策可能与报告中的建议或观点不一致 [43] - **不同地区规定**：不同地区对摩根士丹利研究报告的传播和使用有不同规定，如台湾地区、巴西、墨西哥、日本、香港、新加坡、澳大利亚、韩国、印度、加拿大、德国、欧洲经济区、美国、英国、沙特阿拉伯、迪拜、阿布扎比、卡塔尔、土耳其等 [44][45][47][48][49][50] - **其他规定**：摩根士丹利研究报告的商标和服务标记归各自所有者，第三方数据提供商不保证数据准确性等；研究报告未经书面同意不得重印、出售或重新分发；报告中提及的指标和跟踪器不能作为相关法规框架下的基准；某些固定收益研究报告涉及的发行人或产品可能不会持续跟踪；SEBI的注册和NISM的认证不保证中介机构表现或投资者回报，证券投资有市场风险 [51][52][53][54]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中美90天协议后，托运人可能再次出现提前采购行为，重点可能在零售/消费品运往美国，以确保返校季和旺季库存 [1] - 本周数据未完全体现中国货运复苏，下周可能更明显；贸易不确定性使托运人持观望态度，30%关税仍有影响，可能导致价格上升、影响消费者，提前采购不等于需求增加 [4] - 2025年贸易有两种情景，近期可能转向提前采购激增情景，但预测运输业量和收益困难，因关税仍高、电商免税额取消、运输时间长，2Q可能仍有空档期，有三种可能情景 [8][9][10] 根据相关目录分别进行总结 关键观察 - 中国货运复苏本周数据未完全体现，下周或更明显；贸易不确定性使托运人观望，30%关税有影响，提前采购不等于需求增加 [4] - 中国货运流量（截至5月15日周四）按TEU计算同比仍下降7%，但降幅从上周的-18%收窄，TEU和船只数量分别环比上升8%和6%，预计中国协议后未来几周会上升 [4] - 预计洛杉矶港下周TEU进口量（Port Optimizer）环比激增16%，但两周后数据显示可能有空档期，船只数量可能下降41%，6月初数据可能改变情况 [4] - 亚洲除中国外船只预计下周减少；集装箱费率持平，近期可能上涨；中国/亚洲/亚洲除中国外月度TEU同比似乎是三大港口货运量增长的领先指标 [11] 高频周度数据 - 跟踪周度（部分每日）数据，反映贸易量、需求和价格，数据波动大，需综合多周数据看趋势 [15] - 5月9 - 15日，从中国到美国的满载集装箱船数量同比平均从上周的-13.2%降至-11.1%，环比增加约6% [15] - 5月9 - 15日，从中国到美国的TEU同比平均从上周的-17.5%降至-7.1%，4月的提前采购后出现暂停 [23] - 引入中国满载船只和TEU增长与亚洲除中国外到美国的比较，显示近期亚洲除中国外与中国有差异 [28][30] - 中国主要港口周吞吐量上周环比下降6%，同比下降45%，但从新闻报道看，中国到西海岸的费率上周上涨，预计下周数据体现 [34][37] - 中国/东亚到美国西海岸的海洋集装箱费率周环比持平，计划进入洛杉矶港的TEU本周同比下降14%，上周下降32%，1周后预测同比上升57%，2周后预测下降35% [37][42] - 亚太到北美的航空货运重量和费率两周环比分别下降13%和4%，上周分别下降2%和7% [48] - 西海岸（UNP/BNSF）的多式联运交通量第19周平均上升4%，第18周上升10%，可能随着2Q深入而减弱 [51] - 西海岸的卡车运输现货费率（不含燃料）周环比下降2.1%，同比上升2.2%；卡车装载可用性指数周环比下降16.3%，同比下降35%，可能反映港口疲软 [59] - 供应链拥堵跟踪指数维持在“2”，周环比上升2% [58] 滞后月度数据 - 三大港口（洛杉矶、长滩和奥克兰）3月货运量同比上升11.6%，环比2月下降1%，与1 - 2月平均相比，3月下降10.1%，而疫情前平均下降1.8% [63][64] - 截至目前4月报告的港口中，长滩港同比上升15.1%，较3月上升10% [64] - 三大港口同比增长与彭博报道的中国、亚洲和亚洲除中国外到美国的月度TEU同比增长有强关联，预示4 - 5月较弱 [73] - 4月物流经理指数库存水平扩张方面，上游（B2B）库存扩张速度从3月的58.9降至57.6，下游（B2C）库存扩张速度从3月的66.7降至54 [74] - 4月物流经理指数库存成本指数从3月的70.6升至75.6，反映库存成本和存储成本上升 [82] - 零售商（除汽车/制造商/批发商）的库存销售比未出现类似特朗普时期的增长 [83]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 4月中国经济活动数据环比走弱，反映了美国加征关税的负面影响和国内需求疲软，二季度实际GDP同比增长5.0%的预测仍在轨道上，但下半年部分出口优势可能不可持续，需要更多政策支持来稳定增长、就业和市场情绪 [1][17] 根据相关目录分别进行总结 工业生产 - 4月工业生产同比增长降至6.1%，高于市场共识，主要因美国加征关税导致出口增长放缓，经季节性调整后环比收缩0.2%，计算机相关行业产出增长放缓是同比增速下降的主要原因 [2][10] - 4月智能手机和计算机产出同比增速分别降至-6.4%和-2.2%，粗钢和钢铁产品产出同比增速分别降至0.0%和6.6%，水泥产出和发电增长分别降至-5.3%和0.9%，汽车产出同比增长保持在8.5%，工业机器人产出同比增速从16.7%跃升至51.5% [10] 固定资产投资 - 4月固定资产投资单月同比增速从3月的4.3%降至3.6%，主要受基础设施和房地产投资放缓拖累，制造业投资增速也略有放缓，“其他”投资增速从-7.1%跃升至1.5% [11] 零售销售 - 4月名义零售销售同比增速从3月的5.9%放缓至5.1%，低于市场共识，线上商品销售、线下商品销售和餐饮销售收入同比增速均有所放缓，汽车销售同比增速降至0.7%，家电销售同比增速进一步升至38.8%，经季节性调整后环比下降0.1% [4][13] 服务业产出指数 - 4月服务业产出指数同比增长基本稳定在6.0%，经季节性调整后环比下降0.2% [10][14] 房地产相关活动 - 4月房地产相关活动依然低迷，房地产销售面积和销售额同比增速均放缓，大城市二手房交易势头减弱，新房开工、在建和竣工同比增速均下降 [12][15] 劳动力市场 - 4月全国失业率（未季调）从3月的5.2%微降至5.1%，31个大城市失业率也从5.2%微降至5.1%，农民工失业率从4.9%微降至4.8%，16 - 24岁年龄组失业率在3月降至16.5%，研究估计有1600万个国内就业岗位与对美商品出口生产有关，部分岗位可能受美国加征关税影响 [16]

Dick’s Sporting Goods has agreed to buy smaller rival Foot Locker for $2.4 billion, the second major footwear deal this month after the buyout of Skechers, as US retailers look to navigate a tough demand landscape.The sporting goods retailer has offered $24 per share of Foot Locker, the companies said on Thursday, representing an 86% premium to the stock’s last close.Shares of Foot Locker surged 85% to $23.78 on Thursday, after losing about 40% in the year so far. Dick’s Sporting Goods fell 14%.The acquisit ...

财务数据和关键指标变化 - 集团收入增长1.5%，达21.772亿美元，主要因欧洲和其他地区收入增加，抵消了北美和亚太地区的销售下滑 [4] - 集团毛利增长8.2%，达6.868亿美元，毛利率从29.6%提升至31.5%，主要得益于材料成本降低、产品组合有利变化以及收购Gigaset资产后的利润贡献 [5] - 集团营业利润减少3.8%，为1.887亿美元，营业利润率从9.1%降至8.7%，主要是由于2025财年纳入Gigaset业务以及电子学习产品和电信产品广告促销活动支出增加 [5] - 股东应占溢利减少5.9%，为1.568亿美元，净利润率从7.8%降至7.2%，基本每股盈利减少6.1%，至63美分，董事会建议末期股息为44美分，全年每股股息达61美分 [6] - 截至2025年3月31日，库存余额增加约3.48亿美元，至3.608亿美元，库存周转天数增加约101天，至106天，主要是为更好利用产能提前生产产品 [8] - 贸易债务余额从2.246亿美元增至2.678亿美元，贸易债务周转天数从60天降至56天，主要是由于2025财年第四季度收入增加 [9] - 财务状况保持强劲，无债务，净现金余额从3.221亿美元增至3.356亿美元，增长4.2% [10] 