文章核心观点 - 2025年中国纺织服装行业呈现内需温和增长、外需承压且供应链转移加剧的分化格局 关税政策差异将加速订单向越南等地区转移 中长期利好具备全球产能调配能力的龙头企业 [1][2] - 2025年第四季度因冬季气温偏高 冬装销售放缓导致内需增速逐月下滑 但2026年在冬奥会、春节假期延长等因素催化下 运动品牌需求有望回升 [1][3] - 行业内部结构性机会显著 高端户外、垂类运动、折扣零售、个护清洁、澳毛产业链等细分领域被看好 [3][6][7][9] 内需市场表现 - 2025年1-12月 中国服装鞋帽、针纺织品零售总额为1.52万亿元人民币 同比增长3.2% [1] - 2025年第四季度增速放缓 10月、11月、12月零售额同比增速分别为+6.3%、+3.5%、+0.6% 冬季气温偏高是导致冬装销售放缓的主要原因 [1] 外需与供应链转移 - 2025年1-12月 中国纺织服装出口总额为2938亿美元 同比下降2.6% 其中纺织品出口1426亿美元(同比+0.4%) 服装及衣着附件出口1512亿美元(同比-5.2%) [2] - 同期 越南纺织品出口额为396亿美元 同比增长7.0% 鞋类出口额为242亿美元 同比增长5.8% 越南出口增速显著高于中国 反映了纺织供应链转移中的产区订单分化 [2] - 关税政策造成的不同产区关税差 预计将进一步加剧分化并加速供应链转移 [2] 港股运动品牌 - 2025年第四季度 行业整体增速放缓 FILA品牌流水预计同比增长中单位数 户外品牌流水预计同比增长35%至40% 延续高增长 [3] - 性价比品牌361度线下流水预计同比增长10% 特步主品牌流水预计同比增长低单位数 [3] - 2026年在冬奥会举办、春节假期延长等催化下 运动品牌需求有望稳步回升 [3] 男女装及童装 - **女装**：预计2025年第四季度欣贺股份营收同比增长高单位数 歌力思与地素时尚营收同比持平 三家公司归母净利润均实现同比扭亏或高增长 困境反转机会值得期待 [4] - **男装**：预计2025年第四季度海澜之家营收同比增长5% 归母净利润同比增长20% 主品牌稳健增长 城市奥莱单店盈利 2026年或加速扩张 [4] - **童装**：预计2025年第四季度森马服饰营收与归母净利润同比持平 嘉曼服饰营收同比小幅增长 归母净利润降幅较2025年第三季度显著收窄 [4] 家纺行业 - 预计2025年第四季度罗莱生活营收同比增长8% 归母净利润同比持平 年末莱克星顿业务或有商誉减值削弱利润 [5] - 预计2025年12月在高基数下 水星家纺营收同比增长8% 归母净利润同比增长10% [5] - 富安娜仍处于去库存周期 预计2025年第四季度营收与归母净利润均同比下滑 [5] 无纺布产业链 - 预计2025年第四季度稳健医疗营收同比增长10% 归母净利润同比高增长 主要系2024年第四季度基数较低 延江股份营收同比增长15% 归母净利润同比扭亏为盈 诺邦股份营收同比增长20% 归母净利润同比增长20% [6] - 干湿巾为全球千亿级、中国百亿级市场 且中国市场增速快于全球 持续看好背靠优质供应链的新锐专业品牌崛起 [6] - 海外热风无纺布替代空间广阔 看好深度绑定国际卫护品牌的企业订单份额持续提升 [6] 纺织制造 - **中游制造**：受Nike、Converse等品牌业绩波动影响 相关制造产业链订单疲软 预计2025年第四季度申洲国际、华利集团、裕元集团业绩承压 [7] - **上游原料**：澳毛产量明确收缩 同时运动羊毛服饰需求增长抬升澳毛价格 新澳股份因低位充足备料而受益于澳毛涨价 订单回暖有望逐步转化为业绩弹性 预计2025年第四季度营收实现双位数增长 利润端弹性更高 [7] 投资方向与关注公司 - **高性能户外**：波司登、安踏体育、滔搏、361度 建议关注伯希和、李宁、特步国际 [9] - **折扣零售**：海澜之家(旗下城市奥莱) [9] - **个护清洁**：诺邦股份、稳健医疗、洁雅股份 [9] - **睡眠经济**：罗莱生活、水星家纺 [9] - **运动制造产业链**：申洲国际、华利集团、裕元集团、伟星股份、百隆东方 [9] - **澳毛涨价周期**：新澳股份 [9] - **卫材升级产业链**：延江股份 [9]

