政策调整与市场影响 - 从2025年1月1日起，避孕套等避孕用品将恢复征收增值税，结束了其在中国超过30年的免税时代 [5] - 新《增值税法》取代了1993年旧条例，取消了对避孕药具的免税条款，一般纳税人销售此类产品按13%税率缴税，小规模纳税人按3%征收率计税 [5] - 政策调整的直接原因是配合国家鼓励生育的新方向，同时因行业已成熟，预计2025年市场规模将超过220亿元人民币，不再需要税收扶持 [5] - 对消费者的价格影响有限，由于增值税可抵扣，产品实际涨幅预计在5%～10%，例如15元的避孕套可能涨价约1元，30元的避孕药或涨1.5～3元，普通家庭每月相关支出预计增加不到10元 [5][6] 行业现状与消费趋势 - 即便继续免税，中国避孕套市场规模也已连续四年萎缩，相比2020年缩水了四分之一 [9] - 市场数据显示年轻一代的性活跃度正在下降，经济压力导致亲密关系被暂时搁置，许多年轻人表示新规对自己影响不大，因为“没有性生活，自然不用买” [9][10] - 行业规模预计在2025年超过220亿元，市场供应充足，取消专项免税有助于税制公平 [5] 政策逻辑的演变与深层意图 - 三十年前的免税政策是为了配合“计划生育”基本国策，旨在降低避孕成本，确保限制生育目标能以最低社会摩擦实现 [13] - 当前恢复征税的首要目的并非通过小幅涨价直接影响生育决策，而是一个清晰的“政策信号”，标志着国家人口治理思路从过去的“行政管控”迈向了全方位的“系统激励” [11][15] - 新政策逻辑从“管住你不想让你做的”切换到了“支持你希望你去做的”，通过“增税”与对托儿所、幼儿园、养老等服务机构的税收减免相结合，试图构建一个从鼓励生育到幼儿抚育的“全生命周期”政策生态 [16][17][18][19] - 取消一项延续三十年的免税待遇本身具有强大的“软性宣导”作用，意味着国家的优先事项发生了根本性逆转，试图在社会集体意识中营造将婚育视为更受鼓励的社会常态的氛围 [20] 经济根源与核心挑战 - 影响生育决策的核心并非避孕套的微小涨价，而是家庭资产负债表承压以及对未来收入预期的谨慎 [11] - 家庭核心资产（房产）的价值预期动摇与高额房贷负债，使得家庭在面对养育孩子这项长期、巨额且充满不确定性的现金流支出时，本能地采取风险规避态度 [30][31][32][33] - 真正的“避孕措施”是让人夜不能寐的房贷还款计划、对房产价值下跌的忧虑以及对未来收入稳定的不安，在这些动辄数十万、百万计的经济现实面前，避孕套的价格变动影响微乎其微 [34][35][36] - 当前以现金流补贴为主的鼓励生育政策可能遭遇“政策钝化”，小幅现金流入激励难以对冲家庭对结构性财务风险与未来不安的深度感知 [54] “性萧条”现象的经济学解读 - 避孕套销量连年下滑及年轻伴侣间无性婚姻比例攀升，背后是宏观经济压力传导至人类最私密领域并抑制其基本冲动的现实，是一种深刻的“经济生理现象” [37][38] - 在经济不确定性成为时代底色的背景下，建立严肃亲密关系所需投入的巨量资源使其看起来更像一项高风险“资产”，人们开始理性地进行“风险管控” [39][40] - 爱情与性从生活的目的沦为了首先要保障生存之后才敢考虑的奢侈品 [42] - “性萧条”与低生育率是宏观经济恶性循环进入深水区后的“病症”，其传导链为：资产价值预期转弱→家庭资产负债表承压→为自保全面收缩消费（包括对亲密关系与自我愉悦的投资）→社会总需求与经济活动活力下降→进一步恶化收入与资产价格预期 [45] - 打破“债务通缩螺旋”需要重塑整个经济系统的信心基础，稳定核心资产价格预期、减轻居民长期负债压力、构建有安全感的社会保障网，而非仅针对生育行为进行精微调整 [49][54][55]

