证券研究报告|行业研究周报 截止到 5 月 1 日，LME 镍现货结算价报收 19180 美元/ 吨，较 4 月 24 日上涨 2.98%，LME 镍总库存为 276396 吨， 较 4 月 24 日减少 0.42%；截止到 4 月 30 日，沪镍报收 149253 元/吨，较 4 月 23 日价格上涨 4.85%，沪镍总库存为 71184 吨，较 4 月 23 日增加 3.36%。截止到 4 月 30 日，硫酸镍报收 33800 元/吨，较 4 月 23 日价格上涨 2.74%。根据 SMM，供应 端，火法矿供应极度紧张，随着雨季基本结束，预计 5 月矿山 产量将明显回升。RKAB 审批进度已达 90%，现货供应整体 仍维持相对偏紧。此外，华友钴业 4 月 28 日公告，印尼子公 司华飞镍钴有限公司因生产辅料硫磺价格大幅上涨，且自投产 以来长期处于高负荷运行等因素，自 2026 年 5 月 1 日起对部 分产线进行临时停产检修。预计将影响华飞镍钴约 50%的产 量，供给端偏紧预期持续。此外，受 2026 年 RKAB 配额大 幅挤压且余量见底影响，WBN 矿山计划于 5 月起转入'维护 与保养'（Care ...

涉及的行业与公司 * 涉及公司：洛阳钼业 (CMOC, 603993.SS) [2] * 涉及行业：中国矿业，特别是铜、钴、金、钼、钨、铌、磷等金属的开采、冶炼和贸易 [10] 核心观点与论据 **1 季度业绩表现** * 公司2026年第一季度实现归母净利润78亿元人民币，同比增长97% [2] * 业绩达到UBS全年预测的27%和市场共识的25%，基本符合预期 [2] **主要产品运营情况** * **铜**：第一季度产量188千吨，达到公司全年指导目标中值（760-820千吨）的约24% [3] * 产量环比略有下降，主要受雨季季节性因素影响 [3] * 公司铜生产主要为湿法冶炼 [3] * 关键原材料（硫酸和硫磺）的矿场库存和在途库存可保障运营至第三季度，主要采购来源包括哈萨克斯坦、南非、阿曼和俄罗斯 [3] * **钴**：第一季度损益表销量仅为1,989吨，主要因刚果（金）自2025年10月实施配额制度后规则不明确，导致发货延迟 [3] * 刚果（金）政府近期明确，2025年配额必须在2026年4月30日前全部售出，公司已于4月20日完全清空其2025年配额 [3] * 钴的平均售价折扣与现货价格基本一致 [3] * **金**：单位成本持续承压，UBS估计约为580元人民币/克 [3] * 管理层解释，对巴西金矿的初步评估显示，前所有者在过去十年中对资本支出和维持性支出投资不足 [3] * 未来，管理层预计将持续投资和翻新，近期现金成本基本稳定，而维持性及其他运营费用可能适度增加，但仍在可控范围内 [3] * **其他产品**：钨的损益表销量同比下降17%，主要由于矿石品位下降 [3] **公司战略与产能展望** * 公司核心战略仍聚焦于铜和金，目前没有最终的铝项目投资计划 [4] * 旗下贸易平台IXM可能在商品方面保留较大灵活性，这与公司的采矿战略不同 [4] * **产能扩张**： * KFM二期项目正在建设中，资本支出已在投入，预计大部分产能将于2027年6月投产 [4] * TFM扩建规划正在进行中，管理层目标是在今年中期业绩时提出更完整的计划 [4] * **黄金项目**：厄瓜多尔项目正在等待环境和政府审批流程 [4] * 管理层目标在今年中期业绩时提供更清晰的指引，同时指出绿地项目执行不确定性较高 [4] * **股权激励**：内部准备工作正在进行中，预计未来一至两个月内会有更具体的提案 [7] **UBS分析与估值调整** * UBS将2026-2028年稀释后每股收益预测分别上调4%、5%和6%，至1.40、1.72和1.84元人民币 [6] * 将12个月目标价从25.00元人民币上调12%至28.10元人民币 [5] * 上调原因包括：纳入第一季度铜和钴的运营更新、上调铜和钴价格假设、以及采纳黄金策略师最新的金价预测 [8] * 目标价估值采用20倍2026年预期市盈率，并考虑了公司公告后的股份减少 [8] * 当前股价（2026年4月24日为19.37元人民币）对应约14倍2026年预期市盈率 [8] * UBS维持“买入”评级，基于19.37元人民币的股价，预测股价上涨空间为45.1%，加上2.2%的股息收益率，预期总回报为47.3% [9] 其他重要内容 **财务预测摘要** * UBS预测公司收入将从2025年的2,066.84亿元人民币增长至2026年的3,056.31亿元人民币 [4] * 预测EBIT利润率将从2025年的16.9%提升至2026年的17.0%，并进一步升至2030年的19.4% [4] * 预测股本自由现金流收益率在2026-2030年间介于5.9%至10.8% [4] * 预测净现金状况将持续改善，从2026年的202.25亿元人民币增至2030年的1,474.95亿元人民币 [4] **公司基本情况与风险** * 公司是中国领先的矿业公司，全球运营，在上海和香港两地上市 [10] * 核心业务包括中国的钼和钨矿、刚果（金）的TFM和KFM铜钴矿、巴西的铌和磷矿，以及有色金属贸易公司IXM [10] * **行业风险**：商品价格波动、监管变化、生产中断 [12] * **铜需求风险**：主要来自房地产与建筑、电网与设备、家电、机械和交通领域 [12] * **钴需求风险**：主要来自便携式电子产品和电动汽车电池领域 [12] * **公司特定风险**：海外政治风险、商品价格风险（尤其是铜和钴）、新矿投产速度快于或慢于预期、外汇风险 [13] **短期定量研究观点** * 未来6个月，公司面临的行业结构可能略有恶化（评分2/5）[15] * 未来6个月，公司面临的监管/政府环境预计基本不变（评分3/5）[15] * 过去3-6个月，公司情况略有恶化（评分2/5）[15] * 相对于当前共识每股收益预测，下一次公司业绩更新预计将符合共识（评分3/5）[15] * 相对于UBS自身预测，下一次业绩结果的上行和下行风险基本均衡（评分3/5）[15] * 未来三个月没有明确的催化剂 [15]

| 华安研究 2026年5月金股组合 | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 归母净利润（百万元） | | | | | 归母净利润增速 | | | 营业收入（百万元） | | 营业收入增速 | | | eps | | | pe(其余有说明) | | | | | | 行业 金股代码 核心推荐逻辑 | 金股 | | | | | | | | 2025A 2026E 2027E 2025A 2026E 2027E 2025A 2026E 2027E 2025A 2026E 2027E 2025A 2026E 2027E 2025A 2026E 2027E | | | | | | | | | 风险提示 | 研究员 | 报告依据 | | 1、业绩大幅扭亏为盈：2026年一季度营收9.05亿元,净利润6.33亿元,同比由亏转 ...

核心观点 - 公司第一季度核心产品铜产量实现19%的同比增长 主要受益于非洲业务矿石品位提升及秘鲁矿山产量增加 同时公司营销部门全年盈利预期强劲 预计将超出指引区间上限 尽管面临部分运营挑战和成本压力 但大宗商品价格走强有望推动利润率扩张 公司维持中长期产量指引不变 [1][2] 第一季度生产表现 - 铜产量为199,600吨 较去年同期的167,900吨增长19% [1] - 产量增长主要驱动力为非洲矿区矿石品位显著改善以及秘鲁Antamina矿的产量提升 [1] - 受刚果民主共和国出口配额限制影响 公司优先保障铜产出 导致当季钴产量同比下降39% [1] 全年业绩指引与预期 - 营销业务全年息税前利润指引区间为每年23亿至35亿美元 公司目前预计实际业绩将超出该区间上沿 [2] - 尽管两座澳大利亚矿山因经济寿命到期已关闭 公司仍维持2026年全年资源产量指引不变 [2] 成本与市场环境 - 柴油及硫酸价格上涨带来明确的成本压力 [2] - 伊朗战争对第一季度运营的实际冲击有限 [2] - 大宗商品价格走强所形成的正面价格效应 足以抵消上述成本上涨 并有望推动利润率进一步扩张 [2]

