文章核心观点 - 2025年中国纺织服装行业呈现内需温和增长、外需承压且供应链转移加剧的分化格局 关税政策差异将加速订单向越南等地区转移 中长期利好具备全球产能调配能力的龙头企业 [1][2] - 2025年第四季度因冬季气温偏高 冬装销售放缓导致内需增速逐月下滑 但2026年在冬奥会、春节假期延长等因素催化下 运动品牌需求有望回升 [1][3] - 行业内部结构性机会显著 高端户外、垂类运动、折扣零售、个护清洁、澳毛产业链等细分领域被看好 [3][6][7][9] 内需市场表现 - 2025年1-12月 中国服装鞋帽、针纺织品零售总额为1.52万亿元人民币 同比增长3.2% [1] - 2025年第四季度增速放缓 10月、11月、12月零售额同比增速分别为+6.3%、+3.5%、+0.6% 冬季气温偏高是导致冬装销售放缓的主要原因 [1] 外需与供应链转移 - 2025年1-12月 中国纺织服装出口总额为2938亿美元 同比下降2.6% 其中纺织品出口1426亿美元(同比+0.4%) 服装及衣着附件出口1512亿美元(同比-5.2%) [2] - 同期 越南纺织品出口额为396亿美元 同比增长7.0% 鞋类出口额为242亿美元 同比增长5.8% 越南出口增速显著高于中国 反映了纺织供应链转移中的产区订单分化 [2] - 关税政策造成的不同产区关税差 预计将进一步加剧分化并加速供应链转移 [2] 港股运动品牌 - 2025年第四季度 行业整体增速放缓 FILA品牌流水预计同比增长中单位数 户外品牌流水预计同比增长35%至40% 延续高增长 [3] - 性价比品牌361度线下流水预计同比增长10% 特步主品牌流水预计同比增长低单位数 [3] - 2026年在冬奥会举办、春节假期延长等催化下 运动品牌需求有望稳步回升 [3] 男女装及童装 - **女装**：预计2025年第四季度欣贺股份营收同比增长高单位数 歌力思与地素时尚营收同比持平 三家公司归母净利润均实现同比扭亏或高增长 困境反转机会值得期待 [4] - **男装**：预计2025年第四季度海澜之家营收同比增长5% 归母净利润同比增长20% 主品牌稳健增长 城市奥莱单店盈利 2026年或加速扩张 [4] - **童装**：预计2025年第四季度森马服饰营收与归母净利润同比持平 嘉曼服饰营收同比小幅增长 归母净利润降幅较2025年第三季度显著收窄 [4] 家纺行业 - 预计2025年第四季度罗莱生活营收同比增长8% 归母净利润同比持平 年末莱克星顿业务或有商誉减值削弱利润 [5] - 预计2025年12月在高基数下 水星家纺营收同比增长8% 归母净利润同比增长10% [5] - 富安娜仍处于去库存周期 预计2025年第四季度营收与归母净利润均同比下滑 [5] 无纺布产业链 - 预计2025年第四季度稳健医疗营收同比增长10% 归母净利润同比高增长 主要系2024年第四季度基数较低 延江股份营收同比增长15% 归母净利润同比扭亏为盈 诺邦股份营收同比增长20% 归母净利润同比增长20% [6] - 干湿巾为全球千亿级、中国百亿级市场 且中国市场增速快于全球 持续看好背靠优质供应链的新锐专业品牌崛起 [6] - 海外热风无纺布替代空间广阔 看好深度绑定国际卫护品牌的企业订单份额持续提升 [6] 纺织制造 - **中游制造**：受Nike、Converse等品牌业绩波动影响 相关制造产业链订单疲软 预计2025年第四季度申洲国际、华利集团、裕元集团业绩承压 [7] - **上游原料**：澳毛产量明确收缩 同时运动羊毛服饰需求增长抬升澳毛价格 新澳股份因低位充足备料而受益于澳毛涨价 订单回暖有望逐步转化为业绩弹性 预计2025年第四季度营收实现双位数增长 利润端弹性更高 [7] 投资方向与关注公司 - **高性能户外**：波司登、安踏体育、滔搏、361度 建议关注伯希和、李宁、特步国际 [9] - **折扣零售**：海澜之家(旗下城市奥莱) [9] - **个护清洁**：诺邦股份、稳健医疗、洁雅股份 [9] - **睡眠经济**：罗莱生活、水星家纺 [9] - **运动制造产业链**：申洲国际、华利集团、裕元集团、伟星股份、百隆东方 [9] - **澳毛涨价周期**：新澳股份 [9] - **卫材升级产业链**：延江股份 [9]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告核心观点 - 纺织制造板块：无烟气烟草监管加强利好无纺布公司，新西兰羊毛复拍延续涨势，看好澳毛涨价周期 [2][8][9] - 服装家纺板块：迅销FY26Q1业绩超预期，相关产业链龙头或将受益，1-2月服装品牌动销预计显著好转，女装板块有望困境反转 [2][10][11] 本周板块市场表现 - 