各条业务线数据和关键指标变化 电子学习产品（ELP） - 北美地区收入增长7%，达44.49亿美元，得益于新领导团队实施销售和营销策略，在美加市场取得增长 [16] - 欧洲地区收入下降2.7%，为30.7亿美元，受法国、德国等国经济增长缓慢和欧元疲软影响 [26] - 亚太地区收入下降2.3%，为6880万美元，澳大利亚、中国香港和韩国销售下滑，仅中国市场有增长 [36] - 其他地区收入增长6.9%，为930万美元，拉丁美洲和中东市场增长抵消了非洲市场的下降 [40] 电信产品 - 北美地区收入下降11%，为17.88亿美元，各产品类别销售均下滑，但公司在美加婴儿监视器市场仍保持领先 [20] - 欧洲地区收入增长173.3%，达2.114亿美元，各产品类别销售均有增加，得益于收购Gigaset资产和拓展销售渠道 [29] - 亚太地区收入下降12.2%，为1870万美元，澳大利亚和日本销售下滑 [38] - 其他地区收入增长57%，为1320万美元，拉丁美洲和中东市场增长抵消了非洲市场的下降 [41] 合约制造服务（CMS） - 北美地区收入下降11.9%，为2.694亿美元，专业音频设备、固态照明和物联网产品销售下滑，工业产品有增长 [23] - 欧洲地区收入下降10.7%，为4.423亿美元，专业音频设备、可听产品、通信产品和智能储能系统销售下滑，物联网产品和汽车产品有增长 [33] - 亚太地区收入下降5.6%，为2.13亿美元，专业音频设备、通信产品和医疗健康产品销售下滑，但公司在中国烹饪机器人和智能家居领域获得新客户 [38] - 其他地区收入在2025财年无重大变化 [41] 各个市场数据和关键指标变化 - 北美市场收入下降3.2%，为8.931亿美元，占集团收入的44.1%，电信产品和合约制造服务销售下滑，电子学习产品销售增长 [6] - 欧洲市场收入增长8.2%，为9.607亿美元，成为集团最大市场，占集团收入的44.1%，电信产品销售增长，电子学习产品和合约制造服务销售下滑 [7] - 亚太市场收入下降5.3%，为3.009亿美元，占集团收入的13.8%，各产品类别销售均下滑 [7] - 其他地区（包括拉丁美洲、中东和非洲）收入增长31.6%，为2250万美元，占集团收入的1.1%，电子学习产品和电信产品销售增长 [8] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 为应对美国关税政策，公司加速将美国市场产品生产从中国迁至马来西亚、墨西哥和德国，部分关税成本将通过提高价格转嫁给客户 [42] - 加大在新兴市场的拓展力度，以减轻关税影响 [43] - 电子学习产品方面，目标是在全球市场提高市场份额，通过拓展核心学习类别、授权产品组合和推出新平台产品来推动增长 [45] - 电信产品方面，预计2026财年销售增长，将开发新的高端住宅电话、商用电话和智能手机产品，并加强在欧洲新兴市场的投资 [46] - 合约制造服务方面，预计收入下降，将支持受关税影响的客户将生产转移至马来西亚和墨西哥的工厂，并计划进一步扩大马来西亚工厂的产能 [47] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 美国关税政策对全球制造业的挑战加剧，但公司垂直整合和全球制造布局使其在关税变化中保持韧性 [42] - 集团收入预计在2026财年下降，因美国关税情况不稳定和经济前景不佳，客户下单更加谨慎，美国客户减少非必要消费 [43] - 集团利润率预计基本稳定，材料成本因全球需求疲软可能保持不变，劳动力成本、制造费用和物流成本预计上升，但将被产品价格提高、产品组合优化和欧洲货币走强所抵消 [44] 其他重要信息 - 2025财年资本开支约为5200万美元，主要包括收购Gigaset的固定资产；预计2026财年资本开支约为4200万美元，包括租赁装修、厂房和机器设备 [82] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 中国、马来西亚、墨西哥和德国的制造产能情况以及与中国制造基地效率的比较 - 目前马来西亚、墨西哥和德国的总产能约占集团总制造产能的25%，预计全部完成后将超过30% [52] - 中国的制造基地效率最高，其次是马来西亚和墨西哥，德国因高度自动化，效率与中国相当，马来西亚与中国的效率差异为个位数 [54] 问题2: 关税情况及对公司的影响，以及公司关注的关键因素和里程碑 - 公司垂直整合和全球制造布局使其能更好应对关税变化，中国到美国的关税从145%降至30%，马来西亚有90天的关税减免期，其他国家也有类似情况 [59] - 公司正在将部分产品制造从中国迁至马来西亚和德国，以利用较低关税，公司密切关注关税、中美关系、航运情况等因素 [61] 问题3: 目前中国生产设施占总生产设施的百分比，以及何时将该比例提高到35%和45% - 目前中国生产设施占总生产设施的25%，预计到2026财年，将有30 - 35%的产能迁至中国以外地区 [66] - 预计在2026财年内将中国以外产能比例提高到45% [69] 问题4: 因关税问题从中国发货至美国是否导致销售损失，以及2026财年仍在中国生产的产品类型和关税分担情况 - 公司暂停了从中国到美国的所有发货，但美国有足够库存维持到6月，之后将从马来西亚补充发货，不会造成销售损失 [70] - 公司计划在关税不超过145%的情况下，仍从中国发货部分产品至美国，具体产品和关税分担情况仍在与客户协商中 [73] 问题5: 2026财年关税相关成本对毛利率的影响 - 难以量化关税相关成本对毛利率的影响，这些费用在毛利线以下，目前情况不稳定，难以确定具体影响 [75] 问题6: Gigaset业务对SG&A水平的影响，以及未来运营费用比率和资本开支的变化 - Gigaset业务在2025财年对集团有净利润贡献，2025财年资本开支约为5200万美元，预计2026财年为4200万美元 [82] 问题7: 作为集成制造商，在关税挑战下玩具和电话在美国市场的市场份额发展，玩具生产搬迁是否能及时满足圣诞节产品交付，以及Leapfrog Academy业务的情况和提升举措 - Leapfrog Academy目前不是公司重点业务，依赖平板电脑销售，预计部分平板电脑购买者将在3 - 6个月后成为付费订阅者 [87] - 公司通过库存和加快发货，有望满足美国玩具市场的交付需求，零售商原计划推迟店铺上架时间，现在可能提前至7月 [90] - 公司在2025年美国玩具市场获得了市场份额，电话市场份额基本稳定，2026年计划继续提高市场份额 [92] 问题8: 原计划将Gigaset新产品引入美国的战略是否因关税变化而改变，以及Gigaset收购的整合情况和业务表现 - 将Gigaset多单元产品引入美国的计划未改变，关税对其影响较小，因为该产品在德国制造 [96] - Gigaset业务整合按计划进行，表现优于预期，2026年将有完整财年的运营，预计表现更好 [97]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 贸易战若持续，二季度下半年货运或出现低谷，产品供应担忧可能上升，中美贸易流仍显疲软 [1] - 2025年运输行业发展存在不确定性，可能出现多种情景，对运输企业的货运量和收益影响难以预测 [5] 根据相关目录分别进行总结 高频数据 - 中国至美国货运流量同比下降22%，连续两周环比下降20% [4] - 过去7天（4/27 - 5/3），中国至美国的 Laden 集装箱船平均同比下降22.2%，TEU平均同比下降22.7% [9][14] - 洛杉矶港计划TEU本周同比下降32%，前一周下降18%，1周后预测下降12%，2周后预测增长56% [30] - 亚太至北美航空货运两周对比数据显示，重量和费率分别下降2%和7% [34] - 西海岸多式联运交通量第18周平均增长10%，第17周增长5% [38] - 西海岸卡车现货费率环比上涨6.7%，同比上涨6.4%；卡车负载可用性指数环比下降3.6%，同比下降26% [42] - 供应链拥堵跟踪指数维持在2，环比上升2% [47] 滞后月度数据 - 三大港口（洛杉矶、长滩和奥克兰）3月货运量同比增长11.6%，2 - 3月环比下降1% [51] - 4月物流经理指数显示，上游库存扩张速度从3月的58.9降至57.6，下游从66.7降至54；库存成本指数从3月的70.6升至75.6 [57][58] - 2月零售商、制造商和批发商的库存销售比分别为1.13、1.45和1.30，1月分别为1.14、1.46和1.32 [61] 2025贸易情景路线图 - 2025年运输行业可能出现两种情况：一是在90天关税暂停前继续提前采购；二是客户因不确定性暂停活动或订单 [5] - 非中国亚洲贸易流量可能保持稳定，中美贸易短期内可能大幅下降，UPS预计二季度中美业务最多下降25%，国际业务总收入预计同比仅下降2% [5] - 可能出现三种情景：一是持续提前采购，导致下半年需求急剧下降；二是提前采购停滞，二季度货运量出现低谷；三是若情景二出现，下半年可能出现经济不衰退或关税问题解决，零售商补货导致订单激增，或者经济衰退订单不回升的情况 [8]