报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期债市面临调整压力收益率普遍上行，后续债市估值偏贵压力缓释赔率提升，流动性环境平稳，10年期国债收益率或下行至1.6%附近，建议先利率和二永、再信用布局[2][7] 根据相关目录分别进行总结 近期债市回调 - 7月7日 - 7月16日债市收益率普遍上行，10年和30年期国债收益率分别回调2bp和3bp至1.66%和1.87%，短端回调幅度更大，二级债回调更明显，5年和1年期AAA - 二级债分别回调4bp和3bp [5][12] 债市赔率逐渐回升 - 前期股债利差制约债市资金流入，当前股息率调整使债市估值偏贵压力缓释，赔率提升，沪深300股息率从5月均值3.47%回落至7月14日的3%，10年期国债收益率在1.65%附近震荡，债券性价比显现[18] - 流动性环境为债市提供平稳基础，社融增速7月或达年内高点9.0%后回落，年底放缓至8.2%，四季度政府债对社融支撑减弱，特殊再融资债替换信贷效应持续，银行四季度信贷增量趋缓，央行明确实施适度宽松货币政策，债市流动性环境友好[24] 10年期国债1.65%以上有一定赔率，建议先利率和二永、再信用 - 资金面季初扰动，权益市场走强使二永债及信用债回吐涨幅，中长久期和部分中低等级品种承压明显，如5年期二级债AA + /AAA - 和3年期城投债AA/AA + 信用利差分别走阔2.3bp/1.4bp和2.0bp/3.0bp [33] - 央行7月10日以来公开市场操作净投放，资金面有望回归均衡偏松，10年期国债收益率或下行至1.6%附近，7月下旬或压平利差，建议把握调整后布局机会，中短久期作票息打底，中高等级3 - 5年期品种利率波段操作弹性优，先利率、二永，其次信用[34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - “对等关税”扰动以来（2025年4月1日 - 5月6日）债市整体牛平，但4月中下旬以来缺乏主线维持震荡 [2][5][13] - 债市仍有胜率，基本面承压、低物价或发展，且三因素或使资金价格回落 [2][8] - 债市缺少赔率，对利多因素定价充分，货币政策上狭义流动性偏紧压力向社融传导情况是关键 [2][8] - 推荐10年期国债收益率1.65%附近逢调配置，可关注3 - 5年期信用债配置机会 [2][8][46] 根据相关目录分别进行总结 债市有胜率 - 胜率取决于边际变化趋势性因素，关键看基本面和资金供需 [16] - 基本面面临下行压力，低物价或进一步发展，4月制造业和非制造业PMI环比回落，国际油价下跌带来物价压力 [16] - 资金方面，二季度财政存款集中投放、央行恢复净投放、实体融资需求偏弱，将使资金价格回落，预计DR007保持在1.6% - 1.7% [27] - 实体融资需求偏弱，4月票据价格显示信贷低于往年同期，二季度隐性债务集中偿还，信贷难扩张，城投债净偿还，银行负债缺口缓解 [35] 但债市缺乏赔率 - 债市对利多因素定价充分，1.6%左右的10年期国债收益率与模型结果背离，债市对资金价格回落和贸易摩擦提前定价充分，且对资金价格变动更敏感 [39] - 货币政策上，狭义流动性偏紧压力向社融传导情况是央行加大流动性投放或降准的关键，预计后续央行多渠道补充流动性，工作重心或在结构性货币政策工具创新 [43][46]