核心观点 - 报告认为，2026年高波动环境下债市修复呈现新规律，10年期国债重新成为市场定价中枢，其企稳将限制整体利率上行空间并带动其他品种修复[4][7] - 报告指出，本轮债市回暖的核心驱动力在于10年期国债率先企稳、银行配置需求释放以及外部因素（权益涨势减弱与货币政策宽松预期）的推动[4][7][9] - 报告展望后续，认为超长端（如30年国债）的供需矛盾将是主要扰动，而资金面保持宽松、存单利率下行是主要利好，债市收益率曲线可能保持偏陡[4][7][24] - 报告判断，春节前债市修复行情最快的阶段已过，但仍有延续空间，整体将呈现震荡修复态势；节后需重点关注地方债发行节奏，若配置力量消退，3月前后债市可能重回震荡[4][8][26] 本轮债市修复的核心动力与规律总结 - **核心驱动力一：10年期国债率先企稳确立市场中枢**：1月中上旬以来，10年期国债因受投机力量扰动较弱、负债端稳定性强而率先企稳，其作为利率中枢制约了债市进一步回调空间，当10年期国债利率下行至2025年末水平下方后，修复动能开始向其他品种扩散[4][7][9] - **核心驱动力二：银行配置需求释放改善供需**：年初银行机构逐步开展资产配置，对3-10年期国债、政金债净买入规模较大，同时通过资金投放向非银机构溢出流动性，推动公募基金等交易型机构进场，进一步带动5-7年政金债、二永债等高弹性品种走强[4][10] - **核心驱动力三：外部因素助推多头情绪**：权益市场涨势收缩导致风险偏好回落，部分宏观对冲资金回流债市；同时，央行在1月15日下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，并多次表态“今年降准降息还有一定的空间”，1月MLF投放9000亿元（当月到期量2000亿元），强化了市场对货币政策宽松的预期[4][12] - **新规律一：10年期国债成为定价中枢与先行指标**：在震荡市中，10年期国债重新成为债市核心锚点，其抗跌性较高且会先行企稳，通常预示着下跌行情接近尾声，并能带动二永债等品种利差收缩[4][7][22] - **新规律二：超长端与高流动性品种修复滞后且快速**：30年国债和10年国开债因长久期、高流动性以及超长端供需不平衡，其企稳修复往往处于市场轮动的最后顺位，但一旦启动，因前期多头情绪充分酝酿、品种高弹性及投机资金参与，修复速度往往极快[4][7][23] - **新规律三：高弹性品种溢价下降，利差中枢上移**：随着债市资本利得预期降温，市场不再赋予30年国债及10年政金债等高流动性、高弹性品种类似2024年的高溢价，预计30-10年国债利差、10年国开-10年国债利差难以回归历史低位，可能形成新的中枢，例如30年国债与10年国债的利差修复可能以40BP为限[4][23][26] 后续债市利多因素与潜在扰动 - **短期利多支撑：配置需求延续与资金宽松**：春节前（报告发布时距春节约三周），机构为落实“持券过节”策略以锁定假期票息，存在刚性补库需求；同时，央行超额投放MLF 9000亿元，尽管短端资金利率（如DR001）因税期扰动上行，但1年期AAA存单利率下行至1.60%下方，反映央行呵护态度及银行负债端波动缓和，中期流动性环境趋向宽松[4][13][16][17] - **主要潜在扰动：超长端供需矛盾**：报告认为一季度主要扰动聚焦于供需错配，特别是超长端供给持续放量与银行风险指标约束之间的错位[4][18][24] - **供给压力**：根据已披露计划，2026年一季度地方债发行主要集中在1月（8059亿元）和3月（7822亿元），2月因春节影响为3347亿元，供给压力尚未完全释放[4][18][19] - **需求约束**：银行机构普遍面临EVE等风险指标紧张问题，制约其配置能力，尤其对超长端品种形成压制，这种由监管指标导致的供需错配与历史经验不同[4][21][24] - **曲线形态判断**：由于短端风险不大且每轮修复可能由短及长，债市收益率曲线可能保持偏陡[4][24] 近期市场表现与配置建议 - **近期市场表现**：过去一周（2026年1月19日-1月23日），债市整体走强，各期限收益率下行，其中2年、5年、10年、30年期国债收益率分别下行2.82bp、3.15bp、2.46bp、1.87bp；同期，央行通过MLF和逆回购操作净投放资金2295亿元[4][27][29] - **资产性价比变化**：过去一周，国债与国开债的多数期限利差收窄，信用利差表现分化，例如企业债(AA)10Y-5Y期限利差收窄幅度达56.88%[4][42][44][45] - **品种配置建议**：建议优先布局票息较高的中长期限债品种，同时可重点关注10年期国开债，以及长久期信用债、二永债等仍有利差空间的品种；对于30年国债，其修复可能以与10年国债利差40BP为限；15-20年地方债可以考虑一级市场参与[4][8][26]