公司发展历程与现状 - 公司从一家濒临破产的小型钼选厂，发展为全球前十大铜产商和全球第一大钴矿商，并于2025年豪掷百亿收购金矿，杀入黄金领域 [5] - 2025年公司股价一度暴涨超三倍，最高市值超5500亿元，尽管近期回落，市值仍超4200亿元，成为河南新股王 [5] - 2025年度，公司营业收入达2066.84亿元，同比下降2.98%，净利润203.39亿元，同比增长50.3% [7] - 公司当前业务重心为“铜金双极”，其境外资产占比超九成，主要营收来源为位于非洲刚果（金）的铜钴矿 [5][7] 股权与控制权演变 - 2004年，上海鸿商控股有限公司投入1.78亿元，拿下公司49%股份，参与改制 [7][8] - 2013年末，鸿商控股通过市场化方式增持股份至36.01%，成为公司第一大股东，并于2014年1月完成实际控制人变更 [9] - 鸿商控股实际控制人于泳在公司的持股市值已达千亿元左右，其在2025年胡润百富榜上身家为950亿元 [5] - 2022年，宁德时代通过交易成为公司第二大股东，并承诺无意谋求控股权 [27] 业务结构与营收构成 - 公司2025年超2000亿元营收中，金属贸易业务贡献了超1800亿元，营收贡献占比达87%，但毛利率仅6.44% [13] - 矿山采掘及加工业务2025年营收规模为777.13亿元，营收贡献占比37.6%，毛利率达52.85% [13] - 在矿山采掘产品结构中，铜产品营收贡献占比达70%，钼、钴营收贡献占比各在8%左右 [16] - 2025年，铜矿贡献了超550亿元的营收 [13] 海外并购与扩张战略 - 2013年12月，公司首次出海并购，以8.2亿美元收购澳大利亚北帕克斯铜金矿80%权益 [12] - 2016年，公司先后收购巴西铌磷业务和刚果（金）TFM铜钴矿股权，在铜价低位（约3.6万元/吨）时完成布局 [13] - 2018年10月，公司以5.18亿美元收购全球第三大金属贸易平台埃珂森100%股权 [13] - 2025年，公司耗资百亿拿下厄瓜多尔和巴西的四座金矿，其中巴西金矿预计2026年生产，年产量6-8吨，厄瓜多尔金矿计划2029年建成 [5][18] 主要风险与挑战 - 公司业绩对铜价波动敏感，矿山采掘业务近80%的营收来自刚果（金），地域集中度高 [16] - 刚果（金）于2025年2月对钴颁布出口禁令并实行配额政策，导致公司2025年在该地区的钴营收同比下降29.42% [17] - 地缘政治风险影响显著，2023年公司与刚果（金）政府就权益金产生争执，导致产品出口暂停，上半年净利润同比暴跌83% [18] - 2025年金价涨幅达62%冲上历史高位，但公司在高位收购的金矿存在投资回收期变长的潜在风险 [18] 实控人背景与关联网络 - 鸿商控股实际控制人于泳极为低调，其财富积累始于2004年以1.78亿元参与公司改制 [5][20] - 鸿商控股在2015年以8亿元参与投资宁德时代，截至2024年末仍持有宁德时代3583.18万股，按市价计算市值达160亿元，此前已至少变现超百亿元 [23][24] - 鸿商控股总资产截至2025年9月末已达2273亿元，营收1499亿元，净利润近229亿元，投资组合还包括小康人寿、纳晶科技及极氪汽车 [24] - 于泳的弟弟于波是鸿商集团的“灵魂人物”，曾陪同宁德时代董事长曾毓群考察洛阳，促成了宁德时代在洛阳投资不超过140亿元的新能源电池生产基地项目 [28]

公司业绩与股东会 - 2025年公司实现归母净利润203.39亿元，同比增长50.3%，业绩大幅增长是吸引投资者的核心亮点 [1] - 2025年股东大会现场热度显著高于往年，参会人数明显增多，现场座位比去年增加了两排 [1] 铜业务展望与项目进展 - 公司管理层认为铜供给侧相对脆弱，未来价格中枢预计将持续上行 [1] - KFM二期扩产项目顺利推进，拟于2027年建成投产，达产后预计年均新增10万吨铜金属，将在全球铜矿新增产能稀缺背景下扩大公司产能优势 [1] 黄金业务布局与进展 - 公司管理层认为从长期来看，黄金价格仍处于上涨通道 [2] - 2025年公司积极拓展黄金资源，先后完成对厄瓜多尔奥丁矿业及巴西4座金矿的收购 [2] - 公司旗下奥丁矿业已与厄瓜多尔政府正式签署凯歌豪斯金矿采矿协议，该项目计划于2029年建成投产 [2] 钴业务地位与配额 - 2026年公司获得刚果（金）3.12万吨钴出口配额，约占当地当年基础配额9.66万吨的三分之一 [2] - 公司管理层表示，从刚果（金）钴出口配额来看，公司仍是全球最大的钴供应商，当地钴出口相关安排已全部到位，预计今年在当地的钴配额出口将按流程正常推进 [2] 成本管控与供应链应对 - 针对硫酸价格上涨问题，受伊朗局势变化影响，公司已迅速启动跨区域采购布局，覆盖哈萨克斯坦、土耳其、中东及埃及等地区 [2] - 得益于完善的综合成本管控体系，硫酸价格上涨对公司整体成本影响有限，2025年一季度公司成本仍保持下降态势 [2] 公司战略与核心任务 - 公司始终坚持“铜金双极”战略 [3] - 公司明确了2026年及长远发展的三大核心任务：全力确保产量指引目标全面落地；加快金矿产能释放与KFM、TFM两大重点项目扩产以巩固产能优势；全方位强化结构性成本管控并贯穿生产运营与项目建设全过程，凸显成本控制的核心地位 [3]

宏观数据速览 - 2026年3月GDP不变价当季同比为5.0%，较上期4.5%上升，较去年同期5.4%下降 [1] - 2026年3月制造业PMI为50.4%，较上期50.1%上升，较去年同期50.5%下降 [1] - 2026年3月非制造业PMI商务活动为50.1%，较上期50.2%下降，较去年同期50.8%下降 [1] - 2026年3月社会融资规模当月值为52271亿元，较上期22075亿元大幅增加，较去年同期58961亿元减少 [1] - 2026年3月M0同比为12.5%，较上期10.2%上升，较去年同期11.5%上升 [1] - 2026年3月M1同比为5.1%，较上期3.8%上升，较去年同期1.6%大幅上升 [1] - 2026年3月M2同比为8.5%，与上期持平，较去年同期7.0%上升 [1] - 2026年3月金融机构新增人民币贷款当月值为29900亿元，较上期9100亿元大幅增加，较去年同期36400亿元减少 [1] - 2026年3月CPI当月同比为1.0%，较上期0.8%上升，较去年同期 - 0.1%大幅上升 [1] - 2026年3月PPI当月同比为0.5%，较上期 - 1.9%大幅上升，较去年同期 - 2.5%大幅上升 [1] - 2026年3月固定资产投资完成额累计同比为1.7%，较上期 - 3.8%大幅上升，较去年同期4.2%下降 [1] - 2026年3月社会消费品零售总额累计同比为2.4%，较上期3.7%下降，较去年同期4.6%下降 [1] - 2026年3月出口金额当月同比为2.50%，较上期6.46%下降，较去年同期12.16%下降 [1] - 2026年3月进口金额当月同比为27.80%，较上期5.72%大幅上升，较去年同期 - 4.25%大幅上升 [1] 商品投资参考 综合 - 两年来“两新”政策累计安排8000亿元超长期特别国债资金，推进“四大行动”，2024 - 2025年带动设备更新项目总投资超1.8万亿元，支撑设备工器具购置投资分别同比增长15.7%、11.8%，拉动全部投资分别增长2.2、1.8个百分点 [2] - 2026年5月1日至2028年4月30日，对20个非洲建交非最不发达国家以特惠税率实施零关税，关税配额产品仅配额内关税降为零 [2] - 4月28日国内31个商品品种基差为正，37个为负，郑棉、铸造铝合金、LPG基差最大，丁二烯橡胶、沪镍、沪锡基差最小 [3] - 特朗普对伊朗“三步走”谈判新方案不满意，美方坚持核问题优先，伊朗可能提交调整版方案 [3][27] - 特朗普称伊朗希望开放霍尔木兹海峡，美能源部长称无需清雷可开放，美国务卿指责伊朗，伊朗称实现对海峡绝对控制并要求缴费 [3][4][28] 金属 - 工信部编制《〈稀土管理条例〉设定的行政处罚事项裁量权基准表（征求意见稿）》并公开征求意见 [5] - 