纺织服饰板块表现弱于市场：1月5日至1月9日，SW纺织服饰指数上涨2.7%，跑输SW全A指数2.5个百分点，其中服装家纺与纺织制造指数均上涨2.6%，同样跑输SW全A指数2.5个百分点 [1][3] - 个股涨幅前五：七匹狼（27.3%）、太平鸟（18.7%）、ST步森（15.0%）、联发股份（14.4%）、中胤时尚（11.6%） [5][6] 行业数据跟踪 - 社零数据：1-11月全国服装鞋帽、针纺织品类零售总额13597亿元，同比增长3.5% [2][21] - 出口数据：11月我国纺织服装出口额238.7亿美元，同比下滑5.2%，其中纺织纱线、织物及制品出口额122.76亿美元，同比增长1.0%，服装及衣着附件出口额115.94亿美元，同比下滑10.9% [2][27] - 棉价数据：1月9日，国家棉花价格B指数报15720元/吨，本周上涨1.4%，郑棉主力合约报14675元/吨，本周上涨0.6%，国际棉花价格M指数报72美分/磅，本周下跌0.4% [2][30] - 澳毛价格：12月18日，美元口径下澳毛指数报1021美分/公斤，同比上涨39.9%，澳元口径下报1541澳分/公斤，同比上涨33.5% [2][32] 纺织制造板块观点 - 无烟气烟草监管：国家烟草专卖局发布公告加强无烟气烟草制品监管，为行业发展奠定基础，利好已布局烟用无纺布的公司，如诺邦股份（已多轮送样）、延江股份（意向开发） [2][8] - 羊毛价格上涨：新西兰羊毛市场1月8日复拍，所有型号价格较12月18日上涨，供给端收缩明确，预计澳毛价格至少有两年上涨，现价较前两轮高点还有约50%空间，推荐新澳股份 [2][9] 服装家纺板块观点 - 迅销业绩超预期：FY26Q1迅销集团销售额1.03万亿日元，同比增长14.8%，归母净利润1474亿日元，同比增长11.7%，其中海外优衣库销售同比增长20.3%，公司上调FY26全年业绩指引 [2][10] - 优衣库产业链受益：伴随优衣库业绩增长，相关代工及制造龙头或将受益，包括申洲国际、晶苑国际、开润股份、新澳股份、百隆东方等 [10] - 冬季销售旺季催化：1月及学生寒假、务工人员返乡高峰期，降温提振羽绒服等冬季御寒服饰需求，2026年2月春节进一步延长旺季销售时间，预计1-2月服装品牌动销将显著好转 [2][11] - 女装板块困境反转：行业经历深度调整后，部分品牌已开始复苏，2025Q3歌力思、地素时尚业绩已有验证，困境反转机会值得关注 [11] 行业观点与投资分析意见 - 内需回暖与新消费方向：展望2026年内需有望逐步回暖，建议关注高性能户外（波司登、安踏、滔搏、361度等）、折扣零售（海澜之家旗下京东奥莱）、个护清洁（诺邦股份、稳健医疗、洁雅股份）、睡眠经济（罗莱生活、水星家纺） [2] - 核心制造全球竞争力：全球关税博弈变量逐步落定，不改核心制造全球竞争力，建议关注运动制造产业链（申洲国际、华利集团、裕元集团、伟星股份、百隆东方）、澳毛涨价周期（新澳股份）、卫材升级产业链（延江股份） [2] 国际公司业绩汇总 - 国际服饰公司：Deckers FY26Q2销售额14.3亿美元（同比+9%），Nike FY26Q2销售额124亿美元（同比+1%），VF集团FY26Q2销售额28.0亿美元（同比+2%），Adidas 25Q3销售额66.3亿欧元（同比+3%），Puma 25Q3销售额19.55亿欧元（同比-15%），Lululemon FY25Q3销售额26亿美元（同比+7%），Under Armour FY26Q2销售额13亿美元（同比-6%），Ralph Lauren FY26Q2销售额20亿美元（同比+17%），Gap集团FY25Q3销售额39.4亿美元（同比+3.0%） [13] - 国际奢侈品公司：Hermès 25Q3销售额38.8亿欧元（同比+10%），Prada 25Q1-3销售额40.7亿欧元（同比+6%），LVMH 25Q3销售额182.8亿欧元（同比-4%），Tapestry集团FY26Q1销售额17亿美元（同比+13%），开云集团25Q3销售额34.2亿欧元（同比-10%），历峰集团FY26H1销售额106.2亿欧元（同比+5%），Burberry FY26H1销售额10.3亿英镑（同比-5%），Capri集团FY26Q2销售额8.6亿美元（同比-3%） [16] 欧睿行业市场规模与集中度 - 运动服饰市场：2024年中国运动服饰市场规模4089亿元，同比增长6.0%，公司口径CR10达82.5%，其中安踏市场份额同比提升2.4个百分点至23.0%，Nike同比下滑2.6个百分点至20.7% [39][42] - 男装市场：2024年中国男装市场规模5687亿元，同比增长1.3%，公司口径CR10达25.0%，其中安踏市场份额同比提升0.9个百分点至5.1% [43][45] - 女装市场：2024年中国女装市场规模10597亿元，同比增长1.5%，公司口径CR10达10.1%，其中迅销市场份额为1.9% [46][48] - 童装市场：2024年中国童装市场规模2607亿元，同比增长3.2%，公司口径CR10达14.8%，其中森马市场份额同比提升0.8个百分点至6.0% [49][51] - 内衣市场：2024年中国内衣市场规模2543亿元，同比增长2.1%，公司口径CR10达9.1%，其中迅销市场份额为1.9% [52][56]

