报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026 年房地产政策“稳字当头”，对居民部门“减负”，对企业以防风险优先 [5][10][12] - 1 月地产债成交产业类城投债量升，城投类震荡，地产主体交易情绪或有修复 [14] - 除万科外热门产业主体成交平均 YTM 升，部分主体成交拉久期，弱资质主体或有卖盘流出 [19][20] - 信用债市场交投活跃，各期限利差大概率低位震荡并可能收窄，建议关注二永债和特定区域城投债 [27][31] 本周地产热点事件 三道红线政策逐步退场 - 2026 年 1 月 28 日监管部门不再硬性要求房企每月上报“三条红线”指标 [8] - 2020 年 8 月住房城乡建设部、人民银行等形成“三道红线政策”，对房企融资按“踩线”情况分档管理 [8] 2026 年以来地产相关政策梳理 - 政策“稳字当头”，1 月 1 日《求是》发文提及防范房地产企业债务风险 [9] - 居民部门政策“减负”，包括住房增值税、个人所得税优惠和贷款利率下调 [10] - 企业端政策防风险，如项目展期、资金管理和取消“三条红线”上报要求 [12] 地产债情绪修复到哪里？ 近期地产债市场成交情况 - 1 月产业类城投债成交量逐步提升，城投类地产债成交量区间震荡 [14] - 产业和城投类地产主体高估值成交占比在 60 - 70%区间变化 [14] - 产业类地产债成交额日度峰值 1 月 26 日为 93.32 亿元，城投类 1 月 13 日为 53.44 亿元 [14] - 产业类地产主体成交活跃度月内明显提升，四周成交金额分别为 122.7 亿、186.28 亿、253.18 亿、304.61 亿元 [14] 热门产业类地产主体交易情绪修复到哪里？ - 除万科外热门主体成交平均 YTM 有所提升，部分主体收益率和久期同向变化 [19] - 信达投资和华发股份平均久期末明显上升但成交收益率抬升，成交偏离估值情况多，或有大量卖盘流出 [20] - 地产债成交量和平均成交久期有提升，但高估值比例仍超 60%，建议谨慎交易，选 1Y 内短久期国央企 [20] 投资策略 信用债市场整体情况 - 本周信用债市场交投活跃，成交量提升至 1.74 万亿元左右，隐含评级 AA+主体成交放量，城投债中 AA - 及以下品种活跃 [27] - 二级市场城投债和产业债平均成交久期环比提升至 2.56 和 3.47，一级市场城投金融债等品种发行额环比减少 [27] 配置方案 - 基础配置优先考虑信用风险可控、期限偏短的信用类品种 [27] - 增强收益可考虑 5 - 10 年期二永债和 5Y 城投、产业债，关注摊余债基配置需求带来的收益率下行机会 [27][31] 不同区域城投债投资策略 - 关注发展动能与债务管控好的“经济大省”，可适当拉长久期至 5 年，如广东、江苏等 [41] - 关注化解债务有重大利好政策或资金落地的区域，久期 3 年以内，如重庆、天津等 [42] - 关注有较强产业基础与金融支持的地级市，期限 3 - 5 年，如湖南、湖北、河南等部分城市 [43] 一级市场跟踪 - 展示本周信用债发行、金融债发行、信用债交易所审核通过/注册生效、信用债协会完成注册等情况相关图表，但未提及具体数据 [56][59][63][66] 二级市场观察 二级市场成交的“量” - 展示本周信用债成交规模和数量、城投债交易规模分省份、产业债交易规模分行业、信用债整体成交规模分隐含评级、城投债整体成交规模分隐含评级、城投债和产业债加权成交久期等情况相关图表及数据 [68][72][75][79][80] 二级市场成交的“价” - 展示本周城投债收益率分期限分隐含评级、产业债收益率分企业类型（国企、民企）、金融债收益率分省份和分品种等情况相关图表及数据 [81][82][83][84][85]