文章核心观点 - 股指走牛需长期国债利率降至中性利率以下，可通过提高财政赤字、结构性改革、提高风险偏好等提升中性利率 历史上美股和日股多是宽松政策使长期国债先牛市，安全利率降至一定水平触发股指牛市，后续发展取决于宽松政策持续时间、私人杠杆稳健性和结构性改革效果 当前各国政府债务高位，倾向降息促增长化债，避免债务通缩螺旋 国内因美国重回通胀预期，宽松落地预期推后，实际利率有限制性，长期国债利率下行波折，股指暂时震荡 国内触发股指走牛的利率水平或介于美日之间，即十年期国债利率低于1.5%，需先见国债牛市再触发股指牛市 [3][24] - 强有力财政刺激、外部环境变好、国内结构性改革有效利于中性利率上升，降低牛市触发门槛，反之则提高门槛 [4][25] 分组1：股指触发条件是安全利率低于中性利率 - 中性利率指储蓄等于投资时的利率，此时实际产出等于潜在产出，经济增长无通胀 实际利率高于中性利率，投资消费受抑制，经济可能通缩；低于中性利率，投资消费或过热，经济可能通胀 安全利率是安全资产回报率，如长期国债，安全利率加风险溢价得风险利率，如股票预期回报率 安全利率低于中性利率促进股市投资，股市避险情绪升温，中性利率变低，需更低安全利率触发股市 [7] - 价格水平受工资增速与生产率增速匹配度、投资活动与消费品产量、政府赤字和贸易差额等因素影响 国内通缩主因是以地产为核心的私人投资萎缩、产能过剩，过去两年对冲通缩靠政府赤字和净出口扩大 今年美国关税冲击下净出口或有压力，赤字率已定，剩余变量在于激发私人信贷、减少产能、收入和社会保障改革 赤字提升、结构性改革推进和风险偏好提升能提升中性利率，宽松政策降低安全利率，安全利率降至中性利率之下触发股市走牛 [9] - 主要国家债务处于历史高位，各国倾向降息促进经济和股市增长化债，而非让经济自然调整，因会陷入债务通缩螺旋 用增长方式化债，实际利率 - 经济增速为负是关键，这是降息成政策最小阻力方向的原因 [10][11] - DDM模型中，股价分子端是企业盈利收益，分母端是股市预期回报率 持续财政和货币宽松使企业盈利回升会出现戴维斯双击，即使企业盈利未大幅上行，利率下降突破阈值后，分母端边际影响超分子盈利影响，甚至出现“水牛” [13] 分组2：美股日股历史案例 2001 - 2015美股的两段牛市 - 2001 - 2003年科网泡沫破灭使美联储降息，政策利率降至2%以下，十年期美债利率降至4%以下，美股和企业盈利同步复苏，开启2003 - 2007牛市，标普500从最低800点涨至2007年最高1500点以上，涨幅近90% 此轮牛市与企业盈利上升基本同步，美国依赖美元贬值和私人加杠杆促进经济回升，外国储备资金大量买入美债使国债收益率低于中性利率，助长投机泡沫，加息后引发金融危机 [14] - 2008 - 2015年牛市由更宽松降息周期开启，08年金融危机后美联储QE救市，政策利率接近0，安全实际利率一度为负 企业盈利触底回升，股市走强，零负利率环境下股市和企业盈利背离，2012 - 2015年股市表现和美股盈利显著背离 本轮牛市从2009年最低700点附近涨至2015年2100点以上，涨幅达300% [15] 1995 - 2015日股的三段牛市 - 1991年后日本泡沫经济破灭，1997年财政整顿和亚洲金融危机使经济雪上加霜，央行激进降息，政策利率长期接近0，十年期国债利率每次触及1%以下触发牛市 1998年10月到2000年4月，日本股指牛市涨幅近60%，政府“景气优先”路线刺激总需求，推出占GDP比例4.5%的财政刺激计划，带来企业利润和股市短期提升，但通缩和去杠杆持续，早于美国科网泡沫破灭前股市转熊 [17] - 2001年后小泉上台开启结构性改革，2003年长债收益率触及1%以下，资产负债表衰退和通缩企稳，2003 - 2007年日本股市第二轮牛市涨幅达130% [18] - 08年金融危机后日本股市重创，安倍上台开启“三支箭”结构性改革解决公司治理问题 2012年长债利率触及1%以下后日股开启新一轮牛市，长债利率长期处零负利率区间，牛市持续时间长，股指最高上涨4倍，至今仍在进程中 [18] 分组3：对当前A股的启发 - 美股和日股牛市多在安全利率突破阈值时触发，美股十年期国债利率接近2%，日股接近1%，此时安全实际利率或接近0负利率区间，股市对分母端敏感性大增 牛市后续走势取决于宽松货币政策持续时间和企业盈利改善程度，后者取决于财政赤字、私人投资和结构性改革效果 安全利率低于中性利率是牛市必要条件 [22] - 国内当前利率水平相对企业ROIC偏高，居民倾向储蓄而非投资 政府推进扩大财政赤字、鼓励私人信贷、提高社会保障、供给侧改革、企业治理改革、唱响光明论等措施提高中性利率 择机宽松背景下安全利率下降受控制，股指在宽松预期推后后震荡 本轮触发牛市的利率水平或介于美日之间，即十年期国债利率降至1.5%以下，需先见国债牛市再触发股指牛市 [22]