报告行业投资评级 - 报告对滔搏(6110HK)维持“买入”评级 [15] 报告核心观点 - 纺织制造端推荐一手澳毛涨价大周期，一手无纺布成长机会 [3][9] - 服装端关注滔搏运营指标稳健，期待Nike复苏带动产业链改善，四季度建议布局波司登并提示女装困境反转机会 [3][12] 本周板块表现与行业数据 - 12月22日至26日，SW纺织服饰指数上涨0.6%，跑输SW全A指数2.2个百分点，其中服装家纺指数下跌0.5%，纺织制造指数上涨2.9% [3][4] - 1-11月全国服装鞋帽、针纺织品类零售总额13597亿元，同比增长3.5% [3][25] - 11月我国纺织服装出口额238.7亿美元，同比下滑5.2%，其中服装及衣着附件出口115.94亿美元，同比下滑10.9% [3][32] - 本周（12月26日）国内棉花价格B指数报15457元/吨，上涨2.2%，国际棉花M指数报73美分/磅，上涨1.2% [3][34] - 12月18日，美元口径下澳大利亚羊毛指数报1021美分/公斤，同比上涨39.9%，年内上涨39.9% [3][36] 纺织制造板块观点 - **澳毛涨价周期**：预计25/26年度羊毛产量24.47万吨，同比下降12.6%，供给收缩明确，现价距前两轮高点仍有约50%空间，推荐首选受益标的新澳股份 [9] - **无纺布成长机会**：推荐诺邦股份，其卷材+制品全链制造受益于无纺清洁用品高景气，自有品牌和口含烟布有望突破 [9] - **无纺布替代趋势**：推荐延江股份，其深度绑定两大国际卫护品牌，受益于海外热风无纺布替代趋势，测算替代市场规模超500亿元 [9] 服装板块观点 - **滔搏运营情况**：FY26Q3（9-11月）零售及批发销售额同比下滑高单位数，符合预期，库存健康，折扣率同比趋稳，但需求仍待恢复 [3][10][13] - **Nike复苏预期**：Nike正强化产品创新与零售能力，加大库存回收力度（旧货召回并一次性计提），2026年复苏值得期待，将有利于上下游产业链 [11][13][14] - **四季度布局建议**：建议布局波司登，核心逻辑包括全国降温利好冬装销售、26年春节延后拉长销售窗口、以及高股息（测算股息率约6%）属性 [12] - **女装困境反转**：女装板块经历深度调整后，部分品牌如歌力思、地素时尚已展现复苏态势，三季度业绩验证内生成长性，提示关注困境反转机会 [12] 本周重点公司回顾 - **滔搏盈利预测调整**：因四季度零售走弱，小幅下调盈利预测，预计FY26-28年归母净利润分别为12.5亿、13.9亿、15.1亿元，对应PE为14、12、11倍 [15] - **国际公司业绩摘要**：Nike FY26Q2销售额124亿美元，同比增长1%，大中华区销售额同比下降17%；Lululemon FY25Q3销售额26亿美元，同比增长7%，大中华区增长46% [17] 行业市场规模与竞争格局 - **运动服饰市场**：2024年中国运动服饰市场规模4089亿元，同比增长6.0%，公司口径CR10为82.5%，其中安踏份额提升至23.0%，Nike份额降至20.7% [44][45] - **男装市场**：2024年市场规模5687亿元，同比增长1.3%，公司口径CR10为25.0%，海澜之家、安踏份额领先 [46][47] - **女装市场**：2024年市场规模10597亿元，同比增长1.5%，公司口径CR10为10.1% [48][49] - **童装市场**：2024年市场规模2607亿元，同比增长3.2%，公司口径CR10为14.8%，森马份额领先 [50][52] - **内衣市场**：2024年市场规模2543亿元，同比增长2.1%，公司口径CR10为9.1% [53][54] 线上渠道销售表现 - **11月淘系销售额**：运动鞋服同比下滑17.9%，男装下滑19.8%，女装下滑4.9%，童装下滑15.5%，家纺下滑25.7%，户外下滑11.2% [57][59][60][63][65][67][70] - **运动品牌市占率**：11月淘系平台Nike市占率8.3%，安踏6.4%，Fila 9.8%，李宁6.9% [68][69]