4月27日锌、铝、铅库存创阶段新低，铜库存增加，锡库存减少，镍、铝合金、钴库存持稳于阶段低位 [5] - 4月27日电池级碳酸锂、氢氧化锂价格创阶段新高，近5日、30日均有涨幅 [6] - 2026年2月全球铜市场供应过剩27.6万吨 [6] - 截至4月28日，全球最大黄金ETF持仓量减少3.43吨，幅度0.33% [6] 煤焦钢矿 - 日本3月煤炭进口总量增长4.7%，动力煤进口量同比增长2.2%，炼焦煤进口量增长10.3% [8] 能源化工 - 2月28日以来霍尔木兹海峡相关船舶通行量下降95.3%，全球大宗食品价格上涨6%，欧洲原油价格上涨53% [9] - 今年一季度我国原油产量同比增加1.3%，进口量同比增加8.9%，加工量同比增加3.1% [9] - 阿联酋5月1日起退出欧佩克及欧佩克+，将逐步提高石油产量 [10] - 航空燃料危机不及2020年严重，短缺先影响亚洲，成本将转嫁给消费者 [10] - 美国扩大液化天然气出口 [10] - 伊朗原油储存空间迅速减少，5月中旬或削减150万桶/日产量，美国封锁影响约三到四个月后显现 [10] - 美国至4月24日当周API原油库存减少179.3万桶 [11] 农产品 - 中共中央政治局会议强调抓好农业生产，稳定生猪等农产品价格 [11] - 4月末生猪市场出栏压力减轻，养殖端惜售情绪升温，猪价获底部支撑 [11] - 美国干旱和化肥成本飙升致小麦价格飙升至近两年来最高水平 [12] - 印度维持小麦出口禁令，累计批准500万吨小麦、100万吨小麦制品出口 [12] 财经新闻汇编 公开市场 - 4月27日央行开展2185亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，单日净投放2180亿元 [14] 要闻资讯 - 穆迪维持中国主权信用评级“A1”，展望调升至“稳定” [15] - 一季度全国规模以上工业企业利润同比增长15.5%，计算机等电子设备制造业利润同比增长1.2倍，汽车制造业下降17.7% [15] - 欧盟《工业加速器法案》设限制性要求，中方建议删除，否则将反制 [15] - 企业国有资产法迎来首次修订，完善多项制度 [15] - 截至3月末全国普惠型小微企业贷款余额38.79万亿元，同比增长9.9%，一季度新发放贷款平均利率3.64%，较去年下降0.19个百分点 [16] - 今年以来政策“组合拳”撬动资源滴灌消费和投资领域，后续宏观政策将加强协同 [16] - 截至4月27日，年内全市场已发行636只科创债，发行规模6727.775亿元，分别同比增长126%和153% [17] - 4只商业不动产REITs获证监会准予注册批复，潜在盘活空间8000 - 15000亿元 [17] - 国泰海通助力徐汇资本发行5亿元专项用于人工智能的科技创新公司债券 [18] - 4月以来国内债券市场震荡加剧，二季度预计震荡运行，收益率下行空间有限 [18] - 美国财政部拍卖两年期、六个月期国债，公布得标利率和投标倍数 [18] - 沃尔玛计划发行投资级公司债券，利用降息预期锁定低融资成本 [19] - 伊朗提出“三步走”谈判框架，美讨论方案，特朗普底线要求未变 [20] - 多家公司出现债券重大事件及海外信用评级调整 [21] 债市综述 - 4月28日央行开展435亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，单日净投放385亿元，后续将灵活运用货币政策工具 [22] 要闻资讯 - 中共中央政治局会议要求坚持稳中求进，实施积极财政和适度宽松货币政策，防范化解重点领域风险 [23] - 2026年拟安排地方政府专项债券规模4.4万亿元，一季度新增专项债发行近1.16万亿，二季度将保持较快发行节奏 [24] - 上海社会融资规模同比多增，融资成本稳中有降，3月企业贷款加权平均利率2.63%，小微企业2.87% [24] - 银行贷款定价下行压缩经营空间，国有大行利息净收入小幅收缩，股份制银行率先修复 [24][25] - 2026年一季度末全市场理财产品存续规模31.91万亿元，同比增长9.51%，环比下降4.15%，产品类型和资产配置结构调整 [25] - “两新”政策实施两年安排8000亿资金，2026年将管好用好4500亿元资金 [25] - 3月房地产行业债券融资总额同比增长5.7%，信用债成主力，融资端回暖 [26] - 多家银行推进村镇银行减量提质改革，下半年改革将深化 [26] - 美联储议息会议召开，预期维持利率不变，关注缩表等政策变化 [26] - 美国关税政策调整将使未来十年联邦政府预算赤字增加约1.1万亿美元 [27] - 日本央行维持利率0.75%不变，下调GDP增长预期，上调核心CPI预期 [27] - 日本央行行长称若经济无大幅放缓且价格上行风险明显，仍可能上调基准利率 [27] - 多家公司出现债券重大事件及海外信用评级调整 [28][29] 债市综述 - 中国银行间债市升温，主要利率债收益率下行，国债期货反弹，资金面整体均衡 [30] - 交易所债券市场部分债券涨跌情况 [30] - 中证转债指数和万得可转债等权指数下跌，部分转债涨跌居前 [31] - 货币市场利率多数上行，部分品种创阶段新高 [31] - Shibor短端品种多数上行，1个月期创2020年5月以来新低 [32] - 银行间回购定盘利率多数上涨 [32] - 银银间回购定盘利率多数上涨 [32] - 农发行、国开行金融债中标收益率、全场倍数、边际倍数情况 [33] - 欧债收益率集体上涨 [33] - 美债收益率多数上涨，30年期下跌 [34] 汇市速递 - 在岸人民币对美元收盘下跌121个基点，人民币对美元中间价下跌10个基点 [35] - 美元指数上涨，非美货币普遍下跌，离岸人民币对美元下跌140个基点 [35] 股票市场要闻 - 上个交易日A股市场普遍下跌，各大股指均下滑，市场情绪偏弱，风险偏好收敛 [36] - 能源行业涨幅1.91%表现最强，信息技术与可选消费跌幅居前 [36]

公司与合作协议 - 美国关键矿产公司EVelution Energy与日本三井物产签署了一项具有约束力的长期承购协议 [1][2] - 协议总价值约8.5亿美元 [1][2] - 根据协议，EVelution Energy将每年向三井物产供应最多3000公吨钴金属，协议为期五年 [1][2] 项目详情 - 供应钴的设施位于美国亚利桑那州尤马县 [1][2] - 该设施是美国首个商业规模的钴加工项目 [1][2] - 项目采用太阳能供电 [1][2] - 规划年产硫酸钴和钴金属合计最高7000公吨 [1][2] - 建成后预计可满足美国约40%的钴需求 [1][2] - 设施计划于2027年初开工建设，2029年底完工 [1][2] - 预计在项目周期内为尤马县创造超过3300个就业岗位和超过7.5亿美元的经济活动 [1][2] 行业背景与战略意义 - 钴是电动汽车电池的关键原料，同时也广泛应用于喷气发动机超合金、卫星系统、永磁体和高性能微芯片等先进技术领域 [1][2] - 目前全球超过75%的精炼钴产自中国 [1][2] - 美国目前尚无商业规模的钴加工基础设施 [1][2] - 此次协议的签署是美国与日本加强关键矿产供应链合作、减少对外依赖的重要举措 [1][2] - 公司首席执行官表示，该协议是推进美国关键矿产加工能力的重要里程碑，建立安全的国内钴加工基础设施对于增强美国工业基础韧性、减少长期战略依赖至关重要 [1][2]

公司财务业绩 - 2026年第一季度税后纯利为78亿元 同比增长97% 环比增长28% 表现理想且符合预期 [1] 主要产品产量与销量 - 第一季度铜产量为18.8万吨 同比增长10% [1] - 集团重申全年铜产量指引为76至82万吨 保持不变 [1] - 第一季度钴产量维持每季约3万吨的正常水平 [1] - 受出口程序细节不明确影响 第一季度钴销量仅为2000吨 [1] 原材料供应与成本 - 市场关注中东局势导致硫磺供应收紧及价格上升对铜生产的影响 [1] - 管理层确认 TFM矿场在硫酸方面自给自足 KFM矿场则部分依赖外部供应 [1] - 公司目前的硫磺库存（包括在途货物）足以支持生产至2026年第三季度 短期营运不受影响 [1]