投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [4][6][118] 核心观点 - 公司利润进入释放阶段，现有铜产能及国内矿山仍有增量，叠加铜价有望继续向上，利润将进一步增长 [4][118] - 拟收购的Adumbi金矿前景广阔，收购完成后公司成长性将更为突出 [3][4][118] - 公司当前估值低于可比公司，2025-2027年预测PE分别为17倍、11倍、10倍，股价处于低估状态 [4][116][117] 公司概况与战略 - 公司为聚焦铜、钴、镍三大品种的国内优质矿企，自2016年起开启全球化布局，深耕刚果金和印尼，目前大部分产能已建设完毕，正步入收获和高速成长期 [1][9][13] - 公司坚持“上控资源、下拓材料”战略，通过勘探建设、产业并购等方式增加上游资源储备 [9] - 深圳盛屯集团有限公司持股14.80%为最大股东，实控人姚雄杰最终持股12.95% [1][15] 经营与财务状况 - 公司剥离贸易业务后营收保持稳定，2025年前三季度实现营收217.2亿元，同比上升23.0% [19] - 2024年归母净利润创历史新高，达20.05亿元，2025年前三季度继续保持良好态势 [19][20] - 铜产品已成为公司利润核心来源，2024年毛利贡献占比达74% [1][20] - 公司盈利能力显著改善，2024年毛利率和净利率分别为19.50%和7.79%，且经营性净现金流大幅改善，2025年前三季度达30.75亿元 [20][29][35] 核心资产版图 铜钴板块 - **卡隆威铜钴矿**：采选冶一体化项目，设计产能为5万吨阴极铜、6000吨粗制氢氧化钴，已于2023年投产，2024年起满产运行，2025年上半年产铜2.33万吨 [40][42] - **冶炼项目**：在刚果金拥有CCR、CCM、BMS三个冶炼厂，合计铜冶炼产能已达15万吨，未来将达18万吨，权益产能为11.4万吨 [50][54] - **资源潜力**：卡隆威矿山资源量为铜30万吨、钴4.3万吨，且周边拥有334平方公里的FTB勘探面积，增储潜力大 [44][45][48] 镍板块 - **印尼友山镍业**：公司持股65%，项目产能3.4万吨高冰镍，2021年起满产运行，2024年产量为3.54万吨 [59][61][62] - 镍价波动对项目利润影响较大，2024年项目处于微利状态 [61] 深加工及材料板块 - **科立鑫**：主要产品为四氧化三钴，设计钴金属产能5000吨/年 [68] - **贵州新材料项目**：一期15万吨硫酸镍产线已建成，二期在推进中 [70][71] - **前驱体合资公司**：与厦钨新能合资建设年产4万吨新能源电池前驱体生产线，公司持股30% [74] 传统采冶项目 - **国内矿山**：拥有七座矿山，合计资源量为铜22.4万吨、金17.0吨，华金矿业已于2024年复产，2025年上半年产黄金110.23公斤，未来产量有望增至1吨 [75][77][81] - **大理三鑫铜矿**：正在建设中，投产后可年产铜6000吨左右 [2][77][80] - **锌冶炼**：盛屯锌锗产能30万吨，随着加工费触底回升，盈利预计逐步改善 [86][88] 潜在增长动力：Adumbi金矿 - 公司拟以13.5亿元收购加拿大Loncor公司100%股权，从而获得Adumbi金矿84.68%权益 [3][90] - Adumbi为高品位优质露天金矿，总资源量达123.6吨，其中控制级58.6吨，品位2.08克/吨 [3][97][100] - 初步经济评估显示，该矿可平均年产黄金9.4吨，AISC成本最低可达950美元/盎司，建设周期仅18个月 [3][105][106] - 项目邻近巴里克运营的非洲最大金矿Kibali，具备成功案例参考 [107][110] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为23.30亿元、35.71亿元、37.18亿元，对应EPS分别为0.75元、1.16元、1.20元 [4][5][118] - 核心假设包括：铜价9700-10000美元/吨，钴价27-40万元/吨，公司铜产品销量持续增长 [112][113] - 相较于可比公司平均PE（2025-2027年为19倍、16倍、14倍），公司估值（17倍、11倍、10倍）明显偏低 [116][117]