行业与公司 * 行业：中国房地产行业 [7] * 公司：涉及多家未具名的房地产企业，包括大型央企、混合制房企及出险房企 [2][4][5] 提及碧桂园作为降杠杆案例 [9] 核心观点与论据 * **核心事件**："三道红线"政策监管要求已实质性放松或退出 [1][2][7] * 多家房企（包括大型央企和混合制房企）表示不再被要求按月报送"三道红线"相关数据 [1][2][4] * 部分出险房企仅需向地方风险处置专班组定期汇报核心财务指标 [1] * 有出险房企明确表示"已经很久不用再汇报" [7] * 银行方面对出险房企表示"目前'三道红线'的管控不再持续强调" [5] * **政策回顾与目标**："三道红线"政策旨在控制房企杠杆，引导行业转向高质量发展 [7][8][9] * 政策于2020年8月出台，核心指标为：剔除预收款后的资产负债率不大于70%、净负债率不高于100%、现金短债比不低于1.0 [7] * 根据触线情况将房企分为四档，并设定有息负债规模增速上限（0%至15%） [7] * 监管层原定目标为2023年底所有房企实现达标 [8] * **政策退出的原因**：行业环境已发生根本性变化，政策目标已实现 [9] * 房地产市场经历4年深度调整，房企经营思路从规模扩张转向高质量发展 [9] * 银行对民营房企的贷款已大幅减少，行业风险已得到相当程度的出清 [9] * 中指研究院观点认为，限制房企负债规模增长、防止激进扩张的政策目标已经实现 [9] * **政策影响与行业现状**：多数房企已主动或被动降杠杆，行业进入新发展阶段 [9][10] * 案例：碧桂园到2022年底，剔除预收账款的资产负债率从2020年中期的81%降至69.4%，净负债率优化至40%，进入"绿档" [9] * 行业"量的狂奔告一段落，质的提升成为核心" [10] * **未来展望**：金融监管将转向差异化和精细化，行业核心竞争力将聚焦于投资、产品、运营与财务健康 [10] * "三道红线"的退出不意味着房地产金融监管的终结，而是监管方式转变的标志 [10] * 行业未来核心竞争力取决于精准的投资能力、优质产品力、高效的运营效率以及坚实的财务底盘 [10] 其他重要内容 * **当前融资环境**：尽管"三道红线"管控放松，但银行对新增贷款的审批和监管依然从严把关 [6] * **政策历史**：2021年，"三道红线"试点政策迅速"扩围"，覆盖数十家重点房企，并要求每月上报数据 [7]

核心监管政策变化 - 多家房企（包括大中小型、地方国企、混合所有制及民营房企）已不被监管部门要求每月上报“三道红线”指标 [1][6] - 部分出险房企仍需向总部所在城市专班组定期汇报资产负债率等财务指标，并上报经营恢复、化债进展及保交楼情况 [1][6] - 部分房企的汇报对象从央行等监管部门转向地方政府相关部门 [1][6] “三道红线”政策背景与目标 - 政策始于2020年8月，旨在控制房企有息债务规模，按“红-橙-黄-绿”四档管理 [2][7] - 具体指标为：剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍 [2][7] - 2021年政策扩围至数十家房企，要求每月上报，并设定2023年底为所有房企达标期限 [3][8] 政策调整的解读与行业意义 - 中指研究院认为，部分房企每月不再上报意味着“三道红线”不再作为窗口指导的工具，因其限制负债规模增长、防止激进扩张的政策目标已实现 [3][8] - 房地产市场经历4年深度调整，房企经营思路发生根本转变，从追求规模转向寻求高质量发展 [3][9] - 浙商证券指出，很多开发商负债水平已在三道红线以内，行业正从增量市场转向存量市场，企业加杠杆必要性减弱 [4][9] 房企经营与融资模式转变 - 销售排行榜前的房企多为国央企和优质民企，聚焦重点城市与片区，转向重经营、低杠杆的精细化资产管理模式 [5][9] - 未来融资端可能推行“主办银行制”，即一个项目确定一家主办银行，资金封闭流转以保证合理融资需求 [4][9] - 开发贷与预售资金已实现专款专用、封闭流转，保障交付并降低风险 [5][10] 行业未来展望与融资环境 - 存量债务优化是未来方向，对“白名单”项目的贷款展期期限可能延长，对优质民营房企的纾困会加强 [5][10] - 未来融资政策预计将延续“金融16条”精神，房企融资压力有望持续放缓 [5][10] - 即便放开或取消三道红线，当前资金监管模式已能有效控制风险 [5][10]