报告行业投资评级 - 报告对滔搏(6110HK)维持“买入”评级 [15] 报告核心观点 - 纺织制造端推荐一手澳毛涨价大周期，一手无纺布成长机会 [3][9] - 服装端关注滔搏运营指标稳健，期待Nike复苏带动产业链改善，四季度建议布局波司登并提示女装困境反转机会 [3][12] 本周板块表现与行业数据 - 12月22日至26日，SW纺织服饰指数上涨0.6%，跑输SW全A指数2.2个百分点，其中服装家纺指数下跌0.5%，纺织制造指数上涨2.9% [3][4] - 1-11月全国服装鞋帽、针纺织品类零售总额13597亿元，同比增长3.5% [3][25] - 11月我国纺织服装出口额238.7亿美元，同比下滑5.2%，其中服装及衣着附件出口115.94亿美元，同比下滑10.9% [3][32] - 本周（12月26日）国内棉花价格B指数报15457元/吨，上涨2.2%，国际棉花M指数报73美分/磅，上涨1.2% [3][34] - 12月18日，美元口径下澳大利亚羊毛指数报1021美分/公斤，同比上涨39.9%，年内上涨39.9% [3][36] 纺织制造板块观点 - **澳毛涨价周期**：预计25/26年度羊毛产量24.47万吨，同比下降12.6%，供给收缩明确，现价距前两轮高点仍有约50%空间，推荐首选受益标的新澳股份 [9] - **无纺布成长机会**：推荐诺邦股份，其卷材+制品全链制造受益于无纺清洁用品高景气，自有品牌和口含烟布有望突破 [9] - **无纺布替代趋势**：推荐延江股份，其深度绑定两大国际卫护品牌，受益于海外热风无纺布替代趋势，测算替代市场规模超500亿元 [9] 服装板块观点 - **滔搏运营情况**：FY26Q3（9-11月）零售及批发销售额同比下滑高单位数，符合预期，库存健康，折扣率同比趋稳，但需求仍待恢复 [3][10][13] - **Nike复苏预期**：Nike正强化产品创新与零售能力，加大库存回收力度（旧货召回并一次性计提），2026年复苏值得期待，将有利于上下游产业链 [11][13][14] - **四季度布局建议**：建议布局波司登，核心逻辑包括全国降温利好冬装销售、26年春节延后拉长销售窗口、以及高股息（测算股息率约6%）属性 [12] - **女装困境反转**：女装板块经历深度调整后，部分品牌如歌力思、地素时尚已展现复苏态势，三季度业绩验证内生成长性，提示关注困境反转机会 [12] 本周重点公司回顾 - **滔搏盈利预测调整**：因四季度零售走弱，小幅下调盈利预测，预计FY26-28年归母净利润分别为12.5亿、13.9亿、15.1亿元，对应PE为14、12、11倍 [15] - **国际公司业绩摘要**：Nike FY26Q2销售额124亿美元，同比增长1%，大中华区销售额同比下降17%；Lululemon FY25Q3销售额26亿美元，同比增长7%，大中华区增长46% [17] 行业市场规模与竞争格局 - **运动服饰市场**：2024年中国运动服饰市场规模4089亿元，同比增长6.0%，公司口径CR10为82.5%，其中安踏份额提升至23.0%，Nike份额降至20.7% [44][45] - **男装市场**：2024年市场规模5687亿元，同比增长1.3%，公司口径CR10为25.0%，海澜之家、安踏份额领先 [46][47] - **女装市场**：2024年市场规模10597亿元，同比增长1.5%，公司口径CR10为10.1% [48][49] - **童装市场**：2024年市场规模2607亿元，同比增长3.2%，公司口径CR10为14.8%，森马份额领先 [50][52] - **内衣市场**：2024年市场规模2543亿元，同比增长2.1%，公司口径CR10为9.1% [53][54] 线上渠道销售表现 - **11月淘系销售额**：运动鞋服同比下滑17.9%，男装下滑19.8%，女装下滑4.9%，童装下滑15.5%，家纺下滑25.7%，户外下滑11.2% [57][59][60][63][65][67][70] - **运动品牌市占率**：11月淘系平台Nike市占率8.3%，安踏6.4%，Fila 9.8%，李宁6.9% [68][69]