宏观经济政策 - 一季度经济实现平稳起步和良好开局，宏观政策协同发力 [1] - 中国人民银行将加紧实施更加积极有为的宏观政策，适时降准降息以保持流动性充裕 [1] 货币市场运行 - 银行间市场成交452万亿元，环比减少24%，同比减少19% [1] - 逆回购操作净投放30438亿元，MLF净回笼9320亿元，国库现金定存净投放1500亿元，全季货币政策净投放22618亿元 [2] - 央行调整MLF操作为多重价位中标并首次披露逆回购投标量和中标量，利率传导机制更加畅通 [2] 回购利率表现 - DR001和R001季度加权均值分别环比上行34个基点和37个基点至1.77%和1.95% [3] - DR007和R007季度加权均值分别环比上行22个基点和19个基点至1.92%和2.09% [3] - DR007波动幅度为79个基点，环比增加26个基点 [3] 债券市场表现 - 一季度发行债券12.3万亿元，环比增长3.5%，同比增长24% [4] - 国债发行进度达30%左右，为近年同期最高水平 [4] - 10年期国债收益率较上年末上升14个基点至1.81%，1年期和10年期国债利差收窄至28个基点 [4][5] 人民币衍生品成交 - 利率互换名义本金总额11.1万亿元，日均成交1876.1亿元，环比增长23.2% [6] - 标准债券远期名义本金6539.3亿元，日均环比增长16.4% [6] - 人民币利率期权名义本金375.2亿元，日均环比增长574.4% [6]

政策利率体系演变 - 央行宣布自3月起MLF操作采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式 MLF不再有统一中标利率 其政策属性完全退出[1] - 7天期逆回购操作利率成为最重要、最核心的政策利率 标志着过去10年政策利率体系优化完成[1][14] - 政策利率体系从最初种类繁多逐步简化为公开市场操作利率和MLF利率两大类 现归一为7天逆回购利率[1] MLF工具发展历程 - MLF于2014年9月创设 最初两个月向银行投放基础货币7695亿元 期限均为3个月期[6] - 创设背景包括资本流动变化导致外汇占款下降 需补充基础货币 以及完善价格型调控框架[7][10] - 2019年末MLF余额达3.7万亿元 与PSL合计占央行总资产两成 期间外汇占款下降3.3万亿元[8] MLF政策职能演变 - 2019年8月LPR报价机制改革后 MLF成为贷款定价基准 固定在每月15日操作为LPR报价提供参考[11] - MLF利率作为中期政策利率 影响货币市场、债券市场及存款利率 形成央行政策利率体系核心[11][12] - 但MLF占银行负债比重不高 对商业银行负债成本影响有限 利率传导逻辑不够顺畅[12] 7天逆回购利率核心化 - 央行自2023年7月起将7天期逆回购操作调整为固定利率、数量招标 增强其政策利率地位[15] - 7天逆回购每个工作日进行操作 频率高于MLF 有利于稳定市场预期并引导市场利率[15] - 2024年3月MLF招标方式调整后 央行不再公布中标利率 彻底淡化其政策色彩[16] 货币政策框架转型 - 政策利率体系优化是货币政策框架由数量型向价格型转变的关键步骤[3][16] - 当前存贷款利率与7天逆回购利率调整幅度存在偏离 因银行存贷利率市场化竞争不均衡[18] - MLF余额从峰值下降3万亿元 至2024年2月末为4.1万亿元 未来可能进一步下降或归零[18] 基础货币投放方式变革 - MLF创设初衷是弥补外汇占款下降导致的基础货币缺口 现逐步被国债净买入等方式置换[18] - 国债买卖或成为央行投放基础货币最主要方式 人民币发行将锚定国家信用[18]

货币政策工具框架演进 - MLF操作首次采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式 取消统一中标利率 政策利率属性完全退出 [3][6] - 央行提前一日公告MLF操作信息 实现630亿元中长期流动性净投放 MLF余额达41570亿元 [3] - 7天期逆回购利率成为主要政策利率 MLF聚焦提供1年期流动性 强化利率传导机制 [4][5] MLF操作机制变化影响 - 多重价位中标推动资金成本总体下行 机构参考市场化融资成本投标 发挥自主定价能力 [6] - MLF余额从峰值7.3万亿元降至4.1万亿元 买断式逆回购分担中长期流动性供给压力 [7] - 操作方式变化利好存单利率下行 超量续作缓解银行负债压力 但下行幅度受资金价格约束 [7] 流动性管理调整 - 3月MLF超额续作4500亿元 实现去年7月以来首次净投放 释放呵护流动性信号 [3][7] - 银行负债端短缺问题突出 大行存款流失严重 需中长期资金支持信贷投放和政府债承接 [8] - 4月可能实施降准及结构性工具降息 从量价两方面提振市场信心 [8] 债券市场反应 - 央行货币政策例会关注债市运行和长期收益率变化 不希望利率单边过度波动 [9] - MLF操作公告后债市走强 25日3年国债活跃券上涨2BP 10年券上涨0.75BP 30年券上涨0.25BP [10] - 央行态度缓和改善长债利率下行预期 利率运行中枢较3月中旬可能存在下行空间 [10][11]